何新宇+王满

摘要：“十三五”规划对资本市场进行了进一步的深化改革，备受青睐的创业板市场以其居高不下的市盈率日益受到投资者的关注。本文选取了截至2015年底在深圳创业板上市的331家公司为研究样本，基于因子分析和多元回归分析，对创业板上市公司的股价影响因素进行了实证检验。结果显示，创业板上市公司的盈利能力、发展能力和股本情况与股价有着较强的正相关关系，偿债能力与股价之间存在负相关关系，营运能力对股价的影响微乎其微。

关键词：因子分析 多元回归 财务指标 股价 创业板

中图分类号：F275 文献标识码：A 文章编号：1002-5812（2016）16-0065-02

业板自设立以来，不但解决了中小企业直接融资的问题，更在一定程度上消除了制约中小企业发展的障碍。根据深交所数据，截至2015年底创业板上市公司平均市盈率高达109.01，较2014年增幅近69个百分点，加权平均股价为30.38元。然而，过高的股价不能准确地反映上市公司的内在价值。市盈率过高往往意味着股价被高估，一旦股价泡沫破裂，不仅会给广大投资者造成严重损失，也会给我国经济建设带来较大的负面影响。因此，对创业板市场股价的变动规律以及影响因素的研究从未中断。

一、理论分析与研究假设

本文在借鉴以往研究经验的基础上，以深圳创业板上市公司2014年的财务数据作为研究对象，基于因子分析和多元回归分析方法，从发展能力、盈利能力、营运能力、偿债能力和股本情况五个方面对创业板上市公司的股价影响因素进行了实证分析。

（一）发展能力。发展能力反映了企业未来发展的趋势和速度，由于营业收入增长率和基本每股收益增长率分别从企业潜在获利能力和企业资本扩张能力的角度反映了企业未来的发展潜力，资本保值增值率体现了企业发展过程中资本的运营效益与安全状况。所以本文假设：企业发展能力与股价呈正相关关系。

（二）盈利能力。根据价值投资理论，股票价格总是围绕着价值上下波动。所以，股价在很大程度上决定于公司的盈利水平和能力。盈利水平越高，股利也相应提高，引起股价上升。因此本文假设：企业盈利能力与股价呈正相关关系。

（三）营运能力。企业的营运能力体现了企业经营效率的高低。一般来说，企业经营资金周转的速度越快，意味着企业资金的利用效果越好，企业的经营效率越高。因此本文假设：企业营运能力与股价呈正相关关系。

（四）偿债能力。偿债能力体现了企业到期能否偿还债务、避免财务风险的状况。鉴于企业到期能够及时偿债说明企业具有较强的偿债能力，相应地市场对其就会有较高的期望，因此假设：企业偿债能力与股价呈正相关关系。

（五）股本情况。一般来说，股本规模越大的公司实力越强，基本面更好，对股价有促进作用。同时，考虑到股权的流通程度，我们采用了流通股占总股本的比作为代理变量。由于非流通股的价格通常远低于市场价格，所以当非流通股解禁时，往往会拉低股价。现行流通股比例越低意味着今后进入市场的解禁非流通股越多，这将对股价产生负面影响。所以，本文假设：股价与流通股合计占总股本比例呈正相关关系。

二、实证检验

（一）数据选取。本文从CSMAR和RESSET数据库选取深交所创业板截至2015年底的财务数据，考虑到财务指标和股价的完整性，剔除ST和*ST公司，总计选取331家样本公司。财务指标数据计算结果保留小数点后6位，股价选取截至2015年12月31日全日的日均价，分析过程中已对数据进行标准化处理。

（二）指标度量。根据前述分析，本文从五个方面共计选取15个财务指标。发展能力指标：资本保值增值率、基本每股收益增长率和营业收入增长率，记为X1—X3；盈利能力指标：资产报酬率、净资产收益率、投入资本回报率、营业毛利率和每股收益，记为X4—X8；营运能力指标：流动资产周转率、总资产周转率，记为X9和X10；偿债能力指标：流动比率、速动比率和资产负债率，记为X11—X13；股本情况：股本总数和流通股占股本总数，记为X14和X15。

