细则的出台并不等于政策放松。

随着《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称《资管新规》）的发布，业内期待已久的资管新规监管细则于近日发布。7月20日，中国银保监会发布《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》（以下简称《办法》）。同日，央行发布《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》（以下简称《通知》）。

细则延续了“资管新规”的几个基本原则：破除刚性兑付、回归资产管理本源、服务实体经济，并对资管新规中的模糊之处作了进一步明确。

流动性有望改善

央行公布的6月份金融数据显示，6月份新增社融1.18万亿，同比少增5902亿，再次远低市场预期，其中，组成表外融资规模的6月委托贷款、信托贷款、未贴现承兑汇票负增6915亿，较去年同期多减9135亿，大幅压降。而整个上半年新增社融9.1万亿，同比少增2.03万亿。

新时代证券首席经济学家潘向东表示，在信贷大幅扩张背景下，社融增速持续下滑，主要是因为表外融资无法完全转向表内。

《通知》为解决表外回表占用资本问题，支持有非标准化债权类资产回表需求的银行发行二级资本债补充资本。对于过渡期结束后难以消化的存量非标，可以转回银行资产负债表内，人民银行在宏观审慎评估（MPA）考核时将合理调整有关参数予以支持。星石投资首席执行官杨玲表示，这一条款明确了过渡期产品补充资本的举措，通过发行二级资本债可以提高银行的资本充足率，解决了商业银行引导表外回归表内的资本金问题，打开了表内承接表外的空间，有望加速资产回表的进程。

《通知》明确了公募资产管理产品的投资范围，明确公募资产管理产品除主要投资标准化债权类资产和上市交易的股票外，还可以适当投资非标准化债权类资产，但应当符合《指导意见》关于非标投资的期限匹配、限额管理、信息披露等监管规定。

国家金融与发展实验室理事长李扬表示，实际上资管新规对于资管产品投资非标并未“一刀切”禁止，此前金融机构对政策理解存在偏差，一度认为“资管产品不可投资非标”。《通知》的进一步明确，有助于市场消除理解歧义和疑虑，顺利开展业务，为实体融资“减压”，更好地支持经济结构调整和转型升级。

非标到期后，银行受资本约束，表内贷款扩张难以弥补表外萎缩产生的缺口，为缓解对融资环境的负面影响，《通知》提出过渡期内，金融机构可以适当发行一部分老产品(即资管新规发布前就已经存在而不符合规定的资管产品)投资一些新资产。《通知》进一步要求，新资产须优先满足国家重点领域和重大工程建设续建项目以及中小微企业融资需求。

兴业研究团队认为，资管新规细则特别提到优先满足中小微企业融资需求，与近期监管部门扶持中小微企业的政策口径相一致，有助于缓解这些弱信用资质主体的再融资压力，降低信用违约风险。

对细则的解读

国家金融与发展实验室银行研究中心主任曾刚表示，银行机构要特别注意的是，为保证资管新规平稳落地，两个文件给予了金融机构在过渡期内整改更多的灵活性和自主性，但这并不意味着资管行业重塑方向的改变，银行机构更不应过度解读两个文件的“放松”含义，而因此放缓银行理财的转型步伐。

李扬强调，细则并不等于政策放松。当前，结构性去杠杆的方向没有变，而是在具体的执行过程中，结合了金融机构实际情况，给了监管和金融机构一个商量的空间。

北京大学国家发展研究院教授黄益平认为，资管新规是对我国金融市场资产管理业务模式的整体重塑，无论是金融机构重新调整业务模式、开发新产品，还是进行投资者教育，都需要具有明确、可操作的方案。资管新规细则的出台是为了避免对政策理解的误区和落实资管新规中可能出现的偏差，而去杠杆的基调并未变化。

中金公司的易峘等分析员指出，此次《通知》的发布将为金融去杠杆提供更加务实、可行的操作原则，有助于非标资产有序退出，降低银行资产跑步“标准化”带来的踩踏风险。同时，支持商业银行补充资本金、适当放宽MPA考核中的资本金要求等措施，也有利于银行进行信贷扩张，以弥补非标资产快速下降带来的缺口。此外，近期央行下调国库现金定存利率、加大公开市场投放力度、鼓励商业银行配置AA及以下等级信用债作为MLF质押物等举措，也是政策向中性调节、以缓解金融条件过快收紧的信号。

如何影响债市？

细则延续了资管新规的基本原则，并对其模糊之处做了进一步的明确。

《通知》对资产管理产品实行净值化管理，金融资产坚持公允价值计量原则，鼓励使用市值计量。考虑到部分资产尚不具备以市值计量的条件，过渡期内封闭期在半年以上的定期开放式资产管理产品、银行现金管理类理财产品适用摊余成本计量。《办法》将单只公募理财产品的销售起点由目前的5万元降至1万元。

理财门槛的降低、估值方法的进一步明晰将利好短久期理财产品的发行，进而利好短久期债券。理财的吸引力会有所提升。

华创证券研报指出，资管新规配套细则通过放松过渡期内针对非标的监管要求来缓解企业的融资渠道荒问题，由此利率债面临着资金向非标和信用债分流的压力、流动性环境难以进一步宽松和宏观数据下行预期减弱的压力。

联讯证券董事总经理李奇霖表示，资管细则对信用债偏利好，去年年初至今，市场流动性宽松、信用很紧，配套细则落地传递出宽信用的信号，是希望信用能够宽松一些，处理存量债务问题，这就会导致信用率差或进一步收缩，因此相比于利率债，信用债的机会更明确。