张玉+汪学兵+王露+樊晓路+陈展琴

【摘要】2006年1月1日证监会公布了《上市公司股权激励管理办法》，我国真正意义上的股权激励才开始。然而发展中的股权激励是否能够解决委托代理论文与信息不对称理论，国内外学者对这一问题持有不同的观点。本文对影响高管自利行为的影响因素做了研究，发现公司治理中经理人是否持股、经理人在职年限、两职合一与高管自利行为显著负相关，而股权集中度、独立董事比例与高管自利行为并无显著关系，至于公司规模、公司成长性、公司所属行业、公司财务杠杆同吴育辉、吴世农（2010）研究的结果一致，与高管自利行为并无显著关系。

【关键词】股权 高管 自利

一、理论基础

（一）委托代理理论

委托代理理论认为：委托代理理论的两个主要问题是逆向选择和道德风险。逆向选择是指在买卖双方信息非对称的情况下，差的商品总是将好的商品驱逐出市场；或者说拥有信息优势的一方，在交易中总是趋向于做出尽可能地有利于自己而不利于别人的选择。道德风险是指在双方信息非对称的情况下，人们享有自己行为的收益，而将成本转嫁给别人，从而造成他人损失的可能性。道德风险的存在不仅使得处于信息劣势的一方受到损失，而且会破坏原有的市场均衡，导致资源配置的低效率。产生这两种问题的原因是经营者的目标函数与股东的目标函数的不一致。

（二）信息不对称理论

信息不对称理论是指在市场经濟活动中，各类人员对有关信息的了解是有差异的。掌握信息比较充分的人员，往往处于比较有利的地位，而信息贫乏的人员，则处于比较不利的地位。由于信息的不对称，导致机会主义行为，拥有信息优势的一方的出发点就是为了追求利益的最大化，是利己主义者，而且为了追求自身利益的最大化而不惜损害信息匮乏的一方的利益。

（三）人力资本理论

人力资本理论认为一切资源中，人力资源是最主要的资源，在经济增长中，物质资本的作用小于人力资本的作用。因为通货膨胀的原因，物质资本所创造的价值与与国民收入不成正比，比人力资源增长速度快，能够与国民收入形成正比。提高人口质量是人力资本的核心，其中教育投资对于人力投资非常重要。人力资本理论认为应当将人力资本的再生视同为一种投资，而不应该视为一种消费那么简单，这是因为人力资本的投资所产生的经济效益远大于物质投资的经济效益。

二、股权激励草案中高管自利行为影响因素

（一）描述性统计分析

本文将验证公司治理与高管自利行为的关系，而公司治理方面为五个解释变量，公司规模、公司成长性、公司财务杠杆、公司所属行业作为控制变量，剔除不完整的数据后，样本数量为248。通过数据分析可以看出，发布股票期权激励计划草案的上市公司的独立董事比例平均为37%，《公司法》要求的上市公司要求的独立董事比例为1/3，因此样本公司独立董事的比例超过了《公司法》对上市公司要求的比例；我国上市公司股权比较集中，股权集中度平均为51.43%，在样本上市公司中最大的股权集中度为90.15%；总经理从开始任职到发布股权激励草案的任职时间平均为2.07年，其中任职时间最大的为8.12年，任职时间很长；在描述统计中样本公司中具有60%的比例总经理持有公司股份；同样可以看出平均51%的比例中公司总经理兼任公司董事长。

（二）变量之间的相关分析

为了验证因变量与自变量、自变量与自变量的关系，本文用各变量的pearson相关系数来验证各个变量之间的关系，如下表所示：

由上表可知，本文模型中的主要变量经过相关的检验之后得出的系数都在0.5以下，由此表明本文所用的回归模型中未出现变量之间存在多重共线性的问题。

（三）线性回归分析

在进行了高管自利行为与其影响因素的相关性分析后，本文进一步通过线性回归的方法对其影响因素进行分析，得出本文的结论：我国上市公司总经理与董事长的两职合一与高管在股权激励草案中所表现的自利行为显著负相关，其P值小于1%；总经理任职时间与高管自利行为显著负相关，其P值小于1%；总经理是否持股与高管自利行为显著负相关，其P值为2.2%小于5%；这三个自变量体现了总经理的权力大小，充分说明高管在上市公司的权力越大，高管对股权激励草案的影响力越大，所表现的高管自利行为越明显。股权集中度与独立董事比例并未像本文预计的那样表现出相关性，这可能是股东的缺位造成与独立董事的形式化造成的。另外公司规模、资产负债率与成长性与高管在股权激励计划草案中所表现的自利行为并未表现出相关性。

三、结论

根据模型的回归分析，在公司治理方面管理层权力与股权激励草案中高管自利行为显著负相关，也就是说总经理在职年限、总经理持股比例、总经理兼任董事长与股权激励草案高管自利行为显著负相关。总经理持股比例越高，拥有的权力越大，对股权激励草案设计的影响力越大，从而可以使用自身的影响力使股权激励成为谋求自身利益的合法通道；同样的，总经理在职年限越长、总经理兼任董事长时，具有的影响力越大，在股权激励草案的设计中高管的自利行为越明显。而独立董事比例与股权集中度确与股权激励中高管自利行为并无显著关系。对于股权集中度，本文预期应与高管自利行为显著正相关，但是结果却不理想，可能是我国上市公司一股独大的特征造成的。

参考文献

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[2]李曜，管恩华.上市公司股票增值权激励效果的实证研究[J].商业经济与管理，2005.10.

[3]陈勇，廖冠名，王霆.我国上市公司股权激励效应的实证分析[J].管理世界，2005，（2）：158-159.endprint