汪海凤 韩刚 李修玉

摘   要：《环境保护税法》的颁布实施推动了中国绿色税收制度的改革，对重污染企业绿色发展至关重要。本文采用2011—2022年重污染行业A股上市公司数据，基于双重变换模型（CIC）研究了环境保护税对重污染企业绿色并购的影响及其作用机制。研究发现：环境保护税有效促进了重污染企业绿色并购，且主要通过促进企业内部主动提升ESG表现及在外部提高合法性要求两种方式影响重污染企业绿色并购。进一步分析发现，环境保护税对不同类型的绿色并购具有不同的效应，对垂直绿色并购的促进作用更为显著；同时，环境保护税对小规模、风险承担水平高及处在成长期和成熟期的重污染企业绿色并购的促进作用更为突出。本文的研究揭示了环境保护税与重污染企业绿色并购的关系，是对企业环保投资、绿色转型研究的深入，为进一步完善中国《环境保护税法》提供重要经验证据。

关键词：环境保护税；绿色并购；ESG表现；合法性；双重变换模型

中图分类号：F832.48  文献标识码：A  文章编号：1674-2265（2023）11-0022-12

DOI：10.19647/j.cnki.37-1462/f.2023.11.003

一、引言

21世纪以来，中国经济社会的高速发展伴随着各种程度的生态环境问题，而长期以来的经济粗放型发展不但给中国生态文明建设造成了阻碍，也严重危害了人民的生活健康。鉴于严峻的环境和可持续发展问题，中国近期出台了一系列环境及经济结构调整政策，以追求环境效益和经济效益“和谐共生”的增长。环境规制是促使企业采取环境保护行动的重要手段和工具（Ruman和Verbeke，1998）[1]，主要包括命令型环境规制和市场型环境规制。而《环境保护税法》不仅是一种市场型环境规制，也是一项专门法律（廖果平和王超，2022）[2]，于2018年1月1日正式颁布实施，是目前中国最有效的环境治理手段之一。完善的环境保护税法体系可以使污染物排放价格等信息更为清晰，既可以推动污染控制和治理领域的绿色技术创新，也可以引领资本向更绿色、更环保的领域流转和倾斜，对保护和改善环境、减少污染物排放、促进绿色转型发展具有重要意义（刘金科和肖翊阳，2022）[3]。随着市场经济的不断发展，仅靠政府命令型的环境规制措施已远远达不到改善生态环境的要求，我国规制政策理念也从“污染防治观”逐渐演变为“生态文明观”，具体规制类别则经历了从命令控制到市场激励再到公众积极参与管理和全社会共同监管的发展演进历程（张小筠和刘戒骄，2019）[4]。其中，命令型环境规制因其强制性特征，处理环境污染问题见效快，但外部成本较高，容易产生负面经济与社会效应。因此，近年来，中国更加倡导采取市场型环境规制，利用市场的自我调节引导市场主体保护环境。

与此同时，越来越多的企业通过绿色并购的方式进行绿色转型。绿色并购是指企业将绿色思想深嵌于日常的并购战略决策，进而实现企业可持续发展（潘爱玲等，2019）[5]，以期获得经济效益和生态效益的双重红利。与企业内部环保投资（如绿色创新）相比，绿色并购在速度、效果上具有显著优势，既可以帮助主并企业迅速掌握标的企业的绿色资源与技术，还可以及时向外界传达企业主动保护生态环境的信息，从而塑造主动承担社会责任的良好形象。因此，绿色并购近年来成为重污染企业绿色转型的重点。

目前关于企业绿色并购的研究主要集中于其对企业绩效等方面的影响效应，同时对环境规制等不同要素对企业绿色并购的影响路径进行了深入探讨。高汉和胡超颖（2019）[6]、邱金龙（2018）[7]研究发现绿色并购虽然提升了企业的经济绩效，但并未产生良好的社会绩效。邱金龙等（2018）[8]发现不同类型的环境规制对企业绿色并购战略具有不同的效应，其中市场型环境规制与企业绿色并购呈倒U形关系，命令型环境规制与企业绿色并购的关系不显著；而非正式环境规制正向促进了企业绿色并购。同时，部分学者从社会层面也进行了深入探讨。潘爱玲和吴倩（2020）[9]发现在政府环境绩效考核压力下，官员更替明显推动了重污染企业绿色并购，且新任官员面临越大的环境治理压力，越会推动绿色并购。人民群众、媒体等社会力量对企业污染行为具有强烈的监督意愿，媒体压力越大，重污染企业越倾向于进行绿色并购（潘爱玲等，2019）[5]。

