徐超

摘 要：我国证券市场高速发展，投资者的投资价值正在被重视，做好资本市场下的股票价值估值，成为投资者最关心的课题。目前，企业经营过程中的所有权与经营权相分离的现象使“商业语言”出现，它具有强大的功能，财务报告作为“商业语言”的首要表现形式，能够综合的反应企业全面发生过程中各种经济业务，使得投资者们能够对企业更加了解，对自已的继续投资做出正确的决策，传统观念认为企业的财务报告与企业股票估值没有很多的联系，但是，从投资的角度来说，两者确实具有很强的联系，本文通过财务报表的分析内容概述、财务报表分析方法、股票价值内容比较以及财务报告分析与股票估价的联系进行详细分析，使我国股票投资者对股票估值重新认识，以致不必盲目投资。

关键词：财务报告分析；股票估值；研究结果

我国经济市场的不断发展，使得越来越多的投资者对于价值投资概念予以接受并重新认识，资本市场下财务报告对于股票估值的研究成为投资者关心的话题，传统观念上企业财务报表与股票估值存在的关联性不是很强，但是，从投资者的角度来说，企业财务报告与股票的估价具有紧密的联系，并对其产生影响，目前最具体的财务报告分析法包括自由现金流贴现估值和资产拆分法，本文通过这两各方法，对财务报告的分析对企业股票进行正确估值，实现两者有利结合，使我国股票投资者对其价值进行重新认识，达到不必盲目投资，减少不必要的经济损失的目的，保证我国资本市场可以健康、有序的可持续发展。

本文通过对剩余收益估值模式与传统的估值模式比较，对股票进行估值，说明传统估值模式在进行股票估值时的缺点与不足，运用剩余收益估值模式与企业财务信息相互结合，来弥补传统估值模式在理论上存在的缺陷，从实践中获得更加专业的价值评估模式；投资者可以将企业财务报告与股票的估值模式有机的结合，根据企业财务报告给出的信息，测定企业的整体价值，对企业的股票进行合理估值，得到投资者所需要的投资信息。

一、财务报表分析内容分析

（一）分析概述

（1）主体和目的：对于股票投资者来说，企业的财务报表是对企业历史经营的动态分析，是基本的研究范畴，它能使投资者做出正确的价值判断。目的是通过企业财务报表的分析，选择合适的模式对企业股票的估值、选择科学的价值评估模式对上市场公司财务报表进行分析给投资者提供有效的信息资源，使投资者增加更多的收益与回报。

（2）一般步骤：合理的财务报告分析使投资者找到较其他高风险投资收益更高的股票，同时也能够找出回报水平相对较低的股票，因此，企业财务报告的估值功能，将高估或者低估价值的股票恢复它应有的真实价值。财务报告分析的一般步骤如下：明确企业财务分析的目的；根据现有的资料收集投资者所必需的信息；分析企业的整体情况，对其进行适当安排，满足分析的需要；对相关内容之间的联系进行深入研究，提供决策有用的企业财务信息。

（二）分析方法

企业财务报告分析的主要功能就是将信息时代的企业财务信息通过各种不同的分析技术，将其转化成为符合信息使用者需求的数据，在进行企业财务信息分析的过程中，不只需要对财务信息进行比率分析，而是要有针对性、有目的的实施财务报告分析，在进行分析过程中，明确分析目的，根据需求者的目的选择合适的分析方法进行分析，目前，最常运用的财务分析方法有：比率分析法、因素分析法、趋势分析法。

（1）比率分析法：比率分析法是以同期报表的重要数据进行比较，得出一系列逻辑性强，具有可比价值的财务指标，提示企业的经营状况、经营成果、企业财务状况以及企业现金流量的一种分析方法。由于信息需求者的要求不同，企业进行财务分析的目的不完全相同，所以对于债权人、企业的管理者以及政府分析内容的侧重点也应该不同，通常情况下，企业财务分析选择的数据应该在同行业之间进行抽样并选择有经验的数据，避免单指标分析产生有限的数据量，对企业财务状况与企业经营成果的判断片面性，因此，运用比率分析法，对企业财务信息进行分析与评价的过程中，选择一组有针对性的财务指标，对企业的分析做出合理、公正、准确的分析结论。