（三）实证分析。

1.KMO及Bartlett球形检验。表1为KMO和Bartlett球形检验的输出结果，KMO的检验值0.629相比于0.5有一定的显著性，符合因子分析要求，Bartlett球形检验的近似卡方值较大，显著性水平小于0.01，适合做因子分析。

2.公因子提取。根据解释的总方差，累计前5个成分的初始特征值均大于1，这5个公因子的累计贡献率为73.845，说明总体约74%的信息可由这5个公因子来解释，可以较好地解释原始变量，因此提取前5个公因子。

3.公因子分析。根据样本数据经旋转后的成分矩阵，可以进一步得到5个公因子所代表的意义。资产报酬率、净资产收益率、投入资本回报率、营业毛利率和每股收益在第1个公因子上拥有的载荷值明显高于其他变量，这5个变量主要被第1个公因子解释，主要反映公司的盈利情况，记为H1。流动比率、速动比率在第2个公因子中拥有的载荷值较高，反映公司的偿债能力，记为H2。流动资产周转率、总资产周转率在第3个公因子中拥有的载荷值较高，主要反映公司的营运能力，记为H3。此外，因为资产负债率反映的是公司的长期偿债能力情况，一定程度上也体现了公司的资本结构，因此同样将其归为H3。股本总数、流通股占比在第4个公因子上载荷值较其他变量明显较高，主要反映公司的股本情况，记为H4。资本保值率和营业收入增值率在第5个公因子上载荷值较高，反映了公司的成长能力，记为H5。

4.因子得分。根据样本数据的因子得分系数矩阵，得出每个因子的得分函数，这里以H1为例。

H1=-0.012X1+0.022X2-0.101X3+0.256X4+0.252X5+0.269X6+0.097X7+0.226X8-0.006X9+0.014X10-0.026X11-0.023X12-0.026X13+0.041X14+0.001X15

5.回归分析。实证检验结果显示，Durbin-Watson值为1.997，结果较为理想。接下来进行线性回归，F值为14.259，对应P值近似为0，说明在0.01的显著性水平下，模型的线性关系显著。由此根据样本回归模型系数，得到多元回归模型为：

Y=30.761+3.432H1+2.369H2+0.586H3-5.021H4+3.485H5

三、研究结论及分析

在回归方程中，H1和H5的正回归系数较大，为3.432和3.485，说明上市公司的发展能力和股本情况对股价的正向影响程度最大，其次为公司的盈利能力，而公司偿债能力为-5.021，对股价有着较强的负向影响作用，营运能力对股价的影响并不明显。

发展能力的回归系数为正且较大，说明创业板公司的成长性已经成为投资者关注的重要指标。尤其是创业板上市公司多处于创业期、成长期，因此公司未来的发展潜力必然成为投资者对公司预期估值的重要考量因素，研究结果与实际情况高度吻合。由于创业板公司规模性并不是很强，度量股本情况的指标主要是总股本和流通股的比例，二者对于股价有着同向的正的促进作用，因此对于投资者来说更加关注股权构成以及未来非流通股是否能够拉低股价，说明市场对于股本情况的关注度日益提升。

上市公司的盈利水平作为其业绩的直接反映，受投资者的关注显而易见，因此较强的盈利能力势必提升股价。但是随着资本市场的日臻完善，对于长期投资者来说盈利水平可能只是考察创业板的一个因素，作为创业板公司，其潜在的发展能力更值得关注。而营运能力的回归系数绝对值最小，说明该因子对股价有着极其微弱的消极影响，说明大部分投资者对公司营运能力的关注程度较低。偿债能力指标回归系数绝对值较大，这与整个行业的状况密不可分，创业板市场的规模持续上涨使得投资者对于股价的关注更注重规模化和平稳化发展。资本市场的整体上扬，使投资者对于偿债能力的关注度并不是很热情，尤其对于长期偿债能力，在因子得分系数中微乎其微。在水涨船高的创业板市场，高姿态的市盈率和发展能力固然具有极强的吸引力，但稳健的偿债能力仍然不可或缺。S

参考文献：

[1]王斌会.稳健因子分析方法的构建及比较研究[J].统计研究，2015，（5）.

[2]郭红等.基于探索性因子分析的动态财务预警指标选取实证分析[J].商业会计，2015，（6）.