宋王静+施徐景

【摘要】对企业来说，现金是至关重要的资产。现金不仅与企业的经营、投资、筹资等各方面行为有重大影响，而且与企业的经营业绩密切相关。通过对现金持有的利弊进行权衡来确定合理的现金持有量，是企业一项重要的财务行为。近年来，我国经济增速下滑：2003年～2007年我国GDP增长率超过10%；2012年～2015年GDP增长率下滑至7%～8%，2015年跌破7%。我国经济步入新常态阶段，“新常态”中的“常”，意味着相对稳定。也就是说我国的经济增速在短期内不会有大幅度的提高，结合这个背景，联系我国上市公司在经济增速下滑背景下现金持有的行为，分析现金持有对企业经营业绩的影响具有重要意义。

【关键词】现金持有 企业经营 经济下滑

一个企业的运行，离不开现金的持有。现金作为企业的“血液”，是企业经营运转不可或缺的部分。甚至在财务管理中，有一种说法叫做“现金为王”。由此可以看出，企业持有现金的多少关系到企业以后的经营发展。1978年～2007年，中国经济的平均增长速度达到了9.98%。国内生产总值的世界排名从1978年第10名，提升至2007年的第3名。1998年～2007年间，中国国内生产总值增长率持续增加，并且在2003～2007年间以超过10%的高速增长率增长。2012年～2015年的经济增速在7%～8%左右；2015年国内生产总值增长率跌破7%为6.9%；至此我国告别了以往平均10%的高速增长时代，这意味着我国正式进入了以经济增速放缓、发展方式转变为主要特征的经济新常态阶段。

一、现金持有相关假设提出

（一）现金持有动因的假设

通过对现金持有的相关文献阅读可以得出，企业的不同现金持有水平可以通过权衡理论或者代理理论来解释。权衡理论认为影响企业现金持有的影响因素有企业的资产规模，资产结构，成长能力，银行债务比率和净现金流量等因素；代理理论则认为对企业的现金持有水平产生影响的主要因素是企业的股权集中度，董事会规模，管理费用率等因素。鉴于我国的宏观经济环境与企业经营现状，本文提出以下假设：权衡理论更符合我国现金持有的动因。

（二）现金持有与企业经营业绩的假设

第一，静态现金持有与企业经营业绩的假设。

假设1：在经济增速下滑的背景下，企业现金持有水平与经营业绩呈正相关关系。

第二，动态现金持有与企业经营业绩的假设。

假设2：在经济增速下滑的背景下，企业现金持有量变动与企业经营业绩变动正相关关系。

二、变量选取与模型构建

（一）变量选取

1.被解释变量的选取。本文主要选取了资产报酬率、净资产收益率、每股收益、营业利润率、投入资本回报率、营业收入现金净含量、全部现金回收率等七项指标来衡量企业经营业绩，之后采用因子分析法对七项指标进行赋值分析，最终确立衡量标准来对企业经营业绩进行衡量。

2.解释变量的选取。为了消除资产规模对于企业现金持有的影响，本文选取货币资金/总资产作为企业现金持有的衡量指标，现金资产比率的差额作作为现金持有变动的衡量指标。

3.控制变量的选取。对企业经营业绩影响的因素除了现金持有比率外，还有很多其他因素。本文选取了以下五个对公司经营业绩影响较为明显的变量：公司资产规模、资本结构、企业成长能力、董事会规模及股权集中度。

（二）研究模型的构建

1.现金持有动因的模型。因为本文的目的是粗略判定我国上市公司现金持有动机，因此选择将众多影响因素与现金持有进行多元回归。

2.现金持有与企业经营业绩的模型选取。

第一，静态现金持有与企业经营业绩的模型选取：

ROA=a0+a1*cash+a2*Lsize+a3*FLEV+a4*Msize+a5*Herf10+a6 *Mcost+a7*Growth+ε

第二，动态现金持有与企业经营业绩的模型选取：

ΔROA=a0+a1*Δcash+a2Lsize+a3*FLEV+a4*Msize+a5*Herf10 +a6*Mcost+a7*Growth+a9*cash

现金持有基数-cash（样本公司2012年～2015年平均现金持有水平）

（三）数据来源

本文样本原始数据主要来源于国泰安CSMAR金融数据库、深圳证券交易所网站、上海证券交易所网站和中华人民共和国统计局网站。

三、实证检验

（一）现金持有动因的实证分析

因为本文目的是对我国现金持有水平的原因进行初步判定，所以本文选取了线性回归方法来对现金持有水平以及其影响因素进行回归分析。通过实证分析表明，在中国经济增速下滑的情况下，权衡理论比代理理论更适合解释我国上市公司现金持有动因。我们可以初步的推断，公司高额的现金持有更有可能会提高公司的利润和价值。