（2）因素分析法：因素分析法利用统计指数分析各变动现象中的每个因素对于分析结果影响的一种方法，即根据财务指标与影响因素确定差异方向、影响程度，因此它又称为指数因素分析法，它是现代化统计学的重要应用方法，该方法将多元分析于一身，将研究者的一組状态、特点等变量进行简化，使分析过程中的相同数量通过少数或者是几个具有代表性的数据，反映企业内部相互联系、固有决定性事物的因素，它最大的功能就是对可观测的事物从外在表现反映出其内在联系与决定因素，其联系是由内而外、去伪存真的处理，概括企业的客观本质。因素分析法可以将复杂的研究过程进行简化而且不失应有的基本信息，它避免了财务指标与标准指标的差异，进一步测定每个因素对这种差异的影响程度，并从这些影响因素中找到解决问题的方法，改变现存的矛盾。

（3）趋势分析法：股票估值方法五花八门，趋势分析法是最形之有效的方法之一，它将企业的财务数据进行不同时期的对比，根据企业信息变动情况对企业的财务状况及经营成果进行趋势分析。

二、财报分析框架下股票估值内容分析及比较

（一）传统估值模型

传统的股票估值模式基于贴现思想，对企业未来的现金流进行估计与评价，传统估值模型下最典型的是现金流估值和相对估值法，然而这两种方法存在一定的问题，分析如下：

（1）现金流贴现估值模型：现金流贴现估值模型体现为股票投资者的回报率及对未来贴现现值与股票价值相等，即股票持有者会权衡出售股票所获得的价值与股利。股票价值等于权益成本与股票现值之和，其评估方法包括：根据公司的增长率、边际利润、营运资本提出自由现金流，在考虑未来机遇与潜在风险后估计贴现率，最终将现金流进行加总计算企业总体价值，运用企业总体价值减去企业负债、优先股及偿权价值后，除以对外发行股票即是企业普通股每股价值。任何考虑了风险及现金流发生后的贴现值等于股票未来现金流现值。现金流贴现估值具有一定的局限性，它必须必以准确的评估以未来现金流与贴现率为基础，被评估对象应该具有该特性的企业资产。

（2）相对估值模型：相对估值模型也是可比公司法，它是一种用来挖掘扎实市场基础、同时其价值又相对较低企业的方法，投资者一般运用股价与帐面价值比率来评断买入、卖出股票的合理时机，尽管相对估值模型运用起来比较简单，但是它会给投资者带来误区，使其落入陷阱。相对估值模型的操作关键就在于找到市场操作可比价值，通过可比价值驱动因素进行估值。

（二）传统估值方法存在的问题

传统的估值方法主要以内在估值法与相对估值法，其贴现思想是对企业未来的现金流进行预测，企业财务报告中的数据是企业经营过程中形成的历史数据，这与传统估值方法中的面向未来预测收益信息不吻合，传统的估值方法中，没有会计变量，在反映企业权益价值、企业盈利高低收益等指标时，会计信息被排斥在估值方式之外。传统内在估值法反映企业未来所能产生的现金流，以主观判断未来股利及现金流的增长，缺陷在于只能对现在资产、正在经营的企业进行评估，而对于财政困难、正在重组收购的企业或者没有投入使用的资产不适用；相对估值方法根据变量评估企业价值，该方法认为只有相对价值才有意义，相同行业之间具有可比性，在可比企业之间进行估值具有主观性，使同行业企业可比性没有明确判断标准；市盈率法受税后净收益、财务杠杆、股票回购等因素影响，会过于依赖企业利润，对估值产生重大影响，在进行市盈率估值时，选择市盈率十分重要，它会对企业的净资产产生影响，因此，目前市盈率评估股票价值的作用已经受到怀疑，它具有投资价值的观点也受到质疑。

