陈昕，谢恩，李瑜

（西安交通大学管理学院，陕西西安710049）

●管理视野

国有企业绩效反馈对研发投入的影响研究

陈昕，谢恩，李瑜

（西安交通大学管理学院，陕西西安710049）

文章从企业行为理论视角分析了绩效反馈对国有企业研发投入的影响，并探讨分析师覆盖与外部董事两类治理机制对这一影响的调节作用。基于2007-2014年中国206家A股上市国有企业数据，采用固定效应面板回归进行分析。实证结果表明：高于社会期望的绩效会减少国有企业的研发投入，低于行业期望的绩效会增加国有企业的研发投入；较高的分析师覆盖会弱化拥有高于社会期望的绩效对研发投入的负作用，但将加强低于社会期望的绩效对研发投入的提升作用；而外部董事比例增加，不能显著的改变高于行业期望的绩效对研发投入的影响，但将弱化低于行业期望的绩效对研发投入的提升作用。研究结论为新兴经济下国有企业的研发投入提供了基于行为理论的解释与相关建议。

研发投入；分析师覆盖；外部董事；绩效反馈

［DOI］10.3969/j.issn.1007-5097.2016.10.019

一、引言

在经历三十多年的高速增长之后，我国经济发展正面临着前所未有的挑战。随着资源与环境约束的不断加剧，以往依靠要素和规模驱动的经济发展方式已经难以为继。加快实现创新驱动的发展方式，已成为我国经济社会发展的战略要求。经过多年的理论和实践探索，人们已经意识到创新活动的主体是企业。作为我国国民经济重要支柱的国有企业，能否加大创新投入，有效的提升自身的创新能力，对加快实现我国创新驱动发展具有重要的意义。所以，进一步分析影响我国国有企业研发投入的主要因素，具有重要的理论和现实意义。

学者们已经从多个理论角度分别解释了影响研发投入的因素，例如，Cuervo-Cazurra（2010）将研发投入看作一种公司期权，并用实物期权理论解释了当企业缺少内部资源时会减少研发投入，而缺少外部资源时会增加企业研发投入［1］。Chen与Miller（2007）认为企业所处制度环境影响了研发投入，提出行业中其他企业的绩效平均水平会影响企业的研发投入［2］。Vincent与Mueller（2002）从高阶梯队理论（Upper-echelon theory）的角度说明了企业CEO对研发投入的偏好与CEO个人的年龄、教育程度、工作经历等特征有关［3］，如随着CEO年龄的增长，研发投入降低；拥有市场和研发工作经历的CEO倾向于增加研发投入，而具有生产运作与法律工作背景的CEO则倾向于降低研发投入。

近年来，学者们发现绩效反馈模型对企业的研发投入具有重要的解释。该模型认为企业的绩效反馈，即实际绩效与预期参考点的差异，会显著影响企业的研发投入［4］。为此，许多学者分析了在发达国家中绩效反馈对企业研发投入的作用，实证结果基本验证了绩效反馈模型对企业研发投入的解释力［5-7］。本文借鉴这一思路，基于企业行为理论，探讨中国国有企业的绩效反馈对研发投入的影响；其次，讨论分析师覆盖与外部董事这两类重要的治理机制如何调节绩效反馈与研发投入的关系，即企业管理者在面临更高程度的分析师覆盖以及拥有较高比率的外部董事的情境下如何进行研发投入。本文采用固定效应面板回归，并利用中国制造行业206家上市公司数据对相关假设进行了验证。

