李毅

2018年3月13日，根据第十七届发审委第44次会议审核结果公告，广东文灿压铸股份有限公司（以下简称“文灿压铸”）首发通过。消息一出，新三板市场群情激昂，文灿压铸作为新三板企业中携“三类股东”成功“转板”的首例，成为IPO史上的“破冰”事件。

首发招股说明书显示，文灿压铸的股权结构现状为：唐氏兄弟（含由唐氏兄弟设立的佛山市盛德智投资有限公司）共计持股90.9%，系公司实际控制人。与此同时，文灿压铸拥有“三类股东”共计10家，合计持股3.63%。

发审委公告显示，文灿压铸被询问的主要问题之一为“发行人存在三类股东。请发行人代表说明相关股东是否符合资产管理相关规定，其信息披露是否符合相关规定。”

在2017年的IPO审核中，“三類股东”问题无疑一直系新三板企业转板IPO的重大障碍之一。很多新三板企业为顺利IPO，不惜付出惨重代价，采用不符合市场规律的高价回购“三类股东”持有的股权，如新产业（830838）、博拉网络（834484）等新三板企业均系在清理“三类股东”之后方得以上会。

然而，在2018年以来IPO审核日趋严格以至于苛刻的强监管背景下，文灿压铸未对全部“三类股东”做“穿透式披露”，携数量众多的“三类股东”顺利过会，这将赋予含“三类股东”的拟上市公司极大的信心和重大的借鉴意义。

何为“三类股东”

“三类股东”具体是指拟IPO公司股东中的契约型私募基金、资产管理计划和信托计划。其共同特点为：第一，本身皆不具有法律上的独立人格；第二，设立时，无需在工商行政管理部门进行登记；第三，募、投、管、退的全部过程皆依赖于信托契约。由此产生的法律后果为：在对外投资中，仅可以登记基金管理人的名称，无法登记“三类股东”的名称，从而无法真实反映基金份额持有人的情况。例如：“渤海产业投资基金一期”是契约型私募基金的名称，于2014年4月在中国证券投资基金业协会备案，至2017年1月3日，该契约型私募基金持有中原证券18.86%的股份，但其股份体现在股权结构中系由“渤海产业投资基金一期”的基金管理人渤海产业投资基金管理有限公司代为持有。又如，“渤海产业投资基金一期”的基金份额持有人可根据设立时签署的基金合同进行转让，因此，即使基金份额持有人全部发生变化，所登记的代为持有人渤海产业投资基金管理有限公司也无需变更，从而使第三方无从知悉基金份额持有人的真实情况，极易成为不当利益输送的温床。

由此可见，“三类股东”之所以难以作为IPO的适格股东，直接原因在于，其基金份额可以根据信托契约不断变化从而使同一基金处于不稳定状态，可能直接为公司IPO制造“股权不清晰、股权不稳定”的实质性障碍。证监会对此的陈述为：鉴于“三类股东”具有一定的特殊性，可能存在层层嵌套和高杠杆，以及股东身份不透明、无法穿透等问题，在IPO发行审核过程中予以重点关注。

破除“三类股东”的IPO阻碍

对于任何投资基金来说，退出都是基金运作过程最重要的环节，其中IPO的退出最引人注目，实务中，这是判定投资基金成败的重要标志。因此，破除“三类股东”的IPO阻碍成为近年含“三类股东”拟IPO公司、投资者、全国中小企业股份转让系统共同努力的目标，在重重压力和市场呼声之下，证监会一方面不断表态“未设置障碍”，一方面用审核行动表明“不清理，不上会”。

2017年7月3日，证监会在《对十二届全国人大五次会议第2432号建议的答复》文件中做出回复，称针对部分新三板挂牌公司存在“三类股东”的问题，并未在IPO申请及受理阶段设置差别性政策。

2017年9月22日，证监会在《进一步完善并购重组信息披露规则》中对原有的《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第26号——上市公司重大资产重组（2014年修订）》中对合伙企业等作为交易对方时的信披要求做了进一步细化，并指出交易对方为契约型私募基金、券商资产管理计划、信托计划等，比照对合伙企业的要求进行披露。

2018年1月12日，中国证监会新闻发言人通过问答方式对新三板企业IPO涉及“三类股东”相关审核政策问题予以正面说明，从四个方面明确了监管政策。

“三类股东”破冰

根据证监会发布的最新监管政策，结合文灿压铸的招股说明书，我们发现：

第一，文灿压铸的实际控制人为唐氏兄弟，虽然“三类股东”有10家之多，但共计持有的股比仅为3.63%。本条符合证监会关于“控股股东、实际控制人、第一大股东不得为‘三类股东”的要求，从而在一定程度上保证了公司的稳定性于控股股东、实际控制人的明确性。

第二，文灿压铸的招股说明书中并未对“三类股东”进行穿透式披露，从而无法确认其满足证监会关于依法设立、有效监管、从源头上防范利益输送、合理安排存续期等其他三个条件。

不难看出，此次，证监会大尺度使文灿压铸顺利过会。然而，基于文灿压铸存在利润高、所处行业备受政策鼓励等原因，尚不能对“三类股东”抱有过于乐观的心态，但我们已经意识到，尽管证监会深知“三类股东”存在天然缺陷，其仍存有破除该问题的决心。从“三类股东”的一刀切，到要求清理，再到允许上会，最后可以携带过会，每一步都让我们看到了巨大的突破。这无疑将增强新三板企业的流动性，从而极大助推新三板市场的繁荣和发展。