乔宝云 刘乐峥

中国地方债：成长的烦恼

乔宝云 刘乐峥

地方债对支持我国地方基础设施建设起到了重要作用。但是，受我国财政体制与政府治理等因素的影响，地方债风险问题逐步凸显。尽管我国通过一系列法规制度建设初步建立了合适的地方债管理体系，近期新型地方融资活动中产生的债务风险问题说明规范地方政府融资行为仍然任重道远。加强资本项目预算管理规范化是当前值得重视的技术手段。发展地方政府债券市场，让市场能真正约束地方债仍需开展按项目发行债券、发展信用评级、拓展市场投资来源等重要工作。地方债问题核心是改变软性预算约束对地方政府带来的不良刺激。深化财政体制改革，完善地方治理，加强地方政府财政自律是控制地方债风险的关键。

地方债管理 地方债券市场 地方财政自律

地方债是支持地方基础设施建设的必要财政工具。国际经验表明，适宜的政府间支出责任划分必然要求地方政府在基础设施建设上扮演重要的角色，通过地方债优化资源的跨代配置，促进地方经济的发展。过去20多年中国经历了前所未有的快速城镇化过程，各地对公共服务和基础设施的建设需求快速增长。作为一种资本性支出必要的融资手段，地方政府债务对中国地方政府投资基础设施、提高公共服务质量发挥了重要作用。在我国城市化、工业化加速发展的过程中，基础设施建设不足的问题尤为严重，地方债的作用也因之愈显突出。

地方政府债务总是伴随着风险。地方政府借贷具有很大的风险性，地方政府存在着过度举债的倾向，造成这一倾向的原因主要是缺乏严格约束的政府间财政关系和不合适的地方政府治理，比如“公共池塘”问题、“预算软约束”、地区间的过度竞争、缺少配套资金完成上级政府下达的任务等。这些问题在中国也同样存在。同时，中国地方债还存在先天不足的问题。法制、行政管理体制、财政体制等因素放大了地方政府的投资冲动。中国地方债存在先天不足。特别在应对2008年金融危机中产生了大量基础建设资金需求，由于缺少通畅的融资渠道，地方政府开始通过以成立投融资平台公司为主举债，2014年底平台公司债务中银行贷款占一半以上，剩余为债券类及BT类工程款。在此期间，国务院代理地方政府发行债券，2009-2014年总共代发1.6万亿元，但是远不能满足地方需求。2013年审计署公布的地方债务10.7万亿元，2014年底15.4万亿元。

中国在实践中逐步建立了合理的地方债管理框架。为了有效遏制地方政府的过度举债，世界各国根据本国的政府间财政关系和金融市场的成熟度采用了不同的模式来管理地方债务。中国根据国情，清理整顿地方融资平台，厘清政府与平台的关系，并借鉴国际经验，选择了限额管理模式。2014年的《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》（国发2014［43］号文）、《国务院关于深化预算管理制度改革的决定》（国发2014［45］号文），以及2015年1月1日开始实行的新《预算法》明确实行限额管理，在确定2014年底15.4万亿元存量债务置换的基础上，地方政府一律采取在国务院批准的限额内发行地方政府债券方式举债，除此以外地方政府及其所属部门不得以任何方式举借债务。同时，国务院建立地方政府债务风险评估和预警机制、应急处置机制以及责任追究制度，财政部门对地方政府债务实施监督。总体来看，地方债管理框架是有效的。截至2016年末，中国地方政府债务15.32万亿元，地方政府债务率（债务余额/综合财力）80.5%，加上中央政府债务12.01万亿元，合计中国政府债务为27.33万亿元。中国政府债务率（债务余额/GDP）为36.7%，低于主要市场经济国家和新兴市场国家水平，风险总体可控。