二、相关研究评述

（一）绩效反馈

绩效反馈模型的基本理论假设是：企业是一个目标导向的主体。因此，企业会根据前期取得的绩效来调整自身的行为与决策［8］。由于管理者认知能力有限，因此会采取简化的方法对企业的绩效进行评价［9］。管理者首先会设定绩效评价的参考点，然后根据参考点来判断企业的绩效是否令人满意［10］。这一过程将企业的绩效从连续变量转化为离散变量，即企业绩效是高于或低于预设参考点［11］。当实际绩效高于预期，则管理者获得了正绩效反馈；而当实际绩效低于预期时，则管理者获得了负绩效反馈。多种绩效目标都有可能成为管理者评判企业绩效的参考点。其中，社会期望，即企业在行业内竞争对手的绩效水平，是最为基本的一类［12］。当社会期望成为参考点时，管理者所获得的绩效反馈，能够清晰地体现企业目前的绩效是高于、低于、基本等同于主要竞争对手［13］。目前，学者们依据行为理论解释了发达经济体下企业通过绩效反馈来改变企业的战略决策及研发投入的特点，通常认为企业绩效高于期望的程度越高，其研发投入越低；而企业绩效低于期望的程度越高反而会促进研发投入。例如，Greve（2003）用行为理论解释了企业通过绩效反馈来改变企业的战略决策及研发投入的特点［5］，认为企业绩效高于期望的程度越高，其研发投入越低。Chen（2008）通过企业行为理论实证说明了企业绩效低于期望的程度越高反而会促进研发投入［6］。而Gentry和Wei（2013）不仅证实了企业绩效低会增加研发投入，同时在其绩效水平接近期望的时候反而会依照当前的策略，使得管理者不会做出任何新的改变［14］。Levinthal（1993）则认为企业依赖短期绩效反馈会目光短浅从而忽视长远发展，并减少研发投入［7］。

尽管基于企业行为理论对企业研发投入的研究已经取得了较多成果，然而相关研究主要针对发达经济体中的企业，同时所获得的研究结果依然存在较大分歧，并且很少有学者采用这一理论对中国企业，特别是国有企业的研发投入问题进行相关研究。因此，中国国有企业如何通过绩效反馈改变研发投入就成为亟待解决的问题。

（二）分析师覆盖与外部董事

企业行为理论在很大程度上解释了管理者对于研发投入的动机问题。当企业绩效较差时，管理者为了改变这一现状进而采取增加研发投入的冒险行为，而当企业绩效较好的时候，管理者则倾向于维持现状，坚持现有战略目标，从而减少研发投入。因此，绩效反馈模型主要从管理者动机的角度揭示了企业的研发投入决策。然而这一模型的局限之处在于忽视了管理者所处的组织情景对组织行为和决策的影响。事实上，国企管理者往往具有更加复杂的行为目标和效用体系，因此其行为与决策特征更有可能偏离绩效目标导向的特点。代理理论在承认委托人和代理人存在目标差异的基础上，提出采用适当的治理机制约束和激励经理人的行为，使其做出符合委托人经济利益的决策。从代理理论角度出发，一方面管理者有利己倾向，导致管理者与所有者发生利益冲突，因而在企业绩效较低的时候管理者不能积极地采取措施解决这一问题［14］；另一方面由于管理者任期的限制，因此研发投入这种长期对企业绩效有益但短期内难以对企业绩效做出改进的措施不会被管理者所采纳［15］。所以，受到不同治理因素影响的管理者行为会显著地调节绩效反馈与研发投入的关系。为此，本研究认为特定的治理机制有可能调节绩效反馈与企业风险行为（如研发投入）的关系。

本文主要研究两类治理机制：分析师覆盖和外部董事对绩效反馈与研发投入关系的调节作用。在中国国有企业当中，国有控股占主导地位，董事会的独立性还有很大提升空间。同时，薪酬机制的使用也受到了诸多限制，在有效激励和引导经营者行为方面还存在许多问题。分析师覆盖与外部董事本质上都是借助外部力量约束和监督管理者的治理措施，因此可能对国企经营者的行为产生较大影响。一方面，分析师作为资本市场中重要的中介组织，为企业进行跟踪和预测其绩效和盈利［16］；同时为投资者提供更多的增量信息并做出相应的投资建议，有效地降低企业与投资者之间的信息不对称，提高了市场有效性［17］。另一方面，外部董事作为监管机制，加强了董事会的独立性和代表更多股东的利益［18］，有助于提高董事会的决策质量并避免大股东对董事会的控制，能够更加公正客观地发表意见和监督管理者［19］。

