念延辉

【摘要】伞形信托因其设立过程的便捷性、证券子账户的丰富与独立性、投资范围的灵活性及杠杆配资的高效性等特点快速发展，成为2014年推动股市上涨的一股重要力量，它的高杠杆性、助涨助跌性及监管困难也给投资者、股市、金融市场等带来诸多风险，需要加强投资者的风险教育，促进银监会、证监会等部门通力合作完善跨行业的监管制度，提高银行在客户保证金的额度、杠杆比率的高低、警戒线和平仓线的制定等方面的灵活把控性。

【关键词】伞形信托 证券市场 高杠杆性

2014年我国上证综指以52.87%的涨幅成为全球股票市场最大亮点，除了与国企改革的深入、沪港通的开通、融资融券业务的增多等因素有关外，伞形信托作为新型融资渠道成为银行理财资金间接入市的通道，也起到一定推波助澜的作用。

2014年四个季度投向股票市场的信托规模分别为3139.8亿元、3406.9亿元、4301.4亿元和5520.3亿元，月平均增加额由36.3亿元上涨为406.3亿元，环比增长率四个季度分别为3.6%、8.5%、26.3%和28.3%，同期上证指数的涨幅分别为-3.9%、0.7%、15.4%和36.8%，显示其与股票市场的变动有着一定的正相关作用。

目前资金通过信托进入股市的模式主要有“阳光私募”模式、单一账户的结构化信托模式和“伞形信托”模式，其中伞形信托因其特有的优势受到投资者特别是超大户的青睐，是2014年下半年资金涌入A股的最大通道。

一、伞形信托的运作模式及特点

伞形信托是指在一个主信托账号下，通过分组交易系统设置若干个独立的子信托，为投资者提供结构化的证券投资的融资服务，每个子信托单独投资操作和清算，是一个完全独立的结构化信托产品，信托公司通过其信息技术和风控平台，对每个子信托进行管理和监控。在伞形信托中，信托公司作为受托人，发行集合资金信托计划，由银行（资金融出方）发行理财产品或由理财资产池认购信托计划优先级受益权获取优先固定收益，由经过证券公司筛选的其他客户（资金融入方）认购劣后收益权，根据证券投资信托计划的表现，剔除各项开支后获取剩余部分的收益。伞形信托针对的劣后级投资者主要是自然人大户、机构客户以及一些集团旗下的财务公司，风险承受能力较强。从伞形信托的运作模式可以看出，它集合了信托公司、银行、证券公司等多家金融机构的优势，横跨银行的理财资金、信托的系统监控和券商的渠道。随着金融管制的逐步放开，在2014年牛市的大环境下，伞形信托这一种在金融创新大背景下出现的新型信托投资理财结构计划得到长足发展。最新统计显示，截至2015年1月底，伞形信托的估算规模已超过3000亿元，相比2014年12月的估算数字翻了一倍。

伞形信托的加速发行源于它的诸多优势：一是设立过程的便捷性。伞形信托下设的各子信托无需单独开户，投资者加入伞形信托一般仅需要一到两天的时间，方便快捷，而传统的融资融券下，单一账户模式的产品成立需要开立证券账户，一般耗时一周左右；二是证券子账户的丰富与独立性。伞形信托中，一个信托母账号下可以通过分组交易系统设置若干个子信托，每个子信托进行独立的投资操作和清算，信托公司通过其信息技术和风控平台，对其进行管理和监控；三是投资范围的灵活性。相比于融资融券，伞形信托的投资标的范围更大，可投资于股票、债券、封闭式基金等多样化的投资品种，投资股票包括主板、中小板和创业板的上市公司，甚至是两融账户无法触碰的ST板块；相比于单一账户模式，由于伞形信托中所有子信托共用一个证券账户，所以可规避对单只股票的仓位限制，银监会规定，结构化信托持有单个股票不能超过信托资产净值的20%，但对伞形信托而言，只要整个大账户没有超过限制即可；四是杠杆配资的高效性。融资融券的杠杆率多为1：1，而伞形信托杠杆比率可达1：3，投资者的配资成本在8.1%-8.2%之间，低于融资融券8.6%的行业标准，从而深受大户青睐。

二、伞形信托的风险

（一）高杠杆性给投资者带来的风险

高杠杆性在给投资者带来以小搏大机会的同时也放大了投资损益，从而使投资风险加剧。以某投资者为例，他出资1000万元参与伞形结构化融资业务，按照1：3的杠杆融资3000万元，融资期限为一年，融资成本为8.2%。经过一年的股票二级市场交易，若盈利率为30%，则扣除融资成本及偿还融资本金后，实际收益率高达95.4%，是没有参与融资业务收益率的三倍多；然而，仅亏损18.85%，投资者就将血本无归。因此说高杠杆率是一把双刃剑。在2015年1月19日股指大跌之时，某大型券商一个营业部就有8个账户的伞形信托融资出现爆仓。

（二）助涨性与助跌性加大股市的震荡

伞形信托的高杠杆性对股市的大幅震荡也有推波助澜的作用。股市的上扬激发投资者的热情，利用伞形信托进行大规模融资，2014年下半年伞形信托入市资金猛增到1500亿元，与融资业务资金一起促进A股市场日成交量迭创新高，突破万亿元大关，推动股市走出一波波澜壮阔的行情；而股市的下跌亦将放大投资者的亏损，一点风吹草动，就会使高杠杆客户基于对风险的把控更容易地卖出股票，特别是在劣后级投资者中，“游资”倾向较为明显，会形成更大的抛压，加速市场下跌，引发市场动荡。2015年1月27日一则银行收紧伞形信托的消息就引发了股市的大跌，上证指数一度重挫接近3%，盘中失守3300点。

（三）跨行业的监管风险

伞形信托成立时，为了保证优先级银行理财资金的安全，会设立警戒线和止损线，但如果劣后级持股集中度较高，一旦发生跌停卖不出去的现象时，优先级理财资金同样会受到威胁，从而将风险波及至购买理财产品的投资者，同时信托公司也要承担向劣后级讨要优先级资金的责任。伞形信托横跨信托业、银行业、证券业，存在跨行业、跨部门的监管问题，监管制度的滞后性必然带来一定的风险交叉性。

三、结语

伞形信托作为一种创新金融产品，在给股票市场带来新的活力的同时，也加剧了股市的震荡。为了更好地把控风险，首先要加强投资者的风险教育，使其真正意识到股市有风险，投资需谨慎。其次需要加强银监会、证监会等多部门的通力合作，完善跨行业的监管制度。再次由银行结合市场状况，在客户保证金的额度、杠杆比率的高低、警戒线和平仓线的制定等方面灵活把控，在提高自身盈利水平的同时也加强风险的管控。只有这样，才能使伞形信托得以更好地发展。