高基元

作为A股市场最重要的参与方之一，股票型基金（包括部分混合型基金）的申购赎回数据为解读市场提供了独特的角度。

三季报数据显示，当季最受欢迎的股基秘诀是以高度分散的方式投资大量小市值股票，而这种对小盘股的热情，甚至已经感染到因为坚守价值投资而遭到投资者厌弃的部分大型股基；与此同时，规模较大的泛股基（特指股票型基金加含股类混合型基金，不包括封闭式基金，下同）由于不断遭遇赎回，份额持续下滑。

这两件看似不相干的事，背后是否存在关联，又有哪些值得投资者注意的呢？

“小盘因子”获巨量申购

Wind资讯统计数据显示，在393只开放式普通股票型基金中（不包括2014年6月30日以后新成立基金），共有17只基金的份额在三季度增幅超过100%，其中大部分规模都不大，净申购份额数量超过10亿份的仅4只，分别为富国城镇发展、大摩多因子策略、中欧中小盘和华商主题精选。大摩多因子策略表现最为突出，在393只普通股基中不仅份额增幅排名第二，净申购份额也高达19.87亿份，位居第一。

大摩多因子策略成立于2011年5月17日，通过多因子量化模型精选股票进行投资，自成立以来基金规模一直较小：2013年一季度以前，份额总数还在8亿份以上，2013年二季度以来，基金份额不断缩水，2014年二季度末达到历史最低水平3.64亿份。不过从业绩表现看，2013年三季度以来，基金单位净值一直保持正增长，且增幅均高于同期业绩比较基准，期间基金份额和业绩走势相背离。然而，2014年第三季度，基金单位净值增幅达到创纪录的31.28%，超过业绩比较基准17.97个百分点。与此同时，基金份额较二季度末增长545.43%至23.51亿份，其中总申购份额23.19亿份，总赎回份额3.32亿份；基金净值从二季度末的4.26亿元飙升至三季度末的35.21亿元，增幅达到726.53%。

对此，大摩多因子策略基金经理刘钊在10月中旬接受媒体采访时表示，2014年基金业绩增幅显著主要归功于“小盘因子”的出色表现。他表示，多因子体系就是按照不同的因子对股票进行打分，如果模型认为哪个因子好、分值高，配置股票的权重就会大一些。“小盘股2014年的权重特别大，如果一只股票的流通市值比较小，配置的比例就会大一些。目前整个投资组合大概300多只股票，中小盘股票的权重相对更大一些。”

根据三季报，截至9月30日，该基金的股票投资金额为31.65亿元，占基金总资产的84.03%；从其重仓股名单看，前十大重仓股占基金净值的比例均在1%-1.5%，呈现高度分散的格局。三季度末，第一大重仓股林海股份（600099.SH）占基金净值的比例仅为1.42%，前十大重仓股占基金净值的比例合计为11.4%。具体到个股，截至10月29日收盘，前十大重仓股中市值最大的福晶科技（002222.SZ）为38.08亿元，市值最小的威尔泰（002058.SZ）持仓为18.98亿元，其余市值均在20亿元至30亿元。

价值型股基也玩小盘股

伴随大摩多因子策略被投资者热捧，38只期末份额在50亿份以上的普通股基中，36只出现份额下滑，仅有2只出现份额增长，但增幅都不超过3%；份额跌幅超过10%的有3只基金，分别为长盛同德、工银瑞信核心价值和易方达科讯，其中工银瑞信核心价值三季度净赎回份额高达25.43亿份，在393只普通股基中排名倒数第一，远超其他遭遇赎回的股基。

成立于2005年8月31日的工银瑞信核心价值以“经营稳健、具有核心竞争优势、价值被低估的大中型上市公司”为投资标的，基金份额在2012年第一季度达到峰值的313.72亿份，2013年第一季度以来不断下滑，2014年二季度末跌至201.10亿份，三季度末更是跌破200亿份至175.66亿份，回落至2009年四季度的水平。

实际上，过去几年中，工银瑞信核心价值的份额变化趋势与单位净值的走势整体上呈现高度负相关。

2011年一季度到四季度，伴随基金份额迈向顶峰，基金单位净值连续4个季度下滑，累计跌幅22.67%；而从2013年一季度起至2014年三季度的7个季度中，基金单位净值呈现波动上升，累计涨幅30.23%，但在此期间基金份额却一跌再跌。