但是，中国地方债管理依然任重道远。在合理发挥地方债这一财政工具的同时，严防区域性、系统性风险发生。未来还需要在以下几个方面加力。

一、规范债务管理依然是重点

2008年全球金融危机后，中国政府为抗击宏观经济波动的冲击实施了积极的财政政策。在这一过程中，地方政府债务快速增长，为中国地方政府满足快速城镇化的大量基础设施需求，抵御宏观经济波动带来的大量融资需要提供了重要的手段，但同时地方政府债务风险凸显，改革地方政府债务管理体制成为财政体制改革的重要议题。为清理地方政府债务的一系列问题，规范管理，中国推出了一些重要的举措，“开明渠，堵暗道”，对防范地方政府债务风险起到了重要作用。

中国地方政府债务管理已经逐步形成合理和完整的法规体系。2015年实施的新《预算法》规定“经国务院批准的省、自治区、直辖市的预算中必需的建设投资的部分资金，可以在国务院确定的限额内，通过发行地方政府债券举借债务的方式筹措。举借债务的规模，由国务院报全国人民代表大会或者全国人民代表大会常务委员会批准。省、自治区、直辖市依照国务院下达的限额举借的债务，列入本级预算调整方案，报本级人民代表大会常务委员会批准。举借的债务应当有偿还计划和稳定的偿还资金来源，只能用于公益性资本支出，不得用于经常性支出。地方政府及其所属部门不得以任何方式举借债务。除法律另有规定外，地方政府及其所属部门不得为任何单位和个人的债务以任何方式提供担保。国务院建立地方政府债务风险评估和预警机制、应急处置机制以及责任追究制度。国务院财政部门对地方政府债务实施监督”。《预算法》正式给予了地方政府举债的权力，不再回避地方政府债务事实存在的问题，打开了地方政府债券这个“正门”，为地方政府债务法治化的规范管理打下了良好的基础。国务院、财政部也推出了相应的制度法规，基本形成了完整的事前、事中和事后监管框架。2014年，国务院发出《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》（国发〔2014〕43号）。国发43号文规定了中国地方政府债务的管理原则、举债方式、监管主体、事前事中监管方法、事后问责的流程和管理体系，为形成完备的地方政府债务管理体制提供了原则性的框架。按照国务院43号文要求，国务院和财政部逐步推出了地方政府债务限额管理实施意见、一般债券和专项债券预算管理办法、风险应急处置预案等一系列重要举措，基本完成43号文的监管体制“拼图”。

地方政府债务开了“前门”以后，“后门”仍然屡禁不止。个别地方政府违法违规举债和担保的行为时有发生，形成了部分隐性的表外债务，可能成为地方政府债务风险的主要隐患。特别是新的投融资金融创新手段不断涌现，而一些融资方式也被改头换面成为地方政府绕开监管举借债务的新“暗渠”。从掌握的资料看，这些方式目前主要有三种。第一，通过以政府购买服务的方式举债。政府购买服务本是政府发挥市场效率，提高政府公共服务质量的方法，但是个别地方政府用政府购买服务的形式，行举债之实。特别由于中国目前跨年度预算和资本预算制度不健全，不能正确体现地方政府未来需要支付的款项，实际上也为这种方式提供了便利。第二，通过政府与社会资本合作项目（PPP）举债。作为一种引入社会资本进入基础设施建设领域的重要融资手段，PPP方式近年来受到各级政府的青睐。但是，一些地方政府利用这种方式，签订的PPP项目合同带有对社会投资方有股转债等回购协议，或者承诺回报、弥补损失等条款。这事实上让社会资本方股权性质的投资演变成了具有固定收益的债务，“明股实债”，形成了新的地方政府债务。第三，通过地方政府投资引导基金举债。地方政府投资引导基金是地方政府发起，引入社会投资资本联合开展重点领域投资的新型金融模式。但是，有的地方政府在设立投资引导基金时，同样采用承诺回报、承诺回购本金、违法担保等手段，再次加杠杆形成新的地方政府债务。这些新的地方政府债务风险问题说明，尽管中国已经初步具有比较合理的地方政府债务管理体系，但是规范地方政府融资行为仍然任重道远。