《环境保护税法》实施后，部分省市提高了应税污染物的征税标准，即环境保护税税率提升；也有部分省市基于“税负不变”的原则平移了排污费征收制度，维持现有环境保护税税率不变（刘金科和肖翊阳，2022）[3]。现有关于环境保护税效应的评估主要是从企业绩效、信息披露、创新投入和环保投资等角度进行研究（孔东民等，2021；孙雪娇和甦叶，2020；田利辉等，2022）[10-12]。从微观层面来看，环境保护税使企业违规违法活动的处罚力度及税收缴纳的压力逐渐增大，进而倒逼企业开展绿色友好型生产，提高能源利用效率（Abdullah和Morley，2014）[13]。新的环境保护税对企业的环境投资有积极的影响，对国有企业和媒体介入性强的企业的影响更强，并且环境保护税通过提高企业的环境投资水平来促进企业绩效提升（Liu等，2022）[14]。

与已有研究相比，本文可能的贡献主要体现在以下两个方面：一方面，由于我国环境保护税起步较晚，未有学者探究其对重污染企业绿色并购行为的直接影响。本文在微观企业层面，从绿色并购的角度考察其政策效应，是对环境保护税影响效应研究文献的重要补充，同时对重污染企业绿色投资、绿色转型具有指导性意义。另一方面，本文较为深入地考察了环境保护税与重污染企业绿色并购间的内在关联。由于理论上环境保护税可以提高执法刚性、强制性及规范性，因此，本文从外部约束（即通过施加更强的合法性压力）、内部激励（即促进企业主动提升ESG表现）两种路径探讨环境保护税对重污染企业绿色并购的影响，同时，从绿色并购类型、企业规模、企业风险承担水平及企业生命周期四个层面进行异质性讨论，深化了对环境保护税影响企业绿色并购的认知，为今后一系列环境保护政策的完善和优化提供有价值的参考，对推进中国生态文明建设、绿色經济及绿色转型发展具有重要的现实意义。

二、制度背景与理论分析

近年来，环境污染与治理问题越来越受到政府与社会的广泛关注，并直接体现在各地政府的工作报告与政绩考核体系中。《环境保护税法》是我国生态文明建设进程中的第一部法律，是一种兼具有效性、预防性和长效性的环境经济手段，其主要目的是通过积极激励和反向处罚的双重机制，促进减污技术升级，迫使企业实现清洁生产和绿色转型（Liu等，2022）[14]。图1展示了2011—2021年重污染企业绿色并购情况及变化趋势，2018年以前绿色并购每年年均仅为31次，而2018年《环境环保税法》颁布之后绿色并购数量达到每年57次，由此可推测，《环境保护税法》实施后，重污染企业的生态保护意愿得到提升，通过绿色并购实现绿色转型成为越来越多企业的选择。

那么，环境保护税到底通过何种途径进一步影响重污染企业绿色并购行为？基于此，本文将结合制度、合法性等相关理论及当下中国新发展阶段的市场机制，分析环境保护税对重污染企业绿色并购的作用机理和影响效应。

（一）环境保护税与重污染企业绿色并购

自2018年1月1日《环境保护税法》实施以来，由于对重污染企业污染物的排放有更为严格的要求，重污染企业为了减少高额税收对其经济效益的影响，通常进行环保投资。环保投资既包括内部环保投资，如绿色技术创新投资、末端设施改进投资、废物资源回收利用等，也包括外部环保投资，如绿色并购等。那么，重污染企业如何在二者间进行选择？现有文献及理论表明：第一，相较于内部环保投资，实施绿色并购能够帮助企业更为迅速地获取节能减排所需要的绿色技术、管理及服务等，从而快速达到政府环保要求，节约研发投入，在绿色转型中占据有利生态地位，在符合《环境保护税法》规定的同时减少因环境规制而带来的监管成本，进一步提升企业经营效率。第二，环保要求的提高势必会增加企业的生产经营成本，可能导致部分高污染、高排放的企业无力承受污染物处理所带来的高额成本而被积累的产业内竞争淘汰（余东华和孙婷，2017）[15]。根据成本补偿理论，政府等相关部门会对保护生态环境及积极履行社会责任的企业给予一定补贴，抵消部分外部成本，以平衡收支。理性的重污染企业决策者会根据自身所处的经营环境的变化及时将环保标准纳入企业生产经营决策，但内部环保投资在短期内无法获得成效进而不能够及时获得补贴，此时绿色并购能够快速达到绿色发展的目标从而缓解经营及资金压力。第三，重污染企业面对的来自政府、社会及大众的监管压力日渐加大，各利益相关者也将目光转向绿色发展、绿色转型，重污染企业实施绿色并购，有助于获取各利益相关者的信任和支持，更为方便地获取各类资源从而推动企业发展（邱金龙，2018）[7]。

