本刊编辑部

作为今年国企改革的重头戏，联通混改承担着为混合所有制改革开路的光辉使命，也承载着加快国企改革的殷切期望。

那么联通混改有哪些看点？联通混改对未来的国企改革有何意义？混合所有制改革有哪些难点和挑战？未来的国企改革走向如何？本期文章对上述问题进行立体化解读，以飨读者。

混改大手笔——联通混改

2017年8月20日公布的联通混改方案可谓是今年国企改革的一个重磅消息，从已经公布的方案来看，联通混改不仅在规模上、深度上、尺度上达到了一个罕见的高度，而且在体制和机制安排上也体现出前所未有的特殊性。因此，从某种角度来说，联通混改是混合所有制改革的大手笔，无论如何，都将载入史册。

一、联通混改的大背景

随着世界经济形势的变化，国有经济与同时代的民营经济相比，活力不足，效率低下；另一方面国有经济是国民经济的支柱，在国民经济中起主导作用。这种现状不符合资源优化配置的经济规律，也不符合国民经济发展的需要，而要改变这种状况唯有改革。

国有企业的改革是一个长期的、动态的过程，不可能一劳永逸，也不能一步到位。当前阶段，不仅要继续推进国企改革，而且要以更大的魄力、更坚决的态度、更有力的措施推进和深化国企改革，国企改革决不能再四平八稳、细水长流。这是由我们国家目前所处客观环境决定的。

目前我国进入转型关键阶段，经济步入中高速增长阶段，中国能不能顺利转型、能不能跨越中等收入陷阱，很大程度上取决于国企改革的力度与成效。国企改革得越及时越彻底，中国经济转型的进程就越快，成功的概率越高；反之，国企改革完不成，经济转型不可能实现，甚至会在国企改革拖延中丧失转型机会。

党的十八大，特别是党的十八届三中全会以来，国企改革的进程明显加快，无论从理论上、制度上，还是实践上，都取得了巨大的进步，这是有目共睹的。

国企改革的一个重要方向就是混合所有制改革，这可以看作是国企改革的一次巨大创新。

十八届三中全会指出，国有资本、集体资本、非公有资本等交叉持股、相互融合的混合所有制经济，是基本经济制度的重要实现形式，有利于国有资本放大功能、保值增值、提高竞争力，有利于各种所有制资本取长补短、相互促进、共同发展。

2015年8月，中共中央、国务院联合发布《关于深化国有企业改革的指导意见》确定了“发展混合所有制经济”的总体方案，对国企改革提出了八个方面的指导意见，明确提出国有企业应推进混合所有制改革；引入非国有资本参与国有企业改革；鼓励国有资本以多种方式入股非国有企业；探索实行混合所有制企业员工持股。

2015年9月国务院下发《关于国有企业发展混合所有制经济的意见》，提出了五方面的工作任务，并明确混改为国资国企改革的主攻方向。

2016年8月国资委发布《关于国有控股混合所有制企業开展员工持股试点的意见》，标志着混改推进走向实际操作。

2016年12月召开的中央经济工作会议，对全年的国有企业改革做了具体部署：深化国企国资改革，加快形成有效制衡的公司法人治理结构、灵活高效的市场化经营机制；混合所有制改革是国企改革的重要突破口，按照完善治理、强化激励、突出主业、提高效率的要求，在电力、石油、天然气、铁路、民航、电信、军工等领域迈出实质性步伐；加快推动国有资本投资、运营公司改革试点。

2016年9月发改委公布首批混合所有制试点名单，中国联通赫然在列。那么中国联通为何会成为在集团公司层面混改的第一家呢？

一个重要的原因在于，在国有企业改革序列中，与许多传统行业相比，电信行业本身就走在前列。除此之外，更重要的原因在于联通自身改革意愿极为强烈。

三大运营商早已进入微利时代，而联通又在竞争中处于极为不利的局面。2017年上半年财报显示：中国移动、中国电信、中国联通营业收入分别为3888.7亿元、1841.2亿元、1381.6亿元；净利润分别为626.8亿元、125.7亿元、7.8亿元。中国移动营业收入是中国联通的2.8倍，利润是联通的80倍。在4G用户方面，截至2017年6月，中国移动占67%的份额，中国电信占17%，中国联通占16%。

早在2014年8月，中国联通高层就表示在思考和探索混合所有制，可能会在创新型业务领域及增值业务领域方面推进混合所有制改革。2016年9月被列入发改委混改试点名单后，中国联通于2017年3月之前就已提交混改方案。2017年4月6日，中国联通发布停牌公告，等待混改方案批复。从这一系列的行动看，中国联通对混合所有制改革是非常积极的和主动的。

二、联通混改的看点

2017年8月16日，中国联通在香港交易所和中国联通香港官网上发布了一份混改方案，一经发布迅速成为各方关注的焦点。但还没等大家仔细研究，中国联通随后又匆匆撤下了，一时舆论陷入猜忌和怀疑之中。实际上中国联通匆忙撤下方案是另有隐情，根据2017年证监会发布的定增新规，联通混改方案有两处违背：一是战略投资者向联通A股公司认购约90亿股新股，并向联通集团公司购入19.0亿股联通A股公司股票，共占扩大后已发行股本的34.9%，大大超过总股本20%的限制；二是中国联通此次确定的非公开发行价格为6.83元/股，公告称不低于定价基准日（董事会第十次会议决议公告日2017年8月17日）前20个交易日公司股票交易均价，并伴有三年锁定期。但定增新规已明确定价基准日只能为本次非公开发行股票发行期的首日。

