石伟

桥水联合基金成立于1975年，目前管理的资金超过1500亿美元，员工超过1000人，其创始人雷蒙德·达里奥在长达40年的时间里为其投资者创造了巨大的财富，截至2015年年底，桥水联合基金累计盈利450亿美元，超越金融大鳄索罗斯的量子基金，成为全球范围内最赚钱的基金。

达里奥独特的眼光和分析能力为业界所公认，其投资方式主要是通过对影响各国宏观经济形势的要素进行研判，包括政治、监管、货币政策等，在货币、商品、国际股市之间进行不同程度的套利交易。

尽管业绩不俗，从第一只对冲基金琼斯基金伊始，这个行业就饱受各种指责。同样，很多人都认为，对冲基金应该对肇始于2008年的金融危机承担主要责任，包括美国和欧洲各国在内的中央政府也都对对冲基金采取了更为严格的监管措施，但达里奥对此却不以为然。

桥水联合基金已经于2016年上半年正式落户中国，作为全球最大的对冲基金，其一举一动势必引起中国所有投资者的关注。实际上，早在1984年，达里奥就已经与中国结下了缘分，当年他受邀来到中国，为中国国际信托投资公司的高级管理人员传授国际金融市场方面的知识。

达里奥有美国隐形财政部长之称，但谁又能想到，这样一个在华尔街翻云覆雨的人物当初是因为被辞退没有出路才创办桥水基金的？

放浪形骸的问题少年

达里奥1949年出生于纽约州皇后区的一个意大利裔家庭，8岁时全家前往马萨诸塞州。达里奥承认，他在读书时是一个差等生，也不喜欢上学，因此他从12岁开始就在自家附近的高尔夫俱乐部当球童，很多当时的华尔街投资人都是该俱乐部的会员。

当球童的经历不仅让达里奥获得了不菲的小费收入，最重要的是学会了不少的投资知识，他用自己积攒下来的小費买的第一只股票是美国东北航空公司，并从中狂赚三倍，也激发了他以后从事投资事业的兴趣。

几年之后，达里奥进入长岛大学，此时其投资组合已经价值数十万美元；此后，达里奥进入哈佛商学院，毕业后加盟从事零售经纪预算业务的希尔森·海顿斯通公司，其主要职责是帮助农场主规避风险。

但是，在职场本该一帆风顺的达里奥却因其固有的“劣根性”而几生波澜。首先，在与一位上司外出喝酒期间，因为起了争执，年轻气盛的达里奥动手打了对方；其次，在不久之后一个重要的全州会议上，达里奥又因为严重的举止不当而最终被公司开除。

虽然由于种种不当行为而丢掉了工作，但并不能否认达里奥的投资才能；在被开除之后不久，达里奥以自己的历史纪录说服之前的一些老客户加盟其刚刚创立的桥水联合基金，此时是1975年。

全新的思维方式

很多对冲基金在成立时是依赖于少数的几名富豪，并且在以后的发展中也很难抹去这个印记，但桥水不同，其所管理的资金只有很少一部分来自于富豪，来自政府所运作的主权财富基金占比也不是很大，但将近三分之一来自于公共养老基金，例如宾夕法尼亚州公立学校雇员退休金，还有同样比例来自于企业退休基金，例如柯达和通用公司的雇员退休基金。

达里奥一直以来的投资宗旨就是，通过投资各种市场，例如美国及国际债券、利用适度的杠杆交易，以较小的风险获取最大的收益。

与其他对冲基金的掌门人不同，达里奥是从各种维度对经济分析，而且对自己的学术造诣非常自信，他始终如一的目标就是“弄懂经济这台机器是如何运作的”；而且，达里奥可以说是一个全才，而不仅是一名投资高手，也包括公司治理及市场营销方面。

1985年，通过市场部门的努力，世界银行的职工退休基金将一部分资金交由桥水打理；1989年，柯达公司成为桥水的客户，而柯达的大部分资金都是在股市进行投资。

柯达退休基金前主管拉斯蒂·奥尔森这样评价达里奥，“他有全新的思维方式。”

而且，桥水公司的客户体验做得非常好。对冲基金行业的惯例是每年发布一封或者两封致投资者的信，总结基金在特定期间的表现及持股，而桥水的客户每天都可以收到一份简报，每个月还有业绩更新报告、每个季度有季度回顾。