进一步来说，《环境保护税法》的实施，一定程度上缓解了企业间原有的合谋及寻租问题，能够从实质上提高利益相关者对企业进行绿色生产经营的要求，通过对企业的整体评估来决定是否合作。此时，《环境保护税法》能倒逼重污染企业运用相关战略主动进行绿色生产，帮助其获得包括资金、信息、技术等在内的多元化资源。同时，国家生态文明建设进程中，公民对绿色发展的期望不断增加，消费者对绿色环保产品的需求不断提高，使得《环境保护税法》有效降低了企业在环保投资层面的不确定性，为进行绿色生产经营的企业带来可观的效益。此外，在市场机制中，经济手段通常是最灵活可行的方式：环境保护税一方面增强政府对污染排放的监管、征税及处罚力度，另一方面通过补助促进企业的环保整改。而通过绿色并购，主并企业可以获取大量绿色资源，以达到资源优势互补，标的企业也可以在组织架构及人力资源上实现优化配置，提升企业在各层次的综合管理能力，全面提高企业生产经营效率。综上，通过奖惩机制的配合引导重污染企业降低污染排放，同时政策制度与市场信号充分协同，激励企业调整现有产品结构和生产规模，通过绿色并购的方式走上绿色发展之路。因此，本文提出如下假设：

假说H1：环境保护税的实施能够促进重污染企业绿色并购。

（二）环境保护税与企业ESG表现

ESG理念强调企业重视生态环保、社会责任、治理水平，是企业实现经济高质量与可持续发展的基础。第一，在生态环保层面，《环境保护税法》实施前，排污费制度存在征收门槛低、监管处罚力度不足和制度体系不够规范的问题（毕茜和于连超，2016）[16]，并没有实质上提高企业ESG表现进而促进企业绿色转型。而在《环境保护税法》颁布实施后，由于其执法刚性强，重污染企业污染治理成本成倍增加，内部生产成本也随之增加，因而有动机主动提高环保投资，以缓解环境成本及社会等各方压力。因此，《环境保护税法》能够提升重污染企业主观环保意识，促使其主动寻求绿色转型，在环境维度获得更高的评级。第二，在社会责任层面，根据企业公民理论，企业要将社会责任、权利与义务统筹纳入规划战略，《环境保护税法》的实施提高了公民对于自身生存环境的要求，重污染企业将承受来自社会大众、媒体、地方政府等的监管压力，进而提高自身环境关注度以及履行社会责任的能力。第三，在治理水平层面，企业ESG表现中的治理与大众普遍认知的企业治理不同的是，前者更强调将企业自身面对的环境问题和社会问题统一纳入企业治理体系中（马凌远和王姝晨，2022）[17]。《环境保护税法》的实施能够引导并激励重污染企业积极构建ESG的监督体系。

基于企业在以上三个维度的表现，《环境保护税法》能够积极引导重污染企业主动建立与完善ESG评级体系，使得企业在环境、社会责任及治理方面的表现更加透明，进而引起政府及各方利益相关者的关注。其一，在利益相关者层面，企业通过ESG披露向外界展示良好的社会责任形象，在利益相关者之间形成正向反馈，进而为绿色并购提供支持。随着生态文明建设要求的提高，利益相关者着眼于企业的绿色生产行为，要求企业减少环境污染，提高资源利用率及对绿色环保产品的需求，此时绿色并购能够作为回应，帮助企业快速提高绿色竞争力，实现绿色可持续发展。其二，在信息及资金渠道上，企业ESG的披露有助于缓解金融机构、投资者与企业间的信息不对称问题，使其能够更加透彻地了解企业的真实经营状况。企业希望通过ESG体系展现企业内部更强烈的环保意愿和良好的环保业绩信息，进而降低其信贷风险，缓解融资约束，为开展绿色并购提供充足资金。而随着国内ESG信息披露水平的不断提升，企业在信息收集、披露等方面的相关制度日渐完善，企业披露ESG的边际成本降低，进一步增加了企业可投入绿色发展的资源（李慧云等，2022）[18]，促使其積极开展绿色并购。由此，本文提出如下假设：

