孙　音

一、金融危机爆发原因的理论观点概述

金融危机是指全部或大部分金融指标一短期利率、资产(证券、房地产、土地)价格、商业破产数和金融机构倒闭数一的急剧、短暂和超周期的恶化(Goldsmith，1982)。根据《世界经济展望1998》中的分类，金融危机可分为四种类型：货币危机、银行业危机、外债危机和系统性金融危机。

货币危机是指实行固定汇率制的国家当面临如经济基本面恶化或遭遇强大投机攻击等被动情况时，调整汇率制度实行浮动汇率制，而由市场决定的汇率水平远远高于原来维持的官方汇率水平，汇率持续大幅变动难以控制。货币危机理论有代表性的是三代货币危机模型，均从货币危机的引致原因角度进行了分析。第一代货币危机模型(Krugman,1979)认为货币危机的根源在于经济内部均衡与外部均衡的冲突：第二代货币危机模型(obsfeld，1994)认为货币危机发生的原因是危机的自我促成：第三代货币危机模型(Mckinnon,Krugman。1997)认为货币危机发生是由脆弱的内部经济结构和亲缘政治所致。

银行业危机是指银行不能如期偿付债务，或迫使政府出面，提供大规模援助，以避免违约现象的发生。弗里德曼(Friedman)认为银行业危机的产生是由货币政策失误造成的；明斯基(Minsky)提出“金融不稳定假说”认为：外来冲击或失误的宏观经济政策不是引致银行业危机的原因；戴尔蒙德(Diamond)和荻伯威格(Dybvig)认为：银行业危机主要源于存款者对流动性要求的不确定性以及银行资产较之负债缺乏流动性之间的矛盾：麦金农(Mckinnon)认为：存款保险制度及政府金融监管部门扮演的角色会使银行业产生“道德风险”，从而引致银行业危机。

外债危机是指一国支付系统混乱，无论是主权债还是私人债均不能按期偿付的危机。费雪(Fisher)认为外债危机产生原因是企业在经济上升时期过度负债：沃尔芬森(Willfen-shen)认为企业过度负债使银行不愿提供贷款只能降价出售资产，资产价格急剧下降使企业债务负担加重，从而增加债务危机爆发的可能性。

系统性金融危机是指主要的金融领域都出现严重混乱，货币危机、银行业危机、外债危机同时或相继发生，如1929年美国金融危机、20世纪90年代日本金融危机、1997年亚洲金融危机等。该类金融危机产生的原因较为复杂，结合了前三种类型危机的引致原因及交叉作用。

2007-2008年的美国金融危机是一场银行业危机引致的全面系统性金融危机，虽然此次危机对于中国经济和资本市场的实际影响不大，但对其爆发深层根本原因的研究仍具有很强的理论及现实意义，不仅有利于金融危机理论的发展和完善，还有利于准确预测、防范金融危机或者减少金融危机带来的损失程度。

二、金融危机爆发的深层原因

此次美国金融危机起源于2007年3月美国次级住房抵押贷款危机，9·11事件后美国实行了宽松的货币政策，2000-2004年连续25次降息，联邦基金利率从6.5％降至1％，长期的低利率政策造成了美国房地产行业的持续繁荣，推动了次级住房抵押贷款市场的过度竞争，大量竞争者进入市场争夺份额，设计贷款的标准也越来越低，甚至对一些没有收入证明或抵押品不足的家庭提供“零首付、只付息”的次级抵押贷款。贷款机构在发放抵押贷款之后，将抵押贷款转化为住房抵押贷款支持证券(MBS)卖给投资银行，投资银行再把它们重新分割包装，转化为次级债务抵押证券(CDO)出售给对冲基金和保险公司等，转移了风险，也为金融危机爆发埋下种子。2004年7月至2007年8月美联储连续17次加息，房地产市场由盛转衰，致使许多次级抵押贷款的借款人陷入资不抵债的窘境，贷款违约率持续上升，贷款机构纷纷倒闭。受其影响，许多国家和地区的金融市场也出现了严重的危机，股指持续下跌，全球经济陷入衰退和萧条。

针对此次危机发生的表层原因，经济学家们已基本达成共识，认为美国金融危机是由美联储的持续加息加重了购房者的债务负担，房地产市场膨胀过后持续降温致使抵押贷款质量下降，美国国内居民储蓄率过低，CDO等衍生品流动性不足以及信用评级机构的评级扭曲等原因引致的。但这些表层原因分析并未切中要害，并未揭示出危机发生的实质及深层原因。目前对于此次美国金融危机爆发深层原因的研究仍存在争议与分歧。Costas Lapavitsas(2008)认为。此次危机发生的根本原因是当今美国社会中的大企业已经很少依赖于银行借贷，而更多的是利用企业留存利润扩大再投资，因此在过去的二三十年间金融机构只能寻找企业之外的利润来源，积极从事消费和住房信贷的扩张，导致金融相对独立于生产性企业迅速增长，从而制造了严重的金融泡沫；Michael Pettis(2008)认为发达国家大范围的资本流动性收缩是导致金融危机的根本原因；Martin Wolf(2008)认为此次危机的根源在于资金从东亚横跨太平洋转移到了美国，而现在资金则从美国企业那里转移到金融市场中，造成大量现金在寻找出路，从而支持了美国次贷危机；邓翔(2008)认为美国金融危机爆发的深层原因是由于金融监管未能跟上金融创新的步伐，从而导致监管的缺失；王运成(2008)提出国际货币合作的缺陷是导致金融危机爆发的根本原因。

