南京大学商学院　　曹 洋



盈余管理策略选择研究述评
——真实盈余管理与应计管理的动态选择

南京大学商学院曹 洋

摘要：关于上市公司如何权衡使用应计和真实盈余管理工具进行盈余管理，是迄今为止盈余管理研究中最为复杂的课题。本文回顾盈余管理策略选择的相关文献，将其归纳为三个主题：替代关系假说与互补关系假说，同步决策假说与顺序决策假说，以及盈余管理工具选择的决定因素。同时，还指出了现有研究的不足及未来研究的方向。

关键词：真实盈余管理盈余管理策略选择应计盈余管理

自上世纪70年代以来，基于应计选择的盈余管理一直是学术界和实务界关注的焦点。直到近期，越来越多的证据表明上市公司高管不仅采用应计工具来管理盈余，而且也通过操纵实际运营、投资及融资活动来管理盈余。学术界称后者为真实盈余管理（或真实活动操纵），完整的定义是“有意朝特定方向调整报告盈余而采取的改变运营、投资或融资交易的时点或构造交易”的行为（Gunny 2010；Zang 2012；Roychowdhury 2006）。现有的主流盈余管理文献围绕应计或真实盈余管理的手段、动机、影响因素和经济后果开展了大量的研究，并取得了丰富的成果。尽管人们已经认识到高管可以选择使用包括应计和真实盈余管理手段在内的多种工具，但是，高管是如何制定盈余管理策略的，或者说如何选择性地使用各种盈余管理工具，仍然是一个黑箱。这个问题不仅对充分了解上市公司盈余管理行为极为关键，而且对监管当局的政策制定具有重要的借鉴意义。上市公司盈余管理策略选择是迄今为止盈余管理研究中最为复杂的课题，一些国外文献开启了探索的尝试，试图揭开这一谜团。目前，国外相关研究仍处于起步阶段，研究设计和模型设计不够完善，提供了相互冲突的实证证据。相比之下，国内相关研究几近空白状态，我国学者们尚未对这一新兴研究领域投入应有的关注，亟需日后学者们在此领域系统地、深入地开展相关研究。

本文将上市公司盈余管理策略选择的现有文献归纳为三个主题，并按照这三个主题对相关研究进行梳理、回顾与总结：其一，多种盈余管理工具的使用是相互替代还是相互补充的关系；其二，多种盈余管理工具的选择决策是同时决定的，还是按先后顺序决定的；其三，哪些因素决定了高管对某种盈余管理工具的选择。在此基础上，本文深入分析了现有研究的不足之处以及未来研究的方向。

一、替代关系假说与互补关系假说

（一）国外实证研究由于应计操纵或真实活动操纵同样能达到调整盈余的目的，很多论文提出了替代关系假说，即高管视应计盈余管理和真实盈余管理工具为两种可相互替代的手段。为了直接检验替代关系假说，研究者们建立了应计（真实）盈余管理工具的模型，并以真实（应计）盈余管理工具作为解释变量，检验真实盈余管理水平与应计管理水平之间的关系。整体而言，大部分研究都得到了支持替代关系假说的证据。但除了少数研究（Barton 2001；Cohenet al.2008）之外，大部分研究只得到了部分支持替代关系假说的证据。两篇研究（Barton 2001；Cohen et al.2008）提供了双向替代关系的证据，即应计工具模型中真实盈余管理变量系数显著为负、而且真实盈余管理工具模型中应计变量亦显著为负。Barton（2001）对财富500强企业如何使用金融对冲工具（真实盈余管理）和应计工具来平滑盈余进行了研究，结果显示金融衍生品模型中应计管理的系数显著为负，应计管理模型中金融衍生品的系数亦显著为负。Cohen et al.（2008）建立了应计管理与运营活动操纵的模型，结果显示应计管理模型中运营活动操纵变量的系数显著为负，运营活动操纵模型中异常应计的系数同样显著为负，支持了应计管理与运营活动操纵存在双向替代关系的假说。

