劳佳迪

26年前，作为首只异地上市股——浙江凤凰“北飞”上海时，怀抱着成为百鸟之王的梦想，它头戴“老八股”的金色冠冕，一副振翅高飞、鹏程万里的姿态。

谁也未料到，它后来一直困在业绩惨淡的泥潭里，靠着反复上演的资本游戏才侥幸保壳。因为金刚不死之躯，市场对它的记忆变成了“凤凰涅槃”的样本，对比当初的雄心，不能不说是一种讽刺。

多年来，浙江凤凰的数次更名折射着走马灯般轮换的大股东脉络：华源制药、*ST华药、*ST源药、S*ST源药、ST方源、博元投资、*ST博元……就在不少人预备痛下赌注，继续猜想它的下一个名字时，上交所弯弓射雕，“*ST博元”成了这只垂死之鸟留给资本界的最后符号。

一年前，上交所一纸公函寄往官司缠身的博元投资，宣布对其启动退市机制，并将公司股票转入风险警示板交易。今年3月21日晚间，上交所终于祭出杀招，宣告决定该股终止上市。

与以往单纯因财务困境被迫退市的情况不同，*ST博元创下证券市场首家因重大信息披露违法被终止上市的先河。这对于它长达26年的资本传奇来说，的确是一次殊为惨痛的谢幕，对于A股20多年的历史而言却是开启了公正透明的崭新纪元。

退市制度再“进化”

据悉，这只和上交所同龄的“浙江凤凰”折翼只用了短短不足两年时间。2014年6月17日，证监会开始对*ST博元涉嫌信披违规行为立案调查，次年3月26日，公司被移交公安机关，5月28日起被暂停上市。

根据《股票上市规则》规定，上交所应当在证监会作出移送公安决定之日起“届满十二个月前的十五个交易日内”，作出是否终止其股票上市的决定。今年3月21日，在截止日前夕，因没有达到《股票上市规则》中恢复上市（“全面纠正违法行为”）的条件，“600656”这个证券代码不得不永久退出资本舞台。

“这次退市是有里程碑意义的，填补了上市公司因涉嫌信披违法而退市的先例。”一位资深经济法学者告诉《中国经济周刊》，“退市制度本身有三个维度，一是失去内在价值的股票应该退市，比如说严重亏损或资不抵债、失去持续经营能力的股票；二是失去流动性的股票，比如说股权高度集中的股票，不应该继续挂牌；三是严重违反上市规则的股票，包括不按规则进行信息披露、虚假陈述等，但是之前并没有这种股票退市的先例。”

记者注意到，尽管1994年《公司法》就规定了上市公司退市标准和程序，并且将“公司有重大违法行为”列为退市标准之一，不过由于对“重大”的判断本身存在主观性，这条标准基本形同虚设。

此后几年，虽然沪深两市推出了ST和PT制度，并且《证券法》开始施行，但这条标准仍在重复《公司法》的相关规定，即使到了2006 年实行新《证券法》后，证券交易所对连续亏损的上市公司设定了具体的退市程序，但对包括“重大违法行为”在内的其他退市标准也未作出更细致的程序规定。

直到2014年10月，证监会发布《退市意见》和沪深交易所出台配套的《股票上市规则》，才20年来第一次明确将因欺诈发行、重大信息披露违法行为被移送公安或行政处罚，作为适用于对公司实施强制退市措施的具体情形。

对于制度“进化”的缓慢，来自证券监管层的声音对《中国经济周刊》表示，这和地方政府的介入难脱关系，“连续亏损三年是一个可以量化的标准，而对于‘重大违法行为这种非数量化的标准推行时会遇到更多阻力，因为一家上市公司往往是地方财税的支撑，这考验的是自上而下执行改革的决心。”

而一位私募人士告诉记者，我国交易所实行传统会员制而不是欧美国家那样的公司制，本身带有公益性质，所以对于一些绩差股反而更容易纵容其循环往复留在股市中。

这次“进化”意味着A股退市制度终于开始和国际接轨。港交所一位人士曾对记者表示，香港证监会和港交所都依照《主板规则》和《证券及期货（在证券市场上市）规则》，对上市公司违法违规行为采取强势的停牌和退市手段，对于发行人利用未经公布的资料获得个人利益等行为更是可以强制下令停牌。

“提高市场本身公平、公开、公正的程度，才能提高资本市场资源配置的效率，避免劣币驱逐良币。”多位市场观察者都对《中国经济周刊》表达了这层解读。

垃圾股的最后狂欢

这次监管层果断将*ST博元逐出A股的举动得到了来自多方面的首肯。不过，耐人寻味的是，有不少散户依然刀口舔血，试探着“乌鸡变凤凰”的最后可能性。

事实上，在 *ST博元被移送公安机关之后，关于公司的最终命运，市场观点急剧分化，认为公司终将退市的和可以避免退市的占比相当。一部分投资者认为，公司依然会延续过去的思路通过各种方法重组更名保壳，更有甚者分析，以往退市制度在执行层面过于“心慈手软”，或许会成为公司再次过关的理由。