2017年8月20日，中国证监会发布消息称，经与国家发展改革委等部门依法依规履行相应法定程序后，对中国联通混改涉及的非公开发行股票事项作为个案处理。当晚，中国联通集团下属A股上市公司中国联合网络通信股份有限公司发布的中国联通关于混合所有制改革有关情况的专项公告称，本次混改前，公司总股本为约211.97亿股。在本次混改过程中，公司拟向战略投资者非公开发行不超过约90.37亿股股份，募集资金不超过约617.25亿元；由联通集团向结构调整基金协议转让其持有的本公司约19.00亿股股份，转让价款约129.75亿元；向核心员工首期授予不超过约8.48亿股限制性股票，募集资金不超过约32.13亿元。上述交易对价合计不超过约779.14亿元。上述交易全部完成后，按照发行上限计算，联通集团合计持有公司约36.67%股份；中国人寿、腾讯信达、百度鹏寰、京东三弘、阿里创投、苏宁云商、光启互联、淮海方舟、兴全基金和结构调整基金将分别持有公司约10.22%、5.18%、3.30%、2.36%、2.04%、1.88%、1.88%、1.88%、0.33%、6.11%股份，上述新引入战略投资者合计持有公司约35.19%的股份，进一步形成混合所有制多元化股权结构。这一方案和2017年8月16日的方案相比在内容上并没有大的变化。endprint

从中国联通最终发布的混改方案来看，联通混改有以下几个看点。

（一）混改力度空前

从中国联通公布的混改方案来看，第一个让人印象非常深刻的看点就是力度大。关于这一点，可以从以下两个方面来理解和观察。

首先，在首批9家央企混改试点单位中，中国联通是唯一以A股上市公司、即集团核心资产作为混改主体的，这在混合所有制改革中尚属首次。虽然截至目前已有很多国有企业进行了混合所有制改革，但都是在子公司层面进行的，没有在主体资产层面的尝试，更没有集团层面的设想。联通此次集团层面的混改既是对此前国有股上市企业改革的深化，也是集团整体混改的初步试验。毕竟，不在企业集团层面进行改革，就很难触碰到核心问题、关键问题，就很难让企业成为真正的市场主体，很难让企業董事会成为企业的决策机构。

其次，民资持股比例创新高。按照联通近期公布的混改方案，在吸引包括中国人寿和BATJ（百度、阿里巴巴、腾讯和京东的缩写）等战略投资者持股35.19%后，联通集团合计持有中国联通约36.67%的股份。联通混改方案能如此大比例地“让渡”股份给民企仍然收获了市场和很多观察家的意外和惊奇。一些人认为将持股比例降低为36.67%，应该算是突破了50%的“红线”。实际上，混改完成后，国有资本在联通A股公司的股权占比并没有大幅下降。在九家增发对象之中，排在第一位的是中国人寿，它本身即为一家国有企业，增发完成后，将占总股本的10.22%。再加上国企结构调整基金6.11%的股权，混改完成后，国有资本至少在联通A股公司占股53%。国有资本依然将在中国联通扮演最重要的角色。

（二）投资者阵容豪华

根据联通公布的混改方案，此次混改引入的战略投资者有以下四类。

（1）大型互联网公司5家，分别是腾讯、百度、京东、阿里巴巴和苏宁。混改后联通将与大型互联网公司在零售体系、渠道、内容、家庭互联网、支付金融、云计算、大数据、物联网等领域展开深度协同。

从中国联通和腾讯合作的大小王卡、和阿里合作的蚂蚁宝卡情况来看，更多的是与这些企业的互联网渠道对于基础电信业务放号以及流量售卖的价值点。和百度的合作，结合百度在AI方面的布局，重点是通过AI对联通业务的改造和带动。而阿里、京东、苏宁本身还是虚拟运营商身份，因此在基础电信服务方面，与中国联通也有紧密的结合点。总之，大型互联网企业的合作价值点是全方面的。而且，从将来同业竞争的角度考虑，大型互联网企业参与了中国联通的投资之后，今后如果中国移动、中国电信有类似的动作，会受到更多的约束。这种约束对于中国联通是有利的。

（2）垂直行业公司5家，分别是滴滴、网宿科技、用友、宜通世纪和光启kuang-chi。混改后联通将与垂直行业公司在物联网、CDN、系统集成领域深度合作。网宿是国内最大的专业CDN公司之一，双方的合作价值点不言而喻。而滴滴在数据方面的积累也是十分丰富的，物联网的合作也有很好的基础。用友在企业服务方面颇有建树，同时用友也是虚拟运营商身份，双方在基础电信服务方面有基础，可以通过企业服务领域进一步拓展业务。因此，这类公司比较有看点的是另外两家，即宜通世纪和光启Kuang-chi，从这两家公司的基本情况和业务介绍来看，只能说是非常垂直的合作点。可能反映在战略投资者的选择中，这个类型的企业不太好找。根据公开资料，宜通世纪成立于2001年10月，是广州高新技术产业开发区天河科技园内从事专业通信软硬件产品研发、通信技术服务、计算机信息技术研究和计算机信息系统集成的民营高科技企业。主要的产品是系列信令采集分析产品和光口采集设备等。光启Kuang-chi是一家全球化的创新集团，2010年由5位杜克大学、牛津大学博士归国创立，总部位于中国深圳。主要业务涉及航空航天工业、新型空间服务、智能装备、智慧城市、新型无线通信等产业。

