郭世邦灝

央行不顾市场呼吁，没有选取直接降低利率，但并不等于央行没有作为，央行选取了“定向宽松”的方式解决经济中的问题。

一系列经济数据公布后，市场上再次出现一片呼吁之声，要求央行全面降准降息，但央行就是不为所动，宁可放水，也不直接降息。这是为什么呢？

首先，降息对降低社会融资成本帮助不大。市场呼吁央行降息，无非是希望通过降息来降低社会融资成本，扩大实体经济部门投资意愿，让资金回归实体经济。

但遗憾的是，这个愿望可能要落空。因为，即使央行降低了利率，社会融资成本并不一定得到同步降低。原因主要有二：一是如前所说，在利益驱动下，目前从事类信贷业务的机构多如牛毛，一些实体企业本身也参与其中。这些部门大部分都不具备吸收存款资格或不能以合理价格获得资金，它们获得的资金成本一般较高，加上其本身杠杆倍数较低，因而由它们向社会提供的资金价格必然较高；二是中间环节过多，导致融资成本难以有效降低。由于信贷规模管制，有些甚至很多本是银行常规信贷业务，也要通过所谓银行投行业务去实现，而这些投行业务一般需要通过信托、券商、基金子公司等其他金融机构做通道，中间环节越多，就要多增加成本。央行即使降息，那微不足道的几十个基点的降低，很快就消化在诸多通道的汪洋大海之中。

其次，降息反而有可能刺激储户寻求更高收益产品。央行如果降息，一般不会只降贷款利率，不降存款利率，而从投资角度而言，只有降低存款利率，才有可能让居民把储蓄转化为投资。但由于我国缺少民间投资的有效渠道，加之储蓄价格双轨制的存在，即使央行降息，城乡居民储蓄也不会自动转化为投资，而会转换成所谓“理财”产品。如果说理财产品价格是居民存款的市场价格，法定存款利率是官方管制价格，那么必定还会存在一个“黑市”价格。大家可以回想一下1988年商品价格实行双轨制时的情况，物价飞涨，最后还是依靠完全的市场决定价格机制，让物价走上正常轨道。那有没有可能通过市场化利率让社会融资成本走向正常化呢？完全有可能，但这惊险一跃，央行必定非常慎重。

再次，央行尚未确定货币政策操作的参考利率。美国刚刚宣布结束量化宽松，新一轮升息周期还未开始，加上我国通货膨胀率仍然较低，且实际利率为正，应该说，如果需要降息，目前确实是降息的最后时机。问题是，调控哪个利率？调控过去所说的“存贷款基准利率”吗？很显然与利率市场化相悖，央行好不容易扩大了利率上下浮动空间，让资金价格在一个较大的空间里，由市场自由决定，因此，央行不可能再回到过去的模式，至少在贷款利率上，回去的可能性微乎其微，除非央行面临无法承受的压力（但那样，将会是历史的倒退）。

央行不顾市场呼吁，没有选取直接降低利率，但并不等于央行没有作为，央行选取了“定向宽松”的方式解决经济中的问题，如“定向降准”以及在今年9月和10月，通过中期借贷便利向国有商业银行、股份制商业银行、较大规模的城市商业银行和农村商业银行等分别投放基础货币5000亿元和2695亿元，期限均为3个月，利率为3.5%，用央行的话说，其目的是在提供流动性的同时，发挥中期政策利率的作用，引导商业银行降低贷款利率和社会融资成本，支持实体经济增长。