除了上述两篇论文以外，大部分的相关研究仅能提供支持单向替代关系的证据，即应计（真实）盈余管理作为解释变量与真实（应计）盈余管理水平显著负相关，反之则不然。Scholes et al.（1990）和Beatty et al.（1995）研究商业银行是否替代性使用多种盈余管理工具（包括应计管理与投融资交易）来实现多重财务报告管理目标，发现证券销售做为贷款损失备抵的替代工具，但是反之不成立（Scholes et al.1990）；坏账冲销作为证券发行的替代工具，证券出售作为坏账冲销的替代工具，但是反之不成立（Beatty et al. 1995）。Pincus&Rajgopal（2002）研究石油和天然气勘探和生产企业的管理者如何使用金融对冲工具和应计工具来平滑盈余，发现对冲工具决策影响应计决策，但是应计决策并不影响对冲工具决策，这一结论与类似研究Barton（2001）的双向替代关系结论不完全一致。Zang（2012）发现在年末时，应计管理与运营活动操纵在金额上存在直接的单向替代关系，因为管理者只有在此时才能确定当年运营活动操纵已实现的金额，剩下的缺口通过操纵应计来填补。此外，也有研究得出了较为混乱、不一致的结果。例如，Gaver&Paterson（1999）考察财产保险公司如何使用一种应计管理工具（计提损失准备）和两种真实盈余管理工具（债券销售、股票交易）来实现多重财务报告管理目标，得到了单向替代、单向加强、以及不相关关系的结果。例如，损失准备和股票收益互为实现报告目标的可替代工具；股票交易的决策是对债券销售决策的补充，但是反之则不然；债券销售与损失准备之间不存在任何相关关系。

以上国外文献通过建立以应计（真实）盈余管理工具为因变量、真实（应计）盈余管理工具为自变量的模型，直接检验了应计与真实盈余管理工具之间的关系。另一方面，有些研究通过其它方式间接检验了两类工具的关系，提供了与替代关系假说一致的证据。例如，Cohen&Zarowin （2010）发现了再融资企业的运营活动操纵水平与应计管理成本显著负相关的证据。Zang（2012）发现，应计管理的成本越高，公司越多地选择运营活动操纵，越少地选择应计操纵；运营活动操纵的成本越高，公司越多地选择应计操纵，越少地选择运营活动操纵。Burnett et al.（2012）发现聘用高质量审计师的公司更倾向于通过股票回购而非应计工具来达到或查过分析师预测。

（二）国内实证研究三篇论文（刘启亮等2011；林芳和冯丽丽2012；范经华等2013）建立了包括应计操纵和运营活动操纵的模型，而且两者互为对方的解释变量，直接检验了应计盈余管理与运营活动操纵的相互关系，得到了不一致的结论。刘启亮等（2011）、林芳和冯丽丽（2012）的结果显示，运营活动操纵综合水平作为解释变量与异常应计绝对值显著正相关，同时，异常应计的绝对值作为解释变量与运营活动操纵综合水平（或取其绝对值）也显著正相关，这与互补关系假说一致。但是，由于刘启亮等（2011）发现在新会计准则实施之后，公司的应计管理水平增加，而运营活动操纵水平基本不变，因而得出了应计与真实盈余管理存在替代关系的结论。此外，范经华等（2013）发现，运营活动操纵综合水平作为解释变量与异常应计绝对值显著正相关，但是，异常应计作为解释变量与运营活动操纵综合水平显著负相关。这一证据既无法支持互补性假说，也无法支持替代性假说。