（3）金融企业产业集团，有中国人寿。混改后中国联通将与金融及产业集团在产业互联网、支付金融领域合作。但从目前腾讯和阿里在金融支付领域的成就，其实有没有中国人寿都影响不大，但从未来发展变化角度来看，腾讯和阿里在支付领域不是没有变数，所以选择一些备份也是必要的。

（4）产业基金，有中国国有企业结构调整基金股份有限公司和前海母基金。产业基金则为联通提供其投资的大量央企、地方国企、民营企业进行更多对接的机会。中国国有企业结构调整基金股份有限公司于2016年9月注册，股东包括中国诚通控股集团有限公司（主发起人）、建信投资、招商金葵、中国兵器、中国石化、神华集团、中国移动、中国交建、中车资本和金融街集团10家中央和地方国有、金融机构。主要通过母子基金、直接投资相结合的方式重点服务与中央企业发展，支持央企行业整合、专业化重组、产能调整、国际并购等项目，促进国有骨干企业、行业优化布局。前海母基金：2016年1月份成立，来自4类LP，地方政府、知名企业和上市公司、保险金融机构、一批上市公司和知名企业控制人。基金管理方在发布会现场介绍，前海母基金整体投资策略追求低风险，中高收益，以参股优质创业投资和私募股权投资基金为主，以直接投资和短期投资为辅。

（三）员工持股羡煞旁人

虽然很多企业都在推进员工持股，但在实际执行中往往投鼠忌器，很难向纵深推进。联通在混改中不仅在员工持股方面真做了，而且做得格外引人注目。引人注目的原因在于：一方面持股员工数目不小，另一方面股票授予价格较低。

根据国有企业员工持股的上限是10%，联通最终公布的比例是2.7%，折合人数为7000多人，这个比例看着不高，人数仍然庞大。

根据联通混改方案，联通将按照停牌前一半的价格将股权授予核心层员工，而这个授予价，只占其他战略投资者转让价的55%。当然这个价格是不是真的低，还是需要结合企业后续的增长情况等综合讨论的。

（四）垄断企业改革取得突破endprint

作为垄断行业的巨头之一，虽然联通在行业的地位比不上移动和电信，积极推动混合所有制改革，很大程度上也是为了增强与其他两大巨头竞争的能力。但是，不管怎么说，联通也是垄断行业的巨头之一，对联通进行混合所有制改革，很大程度上就是改革向深水区推进的标志之一，是改革向垄断挑战的表现之一。要知道，各方对国企改革的最大担忧，就是敢不敢动垄断行业和企业的奶酪，敢不敢让其他所有制资本进入到目前的垄断行业。

很显然，联通的混改，迈出了非常重要的一步。在引进的战略投资者中，不仅有中国人寿、结构调整基金等国有企业、国有资本，也有百度、阿里、腾讯、京东等民营企业、民营资本，从而点燃了民营资本进入垄断领域的希望，也点燃了投资者的希望。由于有联通吃螃蟹在先，其他垄断企业也会在接下来的时间里，参照联通的改革方式，加快改革步伐。

三、联通混改的挑战

联通混改作为2017混合所有制改革的重头戏，在很多方面体现出了意想不到的亮点和看点。但像国企改革这样复杂的系统工程，拿出方案只是第一步，接下来执行和执行之后的效果才是后续关注的重点。应该说，联通混改仍面临不少挑战。

（一）如何真正做到同等保护所有投资者的权利和利益

民营资本引入是件好事，但民营资本在其中能否真正发挥作用就是另一回事了。民营资本在公司治理中能否真正有话语权？能否真正影响决策机制与运营机制，从而使得改制达到预期目标？这是影响央企集团层面混改能否成功的关键要素。

（二）能否真正建立起科学有效的法人治理结构

国有企业混合所有制改革，表面上是股权结构发生重大变化，资本实力增强了，但其实更核心、更本质的变化是内部治理结构的变化，即公司法人治理机制的真正规范与完善，这是国企混改的最终目标所在。

如果仅仅是引进了战略投资者，引进了社会资本，而国企的法人治理机制没有变化，换汤不换药，是没有意义的。混改后决策机制仍然是老样子，战略投资者在董事会中、在公司决策中不能发挥积极、有效的作用，这样的混改是有违初衷的。

比股权结构更重要的是公司治理结构的变化，比公司治理结构表面上的变化更重要的是，公司治理机制、决策机制、激励约束机制真正地建立，从而使国企（央企）的运营机制发生质变，运转更加高效灵活，更富于竞争力，否则引入再多社会资本也无济于事。

（三）未来发展前景尚不明朗

中国联通混改方案公布之后，股价出现了一定的下跌，反映出市场对中国联通未来发展前景的预期是持保留意见的。但实际上联通未来的业绩是有较强支撑的。

一是从增收角度来看，基础电信服务方面通过与大型互联网企业、垂直行业企业的合作，线上渠道拓展，从中国移动、中国电信手上抢市场份额。创新业务方面，互联网企业和垂直行业公司都会有更多的切入，共同做大蛋糕，一部分分给中国联通，从而使得中国联通在营收上得到改善。

二是从提升效率降低成本的角度来看，从4G开始，电信运营商都在提基础电信服务网络要做减法，要进一步互联网化，按照互联网的思路而不是本地网的属性来进行管理。这个工作在5G时代，特别是在引入了BATJ大型互联网企业之后，有望真正得到改善。同时，互联网的技术手段对于中国联通提升效率，线上渠道对于降低经营成本，都会有促进。

