殷光伟　陈雪阳　赵旭

[摘 要]随着我国债券市场的不断完善和成熟，为了预防市场参与者发生信用风险，文章通过对已经发生违约的超日债券进行分析，总结定价模型和设计信用违约互换合约。

[关键词]债券违约；信用违约互换；合约设计

1 引 言

2014年债券市场上出现了“超日债”违约的案例，这引发了我们的思考，是否存在一种手段可以缓解因债券违约带来的危害。信用违约互换指的是信贷违约掉期，也称贷款违约保险，是一种衍生保险产品，旨在转移债权人风险，也是场外信用衍生品。

2 信用违约互换在我国应用的案例分析

2.1 模型的选取

对于信用违约互换的定价主要有两种模型，简约模型和结构化模型。[1]结构化模型考虑公司内部财务，数据不好获得，所以，本课题主要采用简约模型对信用违约互换进行定价。

信用违约互换合约在初始为零，购买信用违约互换的买方将定期向卖方支付固定的“保费”。[2]设A公司发行B债券，就会有一份以B为标的的信用违约互换合约。设预期利率为r，违约概率密度是p（t），时间为t，到期时间为T。设保费用S表示，合约的面值为1，每年支付一次支付N次，每一次支付的费用为ΔS，Δ为系数。假如在合约签订日期未到之时发生了违约，则卖方需要向买方支付w，即ω=（1.δ）×1，其中δ为违约回收率。如果在合约期限内发生违约，违约发生时间d，违约时刻上一次和下一次的支付日为tn和tn+1，n表示已支付的次数。如果期限内没有发生违约，那么最后一次支付的时间为tN，即为T。若信用事件发生在支付日，则d=tn。买方支付的全部保费的现值[3]为：

2.2 样本的选取

计算违约概率时，采用2012年4月—2013年7月的月交易数据作为样本，月交易数据以日交易数据的均值为依据，本课题获取了样本债券的市场价格信息，同时也获取了同水平的国债利率。利用MATLAB软件，解出的值，见下表。

根据连续复利与固定年利率的关系，G=1.e.rt，其中r为公司债券票利率。因此5年期的违约概率的估计值为：T0p（t）dt=1.e.rt=0.3692=36.92%，S=0.5508≈551bps。

信用违约掉期用“基点”来衡量。由此可以看出，“超日债”在存续期间里整个债券的平均信用违约互换的价值是551bps。买方需要支付55.1万元×5=275.5万元，可保护1000万元债券免于违约。由此来看，基点越高表示受保债券的违约风险越高。[5]

3 总 结

在公司债券违约危机苗头初现之际，如何保护购买公司债券的投资者的利益，成为我们思考的问题。如果违约危机发生频繁，我国市场是否还能承受这样的压力？如果购买债券的公司购买CDS，这类违约危机就会在一定程度上降低。

参考文献：

[1]吴敏.我国企业债券信用增进研究[D].长沙：湖南大学，2013.

[2]张静.信用违约掉期的风险评估[D].西安：陕西师范大学，2011.

[3]邹谨如.基于KMV模型的我国商业银行信用风险管理研究[D].上海：华东师范大学，2012.

[4]王书佳.信用违约互换价格影响因素的实证研究[D].广州：暨南大学，2013.

[5]高俊.信用衍生品的定价研究[D].蚌埠：安徽财经大学，2014.