谭永生+关博

随着我国社保基金规模的不断增长，社保基金亟需开拓新的投资运营渠道以实现保值增值。

一、我国社保基金投资运营问题凸显

社保基金是社会保险事业的物质基础，实现社保基金保值增值是保持社会保险事业可持续发展的重要途径。近年来，我国社会保障事业快速发展，社保基金积累规模不断扩大。根据人力社保部《2013年全国社会保险情况》，截至2013年底，我国社会保险基金资产总额累计为47727亿元，其中城镇职工基本养老保险基金资产29930亿元、城乡居民基本养老保险基金资产3124亿元、职工基本医疗保险基金资产8348亿元、居民基本医疗保险基金资产1077亿元、工伤保险基金资产1004亿元、失业保险基金资产3726亿元、生育保险基金资产518亿元。此外，为应对老龄化高峰时期的社会保障需要而于2000年成立的全国社会保障基金理事会，2013年末其战略储备性资产总额也已超过万亿，达到12415亿元。

随着社保基金资金池的不断扩大，基金管理低效问题更加突出，表现为基本社会保险基金保值增值能力不强。目前，我国社保基金投资策略保守、投资渠道狭窄、市场化投资占比偏低。按照1999年颁布的《社会保障基金财政专户管理暂行办法》、2001年颁布的《全国社会保障基金投资管理暂行办法》和2010年颁布的《社会保险法》，社会保险基金实行财政专户管理，全国社保基金投资的范围和结构也被严格管控，普遍用于银行存款、买卖国债和其他具有良好流动性的金融工具，其中银行存款和国债投资的比例不低于50%，企业债、金融债投资的比例不高于10%，证券投资基金、股票投资的比例不高于40%。2013年我国基本社会保险基金中各级财政专户存款的规模为40311亿元，占投资基金总规模的84.5%，真正遵循市场价值原则进行多元化投资运营的仅有全国社保基金管理的个人账户资金921.93亿元和广东省养老保险基金委托管理的1094.5亿元，占比仅为4.2%。受当前基金管理运营制约，近年来我国社保基金的收益率基本稳定在3%左右的低水平，在部分年份收益率甚至低于通货膨胀率。这种投资运行机制，虽然在保证基金的安全性、规避市场风险方面具有一定的现实意义，但忽略了经济回报。尤其是在经济平稳增长，人口老龄化趋势加快等形势下，我国社保基金贬值缩水的风险日益凸显。社保基金贬值，不仅直接影响社会保障功能，还会打击广大参保人群的积极性，影响社会稳定。因此，社保基金亟需开拓新的投资运营渠道以实现保值增值。

二、实体性公共项目是社保基金的重要投资方向

（一）实体性公共项目投资的可行性

社保基金的设立目的，是为社会人群提供基本生活保障，而且保险基金部分来自于个人缴费，这就要求基金投资运营必须努力实现长期稳定增值，不以短期业绩为目标。社保基金的主体是养老保险基金，在基本社会保险基金中，养老保险基金占比超过83.6%，养老保险基金来源稳定，积累期覆盖个人的生命周期，最长可以达到30年以上。因此，社保基金在投资价值取向上不应以短期“快钱”为主要导向，而是要更多选择回报平稳的高质量投资项目。保障性住房、棚户区改造、基础设施建设等实体性公共项目，所需投资周期长，收益稳定，与社保基金的弱周期性和高成长性的投资需求相匹配。现有数据显示，我国当前基础设施项目投资的年收益率为6.2%左右，明显超过国债或银行存款收益率，也超过了同期CPI 上涨幅度，参与基础设施项目长期来看具有较好的收益保障。此外，基础设施在我国城市化进程加快的背景下具有长期稳定的市场需求，现金流稳定，充分满足社保基金长期稳定支付的要求。因此，将实体性公共项目作为社保基金的主要投资工具，扩大其投资规模和占比，具有较好的可行性和可操作性。

