当环球经济衰退，信54紧缩时，美国债券仍然是各路投资者眼中可靠的避风港。

去年大部份投资受累于金融海啸而损失惨重，只有少数的资产类别成为赢家，政府债券便是其中之一。环球经济衰退，加上信贷紧缩，令资金纷纷涌向避风港，而投资者眼中最可靠的避风港，非美国国库债券莫属。正困如此，去年底不同年期的美国国库债券孳息均创历史新低(孳息跌即债价升)。

今年初环球股市反复起落，虽未扭转弱势，但去年底的恐慌性抛售已不复见，股票的长线投资价值已现。至于债券，由于美国利率已减无可减，少了“减息”作为利好借口，但债券市场仍有一定投资价值。只是债券市场十分多元化，不同类别的前景可以差天共地，例如去年欧美政府债券大好，但新兴市场及高息债却大跌，可见投资者必须先认清各债券类别之前景。相比美国企业债券及通胀挂钩债券现价吸引，国库债券已乏投资价值。以下分别展望此三种债券：

美国国库债券

国库债券去年表现极佳，孳息跌至历史新低，10年期孳息于年底低见2.05％，市场亦出现“国债泡沫论”。踏入2009年，国债明显回软，截至2月13日，10年期孳息反弹至2.82％，反映投资者的恐慌情绪渐见平伏，逐步回归理性，将本来投放于国库的资金转投前景更佳的资产。虽然孳息已回升，但仍欠吸引力。过去20年，美国通胀率(消费者物价指数同比升幅)平均达3.05％。假如未来10年通胀水平一如过往20年，那么现时投资国债，只会连通胀都追不上，换来实质负回报。

也有人认为次贷泡沫爆破，美国现已陷于通缩边缘，未来通胀又岂会如过往20年般有3％?

美国今年的确面对通缩威胁，尤其是去年年中油价狂飙至最高147美元一桶，带动物价飞升，同比基数较大，因此，今年出现短暂通缩的机会颇大。但美国财政部及联储局的救市政策层出不穷，规模数以万亿美元计。美政府本已债台高筑，唯有启动印钞机，这无疑已为通胀埋下种子。

美国企业债券

去年国库债券一支独秀，企业债券却惨不忍睹。市场担心在经济衰退下，将有愈来愈多企业无力偿还债务，债券违约率上升，令债券持有人亏本，因此企业债券被抛售。具有投资评级的都这样了，非投资评级的(俗称垃圾债券)情况也就更为惨烈。

毫无疑问，美国经济最坏的情况还未出现(虽然金融市场最坏的情况似乎已过)，企业违约率必定会再升，问题是实际情况会比预期好抑或差。自从去年底雷曼兄弟倒闭，信贷市场几近停顿，企业债券亦开始下挫。企业债券的信贷风险，一般反映它们于国库债券之间的孳息差(企业债减国债)。如图2所示，过去30年，于经济最恶劣的时候，此息差最高约为4％。而于1930年代大萧条时，曾短暂升至7％。这次经济衰退虽然恶劣，但政府汲取了教训，已迅速果断地行动，应可避免重演大萧条，但去年底该息差仍高见6.22％，可见市场已作了十分悲观的预测。

简言之，虽然企业违约率会续升，但现价已过度反映此风险。上述孳息差已回落不少，反映市场亦开始留意到企业债券颇具吸引力。不过，始终企业债孳息回落速度颇急，不排除短期会有回升(即债格回落的可能)，但中线前景仍然吸引。

美国通胀挂钩债券

另一类具吸引力的是通胀挂钩债券(英文简称TIPS)。此类债券由美国政府发行，基本上无违约风险，更保障了通胀风险，因为其本金及派息会随通胀变动，确保投资者的购买力莫被通胀蚕食。在正常的通胀环境下，TIPS的孳息率较普通国债的孳息率低，因为其本金随通胀上升，弥补派息之不足。而两者之间的孳息差，正是市场对通胀的预期。举例说，假设10年期普通国债孳息率为4厘，10年期TIPS孳息率为2厘，反映市场预期未来10年通胀年均2％。

从图3可见，此息差于去年底曾跌至近乎零(0.04％)，反映市场竟预期未来10年，美国几乎毫无通胀!但正如我们以上所述，即将出现的通缩只属短暂现象，各国央行大力注资，反为通胀埋下种子。加上石油等天然资源供求紧张，价格长线易升难跌，容易造成通胀压力。估计未来10年通胀应不下如过去20年(年均3.1％)。虽然TIPS的息差最近回升至1.12％，但仍远低于台理水平。换言之，通胀挂钩债券现价被低估，回报前景吸引。

总括而言，美国国库债券只能作为短期的资金避风港，现价买入的话，利息回报极低，价格上涨空间亦极小，并非投资佳选。反而企业债券及通胀挂勾债券现价被低估，值得趁低买入。提醒读者，投资企业债券前，必须认清风险，宜选财务稳健、业务前景良好的公司发行之债券，避开高危的公司。若本身不太熟悉企业债券市场，还是透过基金投资较为稳妥。