孙　红

2006年9月，中小板上市公司思源电气宣布收购主板上市公司平高电气，成为国内资本市场一起罕见的“蛇吞象”并购案。从交易双方的动机分析，思源电气通过收购平高电气，将迅速成为国内高压开关产品龙头企业；另一方面，平高电气的实际控制人、民营富豪郑跃文系内公司资金链紧张，为收购创造了良机。但是，分析双方的交易结构我们发现，交易双方通过化直接收购为间接收购，并将标的公司财务状况进行调整，不但绕过了政策限制，而且“郑跃文系”可以合理避税，思源电气的业绩可以从中受益，双方在公告收购价格背后应当另有默契。

值得注意的是，为了能够收购成功，思源电气不惜“短债长投”，加大了企业财务风险；而平高电气近年来财务状况不佳，与“郑跃文系”长期左右平高电气的关联交易不无关系，这就使思源电气完成收购后的整合路径充满了疑问。而本次收购案的幕后主角郑跃文则不仅解决了系内资金的紧缺，而且得以成功脱壳，将过去的运作完全掩盖。

并购初始方案出台，交易双方各有图谋

2006年9月25日，中小板公司思源电气(002028，以下简称思源)和主板公司平高电气(600312，以下简称平高)双双发布公告称，思源于2006年9月21日与平高的第二大股东科瑞集团有限公司(以下简称科瑞)及第三大股东北京亚太世纪科技发展有限责任公司(以下简称北京亚太)签订了关于受让平高股权的意向协议。科瑞拟将自己持有的7348．25万股平高股份(占平高总股本20．12％)中的5961．2万股(占平高总股本16．32％)转让给思源；……