三是如果线上的效率得到提升，那意味着线下的营业厅等实体渠道资源可以进一步整合盘活，或出租或出售，获得这部分盘活的资源的效益。此外，通过金融企业集团和产业基金的合作，可以参与到更多的其他央企、国有企业或者项目的投资，获得投资收益。

四是通过持续投资打造竞争优势。中国联通混改方案通过引入战略投资者和员工持股，可以获得约800亿的资金补充，主要用于4G网络的能力提升和5G网络的发展布局，这有利于打造竞争优势。从长期来看，混改会带来体制机制、企业活力、业务发展、团队战斗力等方面的改进和提升，这也有助于增强企业竞争力。

（四）能否抓住5G时代的战略机遇

中国联通在3G时代也曾有过短暂的辉煌。2009年，国家向三家运营商发放了3G牌照，移动得到TD-SCDMA牌照，电信得到CDMA2000牌照，联通得到WCDMA牌照。相比较而言，当时的WCDMA是全球最成熟的3G标准，全球绝大多数运营商用的都是WCDMA，所以三种牌照中，WCDMA的成本最低，手机款式最多、价格也最低，中国联通占尽优势。在终端机方面拥有天然优势的联通，快速向市场推出3G商用服务，并最早跟苹果iPhone合作，由此开启了3G时代的数年辉煌。从历史业绩上看，中国联通在2010年到2013年期间的服务收入增幅基本维持在10%以上。

不过，在紧跟而来的4G时代，联通就显得有点落后。2013年底，工信部向三家运营商下发了以TD-TLE为主的4G牌照，第二年中移动就开始大刀阔斧地进行4G的建设，这个阶段，中国移动实现了从一骑绝尘到一家独大的竞争格局，而中国联通和中国电信则选择了观望。事实上，中国联通也是最后一家明确发展4G业务的运营商。

如今，中国联通在本次混改方案中称，拟通过非公开发行募资不超约617.25亿元，投向“4G能力提升项目”，“5G组网技术验证、相关业务使能及网络试商用建设项目”和“创新业务建设项目”。

5G时代快要到来，中国联通在审时度势之后，将突破目标放到了5G上，但是在5G的建设上，几大运营商都是平等的，而中国移动手里的资金要远远多于中国联通，目前在技术上，暂时还没有看到联通有什么特别的突破。

四、联通混改的意义

（一）对完善公司治理结构有重要意义

联通混改，在形成混合所有制多元化股权结构的同时，也为进一步健全公司治理結构创造了条件。

第一，由于多方出资，有利于技术和业务的更新换代，增加企业竞争力，扩大市场份额。endprint

第二，由于多方出资，董事会的成员多样化，从而政府的行政干预就会减少，董事会的独立性更强。

第三，由于多元的投资主体，各个投资主体都关心公司的发展前景，因此，便于公司技术创新、扩展业务、开拓市场。

第四，战略投资者进入基础电信领域，能带动新一轮的社会投资，同时可以避免不必要的重复建设。

（二）重构电信市场竞争格局，壮大企业综合竞争力

纵观中国电信业的改革历程，中国电信业至今无法形成有序竞争的主要原因是产权主体的单一化问题。虽然中国基础电信业在引入竞争机制以来经历了数次拆分和重组，但是参与重组的基础电信市场进入者全都是国有企业，结果重组的市场结构仅仅打破了厂商界面的“垄断”，并没有形成有效的电信市场竞争。

目前，中国电信、中国移动、中国联通可流通的股份在其资产总量中所占的比例非常有限，而且可流通的份额和可用于市场化决策的权力是不对称的。因此，国内基础电信企业无论上市与否，股权结构的一个共同特点是股权构成相对单一，国有股权占据绝对控制地位，且一股独大现象严重，所引发的是预算软约束和KPI导向下的国有基础电信企业之间不断发生的恶性竞争。

中国联通的混改将会出现一个真正的运行市场化、投资主体多元化、产业链协同化的信息通信产业市场格局，这不仅能推动我国信息通信领域进一步深化改革，还能实现中国基础电信企业从“单兵种”模式和“一股独大”向“集团军”模式及“产权多元化”的升级与转型，将极大地增强国有基础电信企业的综合竞争力。

（三）创新产业竞争格局，改变“一企独大”局面

中国电信业的混合所有制改革应当探究产业链上下游间多元化资本和差异化业务的混合改革模式，其中最重要的是通过引入多元化的战略投资主体，形成电信市场的有效竞争。从三大基础电信运营商的产业格局上看，中国电信和中国联通一直处于劣势地位，尤其是进入4G时代，电信、联通与移动的差距越拉越大。

从国际电信業的产权结构看，国外电信企业已经意识到单一产权结构带来的弊端，他们在产权多元化的道路上渐行渐远。先后有包括美国、英国、德国、法国在内的50多个国家的电信业引入了多元化的投资主体，世界范围内电信企业产权多元化的格局已经初步形成。中国联通的混改是引入了真正的市场竞争机制，因为竞争的前提是产权主体和结构必须是多元的，否则不可能形成真正意义上的竞争，而且联通混改的多元产权主体结构是信息通信领域协同一体化的领军投资者。随着联通混改形成的产业链新格局，尤其是腾讯、百度、阿里巴巴、京东等互联网巨头作为战略股东的加盟，中国电信市场的产业格局将会重构。

