徐晓光，陈焕槟，张荣波

（深圳大学经济学院， 广东 深圳 518060）

一、引 言

2010 年3 月31 日， 我国在股票市场开始融资融券制度试运行， 中国股市进入了做多与做空并存的新时代。从理论上分析，实施融资融券制度有助于减小股市波动。而实践上，我国融资融券制度实施三年左右，是否发挥了减小股市波动的作用？针对此问题，本文进行了详尽的分析。

研究融资融券对股市波动影响的成果较多，其中多数研究认为， 融资融券对股市波动的减小起到正面作用。Figlewshki 等研究美国股票市场经验数据发现， 融券余额和股指之间存在着非常明显的正相关关系，即当股指在高位时，融券余额较大，当股指低迷时，融券余额也有所减少，这表明融券业务具有平缓指数剧烈波动、稳定市场的作用[1]。 Woolridge和Diekinson 考察了美国股市融资融券与股价间的关系后发现， 融资融券机制不会加剧股票市场的波动，并且具有稳定市场的作用[2]。 郭伟杰通过对45家A+H 股公司A 股价格与H 股价格收益率标准差进行实证研究， 发现融券机制具有防止市场大起大落、稳定市场的作用[3]。Hong 等通过建立异质代理模型研究发现， 对融券行为进行约束并不能减小股市波动， 反而会因为利空消息不能及时释放而导致股市暴跌[4]。 陈淼鑫和郑振龙利用37 个国家和地区的经验数据， 研究发现推出融券机制不会引起市场波动性增大， 而市场崩溃的概率则有所降低[5]。Charoenrook 和Daouk 基于88 个新兴市场国家和23个发达国家的市场数据， 研究发现融券机制的缺失会导致股票市场波动性增大，同时，融券机制的存在不会提高市场崩溃的概率[6]。……