叶晓华

资本从来没有被良心驱动过，没有法律的严格监管，资本从来不会走在正道上，只有重罚和天价的赔偿才能够让资本低頭，看见被自己坑苦的股民。

几年之前，恐怕很少有人知道上市公司的财务报表中，还有一个科目叫商誉。这个只有在企业并购时才会出现的东西，就像基因突变导致的恶瘤，数年之间成为A股上市公司金额增长最快的科目，且几乎在一夜之间，走到股市舞台中央的聚光灯下，让股民们看得真真的——拥有巨额商誉的上市公司就像一个个被扒光了衣服的巨大、虚胖的身躯，被商誉撑得几乎透明的皮肤里包裹着五颜六色的祸水，或多或少，都颤巍巍的，格外扎眼。

商誉减值，就像一根针，一旦刺破那层薄薄的皮，一涌而出的祸水将猝不及防的投资者浇了个醍醐灌顶。一个个高速增长上市公司，一夜之间业绩变脸：商誉测试，减值自爆，上市公司只留下丑陋不堪的真身和一脸懵了的股民。原来的并购美梦是春秋大梦！黄粱尚在，钱没了，让人依旧不明白的是上市公司为什么要这么做？

明春将现减值潮

天价商誉意味着对并购目标企业的极度看好，商誉巨额减值，意味着当初看走了眼。如果只是少数上市公司商誉巨额减值，尚可解释为，“不够专业，看走了眼”。但是今天，业已宣布商誉减值的公司跟商量好了似的，你方唱罢我出场，齐刷刷登台亮相。引爆的商誉风险，让你除了错愕，还是错愕！要记住，还有大约一半的被并购企业的承诺期还有两三年！几乎可以肯定，在猪年的春节到来之后，还将听到一连串的商誉减值的炮仗，像如歌的行板跳跃在股民伤痕累累的心上。这显然不能够再用“看走了眼来解释了”，难道想用集体弱智来评价上市公司的决策者们吗？显然不能。 那么，这背后的原因又是什么呢？

这里有必要再看一眼商誉，这个神奇的科目，究竟是何方神圣。商誉本身看不见、摸不着，但它不是商标那样可辨认的无形资产。然而，为什么要给溢价，为什么要给50倍溢价而不是20倍的溢价就是一个技术活了，主观的成分很高。商誉形成后，并不需要折旧或是摊销，按会计准则只需要在每年年度终了进行减值测试，该计提减值的就计提。尤其是，从会计上说，虚增利润，资产也会虚增，如果虚增货币资金、应收账款、存货等项目，很容易被发现或质疑；如果虚增无形资产、固定资产、在建工程等项目，又会涉及资产真实性验证问题，还要每年折旧摊销。然而，通过并购将虚增利润对应的虚增资产转化为商誉，就可以避免所有的麻烦。心怀鬼胎的资本高手正是看中了商誉的上述特点。那么，这些资本高手是怎么玩坏商誉，搞出巨额商誉风险的呢？

夹带私货的并购

一般情况下，商誉是并购双方在企业估值问题上的正常博弈的结果，如果双方没忘并购初心，就是错，也不会错的太离谱。起码像目前A股这样大规模地“看走眼”的可能性几乎没有。问题出在哪里？很大一部分原因在于，部分上市公司的并购偏离了初心，并购不是仅仅为了做大做强，而是以堂而皇之的理由夹带私货。

其一，利用商誉价值确定主观性强，又不需要折旧和分摊的特点，通过并购，将虚增利润对应的虚增资产转化为商誉，控制商誉减值的时间和幅度，意在掩盖问题，防止公司一上市业绩就变脸，暴露上市过程中存在业绩造假等问题，为投资人退出和相关利益人的减持赢得时间。

其二，利用商誉价值确定主观性强的特点，高估企业价值，在神不知鬼不觉中完成利益输送。当年中联重科诡异收购意大利CIFA一事就被广泛质疑涉嫌利益输送。

其三，利用商誉减值时间和幅度可控的特点，为大股东、管理层等相关利益人精准减持服务。在限售股解禁前后，通过不断的并购，不断地高估被并购目标企业的价值，堆积商誉，推高股价，为相关利益人高位减持创造条件，实现精准减持。

