谢九

应该说，中国经济上半年能够实现7%的增长，这样的结果明显好于市场预期，在今年一季度GDP创出7%的新低之后，很多专业机构就预计上半年GDP跌破7%将是大概率事件。由于上半年经济明显好于预期，这也引发了外界对中国GDP是否造假的质疑，有国外研究机构认为中国的GDP平减指数偏低，也就是对物价因素扣除不够，所以导致GDP被高估了“一到两个百分点”，国家统计局专门对此做出解释。

在国家统计局看来，西方国家对中国GDP统计的误解主要是因为核算方法不同，西方的很多国家核算GDP的时候采用的是支出法，分成最终消费支出、固定资本形成、净出口，分别用不同的价格指数来对这三部分进行扣减，所以这些价格指数对平减指数的影响、对核算方法的影响很容易观察到。我国的GDP核算方法是用生产法来计算，把GDP从产业的角度，分成一产、二产、三产的增加值，二产可以分为工业和建筑业的增加值，三产可以分为金融、交通和其他服务业等的增加值，分别算它们的增加值然后进行加总，在物价扣除的时候，从最终产品和中间投入这个角度分别用不同的指数扣除。比如在计算工业总产出的时候，可以用工业出厂价格指数来扣，工业中间投入品的时候可以用购进产品的价格指数来扣。进口商品有的被作为中间投入品，有的被作为消费品，所以在扣除的时候，都实际上隐含在诸如居民消费价格指数、工业品出厂价格指数和固定产品价格指数之中已经进行了扣除。所以，不能按支出法的价格扣除的逻辑来套用、判断生产法扣除的逻辑。因此，中国的GDP不存在平减指数低估的问题，进而也不存在GDP被高估的问题。

从国家统计局的公开数据来看，大规模的基建投资、火爆的股市以及房地产销售回暖等成为上半年中国经济“保7”的主要因素。

从投资来看，今年上半年，全国固定资产投资规模同比名义增长11.4%，继续保持在低位运行，和去年同期增速相比下降了6个百分点，但和前5个月相比，已经止住了持续下滑的局面。在投资的三驾马车中，制造业投资和房地产投资增速继续回落，依靠基础设施的逆势增长，使得整体投资规模不至于失速过快，今年上半年的基础设施投资规模超过4万亿元，增速比1～5月份提高了1个百分点。

火爆的股市对于中国经济究竟起到了多大的作用，中国经济的半年报给出了答案。今年上半年，金融业GDP增长了17.4%，比去年大幅提高了7.2个百分点，成为上半年经济的最大亮点。金融业异乎寻常的高速增长，自然得益于股市的火爆，根据很多专业机构的测算，股市对于上半年的GDP大约贡献了1个百分点，如果扣除股市的贡献，当前中国经济的增速可能更接近人们的实际感受。

在地方政府大力救市以及央行持续降息的刺激下，疲软已久的房地产市场终于开始出现回暖的迹象。1～6月份，商品房销售面积同比增长3.9%，为2014年以来首次正增长，而在今年前5个月，商品房销售面积还一直处于负增长，上半年的商品房销售额增长10%，增速提高6.9个百分点。从房地产开发投资规模来看，仍然处于快速下降通道之中，上半年投资规模仅为4.6%，比去年同期增速大幅回落9.5个百分点，但是从月度数据来看，从二季度以来，投资规模已经开始逐月上升。如果房地产销售回暖的趋势能够持续下去，预计最终也会带动房地产开发投资规模的反弹。

虽然中国经济从二季度以来开始出现企稳的态势，但并不意味着中国经济已经成功触底，未来的走势仍然充满很大的不确定性，今年全年的“保7”任务还是极具挑战。曾经在上半年做出巨大贡献的股市，在下半年是否还能保持强势是一个巨大的问号。6月份以来股市的暴跌，使得下半年股市的走势悬念重重，虽然目前暂时止住了暴跌的势头，但也并不意味着就此重新迎来新一轮牛市。如果按照专业机构的测算，上半年股市对中国经济增长贡献了大约1个百分点，下半年的中国经济可能很难继续享受这样的股市红利。从有利的角度来看，房地产市场回暖的趋势在下半年继续维持的概率较高，曾经的经济支柱，可能还将在下半年为中国经济重新贡献力量，而上半年政府主导的基础建设投资开工率越来越高，对于经济的拉动作用也会更加明显。按照国家统计局的预测，“下半年延续上半年稳中向好的走势可能性是比较大的，并且下半年的经济增长好于上半年，可能也是一个大概率的事件”。

中国经济这种乍暖还寒的局面，对于未来的货币政策其实带来了极大挑战。在过去几个季度，中国经济加速下行，货币政策可以保持极度宽松来予以应对，但是随着经济出现企稳态势，货币政策在宽松和稳健之间的尺度将会很难拿捏。今年上半年，央行的货币政策虽然保持宽松，但是实体经济的需求似乎并不旺盛，从新增信贷、社会融资规模等指标来看，央行释放的流动性并没有如愿进入实体经济，如果央行继续维持宽松力度，中国经济有可能面临流动性陷阱的困境，而随着经济出现企稳态势，如果继续维持较大力度的宽松尺度，对经济的负面效应可能会超过其积极意义。中国经济目前面临的一大困境在于负债率持续升高，去杠杆成为中国经济的一大挑战，如果继续维持较大力度的货币宽松政策，和去杠杆的大方向显然背道而驰。今年6月份，国内的物价指数也开始出现企稳反弹的趋势，6月份CPI同比上涨1.4%，虽然仍处于较低水平，但是和5月份1.2%的增幅相比已经开始出现回升，如果将来CPI继续保持回升态势，这也将抑制央行继续降息的空间。

另外，现在的货币政策不仅为实体经济服务，同时还要考虑到股市的情绪，这就更加增添了货币政策的难度。6月份股灾爆发之后，央行超预期降准降息，其实已经显示出货币政策为股市让步的迹象。不仅如此，股市的过度繁荣，可能还在一定程度上让央行货币政策的有效性打折。

今年3月份以来，单月新增信贷规模一直保持在1万亿元以下的较低水平，广义货币M2增速也始终保持在11%以下，低于全年12%的增长目标，但是进入6月份以后，无论是人民币信贷、社会融资规模还是广义货币供应量M2都明显反弹，这种变化可能和股市的波动存在一定的关系，在6月份之前，繁荣的股市吸取了很多原本应该流到实体经济的资金，使得信贷需求和社会融资规模等指标需求不旺，但是随着6月份股灾爆发，很多杠杆资金迅速从股市撤离，回流至实体经济，使得6月份的信贷数据等出现明显好转，6月份的M2增速同比增长11.8%，新增信贷超过1.3万亿元，同比增长23%。

与货币政策的左右为难相比，财政政策的空间可能相对宽裕。今年6月份，全国财政收入突然再现两位数的高速增长，当月财政收入超过1.5万亿元，同比增长13.9%，今年以来，财政收入增速一直保持个位数增长，6月份13.9%的增幅，同时也创下19个月的新高，金融机构上缴利润大增，以及房地产市场回暖导致相关税收上升，是6月份财政收入大增的主要因素。随着财政收入重回两位数的增长，未来的财政政策可能会更加积极。毕竟和宽松的货币政策所带来的负面效应相比，财政政策的负面效应相对更小。从6月份来看，随着财政收入大幅增长，财政支出也相应加大了力度，6月财政支出同比增速大幅上升至13.9%，比5月大幅上升了11.3个百分点。在下半年经济的“保7”之战中，财政政策可能还将扮演更重要的角色。