（四）破解垄断领域央企混改难题，带动国企改革节奏加快

从总体上讲，联通混改必将引爆新一轮国企改革，引爆国企混改。过去担心的一些问题，也在联通的混改中得到了明确和肯定。尤其是已经明确可以进行混合所有制试点的央企，包括已经批复的第二批试点企业、已经筛选好的第三批试点企业，都可以从联通的混改中得到启示。更希望看到的结果是，可以学习借鉴联通的做法，但不能单纯模仿联通的做法，而要结合企业实际，探索出更多新的经验和做法，以便更好地推动国企改革、释放改革红利。

混合所有制改革再思考

联通混改是混合所有制的一个小高潮，必将对未来的混合所有制改革产生深远影响。但除了联通混改本身之外，联通混改过程中遇到的困难和挑战也折射出混合所有制改革的一些问题。这些问题的反思对下一步的混合所有制改革不无裨益。

一、推进混合所有制改革必须突破一些认识误区

尽管混合所有制改革取得了一些进展，但无论是在理论认知层面，还是在实践操作层面，混合所有制改革仍存在一些误区。如果这些误区不及时澄清，将影响混合所有制改革继续深入推进。

（一）将混合所有制改革等同于“股权多元化改革”

混合所有制改革虽然与股权多元化改革同是一种多元股权的股份制改革，但前者是指财产权分属于不同性质所有者的企业所有制改革，其具体形式可以是国有股份或集体股份与外资股份联合而成的企业，也可以是国有企业或集体企业与国内民营联合组成的企业，或者是国有股份与个人所有制联合组成的混合所有制企业。混合所有制改革与股权多元化改革的关键区别就在于，前者一定是改革为国有与非国有共同持股的企业，而后者只强调多个法人持股，却并不要求一定是由不同性质的持股方的多元持股。

（二）为混合所有制贴上“私有化”标签

混合所有制改革过程中的国有资产流失问题，一直是人们关注的焦点，也是混合所有制改革必须克服的最大障碍。由于混合所有制改革涉及将国有股权出售给非国有方，如果这个过程中存在信息不公开透明、市场交易定价不合理、交易程序不公正等问题，就很容易造成国有资产流失。但国企混合所有制改革并不必然带来国有资产流失，如果操作流程和审批程序规范，国有资产定价机制健全，第三方机构作用得到很好发挥，审计纪检及内部员工等各个方面监管到位，完全可以做到守住国有资产不流失的“底线”。

（三）认为“全部国资国企改革”都需要混改，忽视“分类分层”前提

新时期国有企业改革是以国企功能分类为前提的。根据《关于深化国有企业改革的指导意见》，国有企业可以分为公益类、主业处于充分竞争行业和领域的商业类，以及主业处于关系国家安全、国民经济命脉的重要行业和关键领域、主要承担重大专项任务的商业类国有企业。不同类型的国有企业，将会有不同的国资监管机制，混合所有制股权结构中的国有持股比例要求不同，企业治理机制也有差异。一个国有企业是否进行混合所有制改革，混合所有制改革中的国有股份比例多少，混合所有制改革进程节奏的快慢，这些问题都要以企业功能定位和类型确定为前提。

不仅如此，对于中央企业、地方企业、集团公司以及不同层级的子公司来说，其是否实行混合所有制改革以及混合所有制改革的方案都不应该相同，所以混合所有制改革还要先行分层。可见，“分类分层”是推进混合所有制改革的必要条件和前提。endprint

（四）忽视法律制度建设

混合所有制改革是一个非常复杂的系统工程，涉及股权结构设计、各方利益调整、激励机制重构、产权市场交易以及资产价值判断等企业内外的各种活动，要求确保各类产权得到平等保护，确保股权转让、增资扩股等市场信息公开透明，确保市场交易过程被严格监管和第三方机构的作用有效发挥，这都需要以法律制度建设为前提。

当前，推进混合所有制改革的最大障碍在于，国有股东会担忧国有资产流失的问题；非国有股东及混合所有制企业的其他利益相关者则担忧自身相关权益受到侵犯。如果缺乏在产权、市场、公司治理等各方面的法律制度保障，这种顾虑就难以消除，国企混合所有制改革也就无法实质性推进。因此，混合所有制改革必须试点先行，在试点中不断探索完善相关法律法规，以法律制度建设为前提。只有法律体系相对完善，国企混合所有制改革才能全面地实质性推进。从这个角度看，国企混合所有制改革也就不能设时间表，不能急于求成。

（五）重股权轻治理

混改是手段，企业治理结构优化才是根本。混合所有制改革的最终目标是提高国有企业经营效率和国有资本的运行效率，实现国有资本最大限度地保值增值，更有效地实现各类国有企业的使命。实现这个目标最为直接的决定性因素，就是企业治理结构的健全和完善。混合所有制改革是否完成，不能仅体现在是否引入了非国有股东上，还要体现在是否构建起有效的企业治理结构上，要根据已经颁布的《国务院办公厅关于进一步完善国有企业法人治理结构的指导意见》，具体化和制度化股东会、董事会、经理层、监事会和党组织的权责关系，构建高效的运行机制，保证商业类国有企业的市场主体地位和有效的市场运转机制，保证加强党的领导与完善公司治理有效结合起来。

（六）重约束轻激励

国有企业混合所有制改革不仅要保证国有资产保值、不流失的“底线”，还要建立有效的激励机制。一方面，混合所有制改革方案要有利于调动各利益相关方参与和推进改革，保证各方获得公平利益分配和话语权；另一方面还要完善公司治理机制，要能够调动经营管理者、核心员工的积极性，要按照分类分层的原则对经营管理者进行选聘、考核和激励，商业类企业要加大市场化选聘、建立差异化薪酬制度的力度。

