管清友

民生证券总裁助理、研究院执行院长、首席宏观研究员，兼任中国经济体制改革研究会高级研究员、国家发改委城市与小城镇中心学术委员、澳门城市大学兼职教授、清华大学硕士生合作导师、新华都商学院研究员、泛海集团博士后工作站合作导师等职务。

2007年国际金融危机爆发后，中国依靠外需“靠天吃饭”的格局被打破。外需无法依赖，拉动经济还得看内需增长。内需由消费和投资构成。消费受居民可支配收入、社会保障等因素影响，这些因素短期内难以改变。因此，中国依靠的是投资拉动内需，守住就业和系统性金融风险底线。在固定资产投资中，房地产开发投资与公共部门加杠杆主导的基建投资是主力军。

由此中国杠杆率不断攀升。但从目前来看，中国杠杆水平并未高到病入膏肓。中国全社会杠杆率大约为210%，远低于发达国家平均350%的水平。此外，全球范围内来看，中国居民部门和中央政府的债务率相当低，杠杆部门间的转移存在一定的空间。而且，中国经常账户还有巨额的顺差保护，储蓄率大于投资率的格局未变，中国对外仍是净债权国。

虽无近忧，却有远虑。

别人的货币，我们的问题

首先，非金融企业的债务率已升至123%，已高于国际警戒线90%的水平。公共部门（主要是地方政府）债务增长太快，2010-2012年，地方政府债务平均每年增长21.9%，超过同期GDP名义增速8.3个百分点;2013年上半年，地方政府性债务年增长26.8%，超过GDP名义增长17.9个百分点。此外，融资平台政企不分、公司治理落后、资本金虚增、资产负债率高且偿债能力弱等问题也放大了地方政府债务风险。……