汤新宇

美国房贷次级债危机 （以下简称“次贷危机”）的最终危害程度将取决于美国经济是否能避免萧条。在美国不发生经济萧条的前提下，次贷危机有可能改变国际资本流向，给中国的发展带来新契机。

次贷危机对美国的影响

如果历史可以为镜，我们可以看到历次金融危机给美国带来的后果不尽相同。

当经济萧条尾随金融危机，投资者看到的是漫漫熊市，如1990日本地产泡沫和2000年美国科技股崩溃。与此相反，当金融危机没有经济萧条相伴，股民们面临的往往则是投资的良机，如1987年股灾、1995墨西哥危机和1998年俄国国债违约/LTCM垮台。

对于当前的次贷危机，美国希望的当然是后一种情形。

然而，目前大局还未明朗。美国经济萧条的风险仍在上升。美国正在走软的房产业与其信用萎缩相结合，增加了市场的不确定性和波动性，造成了财富的损失。同时，美国消费者信心指数也在下降，房产市场上的每一点新动向似乎都在加速这一下降趋势。

如果美国个人和企业消费者对经济前途变得愈加悲观因而继续削减消费，其汽车行业可能将成为进入萧条的第二个大行业。2000年底科技股崩溃后，正是由于消费者信心突然下降，加上制造业萎缩和汽车销量回落至低谷，经济才从2001年3月正式步入萧条。

美联储曾经在历次经济危机中起到关键作用。这一次，人们又一次把眼光甚至筹码压在了美联储上——利率和证券期货市场目前的价位都已隐含假设联储将再次降息。

美国经济出现萧条，也必将从基础上冲击以出口为主的中国经济。因此，次贷危机的最终危害有多大，不仅取

决于金融市场已经遭受的损失，更重要的还需看美国经济是否被拖入萧条。

中国新契机

中国的对外投资还基本上处于封闭状态，有能力直接投资于美国次贷的机构主要是国有大商业银行、投资实体和外汇储备。据公布的数据，中国银行、中国工商银行和建设银行三大国有商业银行截至2007年6月底共持有约112亿美元的美国次贷。相对于他们的证券投资总额，这是一个很低的百分数比例。其他国有投资实体(如投资黑石的中国汇投公司)和QDII可以通过购买外企间接拥有美国次贷。这类投资总额难以估算，但好在这类投资目前在中国并不是主流。

中国13000亿美元的外汇储备中可能含有美国次贷，华尔街也曾估计其总投资额在100亿美元左右。但是国家外汇管理局官员已经于9月4日澄清，中国外储不拥有任何此类债券。

由于市场的封闭而躲过危害，可以说中国是消极地抵御了次贷危机的直接冲击波。次贷危机的长期余波是否会对中国产生影响？回答是肯定的。但可喜的是，次贷危机的长期影响有很大几率对中国有利，这是因为，中国自身经济结构和国际经济增长格局有可能在危机结束后，促成国际资本在流向上的改变。

美国经济萧条进而中国经济受牵连萎缩是可能情形中最坏的一种。当次贷危机尘埃落定，更有可能出现的则是美国经济持续低迷，中国经济保持强劲。

从国际整体环境看，在过去的几年里，全球经济增长总格局已经改观。目前全球经济增长的75%来自于新兴市场国家，美国已经不再是世界经济的火车头。在这种氛围中，除非美国步入严重的经济萧条，否则美国单方的经济变化不能改观这个新格局。中国等新兴市场国家将继续领跑世界经济。

从中国内部看，国内消费已经持续增长几年，势头不减。重要的是，中国的消费增长和美国有着本质的不同。首先，中国的国内消费是来源于积蓄而不是依赖过剩的信贷。其次，中国的金融衍生工具创新几乎还不存在，杠杆运用远远小于美国。

另外，国内A股市场和楼市虽有泡沫的危险，但是它们从客观上已经提高了国民财富。这部分增加了的财富意味着新的消费增长。

从央行的政策看，次贷危机爆发后发达国家的央行们在联手准备放宽货币政策，中国央行上月却逆流而行继续紧缩。这进一步反映了中国面临的问题是高增长高通胀而不是经济衰退。

以上这些客观事实显示，在美国经济可以避免萧条的前提下，国际增长格局将保持稳定，中国经济也将有能力延续其已经独立走出的轨迹。

在日趋全球化的金融市场上,国际资本总是自然地从低增长低收益地区移向高增长高收益地区，这是资本市场的规律。本次次贷危机过后，伴随美国经济走软和货币政策放宽，同样的规律将促使国际资本离开美国涌向中国等高增长国家。如此的资本逆转将直接有利于中国的经济以及中国的货币和资产市场。■

[编辑 赵代波]

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