（七）重结果轻过程

国有企业混合所有制改革是一个企业的市场化演进过程，而不是政府行政目标管理的过程。推进国有企业混合所有制改革，关键是把握推进过程的管理原则。一是要坚持与国有企业使命和战略要求相符、有协同效应的原则；二是坚持各股东方长期可持续合作的目标导向原则和共赢、负责、尊重的行为原则；三是坚持组织机构企业内要健全、企业外要专业的原则；四是坚持产权交易价格符合资本市场公允价值原则；五是坚持改革过程中的合作方选择、尽职调查与评估、谈判、签署协议、资产交接、后评估等所有环节不可缺省的原则。

二、推进混改所有制改革不能草率进行

国企混合所有制改革是一项系统工程，准备工作要扎实，执行工作要细致，不能虎头蛇尾。

第一，在国企的资本结构发生改变时，在引入何种股东方面，要谨慎甄别，仔细推敲，既要考虑其行业性质，行业领先地位，技术能力，全球知名度与企业品牌价值，同时更要考虑其企业的股权结构，看看这些企业的股东背景，以综合考量引入这些企业给国企（尤其是战略性行业的央企）带来的深刻影响。联通混改既引入了BATJ这样的大型互联网公司，也引入了中国人寿这样的大型金融机构，是相当成功的。

第二，在引入民营资本之前，要对其可能产生的风险（包括安全风险）进行审慎的评估，以便进行科学的判断，这是一个极为必要且重大的步骤，不能省略。应该进行独立的、权威的第三方专家评估，否则会有很多隐患。

第三，在股权设置方面要有缜密、慎重的考虑，根据国企的战略需求与被引入企业的行业特点、行业地位等，综合权衡，确定适当比例，既要保证股权充分多元化，又要保证国有资本的控制能力与战略驾驭能力，如果通过混改国有资本的驾驭能力降低甚至丧失，则背离了国企（央企）混改的初衷，背离了把国有资本做强做大的初衷。

第四，在混改中還要科学设计董事会结构，以真正改善国企法人治理。要给民营资本一定的董事会席位，并保证其在公司治理中的话语权。

第五，在国企混改中，要对国有资本的保值增值进行科学有效、严格的监管，防止国有资本的流失，防止有些人借混改之机变相侵吞国有资产。

三、混合所有制改革可以适当引入外资资本

中国联通此次混改避开了外国资本。这可能出于两个原因：一方面，与1990年代不同的是，现在中国崛起了一大批高科技民营企业，其中一些甚至在世界范围内领先，他们既拥有雄厚资本，也有先进经验，有能力参与国企混改；另一方面，可能是回避当年所谓让利外资的争议，让联通混改更顺利地进行，而且，中国民营企业的特长与联通主业有高度的相关性，属于完美的战略投资者。

近日，国务院发布的《关于促进外资增长若干措施的通知》中提到，鼓励外资参与国内企业优化重组，鼓励外资参与国有企业混合所有制改革。因此，国家陆续推出的混改试点，应该也鼓励外资参与，向世界表达中国继续开放的坚定决心，给外企一个稳定的预期。

首先，中国具有投资央企能力的民营企业数量较少，而央企较多，很容易形成这些企业股东单一化，反而强化民营企业的垄断能力与可能性。

其次，如果央企与大型民营企业相互之间交叉持股，类似日本20世纪80年代出现的现象，可能会让企业变得更为保守。

最后，大部分央企主要从事“旧经济”，而民营企业主要从事新经济，前者以重工业为主，后者以服务业为主，在业务方面可能难以起到优化的效果。一些外资在业务上和这些央企更为接近，发展阶段也更为相似，可能更有协同性。

国企改革未来走向

从种种迹象来看，国企改革存在加速迹象，主要体现在以下方面。endprint

一、联通混改将带动更多的混改

根据国资委统计，2016年新增的混改项目数同比增长45.6%。截至2017年3月底，省级国资委监管各级企业中混合所有制企业数量较上年年底增长3%。同时，国企混改的层级提升。有126家省级国资委监管的一级企业集团层面完成了混合所有制改革，中央企业二级子企业混合所有制企业户数占比达到22.5%。联通混改为混合所有制改革开了一个头，接下来更多的企业会借鉴联通混改的经验和做法，加快混改进度。

目前，我国混合所有制改革以两条线两个领域展开。一条线是国资委主抓的以经营性央企为主，发展稳健而有序，从2014年开始中国建材、中国医药的试点以来，经验在待机推出；一条线是发改委主抓的以特殊功能性央企为主，在去年秋季以来连续三批试点，突出的代表是东航物流与联通。自从去年底的中央经济工作会议确定把混合所有制改革作为国企改革的突破口以来，发改委主抓的三批试点犹如三支突击队，发起一轮一轮冲锋，势头很强。现在，第二批突击队中金珠宝、中粮也开始公布方案了，第三批试点也已经开始报方案了，等待遴选。地方国企领域，混改已呈遍地开花之态。混改已成为下半年垄断领域的央企和地方国企改革的主战场，未来混改范围更广、比例更高、形式也更多，混改的突破势头正在形成。

二、央企公司制改革加速推进

2017年7月，国务院办公厅印发了《中央企业公司制改制工作实施方案》，提出要在2017年底前，央企将全部改制为公司制企业，加快形成公司法人治理结构和市场化经营机制。截至2016年底，国资委监管的中央企业各级子企业公司制改制面超过92%，随着年底目标的临近，下半年央企母公司、集团层面的公司制改革有望加速推进。为了保证央企公司制改革顺利进行，国资委制定了一系列政策。

