马　瑜

经济形势喜忧参半，对国内经济复苏的质疑之声越来越小。5月PMI为51.2，连续两个月超过了基准线，美国PMI创下近8个月来的最高值，英国也达到45.4，是12个月来最高值，印度5月的PMI也比4月(53.1)有所上升，达到55.7，主要国家PMI出现上升势头，对世界股市产生了积极影响。

美国去库存化过程正在结束，虽然制造业可能随着库存周期的结束得到可观的提振，但规模大得多的服务业却未必如此。6月22日世行预计2009年全球经济将萎缩2.9％，比今年3月预计的萎缩1.7％更低。今年将是二次世界大战以来世界经济首次下滑。

最新预测验证了市场两个月来的担心，反映出市场此前对宏观经济前景过于乐观。因世行意外下调全球经济增长率预期，当天标准普尔500指数跌破了900点重要心理关口，收盘创6月新低，道指也下跌了200点。受此影响，美元走强，原油、金属以及其他大宗商品价格下跌。

尽管发达国家经济增长严重放缓，但新兴经济体照样能继续强劲增长，自今年年初以来，新兴市场股票的表现明显好于发达国家，随着对风险的偏好于3月份开始上升，这一趋势更为明显。而领头羊自然非中国莫属，世行预计2009年中国经济将增长7.2％，而明年则增长7.7％。多数机构也纷纷调高对2009年中国GDP的预期，中国经济近几个月的复苏速度超乎之前的估计。

因预期全球经济将开始复苏，美股从3月开始走出了一轮波澜壮阔的上涨行情。世界银行对全球经济的悲观预测给那些几个月来一直期望全球经济将逐步回暖的投资者泼了一盆冷水。下半年的走向还有待观察，但庆幸的是中国走在了前列。

政府主导的四万亿投资犹如一剂强心针，简单直接，一如既往的有效。官方数据显示，上月工业增加值和零售额大幅跃升，其它数据显示，今年5月中国各银行新增贷款总额有所增加，使今年迄今各银行发放的贷款总额超过2009年全年的官方目标，不过经济学家警告称，私营部门的增长依然疲弱，并对经济反弹的基础强度表示怀疑。业内普遍估算6月份的新增贷款依旧居高不下，现在回头来看，去年J2月开始的去库存化的收尾正意味着宏观经济的见底回升；进出口虽然下滑，但经济学家表示，如果按照经过季节性因素调整的月度数据衡量，中国进出口已经企稳，并基本持平。

股市需要更多底气

在5月21日到6月19日的20个交易日里，上证指数上升229点，涨幅达8.64％。在今年前6个月里无一月下跌，截至6月23日，累计涨幅达到了惊人的58.87％，这几乎可与2006年和2007年的大牛市相媲美。

已有越来越多的人相信牛市已经到来，但我们的观点是当前很大概率上还处于熊市二期。这轮强劲的反弹是在2008年股指高达7成跌幅后，配合充足的贷币投放而出现的。换言之，反弹中最肥美的“鱼身”已经吃完，接下来的“鱼尾”行情中投资者应严守投资纪律，别因为不舍退场而将胜利果实过多的回吐。

在6月19日举行的华安锐智沙龙上，华安基金投资部总经理尚志民坦言“现在应该说不只是惊喜，应该是惊讶了。经历了上半年的涨幅，从投资的角度我开始有些不安。”

巧的是，稍早时候富国基金总经理窭玉明也在公开场合表示，风险控制是当前困扰他的重要问题。年初时众多机构普遍预测A股2009全年的涨幅大致在15％，上半年的行情让这一数字显得如此保守。下半年涨幅能有多大?摩根大通证券中国市场主席李晶给出的数字是3200点，按照2900点最的平均值估算，剩下的上涨空间约为10％。

关键问题在于，尽管复苏预期、流动性充沛等利好尚未发生变化，但估值这个决定股价的重要因素正在勒紧上涨空间，目前深沪A股的平均PE已接近30倍。华安基金统计显示，有接近300家公司的股票已经超过了6100点的位置，将近20％的股票其实已经到了6000点的位置，市场很可能出现结构性的变化。从近期股票走势中可以看出，“二八”现象比较严重，前期已经走得很高且有筑顶出逃迹象的个股无法翻上来，但前期涨幅不小最近有调整的蓝筹股和概念股又重新开始拉动大盘向上。

