杨睿娟 杨静怡

[摘要]随着社会经济的发展，家族企业发展迅猛，逐渐成为中国民营企业的重要组成部分，家族企业高管薪酬问题引起了学者的广泛关注。选取了828家上市家族企业2015～2017年高层管理者薪酬和企业绩效数据，实证分析结果表明：上市家族企业高管的年度报酬总额与企业绩效呈现倒“U”型关系；高管股权激励与企业绩效显著正相关。最后，针对实证分析得出的结论，为上市家族企业高管薪酬设计提出了相应的对策建议。

[关键词]上市家族企业；高管薪酬；企业绩效；关联度

[中图分类号]F275 [文献标识码]A

1 引言

近年来，我国家族企业数量不断增加，有关调查显示：家族企业在世界500强中占到了三分之一。随着经济社会的飞速发展、政府各种利好政策的出台，许多家族企业都已实现上市运作，家族企业逐步成为我国经济的重要组成部分和主要推动力。因此，对于家族企业治理方式以及治理结构的研究也显得愈发迫切。与非家族企业相比，上市家族企业控股人和经营管理者是由具有血缘关系的家族成员所构成的，使家族企业在治理中出现了诸多问题。例如，上市家族企业的薪酬体系和制度主要由家族控股成员决定；家族成员的高额薪酬是否会降低公司绩效敏感度；家族成员高管可能会通过高额薪酬侵占中小股东的利益等。因此，分析家族企业高管薪酬与企业绩效的关系可以为家族企业管理者建立科学合理的高管薪酬体系提供理论支撑，有效激活高管潜能，实现家族企业可持续发展。

2 相关文献综述

关于家族企业高管薪酬与企业绩效关系的研究最早源于西方发达国家，主要集中对比分析家族与非家族企业高管薪酬和企业绩效关系。Connelly，Limpaphayom和Sullivan（2017）研究表明：家族企业中家族成员担任高管并对公司具有控制权，从而其薪酬水平较高，导致企业绩效敏感度降低。因此有学者指出，在家族企业管理中很少利用薪酬激励来提高企业绩效（Cesari，Gonenc，&Ozkan，2016）。根据企业管理的管家理论，家族企业的高管多为家族成员，即企业的股权所有者，他们会为了自身利益而付出更多的努力（Martin，Campbell，&Gomez-Mejia，2016）。基于此有学者指出，对于家族企业中的家族成员高管不需要以薪酬作为激励，因此家族成员高管薪酬要低于非家族成员高管。

我国对于家族企业的研究相对较晚，有关家族企业高管薪酬方面的研究也是集中于与非家族企业的对比。梁纪朋和赵雷（2017）研究表明：上市家族企业高管薪酬明显高于非家族企业，且薪酬绩效敏感度低。陈建林和温正杰（2017）基于家族企业高管年薪和高管持股比例这两个方面，分别探究了家族企业高管薪酬激励与企业绩效的关系，结果表明，上市家族企业高管年薪差距不大，同时家族与非家族成员高管年薪与企业绩效都呈现显著正相关，但非家族成员薪酬绩效敏感性更高；而家族成员高管持股比例高于非家族成员高管，但其持股比例与企业绩效不相关。

虽然研究者对家族企业高管薪酬与企业绩效关系进行了系统的研究，但现有研究结论的差异比较大。此外，现代很多上市家族企业选择职业经理人的管理方式，代理问题依旧显著，因此本研究选取828家上市家族企业，探究上市家族企业高管薪酬与企业绩效的关系。

3 研究假设

3.1 上市家族公司高管薪酬与企业绩效的关系

越来越多的现代上市家族企业选择职业经理人管理模式，导致了企业所有权和实际经营管理权的分离，委托代理问题由此产生。在委托代理问题中，职业经理人是现实中企业真正的经营管理者，拥有企业绝大部分的经营管理信息，而企业所有者对企业各方面信息的了解和掌握程度低于职业经理人，导致严重的信息不对称的问题。存在职业经理人利用其掌握的企业信息来获取私利的风险，损害企业所有者的利益。基于此，现代企业会为职业经理人制定与企业绩效挂钩的薪酬激励机制，这一机制的关键是让职业经理人共享一部分企业利润，促使其为自己和企业的共同利益而努力，提升企业整体绩效。但当职业经理人认为其为企业付出的努力程度与其薪酬水平不相匹配，职业经理人就会消极怠工，降低企业绩效。所以，适当的激励水平才能达到最佳的激励效果。我国绝大多数上市家族企业中均存在所有权与经营权分离的情况，只是在分离程度上有所差异。此外，不同于国有企业实施的政治晋升的激励机制，因此合理的薪酬设计激励亦是家族企业有效解决委托代理风险的最佳手段。