一是划拨土地处置。实施方案明确全民所有制企业改制为国有独资公司或国有及国有控股企业全资子公司，其原有划拨土地可按《国有企业改革中划拨土地使用权管理暂行规定》相关规定保留划拨土地性质。

二是税收优惠支持。前期，有关部门就改制涉及的资产评估增值、土地变更登记和国有资产无偿划转等方面出台过税收优惠政策，主要有《关于企业重组业务企业所得税处理若干问题的通知》《关于企业改制重组有关土地增值税政策的通知》《关于进一步支持企业事业单位改制重组有关契税政策的通知》等。

三是工商登记变更。实施方案提出改制为国有独资公司或国有及国有控股企业全资子公司，如所属子企业或事业单位未完成改制或转企，母公司可先行改制，办理工商登记变更，其所属子企业或事业单位要限期完成改制或转企；改制为股权多元化企业，应先将所属子企业或事业单位改制或转企，再办理母公司工商登记变更。

三、三大类别功能定位，促进国有资本管理向“管资本”转变

2017年4月，《国务院国资委以管资本为主推进职能转变方案》提出，要“加快实现以管企业为主向以管资本为主的转变”。根据目前已出台的一些国企改革相关文件、媒体报道，未来政府计划将目前的大约100家央企和其下属的数千家公司划分为产业集团（公司）、投资公司、運营公司三大类别。

第一类：产业集团（公司）。该类企业集中发展对国民经济、国家安全影响较大，涉及国家综合实力和国际竞争力的特定产业，围绕单一主业向产业链上下游延伸，进行行业整合、提高竞争力，如神华与国电的重组等。

第二类：国有资本投资公司。该类企业通过积极推动相同板块的资源整合，使国企以“做大”至“做强做优”。目前已经将国投、中粮集团、神华集团、宝武集团、中国五矿、招商局集团、中交集团、保利集团等8家央企列为国有资本投资公司试点，且这些集团一般都有金融平台，从而更好地为整合国企资源服务。

第三类：国有资本运营公司。该类企业会将更多的重点放在资本运作上，推动国有资本向关系国家安全、国民经济命脉和国计民生的重要行业与关键领域集中。目前已经确立国新、国投、诚通三家国有资本投资运营公司，并于2016年成立三大投资基金：中国国有企业结构调整基金、中国国有资本风险投资基金和中央企业创新发展投资引导基金，通过这些基金向一些重点行业开展资本运营。

四、重组齐头并进

相比即将取得突破的混改，早就全面铺开的国企重组正收获着初步的成果。去年，全国国有企业整体实现6.7%的利润总额增速，为2012年以来最高。随着产业结构的日趋优化，新的利润增长点正在形成。2017年上半年，央企总营收同比增长16.8%；净利润同比增长18.6%。效益提升的背后，重组的作用不可小视。从近几年央企集团间的合并重组情况看，主要有三种类型。一是强强联合，即两个企业处于同一行业，在规模相当（都比较大）的情况下，通过重组合并，减少重复投资、重复建设，节约运营成本。较典型的就是中远集团和中国海运的重组合并，还有武钢和宝钢，南车和北车等。从效果看，中远海运重组以后，今年上半年利润已过百亿；宝钢和武钢重组后，旗下企业间已开展了180多项业务协同。二是吸收合并，如中外运长航并入招商局集团，两家企业重组后，在海路运输上的能力进一步增强，布局更加完善，增加了效益。三是产业链上下游之间的重组，可完善产业布局，共同抵抗市场波动的风险，比如原材料和加工制造企业的重组。

再看地方国企重组，其鲜明特点就是突出主业，优化布局。如江苏省明确要求，国企主业应定位明确，数量不超过3个，最好是1到2个。而湖南按照“主业归核、资产归集、产业归位”的要求，上半年完成4户企业集团的重组整合或改组设立。北京则力推市属国企强强联合，完成了京能集团与京煤集团、首发集团与公联公司等一批企业的合并重组，还推动京粮股份市场化整合珠江控股，提升了企业规模效益和产业链竞争优势。此外，广东针对国企“小、散、弱”的现状，研究制定了《省属国有企业布局结构调整优化方案》，36家省属企业将压缩。地方国企层面，未来有望在以下方面取得突破。endprint

一是充分利用资本平台，加强资本运作。目前37家省级国资委中，有21家改组组建了52户国有资本投资、运营公司。

二是加快对外部民营资本的引入，改善企业竞争力。如上海百联引入阿里巴巴，云南白药集团引入新华都等。

三是加快员工持股比例，提升企业活力。2017年6月，上海市国资委确定首批4家上海地方国有企业引入员工持股试点。

五、十九大后国企改革或有新突破

十九大后，预计将以更大的力度、更大的步伐推动国企改革，国企改革有望在9个方面得到明显推进。

一是利用国企改革的契机更快地促进国企降杠杆，国有企业改革和国有企业降杠杆之间存在很强的相关性和协同效应。利用好这种协同关系，有利于促进资源优化配置。

二是正确处理政企关系，提高国企公司治理水平与市场化程度，最终成为公平竞争环境中的市场主体。

三是推进职业经理人和员工持股制度，激发企业活力。新一轮国企改革提出企业分类并鼓励市场化选聘职业经理人，并采取市场化薪酬，有利于培养国企职业经理人。此外，央企核心员工的股权激励已较为普遍，核心员工的收入也将更趋市场化。例如联通混改后，核心员工的收入将逐步向其他运营商靠拢。