在这种侥幸预期下，散户们似乎并没有及时逃离，而是在去年5月被暂停上市之前演绎着最后的疯狂。据悉，*ST博元被暂停上市之前曾进入退市风险警示交易期，30日交易期间累计换手率高达368.72%，投资者数量由进入交易期前的18276户上升至30080户，个人投资者占比达99.9%。

据Wind数据显示，截至2014年末，*ST博元的机构股东仅有4只公募基金驻扎其内，退市风险警示交易期后，这些基金通过急速拉升股价顺势出逃。证监会2015年5月8日发布的公告也证实，*ST博元持股市值100万元以下的投资者持续增持，而持股市值100万元以上者多为个人投资者及专业机构、一般法人则持续减持。

这种现象显然是与散户热衷“炒差”的惯例有关，而这种惯例由来已久，可以追溯到1999年的PT制度。记者了解到，所谓PT是指证券交易所对存在连续三年亏损而被暂停上市的上市公司股票实施特别转让处理。和后来的退市制度失之严厉一样，原本应该退出市场的股票仍然可以上市交易，由于“壳公司”是稀缺资源，当时的PT股就受到投机资本的大力追捧。

而此前“央企退市第一股”*ST长油的例子又让不少散户不惜火中取栗。据规定，*ST长油将转入全国中小企业股份转让系统，保证公司股票在摘牌之日起的45个交易日内可以挂牌转让。

记者了解到，*ST长油被终止上市后，以长油5的身份退回新三板挂牌，曾上演连续33个交易日涨停的疯狂，股价从0.83元/股飙升到4.17元/股，累计涨幅高达379%。

不过，这次豪赌*ST博元的投资者未必有这份好运。据《中国经济周刊》了解，长油5疯涨的背后是当时的私募大佬徐翔携亲眷杀入，但此后徐翔被公安机关带走。业内人士认为，相比*ST长油在登陆新三板时债务重整已经完成的事实，*ST博元仍存在诸多复杂问题，回归之路并不平坦。

A股退市“黑名单”

市场的另一个悬念是，随着证监会加大监管查处力度，谁会是下一个*ST博元？未来在制度执行层面加快满足退市条件的上市公司“出局”应该是大概率事件。

2014年5月28日，证监会曾发布数据称，从2001年第一家退市公司ST水仙开始，直到2014年退市的*ST长油，13年间沪深两市累计退市的上市公司只有78家。而《中国经济周刊》梳理发现，纵观国外退市情况，从 1995 年至今，已有 7350多家公司从美国证券市场退市。从 1998 年到 2004 年，仅从美国纳斯达克市场退市的股票数量就约有4000家，即每年约有 20%的上市公司退市。

与发达市场接轨很可能成为监管层发力的方向，而*ST博元只是第一个“刀下之鬼”。据《南华早报》3月23日援引一名监管层消息人士称，证监会已经列出了一份“黑名单”，囊括三四十家有问题的公司，启动对这些公司的调查及与地方官员的探讨，以推动这些不合资格的公司退市。报道还称，“新任证监会主席可能会在退市上更加着力，以清理市场，并引入健康、正常的投资方式。”

Wind统计数据显示，今年以来，共有超过40家公司发布可能被暂停上市的风险提示性公告，其原因包括因连续亏损及被证监会调查而存在暂停上市风险。其中，*ST狮头、*ST建机、*ST中鲁等21家*ST公司已预告2015年业绩扭亏，暂停上市的可能性较小。剔除掉上述公司后，两市仍有超过20家公司存在暂停上市风险。包括*ST新梅、*ST常林、*ST南化、*ST舜船、*ST川化等。

上述存在退市风险的公司中，创业板就占据了11家，分别是同花顺、安硕信息、欣泰电气、锐奇股份、京天利、恒顺众昇、宝利国际、吉峰农机、星河生物、嘉寓股份和金亚科技。吉峰农机和星河生物均为2013年、2014年连续两年亏损，其余9家创业板公司则是因为涉嫌违反证券法规被立案调查而发布风险警示公告。与主板退市规则有所不同，创业板公司一旦符合退市条件，实行的是直接退市机制。

这些企业或许会迎来与*ST博元相同的命运。据证监会此前披露的信息，博元投资2011年4月29日公告的控股股东珠海华信泰投资有限公司已经履行及代付的股改业绩承诺资金3.8亿元，未真实履行到位。为掩盖这一事实，博元投资在2011年至2014年期间，多次伪造银行承兑汇票，虚构用股改业绩承诺资金购买银行承兑汇票、票据置换、贴现、支付预付款等重大交易，并披露财务信息严重虚假的定期报告。证监会认为，博元投资上述行为涉嫌构成违规披露、不披露重要信息罪和伪造、变造金融票证罪。