人力资本理论指出，个体经过不断的学习和对自身的投资，其知识、技能、和资历等便形成了自身所特有的资源，即人力资本。人力资本是凝结于个体自身所特有的，是个体的一部分。人力资本可以在市场上进行交换取得报酬收入，能够为其所有者获得高于自身投入的价值。由于人力资本的使用或交换完全取决于其所有者的主观意愿，因此存在极强的主观性。基于人力资本理论，只有当企业所付报酬高于高管的人力资本投资并足以弥补其风险成本时，高管才能得到较强的正向激励。通过调研统计，我国现代家族企业高管年度报酬主要包含基本年薪和绩效年薪两部分，因此本研究认为，上市家族企业的高管年度报酬与与企业绩效之间并不是简单的线性关系，由此提出假设1和假设2。

假设1：上市家族企业高管年度报酬与企业绩效存在非线性关系。

假设2：上市家族企业高管年度报酬与企业未来绩效存在非线性关系。

3.2 上市家族公司股权激励与企业绩效

股权激励理论是基于委托代理理论发展而来的。由于企业所有者与职业经理人之间信息不对称问题的存在，职业经理人存在利用其掌握的企业信息在日常经营管理中谋取私利。股权激励就是为了防止信息不对称导致委托代理问题，给予职业经理人与所有者同时分享企业剩余价值的权利，即股票价值收益，使职业经理人与企业所有者拥有共同的利益目标，促使职业经理人为企业付出更多的努力。但想要通过股权激励促使职业经理人更好的为企业利益服务，还需满足下述条件：职业经理人所持有股份需要达到一定水平，以保证其获取足够的剩余利益；其次，企业所处的市场环境较为完善，企业股价与企业绩效存在正向关系。由于上市家族企业的特殊性，高管持股水平相对较高，因而可以保证高管获取有吸引力的剩余利益；同时，上市家族企业的股票与其经营效果密切相关，因而企业高管的股权收益与企业绩效具有顯著的相关性。因此，本研究提出以下假设：

假设3：上市家族企业股权激励与企业绩效呈正相关。

假设4：上市家族企业股权激励与企业未来绩效呈正相关。

4 研究设计

4.1 样本与数据来源

本研究以企业前三大股东为同一家族成员，且企业中同一家族成员所拥有的股权总和超过企业总股权50%为家族企业标准，选取了2015～2017年度沪、深两市A股882家上市家族为样本，在剔除数据缺失、ST类样本、极端值样本和资产收益率为负的样本后，最终得到828个有效样本。所有数据均来源于CSMAR数据库和搜数网企业年报。

4.2 变量选取

因变量：企业绩效指标通常被分为市场绩效与财务绩效，市场绩效主要取决于市场行为，因此在市场经济相对不太完善的市场背景下，企业的市场绩效会收到许多市场投机因素的干扰，企业市场绩效难以准确反映企业的实际绩效。基于此，本研究选取同时可以反映不同时期公司盈利能力的变化趋势的每股收益（EPS）作为衡量企业财务绩效的指标。

自变量：在上市家族企业中，高层管理者的主要报酬方式为现金薪酬，首先将高管年度报酬总额（COM）纳入解释变量，同时股权激励是促使管理者考虑企业长期利益的主要报酬方式，将高管持股总数（MHS）也纳入解释变量。

控制变量：在借鉴其他学者研究的基础上，将公司规模（SIZE）、董事会独立性（IDR）以及资产负债率（LEV）纳入控制变量，其中公司规模用公司总资产进行衡量，董事会独立性用独立董事比例衡量。

4.3 模型选择与数据处理软件

模型选择：现有高管薪酬与企业绩效关系研究中使用最多且较为经典的模型是多元线性回归模型，因此，本文将ROA=β0+β1*LnCOM+β2*MHS+β3*LEV+β4*IDR+β5*LnSIZE作为基本模型，为使模型符合假设1，本文对基本模型进行了非线性改造：ROA=β0+β1*LnCOM+β2LnCOM2+β3*MHS+β4*LEV+β5*IDR+β6*LnSIZE，即后续研究中的模型2、模型4和模型6的准确性，对上市家族企业高管的年度报酬总额、公司规模数值进行对数化处理，在模型中分别记为LnCOM、LnSIZE。

本文选取SPSS22.0软件进行对数处理、描述性分析及回归分析。

5 数据统计与分析

5.1 描述性统计

本研究对高管年度报酬总额、股权激励、企业资产收益率以及各项控制变量进行了描述性统计分析，分析结果见表1所示。从高管年度报酬的对数值（平均数）来看，上市家族企业高管年度报酬较高；股权激励方面，上市家族企业股权集中度较高。此外，总体样本董事会独立水平并不高，均值均在40%以下，说明上市家族企业中董事会存在严重的内部人控制。

