支磊

摘 要：为有效解决基础设施建设领域的资金瓶颈，互联网金融作为社会资本的融资利器，和PPP模式一起被推向市场前端。采用互联网金融+PPP模式进行基础设施建设成为十三五规划的发力点。文章提出采用众筹和P2P模式助力基础设施建设，但由于互联网金融在缺乏政府监管，基础设施投资缺乏吸引力，要保证互联网金融和PPP模式的结合，还需通过穿透视监管和功能监管加强金融管制、建立合理的风险分担机制、通过免税、补贴、购买服务、延长特许经营期等方式提高基础设施的投资吸引力。

关键词：互联网金融；基础设施；社会资本

一、引言

打造智慧城市的提出和提高城镇化率水平的推进，促使我国完善基础设施建设的工作紧张有序的开展。由于财政资本约束，地方政府为加快基础设施建设主要依赖地方融资平台筹资，为了保增长加快城镇化，地方政府过度运用杠杆解决资金困扰，致使负债率过高，最终土地财政成为地方债务的救命稻草。这导致了地方金融风险加大，经济增长潜力透支。为降低地方政府的财务风险，有效解决基础设施建设领域的资金瓶颈，PPP模式被深度推广。

PPP模式自被提出以来在国外早已广泛应用于公共事业和基础设施建设，并被公认为是能够有效解决公共服务领域的“市场失灵”和“政府低效”的融资方式。我国自90年代中期就开始尝试这种融资模式，但是囿于吸引社会资本过程中风险分担、产品定价、政府与社会资本间关系错位等等，该模式一度停滞。2014年以后，财政部发文推广政府与社会资本合作模式，即PPP模式。该模式在新的形势下与我国经济发展出现的新契合，政府通过投资补助、资本注入、设立基金等方法，把社会资本引入基础设施领域，但社会资本的筹集与运营仍然是焦点。与此同时，互联网金融兴起。通过互联网可以把存量巨大的社会资本集聚在一起，再通过PPP模式投资到基础设施建设领域，二者联手发展空间广阔，既拓展了社会资本的投资渠道，也可为基础设施建设提供充足的资金。2015年“互联网+”首次提出并被纳入国家经济的顶层设计，在此推动下互联网金融发展普及化，从支付宝春节时咻一咻的国民化可窥见一斑。互联网+金融成为经济领域改革一大亮点。作为社会资本的融资利器，它和PPP模式一起被推向市场前端。而且我国政府在十三五规划中提出：“十三五”期间我国将着力提高直接融资在社会融资中的比重，同时放宽金融市场准入，建立与之相适应的监管机制。这为互联网金融投身PPP模式提供了政策支持。

二、互联网金融引入基础设施建设PPP融资的运作模式

（一）互联网金融的发展模式。互联网金融起源于金融机构和非金融机构的互联网业务创新。其本源还是电子商务的发展。电子商务以互联网为载体，借助人们的金融需求，把业务渗透到各行各业。金融机构和非金融机构借助电子商务也将金融服务推向极致。其中包括金融机构的电商平台；进行金融运作的电商企业，如淘宝、阿里巴巴等；P2P模式的网络借贷平台；众筹模式和第三方支付平台等。

从吸引社会资本的能力和潜力来看，只有P2P 和众筹能够满足互联网金融与PPP模式的结合。P2P模式是把需要借贷的人与有出借意愿的人通过第三方互联网平台进行借贷条件的匹配，帮助贷款人通过利率选择获得所需资金，同时也帮助放款人完成资金的投放。由于P2P是一种将小额度的资金聚集起来借贷给有资金需求人，因此，众多放款人一起分担一笔借款额度，从而达到分散风险的目的。众筹模式是把一些创意和项目通过互联网和SNS向公众展示，吸引公众的关注和支持，进而获得资金援助。P2P模式是募集债权资本，而众筹是募集股权资本。通过P2P模式募集的是杠杆资金，而通过众筹募集的是自有资本，它们在PPP模式中均能弥补项目的资金需求。

（二）基础设施建设的特点。基础设施是城市生存、发展的基石，其中大部分的基础设施都直接参与了社会生产和企业运作，例如，供水、供电、道路交通、燃气、热力、通信等，它们都以各自特殊的方式进入生产领域进行产品生产。一小部分基础设施虽然不直接参与企业的生产经营，但能够间接地影响企业经济效益的获得，进而影响整个城市的经济运转。例如，城市地铁的开通、城市污水处理、环境综合治理等等。基础设施建设的目的是为了长期以来实现其经济效益、社会效益、环境效益，进而增进整个城市的总体效益，而不单单着眼于自身经济利益。同时其建设投资大、运营时间长，一般运营前期获利少，后期回报才会逐年增加，其投资效益很难短期内能实现，加之基础设施的国有属性和利用社会资本的政策导向的波动性等特点，导致基础设施建设引入社会资本投资时，吸引力不足。

（三）PPP运作模式。PPP包括特许经营权、外包、私有化三种类型。由于基础设施具有服务同一性和公共性，即基础设施建设是为了服务社会生产和居民生活，为生产服务和居民生活服务难以分开。采用外包和私有化的形式不符合基础设施的特性。所以，通过特许经营的方式吸引社会资本投资基础设施成为必然选择。在过去的几十年间我国政府也积极推广过特许经营方式。BT模式曾兴盛一时，但其导致政府债务负担过重被叫停。由此，BOT作为PPP的一种融资类型，成为建设基础设施融资的时代选择。