针对这些问题，财政部不断加大力度，最近发布了《关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知》（财预〔2017〕50号）和《关于坚决制止地方以政府购买服务名义违法违规融资的通知》（财预〔2017〕87号），指向一些地方政府花样翻新的违法违规融资担保行为，针对典型的地方政府违法违规提供担保、通过政府购买服务、政府引导基金和PPP等变相举债方式，严格限定政府购买服务的范围、严格规范政府购买服务预算管理、严禁利用或虚构政府购买服务合同违法违规融资，并要求切实做好政府购买服务信息公开等。同时，对PPP、政府投资基金等政府与社会资本方各类合作行为提出明确要求。

地方政府融资的负面清单有可能在实践中还会不断增加，因此，规范债务管理依然是重中之重。尽管针对地方政府债务监管的体系在不断完善，但是不是所有的漏洞都已经堵住了。从发展的过程看，地方政府债务的快速发展与地方政府的举债动机有密切联系，地方政府权责不对等和财政体制的一些缺陷给了地方政府不适当的激励。在这些更加深层次的问题没有很好地解决的前提下，地方政府债务监管“开前门、堵后门”的改革仍需要持续不断地进行下去。当前，一个重要的技术性问题是，在地方政府债务已经纳入预算管理的条件下，如何通过完善现有的预算管理来规范债务管理。地方政府违法、违规举债的漏洞表明，中国预算管理仍存在技术缺陷，加快建立资本预算体制和权责发生制会计或预算制度，更好地在资本项目上体现地方政府债务情况是值得重视。

二、发展债券市场是方向

新《预算法》规定，地方政府经审批后可以举债，并且举债的唯一途径是地方政府债券。这一规定打开了地方政府举债方式的“正门”。与使用银行借款的方式相比，地方政府债券的借款方式具有操作透明、市场监管和财政约束强、有利于降低地方政府债务利率成本、加强地方政府自律和改进地方治理的优势。从2015年开始地方政府债券发行后，地方政府主要发行置换债券，这一措施的目的是通过更低的利率成本置换存量债务。按照中国地方政府债券实施的限额管理，2016年地方政府置换债券额度为6万亿元，2017年约3万亿元。通过发行地方债券置换存量债务，在整体市场利率处于较低水平的宏观环境下，中国地方政府的债务运行成本得到有效降低。

按照规定，地方政府可以发行地方政府一般债券和地方政府专项债券。债务预算管理的方式是一般政府债券纳入一般公共预算管理，与之对应的还款资金来源也是一般预算；专项债券以项目资产与收益为基础发行债券，预算纳入专款专用的基金预算。整体而言，这一预算规定与中国现行预算管理体制互相兼容，具有合理性。

但是，如何发展地方政府债券市场，让地方政府走好这一“正门”，仍需要开展大量工作。随着存量债务置换工作逐步接近尾声，下一步需要转到建立健全完善的地方债券市场，以市场化的方式运行地方债券上来。当前，中国地方政府债券的发行和管理工作市场化程度仍然不高，存在一些问题。其中债券市场发展的核心问题是二级市场机制不够健全，流动性不足，债务风险仍旧相对集中。这些问题表现在以下三个方面。

第一，地方债券发行基本按照打包的方式进行，导致市场在准确识别、评估和区分地方债券风险点方面存在严重困难。按照规定，目前中国地方债券发行依旧是由各省级政府代表省内市县发行。在发行过程中，不管是以地方财力作为偿还保障的地方一般债券还是以基金收益作为保障的专项债券均是以省为单位统一发行的，财政能力或项目收益能力完全不同的省内市县信用打包后混在一起，形成一部分财政能力不足的地方政府在发行债券的过程中搭财政能力强的地方政府“便车”的情况，与之相应的，财政能力强的地方政府或收益高的项目融资不足或债务成本被动升高。债务和项目资产以及偿还债务的未来收入并不对应，投资者无法清晰地分析具体债券对应的地方政府或项目的信用，也就不能正确地识别和评估不同地方一般债券或专项债券的风险。