此外，一些研究间接提供了应计管理与真实盈余管理存在替代关系的证据。例如，李享（2009）发现了上市公司交替使用资产减值（应计管理）与资产处置（真实盈余管理）两种手段达到盈余管理目的。杨慧辉等（2012）发现，实施股权激励公司的高管在披露日和行权日之前通过应计操纵来降低盈余，在所获股权出售日前操纵运营活动来调增盈余。李增福等（2011）论证了真实盈余管理和应计盈余管理的替代性关系，通过实证检验发现，预期税率上升的公司更倾向于使用运营活动操纵，而预期税率下降的公司更倾向于使用应计操纵。谢柳芳等（2013）发现，在创业板退市制度出台后，公司的应计盈余管理水平显著降低，而真实盈余管理水平显著升高。李明和和辉（2011）发现，当应计管理成本较高时，企业在IPO前会使用更多的真实盈余管理，反之就选择更多的应计盈余管理。

二、同步决策假说与顺序决策假说

（一）国外实证研究大多数盈余管理策略选择研究简单地假设应计选择与真实活动选择是外生的，两者是分别制定的、相互独立的两个决策（Moyer 1990；Scholes et al. 1990；Collins et al.1995；Darrough&Rangan 2005；Cohen et al.2008;Cohen&Zarowin 2010；Eldenburg et al.2011；Burnett et al.2012）。一些学者对外生性假设提出了质疑，认为应计决策与真实盈余管理决策存在内生性，两者都是管理者经过全盘考虑后的联合决策的一部分，且是同时制定的（Beatty et al.1995；Gaver&Paterson 1999和Barton 2001）。Beatty et al.（1995）和Gaver&Paterson（1999）建立了多种应计与真实盈余管理工具的模型并进行OLS和2SLS回归，Hausman检验显示OLS和2SLS回归结果存在显著差异，因此得出了应计决策与真实盈余管理决策是联合决策的结论。Barton（2001）首先提供了金融对冲工具和应计操纵存在双向替代关系的证据，接着，Hausman检验显示OLS和2SLS回归结果存在显著差异，说明两者存在内生性。基于这两个证据，Hausman认为金融对冲工具和应计操纵是同时制定的决策。

较为近期的两篇论文在同步决策假说的基础上提出了顺序决策假说，在对两种竞争性假说进行实证检验之后，发现结果与顺序决策假说一致。顺序决策假说认为管理者依次而非同时做出应计和真实盈余管理决策，具体而言，管理者在期中倾向于选择真实盈余管理，在期末倾向于选择应计操纵。Pincus&Rajgopal（2002）发现对冲工具决策影响应计决策，但是应计决策并不影响对冲工具决策。学者们认为这一证据与同步决策假设矛盾，而与顺次决策假设一致。进一步分析表明，应计替代金融衍生品的现象主要发生在第四个季度，而在前三个季度并不显著。因此，该论文得出了如下结论：高管先决定如何使用金融衍生品，接着主要在第4季度，权衡使用应计和金融衍生品来管理剩余的盈余波动。Zang（2012）认为，高管在年中操纵运营活动，待到年末再根据盈余缺口来操纵应计的假设。究其原因，运营活动操纵需要一定的时间来操作，不能等到年末实行，而应计操纵可以立刻执行，此外，管理者无法精确控制真实活动操纵对利润数字的影响，却可以精确控制应计。检验结果支持了顺次决策假说，并否定了同步决策假设。

（二）国内实证研究李享（2009）和杨慧辉等（2012）提供了公司在前期向下操纵应计，然后在后期操纵运营活动来向上抬高利润的证据，这与顺序决策假说一致。李享（2009）发现，亏损上市公司通过在前一年通过超额计提长期资产减值的应计操纵手段来实现大亏损，然后在下一年通过资产处置的真实盈余管理手段来实现扭亏。杨慧辉等（2012）研究了实行股权激励的上市公司，发现高管在股权激励计划披露前以及股票期权行权前向下操纵应计来人为降低报告利润，在所获激励股权出售前操纵运营活动人为抬高利润。这两篇论文的研究背景具有一定的特殊性，所以不能简单推广至一般性情况。