PPP吸引社会资本的模式是将基础设施证券化，政府财政资本与社会资本按一定比例投入新筹建的SPV，即项目公司，SPV是一个专门为实现资产证券化而设立的信用级别较高的企业，它与政府签订基础设施的建设与经营权合同，该基础设施即证券化资产，再以证券化资产进行融资，最后将所募集到的资金用于基础设施的建设与维护，经营期满将基础设施移交给政府。整个运作过程中政府虽然是SPV的股东但其出资比例较低，并不参与项目的融资、建设、运营，它作为监管者对项目的设计、建设质量和维护效果提出要求。

（四）采用互联网金融+PPP的模式选择。SPV筹资包括股权筹资和债权筹资。吸收社会资本满足股权筹资需求使项目投资者也是基础设施建设的受益者，加强了对资产运营、维护和SPV管理的监督，同时在当下股市不景气投资渠道狭窄的情况下，疏导社会资本进入基础设施领域，能够加快经济发展，稳定社会和谐。因此，利用众筹模式融资弥补政府财政资本不足，满足SPV股权资本需求。

适度负债能够降低SPV的资金成本，调整其资本结构。除了传统的债务筹资方式，SPV可以通过P2P模式借贷社会资本。由于P2P模式筹资速度快，资金成本更低，通过该模式可以有效提高项目的经济效益。并且基础设施建设项目由政府发起，跟鱼龙混杂的各种投资平台比，其具备风险小、收益稳定的优势，更容易获得投资者的青睐。

目前很多PPP 项目是高负债运行，有的债权资金占 PPP 项目公司总资产的 70%以上，但由于基础设施投资大收益延迟的特点，SPV筹集较多的债务资本势必导致项目运营前期每年因利息支出和偿债基金的提取使得项目公司资金压力过大。因此，基础设施领域采用互联网金融+PPP的模式应根据SPV的具体情况，适度负债。其股权融资可以适度选择发行优先股。

三、互联网金融+PPP模式存在的问题分析

（一）互联网金融存在监管空白。互联网金融发展迅速并且向各行各业渗透，金融创新产品的增加和金融监管体系的匮乏成为我国经济日益发展的两大矛盾。由于金融监管缺位，P2P网贷野蛮生长。自2014年以来，P2P网贷市场恶性事件频发，非法吸储、诈骗、倒闭、跑路等层出不穷。近日，P2P校园网贷致一大学生自杀，又一次把互联网金融推上了风口浪尖。监管空白使互联网金融处于成也萧何败萧何的状态。在2016年中国发展高层论坛年会上，中国人民银行研究局局长陆磊指出，只有实现金融风险监管的全覆盖，中国才能有更足的底气来继续推动传统金融行业的互联网化和互联网金融的进一步发展。

（二）基础设施项目对互联网金融的投资者的吸引力不足。首先，投资者没有走出过去吸引社会资本模式的阴影。我国吸引社会资本的实践，由来已久。政府和社会资本投资人的关系始终处于合谋或者零和博弈状态。现行的PPP模式中政府是否真的能转变角色，消除权力寻租，确保社会投资人的合法利益，是决定该模式成败的关键。项目公司虽是政府与社会资本投资者共同出资设立的，但政府与社会资本投资者未必真正能够建立起平等的契约关系。在发生争端时，通过何种程序解决，缺乏有效的机制。其次，基础设施投资回报速度慢，收益低，风险大。

SPV本质上是资产证券化的载体，其通过众筹和P2P筹资本质上是打造了一个金融产品在互联网上出售。投资者决策关注的核心是安全、期限、收益。由于投资者无法衡量安全性，一般通过对融资平台的信任度来判断安全与否。基础设施建设有政府参与，其安全性较高。期限和收益的选择，根据投资原理，收益相同的情况下选择期限短的，期限相同的情况下，选择收益高的。由于基础设施建设与运营的特性，投资者投资期限长。并且加强对互联网金融的监管势在必行，宏观政策的波动和PPP模式的风险分担机制不规范加大了社会资本投资者的风险。

四、推进互联网金融+PPP模式的政策建议

（一）加强金融监管。互联网金融运作的不规范给借贷双方带来很多不确定性的风险。在主张金融创新的同时，政府加强金融监管也应精细化区分。SPV方面，由于债务资本风险较高，监管机构应根据项目的特点和负债率进行穿透式审查，防止项目过度利用债务资本，导致风险加大，项目资金链断裂，或是从项目质量保证和后期维护上减少资金投入。融资平台方面，严格监控从事金融业务的企业，有效辨别其合法性，确保公众资金的安全。

（二）建立合理的风险分担机制。SPV在基础设施建设和经营中存在系统风险、财务风险和经营风险。针对不同的风险，政府和SPV应建立合理的风险分担机制。针对系统风险，即外部环境变化给企业带来的、不可控的风险，根据风险的动因来划分。宏观环境的变化，如法律、利率等带来的风险，应由政府公共部门承担；不可抗力导致的风险可由政府与SPV共同分担。由于基础设施建设与运营具有长期性的特点，不同时期其面临的风险存在差异。这就需要建立一个动态的风险管理机制，根据不同时期的特点调整风险分担。

（三）提高基础设施的投资吸引力。提高基础设施投资的吸引力需要政府简政放权，通过免税、补贴、购买服务、延长特许经营期等多种模式，有效减少SPV的运营成本，增加可支配收入，同时政府监督SPV完善治理结构，制定合理的股利分配制度，保障社会资本投资者获取合理回报。并且建立合理的资本退出机制，当原有社会资本投资者退出时，及时选择新的投资经营者，妥善处理投资回收、资产处理等事宜，保障基础设施建设与运营的持续进行。

参考文献：

[1] 姜军，唐琳. PPP模式下的股权融资模式创新[J].开发性金融研究，2015（2）

[2]范文波. PPP模式与互联网金融结合问题探讨[J].新金融，2015（11）