（二）实体性公共项目投资的安全性

社保基金肩负着确保制度长期保障能力的社会责任，必须保证基金的安全与完好。资本市场在运行中存在较多不确定因素，并且难以化解，社保基金的保值和增值都面临一定的风险。2008年的国际金融危机，美国加州私人养老金因投资失败而出现大量人员要求退保，智利等国完全以资本市场为主要投资方向的社保基金，因无法有效克服资本市场的系统风险而导致市值大幅缩水。与发达国家相比，我国资本市场建设更加不完善，市场基础薄弱，资本约束机制和信用机制不完全，投资组合和避险保值渠道相对有限，进一步加大了市场波动。因此，必须建立更加丰富的多元化投资组合，将实体经济做为投资对象，平衡资本市场的不确定风险。从安全性看，基础设施等实体性项目的风险收益特征符合社保基金投资运营要求，与其他产业投资相比，大型基础设施项目通常有政府合同作为支持，风险相对较小。此外，根据项目融资的发展实践，实体项目与供应、销售环节相关联的风险还可以通过事前合约安排分散给项目的相关利益者。尤其是政府公共投资项目以政府信用为担保，是实体经济另类投资中质量最好、安全性最高的投资品，更符合社保基金的安全性投资需求。

（三）实体性公共项目投资的实践经验

为规避资本市场的不确定性风险，国内外越来越多的社保基金管理机构开始重视实体性公共项目投资的回报价值和风险平衡作用。在社保基金管理经验丰富的国家，基础设施投资已经成为了社保基金的主要投资方向之一。目前，各国公共养老基金开始将道路、港口、机场和给排水等公共基础设施纳入投资范围。加拿大安大略省养老基金（OTPP）是加拿大最大的职业养老金管理公司，该基金基础设施投资规模已占到管理资产的8%，过去5年的投资回报率为9%，超过行业基准回报率6.7个百分点。英国全国养老金基金协会规定，地方政府养老基金中可投资基础设施的比例上限为30%。澳大利亚的养老基金则普遍有4%至16%被配置在了基础设施领域。2006年起，我国全国社保基金理事会的自由运营资产部分，也先后以直接参股或者信托贷款方式投资了京沪高铁和保障性住房建设项目，截止2013年，投入保障性住房建设的信托贷已经覆盖南京、天津、广州、杭州等多个保障性住房项目，金额超过了180亿元，并取得了较好的收益效果，为社保基金实现保值增值开辟了新渠道。社会保障基金理事会自成立以来，其收益相对稳定年平均收益率为8.13%，其中2013年全国社保基金投资收益6.2%，高于同期银行一年期定期存款利率3.2个百分点，高于同期通货膨胀率3.6个百分点。尤其是，社保基金在近年来股市持续低迷的情况下，及时将资金投入到固定类资产和实业类资产上，保证了社保基金的整体收益。

三、促进社保基金投资实体性公共项目的对策建议

（一）拓宽社会保险基金投资领域

启动对社保基金投资管理暂行办法的修订，允许社会保险基金进入实体性公共项目。根据金融市场的变化和社保基金投资运作情况，建议对社会保险基金管理办法进行修订，允许在不影响当期支付，并留有3个月平均支付水平准备金的基础上，参照全国社保基金信托管理运作方式，将富余资金以信托贷款和委托贷款形式，投入到固定类资产和实业类资产上，积极支持实体经济发展。参照国外社保基金的投资占比，并考虑到我国政府的财务担保能力较为充分，保障性住房、棚户区改造等公共项目又是保障和改善民生所迫切需要的投资方向，建议明确并限定基本养老保险个人账户基金部分和医疗、工伤、生育、失业保险基金留足3个月平均支付水平后的结余部分，以不超过20%的比例以委托贷款方式直接投资实体性公共项目，或者以企业债、金融债的投资方式进行间接投资。允许企业年金、职业年金资金直接投资基础设施，并鼓励扩大债权投资规模。此外，在社保基金投向实体性公共项目的具体方式上，建议先从条件较为成熟的间接投资开始，逐步积累经验，适时过渡到直接投资领域。间接投资可以采用委托金融机构贷款、认购城市建设债券等方式，与现行投资方式顺利对接。直接投资则可以在时机成熟时，以参股方式参与基础设施建设，通过获取红利取得相对较高的投资收益。

