张怡洪

【摘 要】由东吴证券承销的苏州华东镀膜玻璃有限公司5000万元中小企业私募债券于6月8日上午发行完毕，并于11日完成首笔100万元的债权转让后，这标志着全国中小企业私募债券第一单成功发行，从而拉开了全国中小企业私募债券的发行大幕。沪深交易所信息显示，截至2013年6月底，中小企业私募债试点范围从最初在北京、上海、天津、广东、江苏和浙江6省市试点，扩大到眼下的北京、上海、天津、重庆、广东、山东、江苏、浙江、安微、内蒙古、贵州、福建、新疆、广西、云南、江西、大连、黑龙江、陕西、湖南等20多个中小企业相对发达的省（区、市），并准备年底前把中小企业私募债试点范围扩大至全国。目前沪深交易所累计接受311家企业发行中小企业私募债备案，备案金额413.7亿元；210家企业完成发行，筹集资金269.9亿元。中小企业私募债一经推出受到了中小企业、投资机构的竞相追捧。作为国内债券市场的全新尝试，中小企业私募债券的推出，进一步丰富了我国债券市场的结构，也进一步完善了我国资本市场体系，有望有效缓解中小微型企业融资难、融资贵的问题。

【关键词】中小企业；私募债；融资

文章编号：ISSN1006—656X（2013）12-0072-02

一、中小企业发展的现状及存在的问题

（一）中小企业发展的现状

改革开放以来，经过三十余年的发展，我国的中小企业在市场经济大潮中，不断发展充实。作为商品经济的产物，我国中小企业能很好地适应市场的不断变化，有着顽强的生命力，已经成为了国民经济的“半壁江山”。目前我国中小企业现在已经超过1000万户，占全国企业总数的90%以上，国内生产总值的50%，税收的43%，出口的60%。中小企业还是增加就业的主渠道，吸收了大量农民工和下岗工人，成为经济社会稳定发展的基础。

中小企业在振兴区域经济、缓解区域经济发展不平衡方面，发挥着重要作用，是我国国民经济的重要组成部分，是国民经济健康、快速、稳定发展的重要力量。中小企业的发展，不仅从供给方面满足人民群众多种多样的需求，而且在需求方面，扩大了生产要素和生活资料的需要，增加了购买力，扩大了内需，对扩大就业、加快生产力的发展，确保国民经济的稳定发展。应该特别关注的是，中小企业的发展，使产权分散化，普遍化，社会化，使创业者大量出现，使社会资本大量增加，使平等竞争的激励作用充分发挥，从而激发更多人去积累资本、去创业，形成中小企业发展的良性循环。因此，大力发展中小企业，不仅对社会物资财富的增长，而且对人的素质的提高，对广大劳动者积极性，创造性的发挥，对“以人为本”和“共同富裕”的社会主义本质的实现，都具有重要意义。

中小企业的发展，不只是我国的问题，也是国际性的问题，市场经济发达的国家，如美国的小企业有2000多万户，日本也有1000万户，中小企业是市场经济的重要微观基础。在市场竞争中每年都有大量的企业破产，到同时又有更大量的企业创建，生生，死死，生的总比死的多。这就充分显示了中小企业的生命力，显示了中小企业是市场体系中不能缺少的重要组成部分。我们要完善市场经济体制，在全国范围建立起完整的市场经济体系，就要鼓励、支持、引导中小企业健康、快速发展起来。

（二）中小企业面临的问题

目前中小企业主要面临的问题包括企业内部问题和外部问题。企业内部问题主要体现在企业的管理水平的提高、制度的创新、增长方式的转变及企业的守法诚信等问题上。而外部问题最直接的体现是中小企业融资问题。关于中小企业融资问题，虽然政府和银行界为解决这个问题，做了很多努力，但困难依然存在。目前：中小企业融资渠道单一，98.7%来自银行贷款，应该说，商业银行不能成为解决中小企业贷款难的唯一出路。必须解决融资渠道的多元化，多层次，多形式的问题。应建立区域性的民营中、小银行；非银行的金融机构，使民间融资从地下转到地上，使之合法化，改造信用社为股份信用组织，完全由民间资本自由组成。政府要制定法律、法规，保护多种形式的金融组织，规范操作，使中小企业融资能够顺畅运行。这样不仅可以促进中小企业的健康发展，而且能够推动全社会的创业积极性，加快我国经济社会的发展进程。