三、研究假设

（一）绩效反馈与研发投入

绩效反馈的属性会显著影响管理者对于风险战略选择的偏好程度。当管理者面临正绩效反馈时，会降低对风险决策的偏好。因为当管理者获得正绩效反馈时更偏向坚持现有的企业战略，从而尽力避免采用可能带来变化的风险决策［13］。当管理者面临负绩效反馈时，管理者往往偏好于更具风险的战略选择［14］。一方面，负绩效反馈使得管理者有压力将企业绩效提升至预期的标准［20］；另一方面，负绩效反馈会使得管理者认为继续坚持现行的战略和运作方式将很难有效地提升企业的绩效［21］。这时，管理者会采取更具风险的战略决策。许多学者分析了绩效反馈对企业各类风险决策的影响，包括战略变革、并购决策以及重大资本投入决策等［22-23］，所获得的实证分析结果说明了绩效反馈模型对企业风险决策的解释力。

企业的研发投入决策被认为是一种典型的风险决策。由于研发活动具有周期长和结果不确定性的特点，使得研发投入未必能够帮助管理者在有限的任期内显著地提升企业绩效，因而是一种典型的风险决策。对于国有企业而言，增加研发投入决策的风险特征更加突出：一方面，国企管理者通常受制于任期制，而研发活动周期长且结果高度不确定。这使得研发投入的结果帮助国企管理者提升企业绩效的可能性进一步降低。另一方面，国企往往能够获得政府的保护和一定程度的垄断地位，其管理者的主要经营目标是实现国有资产的保值和增值［24］。因此，增加研发投入的风险性对于国有企业更加突出。根据绩效反馈模型，管理者在正绩效反馈时会倾向于减少冒险，而当面对负绩效反馈时更倾向于采用风险较大的战略选择。因此，本文提出假设1。

H1a：在国有企业当中，正绩效反馈降低研发投入；

H1b：在国有企业当中，负绩效反馈提升研发投入。

（二）治理机制的调节作用

1.分析师覆盖的调节作用

本研究认为较高的分析师覆盖将减弱正绩效反馈对研发投入的负向作用。当企业绩效水平高于期望水平时，管理者往往对目前的企业战略和运营有较高的信心，因而有意避免采取风险性的决策［25］。特别是国有企业，由于其监督和激励机制的不到位，管理者更有可能在绩效高于预期时安于现状，并减少风险性的研发投入［26］。然而当这些管理者所在的企业受到较多分析师的关注时，他们有更大的压力从而不断改进企业的绩效。一方面，较高的分析师覆盖将降低企业管理者与外部投资者之间的信息不对称［27］。管理者保守经营的倾向更容易被外部投资者所识别。另一方面，分析师不仅对企业现有的绩效进行评价，同时还会对企业未来盈利能力和投资价值进行预测。相关评价的好坏会直接影响企业当期的投资价值和市值走势，并对企业目前的管理者经济和非经济收益产生影响。因此，分析师覆盖这一外部治理机制，迫使国有企业管理者改变仅对其任期负责的特点，转而更加关注企业的长远价值和未来的竞争优势构建［14］。而增加研发投入使得外部投资者对企业未来竞争地位更加有信心。为此，较高的分析师覆盖将减弱国企管理者在获得正绩效反馈时针对研发投入的保守态度。因此，本文提出假设2a。