第二，地方债券二级市场不健全，市场投资者仍主要是各家银行，投资者构成单一。发展地方债券市场的目的之一，是希望通过地方债券引入更多类型的投资者，从而一方面打破地方政府通过银行借贷融资模式可能带来成本高、透明度不足、对地方政府治理监管不足的缺陷，另一方面也是为了形成多元化投资市场，满足不同资金结构和风险承受能力投资者的需求，使地方政府债务风险释放点不再高度集中于银行体系，更好地守住不发生全局性、系统性金融风险的底线。如果我们看地方债券市场发达国家如美国的情况，可以发现地方债券市场的投资者包括银行、共同基金、养老基金、保险基金、对冲基金、券商资管等机构投资人，也有很多高净值个人投资者，市场交易活跃，参与者都能一定程度分担整个市场的风险。但是，中国目前地方债券发行过程中，债券的购买者基本都是各家银行，市场流动性不足，缺乏其他机构与个人投资者的参与。这种情况下，地方政府债务更像是从银行直接借贷的模式转变为以债券形式存在的银行借款，基本投资人并没有发生本质的改变。那么，尽管通过债券形式总体而言降低了地方政府债务运行的成本，但与总体改革的目标还是存在差异，无法通过市场识别风险和通过多元化投资组合合理释放风险，也难以克服银行借款透明度不足的缺陷，通过债券市场促进地方政府治理。

第三，地方债券市场中介机构参与不足，信用评级体系不完整。发挥市场机制对地方政府财政行为的监管和约束作用，有效控制债务风险是地方政府债务管理的渠道之一。这一过程需要第三方中介机构在中间起到润滑和连接的作用，其中的重要参与者是信用评级机构。信用评级机构通过专业人士分析地方政府财政和项目财务信息，帮助市场投资者更好地识别包括地方债券在内的不同债券的潜在风险与收益，促进资本市场对金融产品形成合理定价。但是，由于中国目前财政体制内各级政府的权责尚不完全清晰、财政透明度仍有不足，打包发行的机制造成债务主体不甚清晰，债务、资产与未来还款收入之间关系不明确，市场评级机构对地方债券的信用分析仍不活跃，对地方政府及其债券信用评级的观点缺乏一致性。缺乏合适的地方债券信用评级，投资者对地方债券的风险和收益自然认识不清晰，投资交易就难以活跃，希望通过市场监管地方政府财政行为的目的也就难以达到。

有效管理地方债务，必须要充分发挥市场作用，体现市场对地方政府融资行为的约束作用。通过地方政府债券市场，一方面吸引更多社会资本投资地方政府债券，带动民间资本支持重点领域项目建设，激发民间投资潜力；另一方面增强地方政府债券透明度，保护投资者合法权益，支持对债券科学合理定价，合理释放风险。财政部着力发展实现项目收益和融资自求平衡的专项债券品种，并经第十二届全国人大第五次会议审议批准，2017年选择土地储备、收费公路等重点领域开展试点。这是非常好的开始，但是目前看，进一步发展债券市场还需要信用评级体系、金融市场监管等的共同进步。

三、培育地方自律是关键

地方债开了“前门”以后，“后门”仍然屡禁不止。没有地方自律，单靠管理和约束只能治标，很难治本，甚至可能成为“猫捉老鼠”的游戏。比如，从政府间财政关系上看，一方面，事权和支出责任不清晰容易产生不合理的投资项目；另一方面，偿债责任容易留给下届政府，产生严重的道德风险和激励不相容。建立防范地方政府债务风险长效机制，单靠强化地方债管理是不够的。还需要进一步深化财政体制和经济体制改革，特别是转变政府职能，建立更加合理的政府间财政关系，使地方政府从不敢触红线到不愿触红线。