假说H2：环境保护税通过促进重污染企业主动提升ESG表现从而促进绿色并购。

（三）环境保护税与企业合法性

合法性指的是企业行为与社会因素所形成的道德标准、价值观等保持一致（Suchman，1995）[19]。新制度理论表明，由于各类规制对企业等组织的生存发展产生影响，因此，其会在外部环境压力下开展生产经营，服从并支持现有制度，进一步建立组织合法性（Díez-Martín等，2020）[20]。因此，我国企业在参与市场竞争的过程中，如何通过恰当的合法性机制获取生存空间、社会大众的认可、生存与成长必要的资源等就成为重要的现实问题。Suchman（1995）[19]将合法性分为制度合法性与战略合法性，其中，制度合法性强调组织是被动地适应或接受来自外部的、符号意义很强的制度环境压力。只有通过寻求特定的合法化机制，组织才能够被外界所认可，从而实现生存与发展。随着我国环境保护制度的逐渐完善，是否以及如何满足外部合法性越来越受到企业及利益相关者的重视。

《环境保护税法》实施后，一方面，重污染企业为了自身可持续发展以及获取各利益相关者的资源，规避因环保违法产生的高额成本所带来的风险，有动力主动制定有效的战略获取合法性这一资源。另一方面，环境合法性压力对企业造成的影响是长期的，企业采取短期“漂绿”战略的成本虽然较低，但长期将会升高，不符合成本收益原则（于连超等，2019）[21]。因此，合法性强度的提高会在一定程度上“强迫”企业进行绿色转型。此外，重污染企业大多是地方经济发展的支柱产业，地方政府在《环境保护税法》实施前，为了其经济利益更倾向于执法刚性不足、强制性较低的排污费制度，进而产生企业寻租现象。而在《环境保护税法》实施后，地方政府及企业同时存在环境合法性的压力，由于违法违规成本的大幅提升，重污染企业为了其自身发展需尽可能快速进行绿色转型。而相较于内部环保投资，绿色并购能够利用其速度优势使得主并企业快速获得标的企业的绿色技术、服务等一系列资源。由此，本文提出如下假设：

假说H3：环境保护税促进重污染企业绿色并购的机制在于施加更强的合法性压力。

综上，环境保护税的实施影响重污染企业绿色并购的路径如图2所示。

（四）环境保护税对重污染企业绿色并购影响的异质性

1. 绿色并购类型的异质性影响。绿色并购主要分为三种类型：水平绿色并购（GMAH）、垂直绿色并购（GMAV）和混合绿色并购（GMAM）。其中，水平绿色并购是指同一行业或生产部门的企业之间，或生产和销售相同或相似产品的两个（或多个）企业之间的绿色并购。垂直绿色并购是指同一产品不同生产阶段的企业之间的绿色并购，以获取或拓展绿色技术、清洁能源、绿色产品与服务等绿色竞争优势为目标的并购，属于企业的绿色投资行为。混合绿色并购是指不同行业企业的绿色并购。首先，同一行业或生产部门的企业间由于生产经营方式相似，在《环境保护税法》实施后，其更倾向于通过普通的水平并购在短期内缓解自身的现金流，并加强融资能力；同时迅速提高企业规模，完善资金、技术等各方资源，依靠自身力量实现绿色发展，开展内部绿色技术创新实现绿色转型。其次，垂直绿色并购是通过对同一产业链上前向和后向环节的绿色企业进行并购，降低生产成本，扩大生产规模，从而促进环保投资（Zhang等，2018）[22]。最后，混合绿色并购可能不会对环保投资产生直接影响，这是因为跨行业的绿色并购无法在短期内进行环保知识共享与绿色技术交换，不利于环保投资。因此，本文提出如下假设：