尤其是上述第三点，几乎是在以明目张胆的方式在进行。口说无凭，案例为证。天龙集团（300063）大股东及行动一致人则在2016年11月23日-12月1日期间集中减持，总共减持套现将近9.3亿元。 随后，天龙集团在2017年1月进行业绩预公告，因标的广州橙果2016年度业绩不及预期，商誉计划减值4000万。但是，此时大股东及行动一致人已经减持实施完毕，对其减持不造成影响。更蹊跷的是，天龙集团在2018年2月对2017年年度业绩快报时，没有提及相关商誉大额减值，直到两个月后年报公布才提及。但为什么要偏偏要让商誉减值“迟到”将近两个月才公告呢？这就不得不提大股东及行动一致人5000万股在2018年2月25日前进行转让，在此期间如果转让成功其可套现3亿元。所以，在转让股份前尽让少披露公告影响股价的大额商誉减值事项。迟到两月又公布那是因为这笔转让股份协议失效了。

再如，2018年6月以来，科大智能（300222.SZ）限售股解禁、限制性股票激励计划可解锁股份上市的消息不断。在这种情况下，科大智能在7月11日、12日连发利好公告，驱动股价连续两日上涨，13日成交额高达2.2亿元，这背后的意图昭然若揭。值得注意的是，科大智能账面上的商誉金额2017年该项高达16.77亿元，占净资产的40.4%，当相关利益人的减持计划完成后，在今年年底的商誉测试中，科大智能是否会开始大幅计提巨额商誉减值？可能是大概率事件。

挖坑者最终也坑己

正是因为上市公司的部分并购夹杂了私心，使得并购偏离了初心，对被并购企业的估值已不再是并购双方博弈的焦点。起码在部分并购中，博弈的双方在默契中变成了合作挖坑的队友：高估值，无所谓，反正有人接盘，所谓的对赌成了演双簧，尽管承诺业绩，堆高商誉，就算完不成业绩没关系，还可以签补充协议调整嘛，真真假假，反正坑杀的只能是一无所知跟风买进的中小股东。

商誉和资本公积金一样，都是企业估值的马甲。企业上市前没钱，并购玩得少，主要是通过包装业绩，引入多轮投资，每投一轮，企业估值就上一个台阶，溢价的部分被计入资本公积金。投资人一旦投了钱，就算是交了投名状，只会说好，不会说坏了；只要把企业拱上市，企业估值越高越好，只要能够卖得掉，就可以抽身而退，万事大吉。企业上市其实就狠宰了股民一刀，只是大家都发了点财，所以不痛。企业上市后，开始疯狂并购，这时企业估值的溢价改名叫商誉，并购推高了股价，相关利益人解禁套现后，直接减值，股价被腰斩，中小股民剧痛。这就是资本高手早有设好的套路，挖好的坑，等着小散一个个地跳。

长袖善舞的资本高手，利用商誉，给中小股民挖坑的同时，恐怕也给自己挖了一个个大大的坑，随时等着被监管部门或是愤怒的股民扔进去。

并购中的企业估值尽管是个良心活儿，但也不意味着，想怎么估就怎么估，总得有一定依据；商誉的测试，尽管不透明，但也不意味着，为了控制时间节点和减值幅度，胡乱测试就不会留下任何痕迹。为非作歹的作为一旦被发现，高企的商誉没准儿在没跑之前就被捅开，首先淹死翻手云覆手雨的资本高手。

这可不是法律的空子，这个真是法律的牢笼，比你挖的坑更可怕。假以时日，中国的浑水公司一旦出现，有你叫苦不迭的时候。假以时日，一旦对违法违规行为的监督和惩罚，不再以政府监管和行政处罚为主，而是以股民监督，惩罚性赔偿为主，有你痛不欲生的时候。

资本从来没有被良心驱动过，没有法律的严格监管，资本从来不会走在正道上，只有重罚和天价的赔偿才能够让资本低头，看见被自己坑苦的股民。一个不小心，几年时间，商誉就从一个嗷嗷待哺的健康的婴儿，变成了一个尾大不掉的怪物。