（三）解决办法：剩余收益估值模型

解决传统估值方法过程中的问题，使剩余收益估值模型出现，剩余收益估值体现了价值思想，与其他价值评估模型不同，其最大贡献是价值建立在创造的基础上而不是分配的基础上，企业的价值是其能够在未来时期获取的超过成本的能力，该模式从这点出发对企业价值评估，创造未来净现值，还包括历史贡献，即企业现有帐面价值。目前现有价值评估方法中，以企业现金流为主要评估模式，这种评估模式只对企业未来的盈利能力進行考查，对于现在资源的价值评估十分欠缺，企业的投资回报寄托在不可靠的未来盈利上，企业剩余收益估值模型的出现，大量的运用财务报表资料，综合考虑了现有价值与未来价值因素。

不同的模型进行准确估值时存在差异，折现模式的估值来自于预测未来终值，而终值预测未来具有很大的不确定性，原因在于剩余收益估值模型的权益帐面价值比重较大。实践证明剩余收益估值模型优于其他折现模型估值方式，它更具有可靠性，其优点主要表现在：预期终值的比重占整个估值过程中的比重小，它利用现有财务数据，经济利润体现价值创造源泉，在企业不规律或者短期内没有现金流、现金流发生巨大变化的情况下也可以估值。

三、财务报告分析下有股票估值研究方法

（一）自由现金流贴现估值法

自由现金流贴现估值法又称公司自由现金流量，这种方法是企业满足再投资后，企业所剩余的现金流量，这部分现金流量不会对企业的可持续发展产生影响，在这一前提下以自由分配为条件，对企业全资本提供者（即企业的债权人、股东）分配最大限度的现金。现金流贴现模式是对不同的现金流进行贴现而得到的，包括自由现金贴现模式、资本现金贴现模式、权益现金流贴现模式，该模式下企业股票价值=企业权益价值/企业的股本。

（二）多元化战略资产拆分法

多元化战略资产拆分是企业出于多种目的而采取的一项战略，如企业可以运用不同的项目将企业的风险分散出去，将企业的资本投入到高回报的项目中去，不管企业的目的如何，多元化企业资产进行拆分，需要各管理层对自已的资产有所了解，明确自已的投资收益率，资产拆分是按企业不同业务，将企业的资产进行拆分，匹配到业务中去，进行企业实际盈利能力分析。资产拆分法的方法是从不同部门的净资产出发，结合自身的经营特点，将企业资产进行具体拆分，其中业务部门必须与上市公司沟通，以主观经验进行分项拆分。目前现有股东派发的股票数量超过对外发行股票数量的25%时的股票拆分，现行会计准则中，将资本公积帐户转至股本，在进行拆分时，如果没有资金注入则股票价值应做相应的调整。

（三）市场增加值法

即经济增加值（EVA）以及EVA折现基础上的市场增加值（MVA）。该方法认为企业价值应该等于投资资本加上未来每年创造的超额收益现值，与现金流量法相比，它既可以直接反映单期内企业所创造的价值，也可以反映长期中企业的价值创造。这种方法需要结合财务分析中的股权成本收益分析和盈利能力分析等等。

四、总结

经济时代的到来，信息化投资已经成为当代社会发展的又一重要产业，企业财务报告分析下的股票估值成为经济前进的又一大主流，利用企业财务报告对企业股票价值的合理估值已经被投资者们高度重视，准确的估值可以使投资者获得更多的收益，避免投资风险，在热点板块中寻找商机，通过对企业财务报告的分析，针对企业股票做出正确的价值评估，使投资者了解企业资本市场的真实价值，企业也会对自身的价值评估提出了更加合理的建议，因此，财务报告分析下的股票估值具有十分重要的意义。（作者单位：安徽财经大学金融学院）

参考文献：

[1] 钱枫林.中国股市上市公司投资价值的实证研究[J]；中国流通经济；2004年03期

[2] 吴晓春.股票估值方法研究[D]；西南财经大学，2010年

[3] 吴后宽.成长股价值评估视角下的财务报表分析方法——以酒业上市公司为例[J]；财会月刊；2010年28期

[4] 邓宇龙，刘览.基于财务报表框架分析的贵州茅台投资价值分析[J]；商业会计，2013

[5] 赵健.基于财务报表的投资价值分析[J]；商品与质量：消费研究，2014