后市还应关注金融、钢铁、部分消费板块、交通运输类等这些潜力较大的股票，金融板块中的银行股最近较强，估计后市再冲高会有一波和大盘基本同步的调整；钢铁板块一直没有怎么爆发，后市机会较大，值得警惕的是产能过剩导致盈利下降风险；交通运输类板块调整较为充分，如航空、铁路、水路都会在大势没有问题的情况下出现机会。金融股方面的券商股、期货概念股后市也有机会；消费概念中的涨幅不是很大的板块机会较多。特别强调的是与IPO重启相关的券商股，交投活跃和IPO带来承销收入将给市场带来新的故事。

聪明的人追逐趋势，愚蠢的人逆势而行，其他人随波逐流。对于至今空仓或者未加仓的人而言，现在很难称得上是加码的良机。若1600点没入市，2000点也没入市，2400点还没入市，那如何保证现在入市后能在合适的时候抽身而出呢?对于重仓至今的投资者，精选估值合理预期较好的股票，适度亏损后严格执行斩仓，是成功的不二法门。因为当前的行情不像2005年，彼时中国经济持续高速增长，而股市在数年低迷和股改中厚积薄发。而现在行情则是在流动性的支持下透支未来。

封基和增强型债基可关注

根据好买基金的统计，截至6月16日，31只封闭式基金(包括创新封基)今年以来平均涨幅为35.06％其中，国搬瑞银瑞福进取以76.87％的涨幅，排在所有封闭式基金的首位。尽管封基平均涨幅低于178只开放式股票型基金(指数基金未包括在内)42.38％的平均涨幅，但瑞福进取战胜了上述178只开放式股票型基金，原因在于其独特的杠杆设计在上升市中放大了涨幅。

封闭式基金当前平均折价率在25％左右，这意味着如果能持有到期(通常5年以上)，投资者可以获得额外25％的投资回报，因此长期投资者可考虑配置封闭式基金。历史数据表明，5年时间从熊市到牛市的概率较大。此外，由于国有股转持社保政策的出台，国家有充分的动机和愿望把未来的央企都弄上市。然后把股市推高，不断在高位变现股票，回笼资金填补社保基金的漏洞。从这个角度思考，封基长期持有风险较低，高回报可期。

债券和债券基金当前已渐同鸡肋，由于通胀预期正在形成，且经济复苏较为强劲，央行降息的可能性已经越来越低，未来几个月加息预期随时可能冒头，届时债券和债券基金有可能出现价格下跌导致浮亏。因此投资者可适当减少纯债基金和债券的配置，转至储蓄、实物资产和股票上。但伴随着IPO重启，33家已过会公司排队上市，可打新股的增强型债券基金吸引力增加，投资者可依据自身风险承受能力和预期适当配置。

在2007年时由于部分机构从贷币市场借钱打新股，导致新股发行前后赁币市场基金收益

率水涨船高。此次IPO新规也部分考虑了这一问题，限制了“打新”资金规模，料想不会再给货币市场带来过大波动。但投资者可密切关注IPO首单“三金”的情况，若货币市场出现较大波动，则可思考能否从中赚得安稳钱。大宗商品潮水暂退，黄金或有机会在三月刊中，我们通过对“裂解价差”的观察，提醒读者们看多原油。现在早已证明，原油价格已在二月份探底。以纽交所轻质原油期货为例，在2月份最低曹下探32美元，6月上旬则见顶在73美元附近。以原油为首的大宗商品行情在7月份较大概率进行回调。

直到6月初，市场仍旧乐观地认为，全球经济已经触底。但油价上涨也引发了人们的忧虑，在美元疲软和资金再度涌入大宗商品的推动下，在纽约的能源市场上，押注油价将进一步上涨的投机性仓位，达到了去年7月份以来的最高水平。同时银行界报告称，从养老金基金到散产，各类投资者正把大量资金投入大宗商品基金，油价和其它大宗商品价格飙升，曾被视为经济复苏萌芽的明确迹象，而现在某些投资者和分析师将其看作是经济复苏的阻力。