H2a：分析师覆盖将减弱国有企业中正绩效反馈降低研发投入的作用。

同时，本研究认为分析师覆盖会进一步强化国有企业中负绩效反馈对研发投入的提升作用。当遭遇负绩效反馈时，绩效反馈模型认为管理者会在绩效压力之下选择更加具有风险的战略行为，如增加研发投入。然而根据代理理论，管理者有可能选择那些短期内能够显著提升企业绩效，但未必会选择对企业长期发展有利而绩效不满意的决策，如增加广告费用或降低长期投资等。这一倾向在国有企业当中可能表现得更加突出。与家族企业相比，国有企业的管理者面临着更加频繁和严苛的业绩考核，因此有可能更加注重企业的短期财务表现。因此，管理者会认为增加研发投入无法在短期内帮助他们改进绩效，从而倾向于采用一些短期性的策略。然而，在有众多分析师关注的情景下，管理者短期导向的行为很可能被发现，从而给企业市场价值带来负面的影响［25］。相反，如果增加研发投入，即使这些投入无法在短期内提升企业财务表现，分析师也会向投资者说明当前增加的研发费用有可能在未来大大的提升企业业绩，从而增强投资者的信心［27］，降低管理者由于负绩效反馈所承受的压力。所以，分析师覆盖可能会加强负绩效反馈提升国有企业研发投入的作用。因此，本文提出假设2b。

H2b：分析师覆盖将加强国有企业中负绩效反馈提升研发投入的作用。

2.外部董事的调节作用

绩效反馈能否显著地影响企业的风险行为，关键在于管理者是否有动力和意愿对企业的绩效做出反应。在传统的国企当中，由于缺乏有效的监督和激励机制，管理者未必会积极地应对企业的绩效反馈结果［28］。外部董事的出现，在一定程度上改变了国有企业内部人控制和大股东控制的问题，使得更多股东的利益代表能够参加到企业的治理活动当中来。因此从理论上看，较高的外部董事比例，会使得企业的研发投入变化更加符合绩效反馈模型的预测。

然而在国有企业中，外部董事可能并不能发挥理论预期的作用。国有企业的外部董事大多是由大股东提名和控制的，许多还由政府官员所担任［29］。在这一安排下，外部董事容易和内部人形成利益同盟，很难真正地起到对管理者的监督作用。因此，外部董事作为一种治理机制，其调节绩效反馈对研发投入影响的作用，可能与分析师覆盖不同。首先，外部董事可能会增强国有企业当中正绩效反馈降低研发投入的作用。当企业获得正绩效反馈时，企业其他利益相关者，包括外部董事，会更加信服管理者的能力，因而会容易接受其做出的判断和选择［30］。特别是在国有企业当中，许多外部董事都是政府官员担任的，他们可能会更加支持管理者所做出的决策［31］。这时，管理者更容易实现其降低研发投入的决策。因此，本文提出假设3a。

H3a：外部董事将增强国有企业当中正绩效反馈降低研发投入的作用。

其次，较高的外部董事比率可能降低负绩效反馈对研发投入的提升作用。从理论上讲，外部董事应当发挥对经理人的监督和约束作用，避免其更加追求短期业绩目标而忽视企业长期绩效的倾向。然而，在国有企业当中，外部董事可能由大股东提名的政府官员担任或者与企业有合作关系的其他公司所担任［31］。从这个意义上讲，国有企业外部董事的“外部”特征可能并不明显，相反可能和企业的管理者一样关注任期内企业是否能达到短期的财务目标。当负绩效反馈出现时，外部董事可能并不反对，甚至会“配合”管理者采取短期措施尽快改变绩效低于预期的状态［32］。这时，负绩效反馈提升企业研发投入的作用就会减弱。因此，本文提出假设3b。

H3b：外部董事将减弱国有企业中负绩效反馈提升研发投入的作用。

四、研究方法

（一）样本与数据

本文使用二手数据对所需要变量样本进行收集，数据来源于国泰安数据库中各企业2007-2014年统计数据以及上海证券交易所与深圳证券交易所所公布的A股上市公司年报，共得到制造业行业中557家上市公司面板数据，包括4 456个观测值。因为本文的研究对象是国有企业，对557家上市公司进行样本筛选得到国有企业样本，并删除数据缺失和存在异常值的样本，最终有效样本为206家企业，包括1 648个实际观测值。

（二）变量的测量

研发投入。结合已有的文献研究［1］，研发投入反映了公司依据自身的规模对研发搜索投入的强度。计算公式为：R&D投入强度it（intensity）=R&D投入it（expense）/总营业收入it（sales）。