三、盈余管理工具选择的决定因素

（一）国外实证研究近期数篇国外文献在前人的基础上，对高管盈余管理策略选择进行了更为深入地探索。其试图揭示高管选择采用应计（真实）真实盈余管理而非真实（应计）盈余管理行为背后的系统性决定因素。现有证据表明，不同盈余管理工具的成本特征（Cohen et al.2008；Cohen&Zarowin 2010）和时间特征（Pincus&Rajgopal 2002；badertscher 2011；Zang 2012）是管理者决定选择哪种盈余管理工具的决定性因素。

盈余管理策略选择的相对成本假设认为，如果一种盈余管理工具的成本相对较高，那么管理者会较少地选择这种工具，而较多地选择另一种工具。这一假设得到了数篇实证检验结果的支持。Cohen&Zarowin（2010）使用资本市场监督强度、应计的处罚风险及应计操纵灵活性三个变量，来刻画公司在某年度的应计管理成本。结果显示，公司在再融资当年的应计管理成本越高，公司的运营活动操纵水平越高。Zang（2012）考察了具有达到或超过关键盈利基准点（包括0盈利，上年盈利及分析师预测盈利）动机的上市公司，研究发现这些公司的应计（真实）管理水平与应计（真实）管理成本负相关，而与运营（应计）活动操纵水平正相关。该文使用审计师与监管者的监督力度及应计操纵灵活性这两个变量来刻画应计管理成本，使用是否具有市场领导地位、财务健康状况、机构投资者监管强度及税负后果来刻画运营活动操纵的成本。

盈余管理策略选择的时间顺次假设认为，不同的盈余管理工具具有不同的时间特征，管理者会在不同时点选择使用适合的盈余管理工具。如Pincus&Rajgopal（2002）和Zang（2012）发现管理者倾向于在会计期间内选择真实盈余管理工具，而在期末选择应计盈余管理。Pincus&Rajgopal （2002）发现，石油和天然气公司在会计年度的前三个季度更多地使用金融对冲工具，而在第四季度使用应计来管理剩余的盈余波动。Zang（2012）发现，管理者在会计年度里首先更多地实行运营活动操纵，然后待到年末，再根据实际活动操纵与目标盈余之间的缺口来调整基于应计的盈余管理。Badertscher（2011）首次考察了连续数年实施向上盈余管理的公司，发现盈余管理工具的选择随着盈余管理持续年数的增长而转变。在早期，管理者首选成本最低的应计管理；在持续三年盈余管理之后，由于应计管理的空间逐渐萎缩，管理层转为采用成本较高的运营活动操纵；最后，随着运营活动操纵的空间的不断萎缩，一些企业会采用最糟的盈余管理手段，即违背公认会计准则的盈余管理方式。

（二）国内实证研究国内文献初步提供了一些支持相对成本假说的证据。例如，研究者使用会计弹性（李彬等2009；李明和和辉2011；林永坚等2013）、审计师选择（范经华等2013；顾鸣润等；李增福等2011；刘启亮等2011）、创业板退市制度的颁布（谢柳芳等2013）来刻画应计盈余管理的成本，使用行业的管制特征（李明和和辉2011）来刻画真实盈余管理的成本，并得出了与相对成本假设一致的证据。以上文献往往片面地考虑了应计或真实盈余管理成本的一两个因素，而缺乏系统地、全面地考察应计与真实盈余管理成本及其对盈余管理方式选择的研究。另一方面，现有国内文献没有考察成本之外的其他因素（例如时间性特征）对盈余管理方式选择的影响。

四、结论

公司高管如何权衡运用多种盈余管理工具尚未得到国内学者应有的关注，目前尚无一篇国内文献专门就盈余管理工具策略对此开展过系统地、深入地研究。因此，这一领域在未来盈余管理研究中发展空间最大。策略选择研究是盈余管理相关研究中最为复杂、难度最高的领域，学术界在此领域仍处于学步阶段，目前获得的证据大都是相互矛盾的。国外学者在二十多年的时间内不断探索并改进相关研究设计，积累了较为丰富的经验。反观国内实证研究，不难发现我国模型设计十分粗糙，由此得出的结论难以令人信服。笔者指出现有国内外相关研究中常见的一些设计上的缺陷及未来国内相关研究的可能发展方向。