我行在中小企业融资问题上，除了传统银行信贷支持以外，我行的“芝麻开花”业务为中小企业对接资本市场进行直接融资搭建了一个良好的平台。而中小企业私募债作为我行“芝麻开花”主要的产品之一，使我行为中小企业对接资本市场提供优质的服务。

二、中小企业私募债

（一）中小企业私募债的概念和特点

谈中小企业私募债我们先从私募债说起，私募债券（Private Placement Bond）是指发行者向与其有特定关系的少数投资者为募集对象而发行的债券。该债券的发行范围很小，其投资者大多数为银行或保险公司等金融机构。债券融资可分为公募债券和私募债券。

中小企业私募债券，是指中小微型企业在中国境内以非公开方式发行和转让，约定在一定期限还本付息的公司债券。私募债券应由证券公司承销。每只私募债券的发行和转让，持有几户数合计不得超过200人。发行利率不得超过同期银行贷款基准利率的3倍，期限在一年（含）以上三年以下（含）。私募债发行前应在交易所备案，一般在券商上报材料十个工作日内出具《接受备案通知书》。两个或两个以上的发行人可以采取集合方式发行私募债券。在符合规定的前提下，发行人可为私募债券设置附认股权或可转股条款。

（二）中小企业私募债产生的背景

2011年12月1日，中国证监会主席郭树清在参加第九届中小企业融资论坛时首次发表公开演讲，中小企业私募债首次提法见诸报端。第四届全国金融工作会议和“两会”为中小企业私募债的推出做了政策和舆论的铺垫，会上温家宝总经理强调，做好新时期的金融工作，要坚持金融服务经济实体的本质要求，牢牢把握发展实体经济这一坚实基础，从多方面采取措施，确保资金投资到实体经济，有效解决实体经济融资难和融资贵的问题。

中小企业实体经济在我国经济发展中起着不可替代的作用，第四届全国金融工作会议上的政府报告多次提及：“加强对符合产业政策和有市场需求的企业尤其是小微实体经济企业的信贷支持”。在两会期间为中小企业解决融资难问题成为热门议题。今年5月份上交所和深交所相继推出“中小企业私募债试点管理办法”，标志着中小企业私募债的正式启动。值得一提的是从中小企业私募债设想的提出到落地，只用了不足6个月的时间。这也是本轮券商创新大潮中，首个正式“降生”的券商创新产品，其成型速度令人惊叹，足可以看出从政府到实施单位对中小企业私募债券的重视程度。

（三）中小企业私募债发行主体条件及发行程序

（1）中小企业私募债发行主体条件

我国中小企业私募债由于是全新的融资产品，推出本着谨慎的原则实行先试点后全国推广，主管机关对于具备以下条件的发行人，参与中小企业私募债试点工作更为支持。发行主体限于符合《关于印发中小企业划型标准规定的通知》（工信部联企业【2011】300号）规定，且未在上海、深圳证券交易所上市的中小微企业，暂不包括房地产企业和金融行业。所属地域主要是经济相对发达地区的中小企业包括北京、上海、天津、重庆、广东、山东、江苏、浙江、安微、内蒙古、贵州、福建、新疆、广西、云南、江西、大连、黑龙江、陕西、湖南等20个地区。行业则重点是高新科技企业、三农企业、或有自主创新能力的企业。财务方面会从以下四个方面来考查：1、净资产规模尽可能大，净资产规模超1亿元为佳。2、盈利能力强，未来有可持续的盈利能力。3、偿债能力较强，资产负债率不超过75%为佳。4、经营活动现金流为正且保持良好水平。担保措施方面鼓励企业为其债券采用第三方担保或设定企业抵押/质押担保。在治理结构方面，企业运营规范，治理结构完善，如拟上市企业、新三板企业等。