尽管工银瑞信核心价值大部分重仓股市值都在100亿元以上，但随着2013年以来小盘股行情表现突出，该基金也忍不住玩起了小盘股，近期代表便是蒙发利（002614.SZ）。

根据公开披露信息，2013年一季度基金首次买入蒙发利，彼时该股市值不超过25亿元，流通市值不到8亿元。在随后的三个季度中，该基金不断加仓，2013年全年蒙发利涨幅高达177.57%，年底时股票市值已经接近60亿元。进入2014年，基金开始减持，三季度更是削减了七成以上的仓位，而此时蒙发利股价仍旧在高位附近。在蒙发利的操作上，基金显然尝到了甜头，三季度又新进并重仓了另一只小盘股广安爱众（600979.SH），截至季末持有2035.1万股，当季该股上涨幅度为56.67%。

不管是净申购份额第一还是净赎回份额第一，普通股基都将目光转向了小盘股，A股市场上资金对小盘股的狂热程度可窥一斑。

大型泛股基份额萎缩 “小而美”模式兴起

除了普通股基，泛股基还包括偏股型混合基金、灵活配置型混合基金和平衡型混合基金。Wind资讯统计数据显示，2014年三季度，泛股基总数为663只，其中期末份额在50亿份以上的有72只，但当季录得增长的仅有2只。若将期末份额下限提至55亿份，没有一只泛股基录得增长。

《证券市场周刊》记者梳理Wind数据发现，如果以55亿份为门槛统计大型泛股基在过去4个季度的份额增长情况，2014年以来，大型泛股基明显出现疲态：2013年四季度，大型泛股基数量为76只，其中22只录得份额增长，增幅最大的超过63%；进入2014年，一方面大型泛股基数量不断下降，另一方面录得份额增长的数量在前两个季度均未超过2个，增幅也都未超过8%；到了三季度，大型泛股基数量进一步下降至59只，录得增长的数量变为零。endprint

从以上数据至少可以判断，资金从大型泛股基净流出的过程肯定在更早的时候就已发生，作为A股市场最重要的力量之一，大型泛股基拥有的资金越来越少，对市场的影响力似乎正在快速削弱。

但另一方面，泛股基整体的数量则在迅速增加。2013年四季度泛股基数量为558只，2014年一、二季度分别上升至584只和623只，到三季度达到663只，增量部分显然大部分是份额在50亿份以下的基金。

过大的泛股基似乎已经不能适应市场，转而由规模更小、数量更多的泛股基来替代。

客观而言，体量越小，基金也越灵活，在“小盘股时代”可以更容易地实现超额收益，不需要考虑庞大资金量带来的一系列难题。可以说，越来越多中小规模泛股基的出现是“顺势而生”。

申赎数据反映出的上述变化，看似生态系统的自我调节，无须干预也可“良好”发展，但真实的情况是，由于存在非理性因素，小盘股行情对于参与其中的基金来说存在严重隐患。

首先，资金偏爱小盘股的一个主要原因是盘子小、好炒作，推升股价需要的资金相对较少，对于基金而言，更有利于做出短期业绩。但背后更深层次的原因是当前的经济基本面难以为蓝筹股价格的上涨提供真实的推力，同时资金没有更多的获利出口，最终引向容易短期见效的小盘股炒作。反过来，对小盘股“容易涨”的预期也吸引资金进一步流入小盘股。

其次，大部分小盘股的基本面难以支撑高估值，由于优质小盘股的数量相当有限，大量跟进资金实际上买的是很普通甚至劣质的小盘股，极易形成泡沫。对于基金而言，由于小盘股通常流动性较差，一旦泡沫破裂，短时间难以找到接盘方，遭受的损失将更为惨重。

再次，对于小基金而言，或许前期可以靠小盘股行情支撑的业绩吸引大量资金申购，但小基金终会变大，而继续按照原先思路进行滚动操作的小盘股投资模式难以持续。

以大摩多因子策略为例，原本基金规模只有4.26亿元，买卖大量小盘股或许还合适，但当大笔申购资金突然涌入、基金规模攀升至35亿元以上时，继续按比例加仓同样的组合就显得不妥，因为小盘股的流通股数量通常不变，更高的持股比例就意味着流动性将更差，是在为自身进一步积聚风险。

在介入类似的基金投资时，投资者当三思，而监管部门也有必要予以适当引导，避免机构资金扎堆小盘股形成市场过热。endprint