李蕾

【摘 要】基于非财务信息披露和公司股权结构相关理论，以2016年上海证券交易所制造业的565家上市公司为研究样本，采用内容分析法，对制造业上市公司年报和社会责任报告中披露的非财务信息进行研究，实证检验公司股权结构对制造业非财务信息披露的作用，研究发现：上市公司非财务信息披露水平与股权结构存在显著关联，股权越集中、公众持股比例越高以及国有法人控股的公司更倾向于披露非财务信息。

【关键词】股权结构；制造业；非财务信息披露；实证研究

一、引言

非财务信息具有内容广泛、形式灵活的特点，可帮助了解那些无法以货币计量在财务报告中反映但又具有重要意义的信息，如企业社会责任、人力资源价值等，上市公司应当进行高质量的非财务信息披露已经为大家所普遍认同[1]。但是，据反馈来看，我国上市公司非财务信息披露水平参差不齐，整体较低。回顾已有的文献发现，公司股权结构直接影响上市公司信息披露。一方面有研究指出良好的股权结构往往可以改善会计信息披露质量。另一方面也有研究认为，在我国上市公司非财务信息披露质量参差不齐的状况下，公司股权结构对非财务信息披露的调节作用很是有限。那么，对于上市公司非财务信息披露水平，股权结构是否发挥作用？发挥怎样的作用呢？对此，对沪市A股的565家制造业上市公司的年报和社会责任报告进行打分，构建非财务信息披露指数作为各制造业上市公司非财务信息披露水平的量化指标，为制造业非财务信息披露影响因素研究提供经验证据。

二、理论分析与研究假设

股权结构常分为股权的数量结构（股权集中度、公众持股比例等）和性质结构（是否国有控股）。

（一）股权集中度

一方面，股权集中度越高说明股权越集中，股东越容易行使对公司的控制权，而加强非财务信息披露能够提升公司形象，从而提高公司价值，所以为了提升公司股价获得更多利益，非财务信息披露行为会加强。在许多的研究中也发现，股权集中可以使大股东具有足够的激励去收集信息并有效监督管理层。另一方面，也有理论认为，控股股东常与外部投资者存在严重的利益冲突，股权集中度越高，控股股东操纵信息生成及披露的“运作或治理”空间也就越大，它们很有可能与管理层合谋，为了保持自身的信息强势地位而选择性地披露非财务信息内容，诱导其他外部投资者，越不利于制造业上市公司进行非财务信息的披露[2]。基于以上分析，提出假设：

H1：在其他条件相同的情况下，股权越集中，制造业上市公司的非财务信息披露水平越高。

（二）公众持股比例

社会公众股东属于中小股东之列，由于缺乏参与公司内部的经营管理的机会，与公司“内部人”之间存在严重的信息不对称，会产生严重的代理问题[3]。这类投资者主要依靠股价升值来赚取投资收益，而根据研究，更多的信息披露内容会带来股价的上涨。这样，制造业上市公司的外部股权所有者就积极地通过各种渠道来施加压力，期望他们所投资的公司增加信息披露内容，以获取更多投资信息。也就是说，社会公众持股越多的公司，面临的信息披露压力越大。在公众的关注和监管压力下，制造业企业也会力求做到更好，提高信息透明度，從单纯追求利润最大化向更多承担社会责任并重改变，以成为一个“受人尊敬的企业”，在环境保护、能源节约和公益慈善等方面加强和公众的交流[4]。在Prabowo和Angkoso的研究中也发现，公众持股会对公司的信息披露政策产生积极影响。基于以上分析，提出假设：

H2：在其他条件相同的情况下，公众持股比例越高，制造业上市公司的非财务信息披露水平越高。

（三）国有控股

国有经济是中国经济的主导，其主导作用更多地体现在方向指引与行为规范上，考虑到其承担的社会责任更大，可能披露更多的非财务信息。另外，考虑到国有主权主体的代表性（国家或全民）以及国有股东的政治性身份，员工的福利和社会责任的承担与经济利益的追求占有同样的重要性。而对公司管理层来说，政治目标的实现也更有利于其自身的发展。所以在政府部门的监管下，管理层更倾向于积极披露环境保护、公益慈善和社区关系等非财务信息[5]。因此，国有控股的制造业上市公司就可能表现出比非国有控股的公司更高的非财务信息披露水平。基于以上分析，提出假设：

H3：在其他条件相同的情况下，国有控股的制造业上市公司非财务信息披露水平更高。

三、实证研究设计

（一）样本选择与数据来源

研究选取2016年沪市A股565家制造业上市公司为样本，剔除部分当年年报不可获得的公司，余526家企业。研究中并未剔除出现财务困境或非正常经营的企业样本，以保证实证结果的普通稳定性。但在稳健性检验时，剔除了财务状况异常的31家st和*st的公司、当期资产负债率大于1或小于0、主营业务收入小于或等于0、净资产小于或者等于0的公司。其中，非财务信息披露指数（NFDI）通过查阅2016年各上市公司的年报和社会责任报告获得，手工收集整理获得，主要来源于巨潮资讯网和上海证券交易所官方网站。其他研究数据则主要来源于国泰安数据库。数据处理方面主要使用了excel和stata12软件。

（二）变量定义与模型构建

1.非财务信息披露水平的衡量

通过借鉴赵颖构建的非财务信息披露评价体系，将定性的描述定量化为非财务信息披露指数（NFDI），如公式一，以衡量制造业上市公司的非财务信息披露水平。进一步地，采用内容分析法分析年报和社会责任报告内容，根据三级指标信息有无进行打分，得到非财务信息披露的得分Score。由于无法衡量非财务信息对于各类投资者的重要性排序，此处未对指标得分分配权重。其中，Scorei代表每一个非财务信息披露的实际得分（i=1，2，…，51），Maxi 代表每一个非财务信息披露指标的最大得分为1。