四是把所有权与经营权分开作为国企改革的核心，焦点调到市场化经营上，坚持把增强企业活力作为国企改革根本出发点和落脚点。

五是加快提升国有资产证券化率，实现国有资本的市场化定价和保值增值。通过整体上市、注入资产等形式，一方面，实现民营资本和债转股实施机构将合理的退出机制；另一方面，提升资产证券化率，可以获得更市场化的定价方式，减少国有资产流失的风险。

六是在所有制结构上，以公有制为主体，多种所有制经济平等竞争，混合所有制改革将全面深化。

七是在分配制度上，实行以按劳分配为主体，多种分配方式并存，兼顾效率和公平。

八是经济制度创新与政治制度、文化制度以及社会管理制度的创新相互交织、相互支撑。

九是坚持把党的领导与公司治理相融合，进行产权改革，用法律上的所有权的权力，强化经济上所有权的权力，建立新型现代企业制度。

CFO如何围绕国企改革发挥职能

国企改革将成为未来中国经济改革的重头戏，国企改革是不可逆转的自然趋势。国企改革为CFO（总会计师）创造了前所未有的机遇，因为国企改革的每个环节都离不开CFO（总会计师）的领导、支持和协助。

一、国企改革加速凸显CFO的重要性

国企改革是十分复杂的改革，它为CFO（总会计师）带来的机遇是多方面的，主要体现在以下几个方面。

（一）混合所有制改革离不开CFO的资本运作

首先，混合所有制改革需要设计恰当的方式引进新的投资者，通过引入新的投资者为企业寻找战略伙伴和资金支持。如联通此次混改主要由三部分構成：即定向增发新股、转让旧股以及员工激励。不同的企业，其规模、行业地位、发展成熟度等方面存在巨大差异，融资方式等设计将存在差异，需要CFO（总会计师）结合企业实际审慎选择。

其次，混改的一个重要步骤是甄别、挑选投资者。对于一些资产优良的企业，投资者众多，但投资者的目标不一定一致，CFO（总会计师）需要综合本企业实际、未来愿景、投资者实力、投资者在业界的声誉等多个方面进行全面考察，以便董事会进一步讨论和决策。必要时CFO（总会计师）要组织尽职调查。

最后，混改的一个必经过程是确定资产状况、确定股份转让（发行）价格，这些是混改中最复杂也是最不好处理的问题。不仅需要非常敬业的职业态度，也需要深厚的专业知识，更需要超强的沟通能力和谈判能力。

（二）国企（央企）重组离不开CFO的支持

推动国有企业重组是国企改革的另一个重要方面。企业重组是财务管理中一个技术含量非常高的模块，它要求操盘者有很强的全局把控能力，同时要求操盘者有较强的判断力和风险控制能力。这些工作离开CFO（总会计师）的领导和把控是不可能完成的。

首先，重组方案是重组的关键，一份科学合理的重组方案能够大大提升重组的成功率。制订重组方案需要仔细研究现有的政策法规，需要对本企业的现状了如指掌，需要对对手企业的状况如数家珍，更需要对财务知识相当精通。CFO（总会计师）具备这样的职业技能，也具有相应的职能。

其次，重组中的风险管理离不开CFO（总会计师）的领导和管控。重组是失败率非常高的事情，其中的风险非常大，如果风险管理不到位，不仅重组可能失败，企业也因此可能陷入巨大的旋涡。重组之前需要做风险评估，重组执行之后要开展风险监控，风险恶化之后要采取相应措施进行响应和处理，是非常重要且专业的工作。

（三）央企公司制改革更是离不开CFO

央企公司制改革正在如火如荼展开，公司制改革需要一系列制度设计和建设。CFO（总会计师）对公司制度的理解最为权威，可以利用自己的专业知识为董事会的决策提供参考和帮助。此外，CFO（总会计师）可以监督公司制改革的顺利进行，防止国有资产流失。

二、CFO如何发挥职能

（一）结合公司治理机构优化发挥制约和监督作用

国企改革的重要目的就是优化企业治理机构，实现所有权与管理权的分离，董事会负责企业高管的选聘、考核、和企业重大经营决策等，以CEO为首的管理层负责企业的日常运营，监事会负责监督，各方相互合作，又相互制约。CFO（总会计师）作为CEO的助手，需要对董事会负责，同时需要协助企业CEO做好企业日常的运营管理。此外，CFO（总会计师）还要发挥监督作用，防止国有资产流失。

（二）从企业财务管理全局出发，领导重要的融资、投资、重组等工作

国企改革过程中涉及很多资产重组、置换等工作，这些工作专业度高、影响面广，需要最高财务管理者出面组织、协调和领导。CFO（总会计师）是国有企业最高的财务管理者，拥有专业的知识，也拥有相应的职权，这类工作由CFO（总会计师）负责最为合适。

（三）协助规划和落实企业发展战略，提升企业业绩

首先，CFO（总会计师）要发挥自己的专业优势为企业战略制定提供支持。企业发展战略决定企业未来的成败，正确的战略引领企业走向辉煌，错误的战略将企业带向偏锋。CFO（总会计师）能够从财务的角度观察和预测企业业务形态和未来走向，对制定正确的战略至关重要。

其次，CFO（总会计师）要协助CEO落实企业战略，并通过可行高效的措施提高运营效率，提高企业业绩，为股东创造价值。endprint