思　朴

海虹控股曾经是网络股龙头，网络游戏的先行者，医药电子商务的领跑者，但在这场史无前例的大牛市中，股价仅仅上涨了不足一倍，而同期深证成份指数上涨了六倍。在此期间，海虹管理层一如既往地进行着“资本运作”，但与过去点石成金、炫人心魄的重组不同，这些“资本运作”除了引起短期股价波动之外，带给股东的却是净资产亏损和市值损失。海虹控股的实际控制人康健，曾在5月亲自出马，畅谈海虹医药商务的未来，事后发现，这不过是一场配合小非出货的做秀。与其他上市公司业绩的狂飙猛进相比，海虹的业务不管真假，只是在不断执著地侵蚀公众投资者的信心。

心死的虹迷

“看完三季报，心都死了。”10月25日，一位虹迷（海虹的小股东）沮丧地在笔者的博客上留言，当日，海虹跌停报收。第二天，最大跌幅接近9%，10月以来最大跌幅达32%。

海虹的三季报显示，其第一大股东中海恒实业发展有限公司刚刚从南方证券受让的1142万可流通股票，在8天之内即减持了700万股，接近总股本的1%。而就在季报的“公司、股东及实际控制人承诺事项履行情况”下，中海恒的股改承诺形成一道绝妙的讽刺:

“承诺所持原非流通股股份自获得上市流通权之日起，只有在同时满足下列两项条件后方可开始减持:

A.海虹控股股权分置改革方案实施完成36个月后;

B.海虹控股连续三年经审计净利润年增长率不低于30%后。

触发上述初始减持条件后，中海恒承诺所持原非流通股股份如果减持，则减持价将不低于24.50元/股。”

尽管中海恒可以这样去理解它的承诺，它“原来持有的”非流通股股份自获得上市流通权之日起，要满足特定条件后方可减持。但是这句话还可以有另外一种解释:中海恒“持有的原来”不流通股票，在获得可以流通权之后，要满足特定条件后方可减持。按这种理解，它从南方证券获得的原来不流通股票，虽然自9月19日获得了流通权，但因为承诺，它依然不能减持。

与大股东迅速减持行为相配套的是，三季度海虹控股亏损245万元。前十大股东都进行了大量减持，股东人数相应增加了近两万人。

其实，海虹实际控制人这种背信弃义、伤害公众投资者的行为已经远不止这一起了。就以最近两年的来说:

2006年初以低于净资产1．1亿的价格出售其化纤业务，造成7800余万元的亏损。但随后中国的化纤公司却走出了整体的复苏行情。

2006年4月，海虹高管在股权分置改革交流会上信誓旦旦已投入新能源行业，当时，新能源概念在资本市场如火如荼。但半年之后海虹的新能源即告偃旗息鼓，而其他的新能源企业却不断结出丰硕的果实。

2006年7月，号称投资8000万推出被玩家和股东寄予厚望的网络游戏《万王之王2》，甚至动员了著名音乐人高晓松出来做托，但仅仅运行3个多月就黯然收场。而刚刚在纽约股市上市的巨人网络，却明确把《万王之王3》作为2008年的主打产品。

2006年12月，宣布进入房地产，以10倍的价格，把当年卖给大股东和关联人的绍兴兴虹化纤买回来。但令人生疑的是，一个多亿的资金打入对方账户，到现在一年快过去了，却没有后文。而海虹自身的关键业务医药交易代理，却要向银行贷款区区6000多万。

一个公司一年做赔一件买卖不难，做赔两件买卖也不难，但是在其他公司业绩一片大好，宏观经济高速发展的大背景下，每做一次买卖都赔，而且交易对象还和实际控制人有着千丝万缕的关系，那就不由得引起公众投资者的思考了。

神通的田雷

2006年海虹的两场赔钱买卖，都和一个人有关，他便是绍兴九洲化纤的法人代表田雷。上半年，海虹将其化纤资产以打四折的价格卖给绍兴九洲，亏损7800万。下半年，海虹又用两个多亿将6年前以2000多万卖给绍兴九洲的绍兴兴虹给买回来，还美其名曰买的是该公司的两块商业用地。更蹊跷的是，按照资产收购公告，海虹在2006年12月31日前交给对方合同预付款1.2亿之后，对方承诺于2007年3月31日前办好工业用地变更为商业用地的手续，并安置原有工厂员工。但直至2007年8月，海虹控股公布半年报，公众投资者才知晓海虹控股管理层已经于3月底和6月底与两次与绍兴九洲对合同进行变更，将最终的履约期限推到了2007年12月31日。海虹控股的1.43亿（其中另有2000多万付给大股东中海恒），就这样给别人无息地用着，自己却要向银行贷款。