对冲基金行业一直都是在刀尖上跳舞，但如何防止为尖刀所伤是一个长期的问题。达里奥经常将投资比做狩猎，他认为，首要的需要控制风险，而成功的关键是搞清楚“刀刃在哪里，如何保持安全的距离”。

此外，在研究方式上，达里奥也与采取自上而下方式的一般投资人有所不同，他会认真研究每一个细节，并确定交易的双方及双方参与的程度。例如，桥水基金会认真研究美国财政部每周举行的国债拍卖结果，尤其是非常重视买家来自哪里，可能的范围有美国国内的银行、外国央行以及退休基金等。

细节决定成败，通过日复一日、年复一年的不懈努力，桥水创造了一个又一个奇迹，例如在20世纪80年代的货币外包管理、90年代初的阿尔法与贝塔投资法及中后期的抗通胀债券投资浪潮中，桥水都是当之无愧的引领者。

另外，数据显示，对冲基金平均寿命只有四年，由于业绩平庸或者不被投资者接受，美国每年关闭的对冲基金高达1000只，2008年达到1471家，占对冲基金总数量的15%。

桥水屹立40年不倒有一个重要的因素，即适度使用杠杆，其杠杆比率始终保持在3倍左右，而一般对冲基金为8-10倍。由于对冲基金既可以做多也可以做空，并且可以投资于任何资产，因此该行业从理论上来说没有好年景和坏年景之分，而只有好的投资策略或者糟糕的投资策略之分。因此，即使在金融危机期间，只要基金的结构及策略得当，对冲基金也能从中赚钱。

对金融危机的反思

在2008年的金融危机中，对冲基金成为众矢之的，但实际上，虽然当年整个行业平均亏损19%，桥水的收益率仍然为正；第二年，对冲基金行业的平均收益率高达20%，而桥水更是位居第一。

正可谓“祸兮，福之所倚”，虽然对冲基金行业的监管趋于严格，但人们反而对其树立了信心，且该行业最终从幕后走到了前台，其不再被人看做“另类”资产，而达里奥更是将金融危机看做对冲基金行业的压力测试。

而且，他认为，在金融危机肆虐期间，对冲基金没有出现类似投资银行的倒闭潮，主要原因就是对冲基金有较好的风险平衡策略，并且杠杆比率较低，很多对冲基金也出现了亏损，但与整个行业的资产相比，亏损额的占比远低于商业银行及投资银行。

达里奥认为，人们普遍将金融危机归咎于对冲基金，主要是不了解对冲基金的结构，以及此前对该行业的监管几乎是一个空白。“危机是投资银行及商业银行造成的，金融危机之前人们确实对对冲基金有疑虑，对冲基金作为一个整体确实出现了亏损，但更大的危机在于商业银行和投资银行采用了非常高的杠杆比率，尤其是商业银行过度发放次级贷款所致。”

例如，长期资本管理公司（LTCM）的倒闭并没有对金融系统构成威胁，政府也没有出资拯救，与贝尔斯登及美林等在金融危机期间倒闭而需要政府救助的大型投资银行不同，LTCM事件的影响微乎其微。

还有一个原因就是，在金融危机期间，出于本能，很多对冲基金都在去杠杆化，这导致危机的程度进一步加深。

在美国，几乎每只对冲基金的结构在设计上都不相同，尤其是对冲基金的投资策略与共同基金大不相同，这也导致监管层很难对整个行业进行监管；但达里奥认为，对冲基金的投资者大都能承担风险并且具有一定的投资常识，没有理由对该行业进行过于严格的监管。尽管如此，在金融危机发生之前，桥水已经连续多年自愿向美国证券交易委员会注册，并主动接受定期审计；而在危机之后，美国和欧洲都加强了对于对冲基金行业的监管，这对于桥水却丝毫没有硬性，反而由于其早已主动接受监管而提高了口碑。

监管趋严已经是不争的事实，在此背景下，对冲基金还有多少可以自由施展的空间值得商榷。

但是达里奥认为，相对于银行业，对冲基金的发展前景相对乐观，他相信监管有利于健康发展，可以减少行业的各种不规范行为及风险。但是，达里奥对全球资本市场的走势颇为悲观，尤其是在特朗普当选美国新一任总统之后，“我们很可能正处于一个将持续10年的重大逆转之中，长达30年的债券牛市已经见顶。”

达里奥认为，特朗普当选美国总统意味着美国的主流意识形态将向“右”转，政府将重启财政刺激措施，而全球化、自由贸易的步伐将放缓，虽然美国经济会加速增长，但通胀会上升，并最终不可控。