陈炯旭

摘 要： 我国券商的资管业务经过创新发展迎来了发展的新机遇，市场规模急速扩大。但是券商的资管业务由于法律性质定位不准、监管依据的法律层级较低，造成了监管套利、乱象丛生的情况。在遇到法律纠纷时，司法实践上也因没有统一标准而对同一性质的案件作出或为委托代理关系，或为信托关系的判决，影响了判决的公正性与平衡性。但是，券商的资管业务在性质上具备信托关系的特点，而且将其按功能纳入信托关系监管有利于消除监管套利的灰色地带。为此，我们可采取统一监管标准、规范从事资管业务券商的法律权利义务关系以及制定《信托业法》等措施重新定位券商资产管理产品信托法律关系的性质。

关键词： 券商；资产管理；产品信托；信托法律关系；定位

1. 券商资产管理产品法律性质模糊导致的问题

随着我国金融市场的开放以及与世界的接轨，理财产品在我国迎来了大发展，这也为证券公司参与市场竞争提供了机遇。2005年，广发证券和光大证券分别发布了各自的理财产品，标志着券商的资管项目进入了发展的快车道，截止目前资产规模已超万亿的规模。但是，客观地讲，由于信托法律体系的缺失以及我国实行金融分业经营的制度，不正当竞争愈演愈烈、监管套利的现象司空见惯、各类理财没有统一的行业标准等乱象严重制约了全行业的进一步发展。此外券商发行产品应视作信托法律关系，但是却规避了信托法律规定的牌照的有关规定，实现了无风险的监管套利行为，券商的权利与义务不平衡、不对等。这给资管产品受托人带来了不对称的风险，券商不能履行承诺和约定义务造成受托人损失的事情屡有发生。同时，同类理财产品因为发行方为券商和信托公司而造成天壤之别的受益情况，形成了实质上的行业间的不正当竞争，这造成了信托业发展的失序状态。

2. 券商资产管理产品信托法律关系分析

2.1 信托受托人与证券公司的法律关系

根据各国信托法律的通行做法，担任信托受托人的主体范围并不仅仅限制于信托公司。实际上，只要具备完全民事行为能力并且具有经济能力的自然人或法人均可担任这一法律关系主体。从法律实践的实际效果上看，我国从事资管产品经营活动的各类证券公司承担了信托受托人的法律主体角色。但是，在法律规定上对这一点并不明确，管辖的法律也为层级较低的证监会出台的行政法规《证券公司定向资产管理业务实施细则》，法律关系定位为委托代理关系。

从我国法律规定的委托人、受托人与收益人的三方信托法律关系来考察，券商的资产管理业务符合信托的信任、谨慎与消极等三大衡量标准。由于市场剧烈竞争、消费者与证券公司之间的信息不对称与地位不对称等多重原因，证券公司实际上处于绝对的强势地位。在这种情形下，以层级更高的信托法律对券商的资管业务行为加以严格约束，不仅有利于市场公平竞争秩序的形成，也更利于对广大投资人的保护力度和规范券商的资产管理经营行为。

2.2 券商资产管理的类型化分析

券商资产管理形式多样，但以客户分类，有集合资产管理业务（“代客理财”）、定向资产管理业务和专项资产管理业务三项，其中集合资产管理业务面对的客户具有不特定性，是“一对多”的形式，后两种为“一对一”的形式。

集合资产管理业务是由券商（受托人）以自身行为主动调研项目、发起资管行为的主动型资管行为，通常会对接银行、政府等的融投资渠道，并以资产证券化的形式展开。但是由于券商的这项金融理财活动没有在现有法律框架内得到明确的界定，随着业务规模的不断扩大，司法纠纷与诉讼呈现攀升之势，不同法院在审批相关案件时对于同一性质的案件作出了或是委托代理，或是信托的不同认定，造成了司法实践上的极大困扰。

委托代理关系与信托关系在法律关系主体的权利与义务关系上有着悬殊的差异，如果在券商的资管业务中以委托代理关系取代实质上的信托关系，这实际上减免了券商（受托人）本应履行的法律义务，造成了对投资人（委托人）保护不充分的情况，从长远看也不利于金融理财的行业发展。从投资人方面讲，目前我国券商开展的资管项目缩略了投资人对资管计划的进展施加实质影响力的机会和可能，从而使自益权利变成了他益权利。从从事资管业务的券商（受托人）与托管银行、项目方等第三方交往中说展现出的谨慎、勤勉与忠实等特征观察，受托人的行为也完全符合信托的各项要求。

2.3 监管套利及其解决

监管套利的原因在于市场参与者利用制度性的缺陷和不协调而降低自身成本或谋取利益。首先，监管套利源自于不同的市场监管者所采取的监管措施。比如我国央行为了防范系统性金融风险的发生，采用了世界上最新最严厉的巴塞尔III的资本监管标准，收缩银根，提高了对银行业的资本要求；而证监会以放松行業监管的方式鼓励各种形式的业务创新，从而形成了不同行业监管制度之间的差异。这为监管套利创造了条件。第二，信用评级机构市场准入的高门槛水平，抑制了行业竞争的匮乏，先进入的机构凭借市场优势与资源不断强化自身地位，造成了监管的难度。

3. 完善当前券商资产管理市场秩序的措施

3.1 信托监管标准的一体化与统一

从世界金融业的发展看，金融业的混业经营是大势所趋。但是，由于我国仍实行分业监管的模式，因此，当务之急是重新界定证券公司的资产管理业务的法律属性，明确其为信托关系，以消除监管套利的灰色地带。同时，市场监管者还可以建立起协调合作的监管机制，改变以往以行业特定金融机构的监管转变为以产品属性与功能为指向的监管形式并以相应的法律制度予以配套。

3.2 证券公司权利与义务的一致性

为了更好地保障投资人的权益，监管机构应明确规定证券公司在资管业务中的义务，对受托资金进行分级管理。与此同时，将券商资管业务纳入信托管理的范围，明确规定证券公司有义务向投资者告知产品的信托属性以及潜在的风险，并且禁止券商以自购劣后级产品等形式承担保底义务。

3.3 尽早出台《信托业法》

随着市场的发展，我国将出现越来越多的营利或非营利的信托关系，信托业务主体将大量增加和拓展，像券商的资管业务这样的类信托业务也会层出不穷。为此，我国立法机构应根据国情制定《信托业法》，扩大对信托关系的监管范围，减少监管套利的发生，形成与既有的《信托法》的相得益彰、相互补充的态势。

4. 结语

总之，鉴于券商资产管理产品法律性质界定模糊造成的困扰，我们应着眼于其信托关系的实质，尽快从统一监管标准、规范从事资管业务券商的法律权利义务关系以及制定《信托业法》等措施，消除监管套利的灰色地带，以利于金融业的健康发展。

参考文献

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