（二）现金持有对企业经营业绩的实证分析

1.静态现金持有对企业经营业绩的实证分析。第一，回归分析，本文运用SPSS19.0分析软件对模型一進行回归。模型一通过逐步回归后，剔除了资产负债率、董事人数和股权集中度等三个控制变量。由回归结果可以得知，在经济增速下滑时期，我国制造业上市公司的现金持有水平与企业经营业绩之间的关系是显著正相关的。为了更好的研究二者关系，本文做了进一步研究：

A.拉依达准则分组

根据拉依达准则（3σ准则），我们将现金持有水平分布在（μ-2σ，μ+2σ）区间以外的数据进行剔除。本文将总样本分为两组，之后分别对每组数据进行线性回归分析。

B.回归分析

从回归结果中得出，在标准组中企业的现金持有水平与经营业绩呈显著正相关关系，而在异常组中这二者无显著线性关系。也就是说，当现金持有水平处在一定范围之内时，现金持有水平与企业经营业绩是呈显著正相关关系，而当企业持有的现金额度超过一定水平时，并不能提高企业的经营业绩。所以，企业要在合理的区间范围内持有现金。

2.现金持有变动对企业经营业绩的实证分析。为了对经济增速下滑期间，制造业上市公司大幅度提高现金持有水平对于企业经营业绩的影响进行分析，本文将对现金持有变动与经营业绩变动进行回归分析，以此来验证现金持有水平的增加是否对经营业绩的提高有积极作用。模型二中仍然将制造业上市公司2012年至2015年的静态数据作为控制变量，并增加现金持有基数（2012-2015年平均现金持有比率）作为新增控制变量。经过因子分析后得出企业经营业绩变动综合得分，即：

ΔF=（0.42408*ΔF1+0.19387*ΔF2+0.17203*ΔF3+0.10438*ΔF4）/0.89436

之后对模型二进行逐步回归。经过逐步回归剔除了管理层持股比例、总资产增长率、返利费用率和股权集中度四个控制变量。模型二的回归结果支持假设二，即现金持有变动与企业经营业绩变动呈显著正相关关系，也就是说在经济增速下滑阶段，企业提高现金持有水平有助于企业提高自身的经营业绩。

四、研究结论及建议

（一）研究结论

本文选取A股制造业上市公司2012年～2015年（经济增速下滑时期）作为研究样本，以2012年中国经济增速下滑，中国经济步入新常态阶段为研究背景，研究企业现金持有变动对于企业经营业绩变动的影响。现对本文研究结果进行总结，结果如下：

第一，在经济增速下滑阶段，我国企业倾向于持有高额现金，其分布频率趋于正态分布，但存在部分公司异常持有高额现金。

第二，我国上市公司现金持有行为动机更符合权衡理论。

第三，在经济增速下滑时期，企业现金持有与经营业绩呈显著正相关关系。但是这种正相关关系是在剔除了异常高额现金持有的样本后所得出的结论，也就是说，当企业的现金持有比率超出一定限度时，现金持有的增加并不能带来企业业绩的提高。

（二）研究建议

第一，对于企业的管理者来讲，建议不能盲目地持有高额现金。虽然本文通过研究企业现金持有与企业经营业绩之间的关系，发现二者是呈正相关关系，但是这是在中国经济增速下滑的背景下的结果。此外，虽然本文的研究结果是支持权衡理论。但是不能忽略交易成本模型中的现金持有成本。企业在制定现金持有决策时，不仅要考虑企业自身的经营状况，而且要考虑企业未来的投资需求以及战略计划，对这三方面进行权衡之后制定出最适合企业的现金持有水平决策。

第二，对于政府来讲，建议政府在经济环境衰退、呈现不稳定态势时，要及时采取有效的措施。以我国政府为例，在经济增速下滑期间，我国政府采取了宽松的货币政策，这有利于企业在资金短缺时筹得资金，同时政府采取了加大对基础投资的力度，积极调整经济结构，为部分民生项目投资以解决就业、投资环境，扶持中小企业，加大推进大型国企走到世界，加大技术创新以提高工业效率等等措施促进经济的增长，这都有利于我国经济的提高。

第三，对于银行，建议银行要为处于经济衰退时期的企业提供资金支持，雪中送炭。银行可以对企业进行更为全面的评估，适当地放宽贷款条件。这不仅是承担社会责任的体现；同时，明智的投资也会为银行带来丰厚的回报。

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作者简介：宋王静（1993-），女，汉族，山西长治人，毕业于（任职于）东华大学，研究方向：财务管理；施徐景，女，汉族，上海人，任职于东华大学，研究方向：财务会计理论与实务、财务成本管理。