胡语文

市场估值底真的到了吗？我们的答案是否定的。目前离2012年的估值底水平仍有一定的距离。根据最新的沪深两市市盈率倒数与10年期国债收益率的对比值来看，最新值为1.81倍，也就是截至2018年8月21日，按照沪深两市的滚动市盈率（TTM)的15.31倍的倒数为6.53%，10年期国债到期收益率为3.61%，目前两者的比值1.81倍，距离2012年的2.2-2.4倍的水平，仍有相当距离。甚至离2016年1月份第三轮股灾的水平也有一定距离。所以，目前市场给予的风险补偿应该离前几次底部仍有差距。

另外，从A股市盈率整体法的比较来看，有两点值得注意：

1、A股整体市盈率仍处于下行阶段，数据表明，过去15年市盈率高低点呈现逐渐收敛，因此A股市盈率的趋势线呈现下降趋势，所以，不排除本次市盈率低点会创出历史新低；

2、目前A股（截至7月底）整体市盈率在16倍，而2008年10月底曾经出现过14.5倍；2014年4月底曾经出现11.6倍的最低值。因此，从距离上两次熊市的低点仍有一段距离。

进一步而言，即使从市盈率中位数角度来看，目前估值也没有到2012年低点位置。目前市盈率中位数在27倍左右，而2012年中位数曾经跌破了25倍。如果与2008年16倍和2005年的不足20倍做比较，现在的市盈率中位数仍有进一步下调空间。

再次，从港股和A股对比来看，A股明显高于港股估值，A/H股溢价率虽然在收敛，但仍处于115的位置，高于2012年至2014年的位置。由于A股给予的无风险收益率明显高于香港市场的无风险收益率，因此，从风险溢价的角度而言，A股应该给予更高的风险溢价或风险补偿，但恰恰相反，H股的估值反而更低，风险补偿更大。此由可见，如果对于同一家公司，单纯从估值角度比较，表明港股的吸引力更大的同时，A股估值仍未到2012年的水平。

考虑到目前A股逐渐在向国际接轨，因此，继续按照过去的历史经验来分析A股估值底部特征可能已经不合时宜，这种刻舟求剑式的探讨未必有实际意义。换言之，即使从数据上看目前估值到了前期低点，也不意味着市场已经进入深度价值的底部。因为不同时间段的估值底部，对应的市场环境和行业生命周期也不同，相应的企业的盈利增速也不同，对应给予的估值亦不同。因此，市盈率的简单比较不一定具有科学性，更应该结合经济周期和行业发展特征给予客观分析。

但是不可否认的是，目前A股处于估值低位，相比2015年的估值高点而言，显然现在整体市场的估值已经相对合理，但是否已经出现了遍地黄金的机会呢？倒也未必。

当然，估值没到底，并不表示市场不反弹，技术上的反弹或会出现，但技术上最佳的买点仍需等待。同时，不抄底也不意味着要盲目割肉。一些绩差股既然跌到这个位置，也有一定的投资价值，所以，坚守阵地，而不犯逃跑主义，也是一种熊市策略。

A股市盈率走势呈现下行趋势