（一）现有研究的局限归纳起来，国内外相关研究常见的设计缺陷包括以下内容：第一、一些文献仅单向地检验了一种盈余管理工具对另一种工具的影响，而没有双向检验多种盈余管理工具之间的相互关系，这样就无法全面掌握多种盈余管理工具之间的关系。例如，Scholes et al. （1990）建立的模型假设贷款损失备抵影响证券销售利得，而证券销售利得并不影响贷款损失备抵。谢获宝和黄希（2012）仅检验了应计工具的使用水平对运营活动操纵的影响，而没有检验运营活动操纵水平对应计工具的影响。第二、一些文献（例如Scholes et al.1990；Cohen et al.2008；刘启亮等2011；林芳和冯丽丽2012；范经华等2013）假设各种盈余管理工具的决策都是独立做出的，在模型设计中没有考虑到多种盈余管理工具的选择可能是同步进行或顺次进行的。第三、理论上，只有在公司整体盈余管理水平同样的情况下，才能更清晰地观察到多种盈余管理工具之间的相互替代关系。否则，如果公司整体盈余管理水平较高，那么更可能观察到互补关系而非替代关系，这已经得到了一些研究证据的支持（Darrough&Rangan 2005；蔡春等2012；李增福等2011c；林永坚等2013）。Zang（2012）通过控制管理前的盈余水平，从而较为精确地控制了公司的整体盈余管理水平。但其他文献都未能做到这一点。第四、一些文献仅检验了同步决策假说或顺序决策假说，而没有同时检验这两种竞争性假说，这样得出的结论是不全面的。Barton（2001）同时检验了公司的金融衍生工具选择和应计工具选择的同步性和顺序性假说，都得到了支持性证据，说明单独检验任一假说得出的结论并不充分可靠。第五、一些国内文献（蔡春等2012；顾鸣润和田存志2012；李明和和辉2011；李增福等2011b；杨慧辉等2012）的研究样本仅包括具有盈余管理动机的公司，但是并没有采取措施（例如Heckman二阶段回归方法）来处理样本公司的自选择问题。第六、有的研究模型存在函数模型误设问题，例如，Beatty et al.（1995） 的模型没有通过无函数形式误设（no misspecification）检验，因而其结论的可信度是有争议的。

（二）未来研究方向首先，国内学者在此领域的研究远远落后于国外同行，未来可以结合中国特有的制度和环境背景，借鉴国外现有的研究，例如替代关系假说、同步决策或顺序决策假说、以及盈余管理工具选择的决定因素，考察国外结论在我国的适用性。其次，我国绝大多数有关真实盈余管理的研究都使用由Roychowdhury（2006）提出的运营活动操纵模型，未来的研究应该广泛探索其他的真实盈余管理形式，包括投资、融资活动中的真实盈余管理手段，以及不同于Roychowdhury模型的运营活动操纵手段。再次，国外学者研究了针对应计和真实盈余管理这两大类工具的策略选择，但并未深入探索各种具体的盈余管理工具的成本、时间性、优缺点或其他特征上的差异，以及这些因素如何影响管理者的策略选择。因此，未来研究可以更细致、更深入地研究盈余管理策略选择问题，而不局限于笼统的应计类与真实类盈余管理工具的选择。最后，未来国内的相关研究在借鉴国外已有研究的同时，不能一味采纳国外的研究结论，而应结合我国特殊的资本市场、监管政策、公司治理机构、法律环境、市场环境等因素，进行思考并提出具有我国特色的研究假说，并尝试开展开拓性的研究。

参考文献：

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（编辑 周 谦）