从地方政府债务的发展情况来看，中国地方政府债务管理体制一直在不断通过改革向前推进。许多改革都是实践中地方政府债务出现的一些问题推动的。例如，在地方政府债务游离于预算之外的时候，中国通过《预算法》修订，出台国务院及财政部的一系列规定，使债务预算管理体制逐步完善起来；又如地方政府通过地方政府购买服务、政府与社会资本合作项目、产业引导基金试图绕开地方政府债务管理体制的问题推动了最新管理文件出台。中央与地方政府在地方政府债务管理问题上一定程度存在监管与遵从的博弈，一个漏洞被堵上，又有新的漏洞会冒出来。综合国际经验，各国地方政府债务监管都存在中央与地方的博弈，也间或有问题会发生，但像中国这样地方政府不断试图绕开监管，“创造性”地使用一些新模式的现象也是比较罕见的。

那么，到底应从制度上如何去结束这样似乎没完没了的游戏？这一问题的答案在于改变地方政府的激励，让地方政府真正形成财政纪律的自律。然而，要让地方政府能财政自律，需要改变财政预算软约束问题对中国地方政府带来的举债激励。长期以来，作为一个从计划经济转型的国家，中国政府与市场的界限不甚清晰，财政体制事权与支出责任划分模糊，地方政府承担过多的支出责任，自有财力有限，大量支撑支出的财力依靠上级政府的转移支付。根据《中国统计年鉴》数据，中国地方财政支出占全部财政支出的比重一直在上升，从1978年的52.6%到1994年的69.7%，2015年进一步上升到85.5%。在这一背景下，中国地方政府的预算软约束问题较为严重。更特殊的是中国行政管理体制对官员考核的要求长期偏向经济增长，这时软性预算约束下的地方政府举债动机就显得特别突出。预算软约束的地方政府认为其发生财政问题会受到上级政府的救助，有动机使用软化的预算把当地的公共支出成本通过上级政府的转移支付和救助转嫁给其他地方政府，因此容易形成绕开监管、过度举债的行为。地方财经自律的形成，需要改变财政体制和行政管理体制带来的预算软约束，从而改变对地方政府过度举债的负面激励。

有一种观点需要特别说明，个别人认为地方过度举债的问题源自分税制。这一观点是存在偏差的。分税制是中国财税体制的伟大改革，为建立现代财政制度和社会经济长期稳定发展奠定了坚实的基础。这一点许多文献研究都提供了有力的证据。同时，预算软约束问题是一种客观存在，形成的主因是中国财税体制对事权与支出责任划分模糊不清。分税制并未实质触及事权划分方面的内容，实际上，行政性分权的问题近来矛盾似乎更加突出了。由于财政支出事项和各种税收的性质决定了一级政府的事权与财权不太可能做到完全匹配，甚至在各级政府权责较为清晰的美国，软性预算约束刺激下的地方政府债务问题也时有发生。可见，实施分税制改革与地方过度举债本身并没有直接的关联。

形成地方自律的地方治理是中国下一步地方政府债务管理的重要议题。强化地方财政自律的前提是形成预算硬约束。这与中国整体财税体制改革的目标是一致的，或者说，完善地方政府债务管理体制，真正消除不断冒出漏洞的现象实质上是要求形成规范、合理的政府间财政关系，弱化预算软约束的问题。党的十八届三中全会公报文件已经就中国构建事权与支出责任相适应的财税制度提出了明确要求，之后中国逐步推出了《深化财税体制改革总体方案》，最近国务院提出了《国务院关于推进中央与地方财政事权和支出责任划分改革的指导意见》，这些措施都表明中国在推进构建预算硬约束现代财政体制的改革。应该说，强化预算约束目前已经到了关键时期，培养和强化地方政府自律是中国财税体制整体改革的重要目标之一。

中国已经在行政管理体制改革和地方政府债务上就强化预算约束提出了创新举措。党的十八届三中全会公报提出了要逐步建立更加全面综合的、不单纯以经济增长为核心的官员考核机制，在行政管理体制改革上跨出了重要的一步。在刚刚结束的全国金融工作会议上，习近平总书记指出：“各级地方党委和政府要树立正确政绩观，严控地方政府债务增量，终身问责，倒查责任”。对地方政府违法违规举债，首次明确要“终身问责”，鼓励、引导地方政府在合法合规的基础和前提下干出政绩，搞好工作。在地方政府债务管理框架里，中国出台的地方财政风险应急处置预案文件明确提出了中央不救助的核心原则，是进一步强化预算硬约束的重要措施。