（公式1）

2.解释变量的选取

在考虑股权结构对制造业上市公司非财务信息披露水平的影响时，股权的集中分散程度利用赫芬达尔指数即前10名股东持股比例的平方和来衡量，公众持股比例采用流通股与总股本的比值这一指标来表示，同时根据年报中股权性质来判断控股股东是否为国有法人。

3.控制变量的选取

根据非财务信息披露影响因素研究的相关文献，确定了包括公司规模、财务杠杆、盈利能力在内的与公司内在特征有关的控制变量。另外，考虑到制造业所属下的诸如造纸企业等环境敏感性公司的合法性需求相较其他企业更高，受政府和环境类利益相关者的审视更为严格，会导致在非财务信息披露上的差异，所以加入行业类型的虚拟变量。而总资产报酬率、公司成长性、每股净资产、外部审计意见等指标在进行回归检验后，对构建模型的影响并不显著，所以最终并未加入。具体地，各变量的描述和衡量方法如表1。

4.模型构建

为了验证假设1、假设2和假设3，分别构建了模型（1）至模型（3），以研究股权结构下的单个变量对上市公司非财务信息披露水平的影响。其中β0是常数项，βi（i=1，2，3）分别是各个自变量的回归系数，Controls代表控制变量，包括公司规模、财务杠杆、盈利能力、资产有形性、行业类型，εi表示误差项。

四、实证检验及分析

（一）描述性统计分析

对被解释标量和各解释变量、控制变量的描述性统计如表2：

从表2可见，非财务信息披露指数的均值为0.4953306，最小值为0.2745098，最大值0.8431373，且样本中有83.08%的公司的披露分值未超过30分，整体来看，非财务信息披露水平较低。因此，加强上市公司非财务信息披露影响因素的研究，为非财务信息披露水平的提高提供参考具有意义。从总资产的对数看来，最小值为17.27704，最大值为28.41331，可见各上市公司间公司规模仍然存在较大差距。另外，资产负债率的均值为0.6119726，最小值为0.0351，最大值46.1594，虽然个别上市公司存在资不抵债的极端情况，但整体来看负债情况正常。

（二）相关性分析

从回归系数和显著性来看，如表3：一方面，就解释变量和被解释变量而言，股权集中度Sc、国有控股Sh、公众持股比例Pshare、都表现出了与被解释变量非财务信息披露水平Nfdi显著的相关性。另一方面，对各主要解释变量间虽然都表现出了相关性，但是相关系数的绝对值都小于0.35，相关性较弱，可以认为不存在严重的多重共线性问题。

（三）多元回归分析

从表4可以看出：在模型（1）中，股权集中度对非财务信息披露水平有正向的影响作用，且在统计上显著，研究假设H1得到支持，说明股权集中度对非财务信息披露具有解释能力，即股权集中度对我国上市公司非财务信息披露水平的影响具有积极的正向作用。在模型（2）中，正如假设H2所分析的那样，公众持股比例高的公司迫于外部所带来的信息需求和监督压力，在社会公众的关注下，会通过加强非财务信息披露树立公司形象营造良好的投资者关系，证明了公众持股对减少信息不对称的积极效应。模型（3）的检验结果表明，国有法人控股的上市公司的非财务信息披露水平更高，并在统计上显著，表明国有股权的特殊性使得企业更倾向于积极披露非财务信息，研究假设H3得证。

（四）稳健性检验

为了进一步验证本文结论的可靠性，剔除31家ST或*ST、当期资产负债率大于1、主营业务收入小于等于0、净资产小于等于0的上市公司，改变样本数量，对剩余样本进行稳健性分析。稳健性检验的回归结果如表5：

对比表4和表5的回归结果发现，剔除出现财务困境或非正常经营的上市公司后，公司治理中的股权结构类变量仍然表现出了对上市公司非财务信息披露水平的显著影响：股权越集中、公众持股比例越高和国有法人控股的上市公司表现出更高的非财务信息披露水平。综上可见，稳健性检验的回归结果表明，研究假设H1、H2、H3、仍然得证，前述所得的回归结果并未发生实质性改变，回归结果具有稳健性。

五、结论

本文选取了2016年上海证券交易所A股制造业上市公司的数据，实证检验了公司股权结构与制造业上市公司非财务信息披露水平的关系，研究结果显示：股权结构对制造业上市公司非财务信息披露水平存在显著影响。在其他条件相同的情况下，股权越集中、公众持股比例越高的制造业上市公司，非财务信息披露水平普遍越高，而国有控股的制造业上市公司也较非国有控股的制造业上市公司非财务信息披露水平更高，假设1、假设2和假设3均得证。因此，政府可采取措施积极引导上市公司改善股权结构，促进上市公司采取更加积极主动的非财务信息披露行为，提高市场信息的公开透明度，实现市场资源的优化配置，以助力国民经济科学和可持续发展。

【参考文献】

[1]刘进，袁玎，朱和平. 内部控制质量、股权结构与分析师预测行为——基于中小板上市公司的经验数据[J]. 财会月刊，2018，（02）：12-18.

[2]张正勇，董娟. 非財务信息披露与信息不对称——基于社会责任报告披露的研究[J]. 会计之友，2017，（16）：8-13.

[3]韩鹏，靳轩轩，赵晓丽. 非财务信息披露：透视与展望[J]. 财会月刊，2017，（09）：78-82.

[4]杜建国，马浩文，金帅. 上市公司环境信息披露与公众投资者的演化博弈分析[J]. 工业技术经济，2017，（01）：152-160.

[5]刘瑛，赵颖，陈璐. 中国上市公司非财务信息披露影响因素研究[J]. 经济问题，2013，（02）：119-1.