这个田雷究竟是何方神圣，怎么令号称资本运作高手的康健连吃“哑巴亏”？

有信息表明，田雷除了担任绍兴九洲化纤的法人代表外，还担任海南金阳咨询服务有限公司的法人代表，该公司成立于1997年6月，投资方为香港利邦集团。康健的夫人吴晓冰是投资方利邦集团的副总裁，起初她同时为海南金阳投资的的总经理，田雷为副总经理，亦为利邦集团的董事。2000年9月，海南金阳的法人代表变更为田雷。

海虹和海南金阳共做了如下几笔生意:

2000年，海南金阳与海虹控股、中公网一道，受让正广和网上购物有限公司所持上海梅林共计15%的股权。

2000年12月26日， 海虹控股自筹资金3098.55万元受让海南金阳所持有的海南南山电力股份有限公司2951万股股票。

2004年，海虹控股几家小股东向重庆国信转让股权，未遂，背后的委托人即为海南金阳。

2005年，前述股权从云南国信手中转让给海南汇德福，而海南汇德福的大股东恒利园科技有限公司的投资人，现在为朱克磊，之前为海南金阳90%，海口晨阳10%。

很有意思的是，海口晨阳的法人代表吴小建也姓吴，北京人，同时还是海南柏景咨询服务有限公司的监事。而这个柏景咨询公司正是海虹控股的最终控股方，它持有海南中恒实业公司85%的股权，海南中恒持有中海恒实业95%的股权，中海恒再持有海虹控股23.8 %的限售流通股。海南柏景的法人代表，名叫林宗岐，据称曾是海南的女首富，2007年9月4日，海虹专门发公告承认，林是康健的老妈！

公司之间的关系错综复杂，而人物之间的关系却如此简单，或许这就可以解释，为什么海虹的资本运作高手康健总裁做赔本生意的时候，总是要赔给某几个特定的人！

秘密当然有人知道，曾经有个杨姓董事想通过博客公开点什么，但是在新一届董事会里，这个人已悄然出局。

不涨的秘密

一位伟人曾经说过，你可以骗所有人一时，也可以骗某些人一世，但是你不可能骗所有人一世。

这可以部分解释为何面对波澜壮阔的牛市，海虹的股价却异常疲软。或许这正是理性投资者看清了康健的真实面目，对海虹控股避而远之的结果。

但是，原因恐怕不仅如此。

海虹拿到互联网药品交易牌照的第一天，笔者就曾经大胆预言，以海虹医药电子交易业务的发展前景，海虹股价将要达到百元。随即，笔者又写了一篇文章，称如果海虹要达到百元，应该采取哪些措施（《请把信带给海虹的康健》）。

但直至今日，海虹除了不完全或者说是被动地采取了其中一项措施之外，其他的都基本没动。这一项措施，即为坚持医药电子交易主业而放弃其他的业务，比如新能源、比如网游、比如化纤。之所以说是“不完全”，因为它在剥离化纤业务后，却莫名其妙地要去买地;之所以说是“被动”，是因为谁也不清楚这些行为是真正的战略性退出，还是他们本来就没有做好新能源、网游和化纤的能力？

海虹股改复牌后不久，笔者提出了散户投资海虹的策略:短线去炒权证，中线按15分钟线的技术指示严格操作，而长线，基本不看，等三年后再来收稻子。辅助经验判据是:康健自个儿说公司好的时候想着卖出，而他或市场说海虹不好的时候想着买进。这条经验，在海虹一年多来搞网游、董事风波、康健接受专访等事件中表现得淋漓尽致。

敢于做这样断言的依据是什么？正是海虹控股历史形成的股权结构以及导致的公司治理缺陷。

我们看到，海虹的股权结构比较特别:股权分置改革完成后，除了中海恒这个单一大股东外，另有一百多家持股不超过总股本5%的小非，合计持有海虹25.6%的股权，甚至高于中海恒23.8%的持股比例。和万科、苏宁不一样，这些小非并非海虹当前实际控制人的共同创业者，但是他们却享受着海虹超高的增长溢价。海虹10月底复权后的股价高达100多元，今年5月甚至冲到过200来元，原始股东经过15年的持有，其收益率已经不输于市场中其他绝大多数公司。这就可以理解为何康健承诺3年不减持，但是这一年多以来却从来出不了好消息，和其他类似三一重工的高调利好具有天壤之别，不愿意为他人做嫁衣裳而已。从海虹三季报的流通股东名册来看，小非们已经在13-18元的区域内大规模地减持完毕。