强化地方政府治理，培育地方财政自律意味着中国有必要培养地方财政的自主性。从财政学原理来看，财政分权体制下一个具有财政独立自主性的地方政府能够清楚认识当地的公共服务的需求、自身公共支出的权力及相应的公共支出成本，能够更加对居民负责，在财政问题上更加审慎地做出决策。这一点要求中国发展地方税制，让地方政府具有一定的税基和税率的决定权，目的是使公共服务的成本以税收价格的方式显性地表达出来，通过价格让政府和当地居民都能明确其公共服务收益与公共服务成本的关系。当税收价格能够合理形成时，互相竞争的地方政府将很难转移公共服务的成本，从而在决定举债时自动实现自律。

需要注意的一点是，地方政府财政自律是地方治理体系完善的标志，但就地方政府债务问题而言，财政自律并不能替代地方政府债务管理体制建设和市场监管。地方政府债务管理体制从政府内部建立了对地方政府的财政约束机制，而能够合理地对金融产品定价的资本市场从经济成本的角度出发在外部监督和规范地方政府的融资行为。各国也许对二者的依赖程度有所不同，例如，政府预算硬约束较强的美国主要依靠市场规则约束地方政府的债务，预算约束不那么硬但金融市场完备的日本和韩国中央政府深度参与对地方政府债务的管理。但是，不可否认的是地方政府债务控制需要财政和市场两手联合发力。缺少其中任何一只手，或者根本不可能形成预算硬约束下的地方财政自律，或者无法消除市场对地方政府的不良刺激影响，最终都可能导致地方政府债务的无序扩张，造成系统性的金融风险。

中国地方政府债务在过去二十年有效地帮助了中国政府满足快速城镇化背景下迅速增长的基础设施和公共服务需求，为中国经济建设发挥了重要作用，作出了巨大的贡献。在地方政府债务管理体系建设方面，经过长时间问题导向的改革，中国政府从无到有，逐步系统地构建了地方政府债务管理的框架，取得了重大的进步；通过几年地方政府债券发行，中国初步形成了地方债券运行的市场机制。但是，中国地方政府债务仍不断会有新的问题出现，地方政府债务管理体系的建设任重道远。我们不能简单地认为地方政府债务问题可以轻易地解决，地方政府债务问题是中国财税体制内在缺陷的一种集中反映，因此，最终解决问题并不在于地方政府债务本身，而在于推进中国整体的财税体制改革，实现预算硬约束，改变对地方政府的不良激励。

几乎所有国家地方债务的发展都不是一帆风顺的，防范地方债务风险也不可能一劳永逸。中国地方债务管理面临的挑战就像成长的烦恼，中国有明确的改革目标，相信能够在实践中不断发现问题，认识问题，解决问题。

作者单位：中央财经大学中国债务研究中心

（责任编辑：董丽娟）

China Sub-national Debt:Growing Pains

Qiao Baoyun Liu Lezheng

Sub-national debt plays an important role in promoting infrastructure financing in China.However, Subnational debt risk problems are emerging as those deficiencies underlying in China fiscal and government system.Although China has gradually constructed a reasonable institutional framework for subnational debt control,new risks identified in recent local financing activities suggest that more tasks to regulate local government financing need to be done.As a technical way,fortifying capital project budget control deserves more considerations.In order to enhance market role in disciplining sub-national financing,China shall further develop its subnational bond market through breaking previous province bond packages into project-based bonds,developing credit assessment market,and diversifying investors.Transform the negative incentive of the soft budget constraint to subnational governments is the key to solve the subnational debt problem.To this end,it is crucial to build self-discipline of subnational governments,which asks for general reform of fiscal system and improving local governance.

Subnational Debt Management;Subnational Bond Market;Self-discipline of Subnational Governments

F812

A

2096-1391（2017）07-0067-07