我认为。以上分析都还没有揭示出此次美国金融危机的深层原因，要想究其根本。从此次危机的源头(即2007年美国次贷危机)的原因分析中不难看出，自2000年起美联储屡次降低利率来刺激经济鼓励消费，致使美国国内出现过低的储蓄率、长期的消费热潮、进口不断增加以及长期的经常性收支恶化，而美国之所以可以按照这种形势维持经济的繁荣，其最主要的原因是当前全球经济的严重失衡和不对等、不均衡、不稳定的国际货币体系，尤其是以美元本位制为特征的国际货币体系，存在着内在的重大缺陷。在该种体制下，美国勿需担心国际结算问题，美元就是最终的国际结算手段，面对各种问题美国只需要开动印钞机印制美元。就可以长期的支配外国的商品和劳务。危机前，美国通过数年大量印制的美元钞票大赚国际铸币税收入，同时也为全球性的流动性过剩和通胀危机奠定了基础：危机中后期，美元将大幅持续的贬值，尽管美元的信誉及国际地位可能会动摇，但各国手中大量购买的美元债务也会迅速贬值，美国正在利用不均衡的国际货币体系进一步剥削世界各国的财富。全球经济的严重失衡状态也在支持美国的该种行径，全球的顺差国、新兴市场

国家等动用过多的外汇储备购买美国债券，进一步支持美国的狂热消费，导致此次金融危机爆发。而全球经济的严重失衡状态也是与美元本位的国际货币体系密不可分的，由于许多新兴市场国家并不能以本币在国际市场上筹资，甚至不能在国内进行长期借贷，而国际主要支付结算又以美元计价，因此这些长期保持贸易顺差的国家只能持有大量的美元及美元资产，于是形成了这种奇怪的全球资金环流，美国消费全世界提供的廉价货物和劳务，而消费资金来自于向全世界各国的举债。即使各国已意识到这个问题，尽量调整外汇储备结构，减少美元比重，但至今美元仍然是世界重要的储备货币。因此全球经济以美国意志为转移，美国不惧怕通胀，通胀的后果由全世界共同承担，美元不惧怕贬值，贬值可以白白消费世界各国资源之后又可以降低债务水平。可见，2007-2008年美国金融危机最根本、最深层的原因就是不对称、不均衡的国际货币体系，要想从根本上解决问题，就迫切需要改革目前国际货币体系和美元金融霸权地位。美国金融危机的受难者不是美国人民。而是待宰的，被玩弄于鼓掌之上的全世界人民。

三、未来发展趋势和我国的应对措施

针对美国金融危机爆发及全球蔓延态势，美国已经采取了一些有效措施，如美国政府投放7000亿美元拯救经济，帮助金融机构剥离地产和商业等不良资产，以恢复信贷市场运行：美国政府注资2500亿美元收购花旗集团、摩根大通公司等金融机构的优先股股权：美联储针对危机做出的常规与非常规回应，从关注银行资产负债表规模转向管理资产构成等措施。这些措施可能会减轻危机造成的损失程度，缩短危机发生的时间，尽快恢复美国及全球经济，但并不是根本的解决之道。要想根治此类危机，就必须改革当前的国际货币体系，为各国创造公平的国际经济发展环境。

如我们所知，国际货币体系的发展也经历了几个主要的历史阶段：20世纪20年代前的国际金本位制是对称性的国际货币体系，其博弈规则对称地适用于所有国家，没有国家居于绝对主宰的地位：1945-1971年的布雷顿森林体系下美元处于绝对霸权地位，国际货币体系是美元完全垄断的，但由于存在“特里芬难题”该体系无法长期维系，1971年尼克松宣布美元与黄金脱钩，布雷顿森林体系瓦解：1973年建立的牙买加体系下美元已与黄金脱钩，但仍然是世界上最主要的结算和储备货币，部分发达国家不再盯住美元而实行浮动汇率制，大多数发展中国家仍然采取盯住美元的汇率制度，而此时的美元已经不再是稳定的错货币了。美国仍然凭借其世界第一的经济政治军事实力维系美元的霸权地位，但这种“非均衡”、“非对称”的国际货币体系不可能长期存在。

2007-2008年的美国金融危机最终产生的后果可能会改变当前的世界经济格局，打破各国权势不均衡的局面，这必将是国际货币体系改革的新契机。在此次危机之后。美国储蓄率会上升。消费会下降，贸易收支得到改善，出口增长，对外赤字逐步下降，美元将继续贬值，美元信誉将不复存在，其作为储备货币的地位也岌岌可危。这对于与之鼎足之立的欧洲，小伙伴日本以及一些新兴市场国家既是难关挑战，也同样是良好的发展契机，在世界格局即将发生大变革的契机下，各方力量都会积极的尽快完善和提升自身。

面对该种形势，我国会积极响应和参与国际货币体系的改革，因为该体系已经严重损害了我国的利益：集聚巨额外汇储备，没有能力完全冲销，货币政策独立性受损，国内发生通货膨胀。针对国际形势的权衡比较，结合我国具体情况，应制定和实施短期和长期方案：短期方案是采取有管理的浮动汇率制并治理国内通货膨胀，这是在短期内国际货币体系改革难度很大的前提下制定的，危机爆发前，我们认为出现大规模金融危机而产生世界银行或者发生战争产生新霸权的可能性不大，同时被大加吹捧的“稳定三岛”的和平方式由于亚洲存在的种种问题可能性也很小，因此短期内还得采取汇率浮动和物价稳定的策略：长期方案是积极促成国际货币体系改革和采取固定汇率制，提升本国经济实力，催生世界银行和世界货币或者三大区的稳定，或者与新霸权国货币挂钩，当然这是最不进步的方法。