绩效反馈。现有研究对组织绩效衡量的方法有很多，本文主要研究社会期望的绩效反馈对研发投入的影响。首先，运用资产收益率（ROA）衡量企业当年的实际绩效，由于ROA能够真实地反映企业相对于资产的收益情况，因此避免了单个财务指标绩效衡量的失真。根据Baum（2005）等人的研究，将社会绩效定义为当前行业中所有其他企业的平均绩效，计算公式为［11］：社会期望=（∑jPjt）/N，其中j为其他公司，Pjt为j公司在t年的绩效，N为行业中其他公司的数量。企业的社会绩效反馈衡量为当前绩效减去当前社会绩效。

分析师覆盖。本文根据Farrell和Whidbee（2003）的研究，采用对企业进行预测的分析师数量来衡量分析师覆盖［15］。对企业进行测量的分析师数量越多，说明分析师覆盖的程度越大。

外部董事。用各公司每年外部董事人数与董事会人数的比例来计算［32］。

控制变量。①企业年龄即企业成立时间；②企业规模度量方法为营业额收入取自然对数的值；③企业技术员工比例用技术员工数量与企业员工总数的百分比来衡量；④董事会规模指企业董事会内所有董事的数量；⑤CEO年龄作为管理者的个人特征会影响其管理行为；⑥高管团队规模由各企业年报所得到企业高管团队人数［33］；⑦有观点认为国有股权会对研发投入产生消极影响［34］。本文用国有持股数量与股票总数的比例作为国有股权比例来进行度量；⑧行业竞争强度运用赫芬达尔—赫希曼指数（Herfindahl-Hirschman Index，HHI）来度量；（9）资源冗余根据Chen（2007）所采用方法进行度量［2］；⑩财务杠杆系数直接由国泰安数据库中的数据所得到。

（三）回归模型建立

本文采用面板回归模型检验文中提出的假设，本研究的估计模型为：

在上述模型中，△S表示企业研发投入的程度。P代表企业在t-1年的实际绩效，A代表整个行业在t-1年的行业平均绩效期望，C代表企业所获得的分析师覆盖指数，D代表企业董事会中的外部董事比例，βn（n=1，2，…，8）表示固定效应回归系数，βn表示截距项，εit表示残差项，i代表第i个企业，t代表第t年。由于本文研究的是在不同的绩效反馈结果下，分析师覆盖指数与外部董事比例的调节作用对研发投入的影响，因此本文需要在研究中使用正绩效反馈与负绩效反馈的理论概念来证实其可操作化，设定虚拟变量I1和I2，其中设I1=1，I2=0表示正绩效反馈，设I1= 0，I2=1表示负绩效反馈。最后将不同的绩效反馈情况放入同一个模型中［5］。将除因变量之外的所有变量滞后一年，并采用Stata 12.0做面板回归分析。

五、研究结果

表1是本研究中各变量的描述性统计分析和Pearson相关性分析的结果，所有变量之间的Pearson相关系数值均在理想的范围之内（＜0.6），表明各变量之间不存在多重共线性问题。同时，为避免各变量纲量不一致引起的误差和多重共线性问题，本文将所有自变量（包括控制变量）中心化并且采用分别引入交互项的方式检验模型。

表1　变量的均值、标准差和相关系数

表2是固定效应面板回归分析结果，其中模型1中包含控制变量和主效应，模型2显示了绩效反馈与分析师覆盖交互作用下的模型结果，模型3显示了绩效反馈与外部董事比例交互作用下的模型结果。各模型的方差膨胀因子（VIF）值均远远低于10，表明本模型不存在多重共线性。从结果中可以看出，在假设1a中，本文提出正绩效反馈降低研发投入，模型结果显示，正绩效反馈对研发投入存在显著的负向影响（β=-0.038，p＜0.05），因而假设1a得到验证。假设1b中，负绩效反馈提升研发投入，模型结果显示负绩效反馈对研发投入存在显著地负向影响（β=-0.034，p＜0.05），但是由于负绩效反馈本身为负，因此尽管回归系数为负，但是理论逻辑上仍然表示负绩效反馈会增加企业的研发投入，假设1b得到支持。