（二）优化社保基金投资组合

适时对全国社保基金投资比例进行调整，优化基金投资组合。将全国社保基金进行银行存款和国债投资的比例由不低于50%调至不低于40%，并明确银行存款的协议优惠利率下限不低于一年期定期存款利率。将全国社保基金中进行企业债、金融债投资限定比例由10%提升至20%，并允许以不超过10%的比例进行直接基础设施投资。在现有的企业债、金融债和委托贷款投资基础上，积极引入国际广泛使用的另类投资工具，进行本土化的开发操作，丰富社保基金的投资选择。鼓励地方政府将担保充分，并能获得一定稳定收益的民生项目，如高速公路建设、机场建设、公共租赁住房、自住型商品房等，通过企业债券、城市建设债券等方式，向全国社保基金定向发行融资。在中央企业和重点国有企业改制、重组或再融资时，鼓励全国社保基金作为战略投资者入股。需要注意的是，由于政府公共项目的建设和项目回报周期较长，投资权益流动性不高，要科学构建资产组合包，合理确定长期投资和短期投资配比结构，确保不会因为投资占用资金而影响基金的正常收支。此外，在法律许可范围内，开发与各类实体性公共项目投资工具相适应的金融衍生产品，既增加社保基金的间接投资机会，同时提高资产的灵活性。

（三）建立社保基金投资风险管控机制

社保基金是与人民群众生活息息相关的“养命钱”，安全性是社保基金投资的首要原则。对于实体性公共项目投资，社保基金管理运营部门要形成规范的投资项目论证机制，加强研究和审查环节，确保投资标的合法、合规，抵押品充足、完好，项目计划可行、可控。规范投资担保机制，对于定向发行给社保基金投资的公共项目，本级政府财政在法律法规许可范围内，应积极承担担保责任，如财政不能或者不宜承担，可寻求通过有实力的金融担保公司承保。基金管理运营部门要建立风险准备补偿机制，从超过一定比例的盈余中按规定计提，当投资回报率连续低于无风险水平时，使用风险准备金弥补亏损。对于以股权方式直接投资的项目，要在投资协议中明确合理的股息收益分配方式，如资金回报连续低于正常的市场水平，应在财政部门帮助下，积极将相关资产转让变现。

（四）健全社保基金管理运营体制机制

进一步理顺社保基金管理体制，明确财政、社保、证券监督管理和人民银行等部门在社保基金管理问题上的责任和职能边界，切实改变社保基金投资管理过于分散的局面。遵循现代基金法人治理结构改革基金管理体制，各级社保机构和财政机构将作为政府部门代表承担行政管理人职责，负责执行国家法律法规，指导和执行基金运营过程，对社保基金的投资运作和托管情况进行监督，同时委托全国社保基金理事会或者其他合规的受托机构负责具体投资管理。证券监督管理部门和人民银行部门按照各自的职权对社保基金投资管理人和托管人的经营活动进行监督。落实管投分离的原则，建议在治理社会保障碎片化的同时，成立专门的社保基金投资运营机构，集中负责基金的投资决策。各级社保机构只负责基金的收缴、支付和日常管理，真正做到基金的管投分离。社保基金投资要实行竞标管理，吸引优秀的专业基金投资管理公司参与，社会保险经办机构可以作为招标人的身份与其开展合作。专业基金投资管理公司的进入数量以适度为宜，要根据社保基金规模的发展速度，逐渐增加专业基金投资管理公司的个数，既不能为实现充分竞争而吸引大量专业基金投资管理公司进入而导致基金管理成本的上升，并加大社会保险经办机构的监管难度，也不能过少使基金投资仅仅被简单分拆导致竞标管理失去实际意义。同时，建立信息披露机制，定期向社会公布社保基金的资产总量、现金流量、收益水平等基本财务状况，及时披露社保基金投资政府项目的重大行为，接受社会公众和专业机构的监督质询。

（作者单位：国家发展改革委社会所）