（2）中小企业私募债发行程序

为顺利完成备案工作产最终发行成功，中小企业私募债整个发行过程可分为以下五个阶段：

1、前期准备工作

包括讨论确定发和方案，规模、预计利率、期限、担保方式、募集资金用途等；联系担保工作；会计师开展审计工作；券商、律师开展尽职调查；最后企业召开股东大会、董事会。

2、材料制作阶段

落实担保工作；签署各项协议文件，包括承销协议、受托管理协议、债券持有人会议规则、设立偿债保障金专户、担保函、担保协议；中介机构撰写承销协议、募集说明书、尽职调查报告等；律师出具法律意见书；完成上报文件初稿。

3、申报阶段

全部文件定稿；确定利率等最终发行方案；申请文件上报交易所备案；寻找潜在投资者。

4、备案阶段

企业需要配合主承销商备案期间进行跟踪和主管单位进行沟通；完成备案。

5、发行阶段

发行推介及宣传；备案后六个月内择机发行债券。

（四）中小企业私募债融资优势及风险分析

（1）优势分析

中小企业私募债除具有私募债券发行要求低、节约发行时间及成本、承销费用低、收益高等优势外，具体表现如下表：

中小企业私募债与其他传统的直接融资方式相比较情况如下：

（2）风险分析

一是业界对中小企业私募债的风险认识不足。券商在推介时过多强调其较高的收益率，而对风险提示不足。不少券商囿于发行公募债的惯性思维，认为私募债有交易所背书，对未来信用风险有不切实际的期望。

二是承销商准入门槛过低，存在较大风险隐患。相对于之前的公募债而言，私募债蕴含的信用风险更大，对项目风险的识别能力和发生信用事件后主承销商的处理能力与承受能力要求相对更高。而现行的承销试点办法规定的主承销资格门槛过低，使一些没有主承销经验的券商也获得了主承销中小企业私募债的资格。这些券商的整体资本实力、创新能力、信用状况本身就不够强，现有的余额包销和做市商制度又使他们承受较大经营风险。如果在承揽业务和风险防控关系上处置不当，过于激进，有可能发生类似于美国高收益债券市场主承销商——德雷克塞尔公司被迫申请破产的事件，造成较大的市场波动和负面影响。

三是投资者、承销商普遍缺乏债券违约处置经验。私募债的出现是近几年的事，之前市场上的公募信用债券，评级基本都在AA+以上，基本没有违约先例，投资者和承销商不知道违约后该怎么办，通过怎样的程序。而这方面现有的法律法规也很不健全，在私募债违约处置如何与《破产法》、《公司法》、《物权法》、《证券法》等衔接上存在不少障碍。

四是信息披露制度存在漏洞。深沪交易所《中小企业私募债试点办法》在信息披露方面要求比较笼统，仅规定证券公司在承销过程中应进行尽职调查，发行人按照发行契约进行信息披露，并承担相应的信息披露义务和责任。从前期发行实践看，获准发债的承销商为尽早推出产品抢得头筹，尽职调查往往做得比较仓促，监管层除象征性地要求券商进行尽职调查之外，几乎没有其他监管或认证，完全交由市场；而且对于信息披露违规行为也没有明确的惩罚规定，中小企业私募债的信息披露存在不少隐患。

三、结束语

中小企业私募债的推出旨在缓解中小企业融资难、融资贵的问题，它将会对我国经济产生重要的影响。中小企业私募债因发行门槛低、发行更便捷等先天优势，有利于改变部分中小企业融资难的现状，在中国被称为高收益债。参考美国市场，1996年至2008年期间，美国高收益债券在所有公司债发行规模中占比平均为13%，截止到今年6月份我国信用债市场发行规模为269.9万亿元，考虑到信用债市场仍将快速发展，因此中小企业债的发展前景将十分广阔。而中小企业私募债的发行主体必将成为各家银行竞相争取的对象。因此我行能尽早着手，通过服务连续化和服务的针对性争取在这一板块具有一定的影响力，为夯实我行中小企业客户群增加有力的手段。