5.2 实证检验

本文首先进行回归分析，其中因变量为企业资每股收益，自变量为高管年度报酬总额及高管持股总数，其余变量均为控制变量，回归结果如表2所示。

模型1为高管薪酬绩效关系的基本模型，在非解释变量得到控制的前提下，研究发现，上市家族公司中管理者年度报酬回归系数为0.270（p<0.05），说明对企业绩效的正向作用很小。将LnCOM2加入模型1，得到模型2，经回归发现模型2的调整R2变为0.159，相比模型1增加了0.6个百分点，说明模型2的解释能力更强，同时，LnCOM、LnCOM2回归系数分别为0.319（p<0.05）、-0.89（p<0.1），表明上市家族企业高管薪酬与企业绩效存在倒“U”型关系，假设1成立。

在模型1与模型2中，高管持股比例回归系数均为正数，分别为0.158、0.161，且在統计水平为5%的条件下显著，说明上市家族企业高管股权激励与企业绩效显著正相关，假设3成立。模型1表明，上市家族企业中资产负债率与企业绩效存在负向相关关系，并均在统计水平为1%的条件下显著，说明上市家族企业资产负债率较高，其面临的财务风险不断增加，从而引起了公司收益的下降。

本文以2015上市家族企业高管薪酬年度报酬总额和高管持股总数作为自变量，以2016和2017年上市家族的每股收益作为因变量，其余变量为控制变量，对样本各变量进行回归分析。回归结果详见表3。

模型3为2015年高管薪酬与2016年企业绩效的回归结果。2015年高管年度报酬总额与2016年企业绩效成正相关关系，模型系数为0.203，但正向关系不显著。当LnCOM2进入模型后，模型4的拟合度提高4个百分点，LnCOM、LnCOM2回归系数分别为0.257、-0.096，均在1%的统计水平下显著，上市家族企业2015年高管年度报酬总额与2016年企业绩效呈倒“U型”关系。同时，模型3与模型4的高管持股比例回归系数均为正数，分别为0.161，0.168，且在5%的统计水平下显著，说明上市家族企业2015高管股权激励与2016年企业绩效相关关系。

模型5为2015年高管薪酬与2017年企业绩效的回归结果。2015年高管年度报酬总额与2017年企业绩效成正相关关系，模型系数为0.104，但正向关系不显著。当LnCOM2进入模型后，模型6的R2增加2%，LnCOM、LnCOM2回归系数分别为0.156、-0.090，均在1%的统计水平下显著，上市家族企业2015年高管年度报酬总额与2017年企业绩效呈倒“U型”关系。同时，在模型5与模型6中，高管持股比例回归系数均为正数，分别为0.119，0.124，且在5%的统计水平下显著，说明上市家族企业2015年高管股权激励与2017年企业绩效成正相关关系。

上述分析表明：上市家族企业高管年度报酬与企业未来绩效呈倒“U型”关系，股权激励与企业未来绩效呈正相关，假设2和假设4得到支持。

6 结论

6.1 研究结论

（1）上市家族企业高管年薪与企业绩效呈倒“U”型关系，即，当高管年薪较低时，高管人员绩效行为是基于自身的经济动机，此时增加高管年薪有助于提高企业绩效。但当高管薪酬达到一个较高水平后，过高的薪酬反而会使高管产生消极怠工的情绪，从而对企业绩效产生负向影响。因此，通过薪酬取得对上市家族企业高管人员的有效激励，使其更好的为企业利润和发展投入努力，应该将高管的年度报酬保持在一定水平之上。

（2）上市家族企业高管持股与企业绩效成正相关关系。这种关系主要表现在对企业未来绩效的影响。由于股权激励不同于年薪，属于长期薪酬，同时，股权也会受到市场环境等客观条件的影响，具有一定的不确定性。因而，股权激励的结果主要表现在实施激励之后的1～2年内。但是一旦这种激励产生效果，将会更加长久的发挥作用。

6.2 研究启示

在实际上市家族企业管理中，应当有效利用高管薪酬对高管工作积极性和企业绩效的正向激励作用，建立合理有效的高管薪酬激励制度以削弱企业所有者与实际经营管理者相分离所导致的委托代理问题，有效激发和激活高管人力资本的投入，帮助企业提升绩效和收益。建议上市家族企业基于企业内部的公平性，结合外部市场薪酬环境，制定企业高管年薪水平和股权激励制度，有效激发高管工作积极性，提升企业绩效。同时可以借鉴西方上市企业的薪酬委员会制度，建立专门的薪酬委员会以专业的视角设计高效合理的高管薪酬制度，对高管薪酬激励和企业绩效进行有效管理。

6.3 研究不足

对于家族企业的界定存在不足。就现有的研究成果来看，对家族企业的定义还没有统一的结论，本文在考虑了实际可行性的基础上，参考以前学者的结论，对家族企业进行界定，家族企业界定的范围可能不准确。

高管薪酬水平指标和企业绩效指标的度量存在缺陷。由于我国上市公司年报中对于高管薪酬的披露不完善，没有充分披露每一位高管的薪酬，文中对高管薪酬水平的度量选取了所有高管年度薪酬总额，数据不精确。对于企业绩效的度量也只选取了会计绩效指标，而没有考虑高管薪酬对市场绩效的影响。

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