□文/蒋太才 罗 君 黄文佳

套利交易是指同时买进和卖出两张不同种类的期货合约。交易者买进他认为相对“便宜的”合约，同时也卖出他认为相对“高价的”合约，从两合约价格间的来回变动中获利。在进行套利时，交易者注意的是合约之间的相互的相对价格关系，而不是绝对价格水平。这里所说的期货合约可以是同一期货品种的不同交割月份，也可以是相互关联的两种不同商品，还可以是不同期货市场的同种商品。套利交易者可以同时在一种期货合约上做多、在另一种期货合约上做空，通过两个合约间价差变动来获利，与绝对价格水平关系很小。套利一般可分为三类:跨期套利、跨市套利和跨商品套利。

一般来说，进行套利时，由于所买卖的对象是同类商品，所以价格在运动方向上是一致的，盈亏会在很大程度上被抵消。因此，套利可以为避免价格剧烈波动而引起的损失提供某种保护，其承担的风险较单方向的普通投机交易小。套利一般包含了两笔交易，并且这两笔交易是同时发生的，为了鼓励不同期货合约间的套利，国外的交易所规定套利的佣金支出比一个单盘交易的佣金费用要高，但又不及一个回合单盘交易的两倍。同时，由于套利的风险较小，在保证金的收取上小于单纯投机交易，大大节省了资金的占用。所以套利交易的成本较低。

一、套利交易的优点

（一）收益稳定，风险低。套利交易具有对冲特性，所以通常比单边交易有更低的风险。这是在比较套利和单边交易时应该考虑的重要因素之一。为什么会有更低的风险呢？投资组合理论研究表明，通过两个完全负相关的资产构成的投资组合可以最大限度地降低组合风险。套利其实就是同时买卖两个高度相关的期货合约，即构造了一个由两个几乎完全负相关的资产构成的投资资产组合，所以风险被大大地降低了。套利交易是唯一的具有低风险的期货交易方式。由于套利行为以及套利者之间的竞争关系，期货合约之间的价格偏差会通过竞争得到纠正。而且套利的交易成本，期货合约之间的价差会维持在一个相对稳定的范围内，价差超过该范围的情况是很少的。这意味着我们可以根据价差的记录统计，在历史的高低位区域建立套利头寸，同时我们可以估算出所要承担的风险。相对于给定的单边头寸，套利头寸可以提供一个更有吸引力的风险/收益比率。虽然每次套利交易收益不很高，但成功率高，这是由价差的有限的风险、更低的风险以及更低的波动率特性带来的好处。长期而言，做单边交易盈利的只占少数，往往10个人中不超过3个人是盈利的。而套利不一样，它有收益稳定、低风险的特点，所以它具有更吸引人的收益/风险比率，从而更适宜大资金的运作。在持有单边头寸的多空双方激烈争夺过程中，套利者往往可以择机介入，轻松获利。

（二）价差相对容易预见。期货的价格因为有较大的波动率往往不容易去预测。在牛市中，期货价格会涨得比预期的要高很多，相对应的在熊市中，期货价格会跌得出乎意料的低。套利交易不是去直接预测未来期货合约的价格波动，而是预测未来供求关系变化引起的价差的变动。做后一种预测显然要比前一种预测的难度大大降低。决定未来影响到商品价格的原因是十分复杂的，虽然有规律可循，但是预测供求关系决定价格仍然包含许多不确定性。而当我们去预测价差的变化，则不需要考虑所有影响供求关系的因素。因为两种期货合约的关联性，许多无法确定的供求关系只可能造成两种合约价格的同涨同跌，对价差的影响很小，对这一类供求关系就可以不计入。预测合约间价差的变化仅需要关注各合约对相同的供求关系变化反应的不同，这种差异不同决定了价差变动的方向和幅度。

（三）低波动率以及对涨停的保护。套利交易获取的是不同合约的价差收益，价差的一个非常突出的优点是通常具有低的波动率，从而使得套利者面临的风险更小。一般而言，价差的波动比期货价格的波动小很多。例如，北京期货交易所交易的锡每天的价格变化一般为8，000～10，000元/吨，但是相邻交割月份之间的价差每天变动约为700～1，000元/吨。许多商品价格的波动性都很强，需要经常性的监控。而价差的日内波动一般很小，只需要每天监控几次、甚至更少。如果一个账户的资金波动很厉害，投机者必须存入更多的钱来防止可能的损失。利用套利交易，则很少有这样的担忧。

许多套利交易可以利用其对冲性对涨跌停提供保护。因为外部的政治事件、突发的天气情况和政府报告等等，期货价格可以大起大落，有时甚至引起涨跌停而无法成交。一个做反了的单边交易者在能够平仓之前会损失惨重。它往往会造成交易者的账户亏空，需要大量追加保证金。而在同样的环境下，套利交易者却都受到保护。就跨期套利来说，由于套利交易者在同一种商品做多又做空，在涨跌停日里他的账户通常不会发生大幅亏损。虽然在涨跌停打开后，有可能价差不朝交易者预测的方向变动，但其损失会小很多。

二、套利交易的一些缺点

（一）套利机会很少重复出现。套利机会的多少与市场的有效程度密切联系。市场的效率越低，市场化越不彻底，套利机会越多；市场的效率越高，市场化越彻底，套利机会越少。由于我国现在市场化机制还不够健全，有效程度还不高，各个期货品种都会存在一次较好的套利机会，而且相对于单边大趋势，每年的套利机会已经算是多了很多的了。

（二）潜在收益可能被限制。在许多投资者眼里，套利的最大缺点是潜在的收益被限制。这是很普通的现象，当限制了交易中的风险，一般也会限制到潜在的收益。当然，最后是否选择套利交易，还得衡量套利的优缺点以及有限的潜在收益。

（三）存在风险。套利虽然具备有限风险、更低风险的特点，但是仍旧存在风险，而且收益同风险是成正比的。这种套利的风险主要来自于价格偏差继续一错再错下去。合约之间的强弱关系往往在短期内保持强者更强、弱者更弱的形式。即使这种价格偏差能够最终被纠正，套利者在这种交易中也会遭受暂时的损失。如果投资者能承受得起这种亏损，最终还可以扭亏为盈，但是如果投资者无法熬过亏损期，这种亏损是不可避免的。而且如果做空的合约遇到挤空现象且一直持续到该合约交割，那么价格偏差将无法被纠正，套利交易最终必定是失败的。

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