表2　固定效应面板回归分析

续表2

假设2a与2b提出了分析师覆盖减弱正绩效反馈降低研发投入的作用，但加强负绩效反馈提升研发投入的作用。从模型结果可以看出，模型2中分析师覆盖与正绩效反馈的交互系数为正（β=0.001，p＜0.001），说明分析师覆盖对正绩效反馈与研发投入之间的关系有较为显著地正向调节作用，因此假设2a通过检验，如图1所示。同时，假设2b的回归结果显示分析师覆盖对负绩效反馈与研发投入之间的关系同样有显著的负向调节作用（β=-0.004，p＜0.01），因此假设2b同样得到验证，如图2所示。

假设3a提出外部董事增强正绩效反馈降低研发投入的作用，假设3b中外部董事减弱负绩效反馈提升研发投入的作用。从结果中可以看出，外部董事与正绩效反馈的交互系数为0.044，调节作用不显著，说明外部董事对正绩效反馈与研发投入之间的关系没有调节作用，因而假设3a没有通过检验，如图3所示。同时，假设3b的回归结果表示，负绩效反馈和外部董事的交互项正向影响了研发投入（β=0.555，p＜0.05），因此假设3b也得到支持，如图4所示。

图1　分析师覆盖调节正绩效反馈对研发投入的影响

图2　分析师覆盖调节负绩效反馈对研发投入的影响

图3　外部董事调节正绩效反馈对研发投入的影响

图4　外部董事调节负绩效反馈对研发投入的影响

六、结论与展望

（一）结果讨论

本文通过分析中国制造行业206家上市公司面板数据，研究了在中国国有企业中企业绩效反馈与研发投入的关系和分析师覆盖与外部董事对其关系的调节作用，研究实证结果表明：①当企业绩效高于社会期望时会减少研发投入；②当企业绩效低于社会期望时会增加研发投入；③越高的分析师覆盖会减弱国企高于社会期望的绩效对研发投入的负作用；④越高的分析师覆盖会加强国企绩效低于社会期望时对研发投入的提升作用；⑤外部董事不能显著改变正绩效反馈与研发投入之间的关系；⑥越高的外部董事比例将降低国企绩效低于社会期望时对研发投入的提升作用。

实证结果表明假设3a没有通过验证，本文认为有以下几点原因：首先，由于我国外部董事制度建立时间较短，各项制度还不完善，中国企业尤其是国有企业不能充分理解外部董事对于企业治理的重要性，使得国有企业外部董事的设立只是为了达到制度要求而不能发挥外部董事应有的作用［35］。其次，国有企业的经营目标经常会受到政府政治措施和经济目标的驱使，管理者的决策也受到政府的监督和影响［36］。因此，国有企业的战略决策目标均由企业管理者决定，外部董事不能影响管理者的决策。

（二）主要结论

本文主要在以下方面进行了探讨：

首先，基于企业行为理论，本文分析了中国国有企业的研发投入受到企业绩效反馈的影响。许多学者都认为企业行为理论是分析企业研发投入的重要理论工具，并在西方发达经济的情景下对绩效反馈与企业研发投入之间的关系进行了大量的实证检验。然而，极少有研究针对中国企业，特别是国有企业展开研究。本研究分析并实证检验了我国国有企业当中绩效反馈对于企业研发投入的影响，所得到的检验结果与企业绩效理论的预测基本一致。这些工作不仅为分析我国国有企业的研发投入提供了新的、基于行为的观点，同时也验证了企业行为理论在新兴经济情景下对企业研发投入的解释力。

其次，尽管企业行为理论认为企业的绩效反馈对研发投入有显著影响。然而近年来有学者批评该理论过于强调从管理者在特定绩效反馈的心理动机来分析企业层次的研发投入，忽视了组织情境对管理者行为的影响。本文从代理理论出发，着重分析了分析师覆盖和外部董事两种治理机制对于绩效反馈与研发投入关系的调节作用。分析结果表明，企业的治理机制的安排，确实会调节绩效反馈对于研发投入的影响。因此，本研究印证了“需要将组织情景整合到基于企业行为理论的研发投入研究当中去”的观点。