6月22日在世行下调经济增长率后，避险授资者转向在他们看来更安全的美元、日元和政府债券。好消息出来前，大宗商品潮水有可能将暂时退去。

但是，黄金价格应当继续保持关注，有望先于其他大宗商品重拾升势。在2008年下半年，市场避险情绪曾经推动黄金价格和美元指数同时走强，这与现在的情况有所类似。当人们改变想法后，黄金有可能作为避险资产重获追捧，对伊朗与朝鲜问题的担忧也有助于资金流入黄金。

世界黄金协会投资研究经理RozannaWozniak表示，今年全球对黄金的投资需求将十分强劲，但疲软的经济将抑制珠宝商以及工业需求。该协会在其公布的—份报告中表示，今年第一季度全球黄金需求增加将近40％，主要是因为投资需求增加了两倍多，而珠宝商和工业需求有所下降。预计2009年投资需求还将保持强劲，而工业和珠宝商需求将受到抑制。部分国家珠宝商需求第二季度初有所上升，但目前还不能太早下断言。鉴于世界经济的状况，第一季度全球黄金需求的增长趋势可能在第=季度延续。

如果黄金价格走势超乎预期的强劲，黄金概念股也许会放大获利，当然也伴随着极高的风险。中国当下对大宗商品价格走势的影响力已经大大增加，目前必须从外国进口的资源有：钾碱、大豆、石油，铁矿石、铜等商品，可适当介入。

用买房扩大负债

尽管有些令人惊讶，但国内房地产业的确已经开始复苏，并开始又一轮泡沫化进程，这一切解释起来并不复杂。

直到今年春节，房地产交易依旧清清淡淡。一方面，由于房屋滞销、工程延期，年底到期的银行开发贷款，已无力归还；另一方面，正值年关，工程款、建筑材料费、民工工资等各项债务均面临集中结算。诸多房地产商实际上已开始捉襟见肘，在2008年通过信托等渠道融资的房地产项目，给出的还款利率常常在20％左右。2007年以前激进的扩张，导致房地产商的杠杠率已经到达了危险的临界点。

接下来，印钞机开动了。现在银行甚至主动提出给开发商之前的贷款提供展期，并可的情增加贷款；地方政府也不遗余力的想要拉开发商一把。春节后，积压了近一年的自住型购房者，在预计到“政策已经见底”时，开始入市买房。这其中不光有2008年观望一年的刚需，还包括早几年就开始看空楼市而迟迟不买房的人。在降税、政府补贴以及降价等优惠条件下，需求终于开始释放。

资产价格的一大特点，就是其价格走势有自我强化的属性。当方向开始确定时，财富效应会吸引越来越多的资金投入其中。用两代人的积蓄和个人未来十年以上现金流购房的刚需们也许不能长期维持高成交量，但是温州炒房团卷上重来了，坐拥大量现金的有钱人愿意买房了，海外资金又再度流入中国了。

中国式的定量宽松带来的通胀预期，大量资金从产能过剩的实业中流入房地产市场。中国人民银行6月22日，公布的数据显示，5月我国金融机构外汇占款增量显著回升，达到今年以来最高水平。此外，5月外贸顺差和FDI(外商直接投资)均呈下降态势。分析人士指出，这表明新增外汇占款更多来自资本项下。这意味着在中国经济出现复苏迹象的同时，有迹象显示流入中国的资本有所增加，这也就是所谓的“热钱”。

对于有一定实力的个人投资者，也许是时候考虑通过买房来扩大自债、迎接可能出现的资产泡沫和通货膨胀了，起码要有三个前提：其一是拥有一定的投资经验，对于未来房价走势有较多的认识和自己的判断，毕竟钱是自己的；其二是了解买房的流程和选择房产的标准，因为不同地段不同类型的房产特点各异，有些能够在未来保值升值，有些则未必；其三是管理好资产负债表，任何投资都有风险，贷款买房的风险通过杠杆得到放大，因而更需要控制好自债比例，更何况如果未来通胀来袭，加息到两位数也不是没有可能，高自债意味着高风险。