对于公众公司，当股价低估时存在丧失控制权的危险，难道康健不怕这种风险吗？有两种方式防范此类风险:一种是国家规定51%或以上的股份不流通，比如当初香港上市的中石油和建行，价格再低，也不用担心被巴菲特控了股。另一种就是如海虹控股一样，下设众多的子公司，就像一个迷魂阵，就算敌意收购者收集到足够的筹码，很可能收购的也仅仅是一具空壳，这一招比“毒丸”计划还“毒丸”。

海虹的半年报显示，它名下的子公司和合营公司多达85家，仅医药电子商务相关的公司就高达65家，即使是康健自己要掌握海虹的全面情况，估计也得费一番功夫。至于外部其他一般的机构投资者,对这样的治理结构自然望而生畏,根本不会大规模买入海虹股票。在机构狂舞的今天,海虹股价的低迷就不难理解了。

为治理缺陷疗伤

然而，情况并没有出现明显改善的迹象。

就在三季报公布的当天，海虹同时发布了加强公司治理专项活动的整改报告。报告中针对海南证监局出具的限期整改通知，一一提出了相应的整改措施。

证监局的意见主要有四条:

第一:公司信息披露不完整，不及时;

第二: 监事知情权不能得到充分保障，监事对经营情况、财务状况知之甚少，不能充分发挥作用;

第三:独立董事作用未能充分发挥，没有经过培训;

第四:董事会的会议记录不完整，对董事的发言记录不详尽。

应该说，限期整改通知给足了海虹管理层的颜面。但海虹管理层提出的应对措施，却多是一些空头保证，无法赢得公众投资者或监管层的真正信任。

比如针对信息披露中不完整、不及时问题，管理层仅仅承诺要严肃处理相关责任人;对监事作用得不到充分发挥的问题，管理层保证以后创造条件让监事参加更多的会议。

在笔者看来，这些都不是解决海虹公司治理弊病的根本，更进一步，海南证监局提出的那些问题，也只是海虹存在公司治理问题的结果，而不是公司治理问题本身。公司治理涉及外部治理与内部治理两个方面，外部治理是内部治理的前提，内部治理是外部治理的基础。海虹控股之所以会不断出现侵害公众投资者利益的行为，正是公司内外部治理存在缺陷的结果。

举例来说，海虹将1.43亿给关联方和利益共同人使用，没有及时告知公众投资者，已经严重侵害了其他股东的利益，误导了投资者的判断，应该承担投资者的损失。凡在2006年12月12日海虹购买资产公告日至2007年8月中报公布前购买海虹控股而造成了亏损的海虹投资者，理论上都可以去起诉海虹公司及实际控制人康健。控告的法律依据就是自己的亏损交易交割单、海虹控股的两份公告，以及海南证监局的那份限期整改通知。这样的官司能不能容易地打起来，证明外部治理是否有效，而一旦走到打官司这一步，则是内部治理缺陷的结果。

但现实中这样的官司却很难打起来，主要是散户的成本太高，只能退而求其次，安慰自己“吃一堑，长一智”，跑路走人，下次再也不上当了。而中国人口众多，骗过了一群人，还有另一群“傻子”等着骗。造成这个“死循环”的原因，就在于市场监管层并没有像保护消费者权益一样，对公众投资者也实现类似的法律救济。买一盒牙膏还能假一赔二，花几个亿买个伪劣公司却没人管了，这就难怪造假公司会层出不穷了。对于市场监管者来讲，当务之急是尽快推出一部《保护投资者权益法》，在此框架下成立保护投资者协会之类的民间组织，用法律手段对上市公司实际控制人和高管进行制约，使违规造假者不得不承担过错责任，这比空泛的投资者风险教育远为有效，也更为重要。

外部治理大环境建立起来后，内部治理就通过市场约束建立起来。业绩真实比业绩优良更重要，像海虹这样的子公司多得数不过来，不但外部投资者很难了解其真实业绩情况，甚至连公司的监事和独董都无法及时了解，这样的公司，有哪个理性投资者敢投资呢？为了避免投资者乏人问津的局面，根本办法是整合所有同类公司，形成清晰的管理架构，给投资者一个明白，从而换取公司价值的提升。在海虹的股权结构已经得到根本改善的情况下，为了实现自身利益的最大化，实现大刀阔斧的整合已经正当其时。

随着网络游戏的新兴之秀巨人网络在纽约上市.电子商务的绝对龙头阿里巴巴在香港上市，网络经济的财富效应不断得到显现。作为网络掘金的先行者，相信海虹的康健一定感触良多.是继续玩弄“资本运作”的魔方与公众投资者博弈？还是沉下心去为荣誉和股东价值而战？

如何选择，留给康健的时间其实已经不多。