(长春大学管理学院 吉林 长春 130022)

机构投资者持股与并购绩效的研究综述

张晶李思勇

(长春大学管理学院吉林长春130022)

本文对机构投资者持股与并购绩效的国内外文献进行了梳理和归纳，最后对机构投资者持股与并购绩效的研究进行了综述与展望，以期对机构投资者持股与并购绩效的关系研究有更清晰全面的认识。

机构投资者持股；并购绩效；研究综述

近年来，随着经济的快速发展，许多公司进行大刀阔斧的并购重组，以期扩大公司规模，把公司做大做强。在机构投资者数量剧增，公司并购活动日益活跃的背景下，机构投资者是否会积极参与到被投资公司的并购决策或并购整合中，对公司的并购绩效产生积极影响呢？本文将对机构投资者持股与并购绩效的国内外文献进行了梳理和归纳，最后进行研究综述与展望，以期对机构投资者持股与并购绩效的关系研究有更清晰全面的认识。

一、国外相关文献研究综述

由于国外资本市场较为发达，机构投资者兴起较早，学者们对其相关方面的研究也较早。不同学者分别从不同角度研究机构投资者持股对企业并购绩效的影响，以下主要对理论和实证方面的研究进行综述。

(一)理论研究综述

理论研究有以目标公司为研究对象的，主要是研究机构投资者持股对反兼并收购的影响。Brickley等(1988)提出，机构投资者在股东大会上会积极行使投票权，以反对有害投资者的兼并收购。并且研究发现相对客观独立的机构投资者比其他机构投资者，更可能积极参与公司治理，对管理层的相关决策积极行使投票表决权[1]。

以收购公司为研究对象的，则更注重机构投资者对企业并购活动特征的影响。Stuart和Laura(2000)从大宗交易的角度分析，发现被投资公司的并购活动会受到机构投资者大宗交易行为的积极影响，机构投资者具有较大的资金和专业的管理团队，并且利用信息优势和资源优势可以形成对其持股公司的有效监督[2]。

(二)实证研究综述

实证研究主要以收购公司为研究对象的，更注重机构投资者对企业并购活动特征、并购绩效以及机构投资者异质性对并购活动的影响。

Dimitris Andriosopoulos和Shuai Yang(2015)发现机构投资者持股与企业并购规模正相关，并且随着机构投资者的增加，收购公司通过并购获取目标公司控制权的可能性增大。同时，海外机构投资者持股增加了公司发生跨国并购的可能性。

二、国内研究综述

早期机构投资者对并购绩效的研究更多是从理论上进行分析和介绍，近几年，国内学者较多从实证上研究机构投资者与并购绩效之间的关系。

(一)理论研究综述

国内学者在研究机构投资者对公司治理的影响的观点不一致，但总体来说，大部分学者认为机构投资者通过积极参与公司治理，发挥监督与治理作用，从而可能对公司的并购活动产生积极影响。

汪忠、孙耀吾和龚红(2006)从委托代理理论的角度进行分析，指出机构投资者与公司管理层之间存在着利益冲突，这种冲突会对公司并购活动产生影响。同时，又提出机构投资者可以作为股东利益的代表，对管理层形成强有力的制衡，缓解相互之间的矛盾[3]。

(二)实证研究综述

近几年，国内学者较多开始从实证角度研究机构投资者与并购绩效之间的关系。研究认为机构投资者持股比例越高，越具有更强的动机参与公司治理，从而对公司的并购绩效产生积极影响，但不同类型机构投资者对并购绩效产生不同的影响。

王海燕(2016)研究表明：国有控股公司并购绩效要优于非国有控股公司，而机构投资者持股也有利于公司并购绩效的提升，而且这种提升效果在非国有控股公司更显著，国有控股公司高度集中的股权结构与明显的政府干预阻碍其作用的发挥[4]。

三、研究评述

(一)研究环境评述

在经济环境方面，我国资本市场发展初期，投资者以散户为主，没有真正意义上的机构投资者。在法律环境方面，我国关于机构投资者的相关法律法规出台得较晚，从2000年起，中国证监会提出“超常规发展机构投资者”，2014年“新国九条”提出加快发展我国专业机构投资者，督促机构投资者积极参与公司治理。从总体环境来看，国外机构投资者的产生本质是金融创新的产物，而在我国，机构投资者的发展基本是由政策推动产生的，缺乏适应的发展空间。

(二)研究内容评述

国外学者对其研究，分别围绕目标公司或收购公司为研究对象。以目标公司为研究对象的，主要是研究机构投资者持股对反兼并收购的影响；以收购公司为研究对象的则更注重机构投资者对企业并购活动特征、并购绩效以及机构投资者异质性对并购活动的影响。并且通过对国外上市公司数据的研究分析，得出持股周期长、持股集中度高的独立机构会积极影响公司并购绩效的研究结论。

近几年，国内的学者针对国内的上市公司样本展开了此领域的实证研究，也得出机构投资者对并购绩效具有积极影响的结论，并且开始尝试对机构投资者进行异质性划分，从不同类型机构投资者持股动因、行为乃至方式等开展针对性的实证研究。

四、研究展望

通过对机构投资者持股与并购绩效关系的相关文献进行研究和综述，未来机构投资者持股与并购绩效的研究应该会考虑和纳入更多的其他影响因素变量，使得研究结果更贴近复杂的现实情况，为机构投资者持股如何更积极参与公司治理，提升并购绩效提供理论支撑和实践指导。

(一)完善对机构投资者类型的划分

长期以来我国机构投资者持股周期短、换手率高，对持股周期进行深入分析，找到对其机构投资者持股稳定性的恰当衡量方法，完善对机构投资者的划分，将机构投资者划分为投机性投资者和价值投资型投资者，然后分别研究不同类型机构投资对并购绩效的影响。可进一步细化研究主题，例如，选择某一行业的并购事件进行研究机构投资者与并购绩效的关系；也可具体分析某一类机构投资者行为特征对企业并购绩效的影响。

(二)引入中间变量研究两者关系

并购活动做为公司治理的外部机制，机构投资者可通过参加三会、行使投票权和提案权等方式积极参与公司治理与监督上市公司，对公司的并购决策产生一定的影响，进而影响公司的并购绩效。因此，可将公司治理作为中间变量，研究机构投资者持股与并购绩效的关系。

[1]Brickley,J.A,R.C.Lease,et al.Ownership Structure and Voting on Antitakeover Amendments[J].Journal of Financial Economics,1988,20:267-291.

[2]Stuart L.Gillan,Laura T.Stark.Corporate Governance Proposals and Shareholder Activism:The Role of Institutional Investors[J].Journal of Financial Economics,2000,57(2):275-305.

[3]汪忠,孙耀青,葬红.机构投资者参与公司治理研究综述[J]经济学动态，2006(10)：109-114.

[4]王海燕.股权性质、机构投资者持股比例与并购绩效相关性研究[J].财会通讯，2016(12):69-72.

吉林省教育厅“十二五”规划课题(吉教科文合字(2014)第324号)。

张晶(1993-)，女，河南商丘人，硕士研究生，研究方向财务管理；李思勇，(1973-)女，吉林长春人，副教授，硕士，研究方向财务管理。