陶艳珍 顾艳辉

一、引言

2008年全球金融危机的爆发使得“财富蒸发”成为经济生活中最常见的词语之一，投资者在承受股票、基金及其他投资品市场价格暴跌所带来的巨大经济损失的痛苦同时，对充斥媒体的所谓“财富蒸发”的疑问也越来越多：“财富”究竟是如何“蒸发”的?这些“钱”到底都到哪里去了?

二、财富蒸发再剖析——以股市为例

(一)货币资金对股市财富的影响

]、货币资金在个股间转移所形成的股市财富再分配

自然界中，蒸发是指发生在液体表面的汽化过程，即物质从一种形态(液体)向另一种形态(气体)转变的物理现象。循此推理，我们投入股市的资金也定是有去处的。以股市投资者甲、乙两人为例进行说明。假设乙以每股10元的价格购入甲出售的股票，其后，该股跌至每股9元，此时乙每股亏损1元，从乙的角度看，其股票资金账户上的财富的确在减少，但毫无疑问的是乙当时所付出的每股10元已转入甲的资金账户，并没有出现整体意义上的财富消失。

2、货币资金撤离股市所形成的财富重新分配

然而，甲可能将资金不投入股市，如果其撤出资金并投入债券市场，那么股市资金的流出将导致股票价格的下跌，而追加到债市的资金将导致债券市场价格上涨，从而财富在不同市场之间重新配置。

3、股市资金的漏出效应

如果甲的资金既不转移到债券市场也不再购买股票，而是以证券保证金的形式出现，就形成了相应的资金漏出。对股票市场而言，其效果等同于资金的流出，将导致股价下跌，股市财富缩水。由于这部分漏出的资金暂时没有追逐任何金融资产，因而不会形成推动其他金融资产价格上升的力量。

4、货币资金回笼导致股市财富蒸发

通过信贷投放的货币在回笼之时会直接减少包括股票在内的各种投资品及商品的需求，进而导致股票价格下跌，市值财富萎缩。

需要说明的是，现代经济生活中的货币都是以银行信用为基础的货币，除有形的钞票和硬币外，更多的是通过银行信贷投放的无形的存款货币。不考虑客观经济而仅就技术层面而言，整个银行体系通过负债创造存款货币的能力是无限的。相应地，货币资金回笼既包括实实在在的现金回笼，又包括无形的存款货币资金的回笼。这正是普通投资者所疑惑的“钱”到哪儿去的症结所在：有形的现金回笼是实实在在的实体回收，但更多的存款货币并不存在有形的实体，其回笼时仅是整个银行体系减少负债的账面处理而已。

(二)市值计价法下货币资金对市值财食的杠杆作用

货币资金对股市的追逐促使股价上升，从股市的撤出则导致股价下跌。然而以每日收盘价为基础计算的市值财富变动额与实际货币资金流量通常不会是等比关系。以每日换手率为例，大多数股票每日换手率在1％-25％(不包括初上市的股票)，70％股票的换手率基本在3％以下，这说明70％股票每天只需其总股本3％左右的成交量就可能改变其100％总市值财富，撬起远超过货币资金量本身的市值变动额。这就是市值计价法下货币资金对市值财富的杠杆作用：每日追逐股市的货币资金所创造的市值财富可能远远高于货币资金量本身，而从股市撤出的货币资金则可能形成远超过货币资金量本身的市值财富萎缩。

三、金融市场财富蒸发的理性分析

(一)追退金融资产的货币资金在减少

从以上我们对股票市场市值财富蒸发的分析中可以看出，如果剔除资金漏出效应的影响(由于这部分漏出的资金存在机会成本，因此其所占的比例不会太大)，那么在追逐金融资产的货币资金总量不变的前提下，可能出现热点在不同市场间转换，如货币资金对股市的追逐导致其对债券市场的投资减少，由此导致股价上涨而债券价格下跌，但通常不会出现所有金融资产价格同时下跌的情形。

然而追逐金融资产的货币资金总量可能会减少，这在资金退出金融市场或资金回笼时(紧缩的货币政策时期)表现地尤为明显。金融市场的一大特点——与货币资金联系最为紧密，决定了其受货币政策的影响是既显著又迅捷。在紧缩的货币政策下，通过信贷流入各类金融市场的资金在回笼的压力下纷纷撤出，对金融资产的总体需求减少引致其市值财富快速收缩。

(二)货币幻觉的破灭

理论上来说，通过银行体系负债所创造出来的货币资产供给必须与客观经济发展所内在的货币需求相适应，过多的货币供给并不能形成有效购买力，只会推动价格上涨。这种由过多的货币资金所推动的价格水平，往往会使资产持有者，不论持有的是实物资产还是虚拟经济中的金融资产，形成货币幻觉：人们仅对资产的名义货币价值做出反应，而忽视了其内在真实价值。从这种意义上来说，金融危机爆发的那一刻，毁灭更多的不是真实财富而是一些看似财富的泡沫而已。

(三)市值计价法会放大货币幻觉

市值计价不代表市场出清的价格，事实上，没有成交量或成交量很小时，市场价格也可能发生很大的变动，而所有的金融资产将按这一成交价计算市值。因此，资金流入所撬起的虚拟经济体中金融资产账面财富的增加可能远远超出初始的资金流人量。同理，资金流出所引发的虚拟经济体中金融资产账面财富的萎缩也可能大大超出资金流出量本身。换言之，市值计价法下货币资金对金融资产的市值财富具有杠杆作用。

四、结论和政策建议

通过以上对金融市场财富蒸发过程的分析，我们可以得出以下结论和政策建议：

其一，与普通商品市场一样，追逐金融资产的货币资金的减少会导致其需求减少，进而价格下跌，市值财富萎缩。

其二，货币和虚拟经济本身不能直接创造财富，只能通过作用于实体经济间接创造财富。当过多的货币资金追逐虚拟金融资产并未能形成实体经济真实财富的创造时，其结果只能形成货币幻觉——金融资产价格泡沫。

其三，当货币幻觉作用于金融资产时，会由于市值计价法形成更大的货币幻觉。

其四、货币幻觉会在货币回笼或退出金融市场(包括货币资金漏出时)趋于破灭。

其五，货币和虚拟经济本身不能直接创造财富的同时说明货币和虚拟经济本身不能直接毁灭财富，然而不当的货币供给会直接形成价格泡沫，并会严重影响后续实体经济正常运行秩序。因此，货币管理当局应密切关注货币供给状况，根据实体经济的客观需要投放货币，尤其要重点关注流人金融市场的货币资金动态，因为在这一环节，市值计价法会进一步放大可能的政策失误。

(本栏目策划、编辑：曹敏)