最后，本研究的理论分析和实证分析结果表明，在中国国有企业的情景当中，分析师覆盖以及外部董事两种治理机制对于企业绩效和研发投入关系的调节作用显著不同。从“促进企业增加研发投入改进绩效”，以及“避免企业在获得较好绩效时降低研发投入”的作用来看，分析师覆盖所起到的效果远比增加外部董事这一治理机制的效果要好。相反，较高的外部董事比例导致企业在绩效低于预期（负绩效反馈）时进一步降低研发投入，转而采取更加短期性的策略改进绩效。同时，外部董事也不能改变国企管理者在遇到正绩效反馈时降低研发投入的保守策略。这一结果表明：希望通过外部董事制度来促进企业的创新活动显然也是不现实的。结合我国公司治理现状，需要对外部董事制度进行完善。可以从以下几方面入手：首先，明确外部董事的职责和角色定位，避免监事会与外部董事之间权利和职责的重叠和冲突；其次，明确外部董事在董事会中的人数及比例，强化外部董事的地位，并且在外部董事提名和选聘过程中具有真正的独立性，使得外部董事真正具有独立性和监督约束的力量。再次，建立完善的外部董事约束激励机制，从根本上保障外部董事的监督职能，维护股东权益。通过以上三个方面，外部董事或许能够真正行使其监督的权利，维护全体股东权益，使得管理者更加注重长期的战略决策和股东利益，从而促进企业创新。

（三）研究局限性

本文的研究存在一定的局限性和不足：第一，本文主要针对中国制造行业中上市国有企业进行研究，所得到的研究结论是否适用于其他的行业还有待进一步分析，不同的行业领域可能得到的结论有所差别。并且，国有企业的研发投入问题较为显著，但不代表其他企业就不存在研发投入问题。因此未来研究可以针对不同行业和不同性质的企业进行。第二，本文对治理环境的影响只分析了分析师覆盖和外部董事两个因素。未来的研究方向可以将其他治理因素纳入模型中，使得关于治理因素的研究更加完善。

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［责任编辑：余志虎］

A Study on the Effect of Performance Feedback on R&D Investment of SOEs

CHEN Xin，XIE En，LI Yu
（School of Management，Xi'an Jiaotong University，Xi'an 710049，China）

The paper，from the behavioral theory of the firm，analyzes the direct effect of performance feedback on R&D invest⁃ment and explores the moderating effect of analyst coverage and outside director on the relationship between performance feed⁃back and R&D investment in the context of China's state-owned enterprises.According to the China's SOEs panel data from 206 A-Share listed companies in manufacturing industry during 2007 to 2014，using the fixed effect panel regression to ana⁃lyze the relationship.The results show that R&D investment will decrease when the performance of the company exceed the so⁃cial aspiration in SOEs，on the other hand，the performance below the social aspiration will lead to an augment in R&D invest⁃ment.Higher analyst coverage weakens the negative effect of performance feedback which is higher than social aspiration on R&D investment.But it strengthens the positive effect of performance feedback which is lower than social aspiration on R&D investment.Higher ratio of outside directors has no significant effect on the relationship between performance and R&D invest⁃ment when performance is higher than the social aspiration，but when performance is lower than the social aspiration，as the portion of outside directors grows，R&D investment drops.Finally，the conclusion for R&D investment in SOEs under the con⁃dition of the emerging economy provides some explanations and related suggestions which are based on corporate behavioral theory.

R&D investment；analyst coverage；outside director；performance feedback

F276.1

A

1007-5097（2016）10-0123-08

2016-06-16

国家自然科学基金项目（71172185）；国家自然科学基金优秀青年基金项目（71222202）

陈昕（1990-），女，陕西西安人，博士研究生，研究方向：战略创新；谢恩（1976-），男，重庆人，教授，博士生导师，研究方向：战略创新，组织网络与国际商务；李瑜（1990-），女，重庆人，博士研究生，研究方向：战略创新。