假说H4：环境保护税的实施能够促进重污染企业垂直绿色并购，对水平及混合绿色并购无显著影响。

2. 风险承担水平层面的异质性影响。风险承担水平作为影响企业战略决策的重要因素，对企业可持续发展意义重大，其在一定程度上反映出企业在进行高额利润的项目投资时付出代价的多少，从而表现为企业对风险项目的选择（张敏等，2015）[23]。重污染企业的绿色并购虽然能够有效克服内部研发风险大、产出不确定、研发周期长的缺点，但其行为本身也具有一定的风险，例如赢家诅咒和协同陷阱：主并方在竞价过程中存在由于高估市场或竞争对手的不理性竞标问题而导致以高出实际价格收购，结果是市场整合后并不能达到预期甚至失败。面对此类问题，风险承担水平较低的重污染企业往往会考虑投融资项目与自身风险承担水平是否匹配，避免因无法进行有效的风险控制而帶来企业亏损。相反，重污染企业的风险承担水平越高，意味着管理者对绿色并购风险的容忍度越高，对高风险项目的信心越强，越会主动把握现有的投资机会。由此，本文提出如下假设：

假设H5：环境保护税的实施主要促进了风险承担水平较高重污染企业的绿色并购。

3. 企业规模层面的异质性影响。企业规模的差异不仅决定了企业内部资源的丰富度，而且对企业管理人员的经营决策方式和行为产生影响（陈林等，2019）[24]。与中小规模企业相比，大规模企业要素资源丰富，在绿色转型上具有先发优势。《环境保护税法》实施后，大规模企业依靠自身优势进行绿色投资的动机越来越强，但大规模企业具有更高的经营维持成本，习惯于现有生产发展方式。因此，相比于绿色并购，大规模企业可能更倾向于利用自身的资源优势，在保持原有企业组织架构的基础上，开展能够实现绿色可持续发展的内部环保投资。而中小规模企业经营方式灵活，但内部资源相对匮乏，业务活动单一，面对逐渐趋严的环境法规，可能会选择能够同时实现扩大规模与绿色生产的绿色并购。由此，本文提出如下假设：

假设H6：环境保护税的实施主要促进了小规模重污染企业的绿色并购。

4. 企业生命周期层面的异质性影响。企业在不同的生命周期阶段所体现出的差异反映了其在管理能力、战略选择与制定等内部特征上的差异以及所面临的外部竞争环境的不同（Dickinson，2007）[25]。本文参考Dickinson（2007）[25]提出的现金流组合法，根据企业经营、投资和筹资活动现金流量净额的正负组合将企业生命周期划分为成长期、成熟期和衰退期三个阶段（见表1）。首先，对于成长期的重污染企业而言，为了能够在市场竞争中生存从而实现规模扩张，重污染企业一般有较为强烈的动机进行绿色生产经营活动；同时为了避免企业扩张过程中因环保不达标而被淘汰，以及节省后期转型带来的额外成本，管理者愿意为企业的可持续发展而冒险进行绿色并购活动。其次，成熟期的重污染企业在市场上有一定地位，生产规模大，市场占有率高，但是市场趋于饱和，其竞争力在不断衰减，此时重污染企业需在原有业务领域寻求新的增长点。同时由于重污染企业此时的转型需耗费大量时间成本，不确定性较大，为了保持市场竞争力，获得新的成长空间，重污染企业可能会进行能够及时获得绿色竞争优势的绿色并购。最后，重污染企业在衰退期进行战略转型往往伴随巨大的经营风险，其成功与否将直接决定企业的生死存亡，企业决策者出于职业生涯、个人声誉等自身利益的考虑，进行战略转型的动机较弱。由此，本文提出如下假设：

假设H7：环境保护税的实施能够促进成长期及成熟期重污染企业的绿色并购，对衰退期重污染企业绿色并购无显著影响。

三、研究设计

（一）样本选择与数据来源

鉴于我国在“十二五”（2011—2015年）期间首次提出开征环境保护税，且2011年PM2.5事件引发全社会广泛讨论，使得政府及公民对重污染企业环境污染问题更为关注，因此，本文选择2011—2022年中国重污染行业上市公司①的并购事件为研究对象，考察环境保护税对重污染企业绿色并购的影响。在此基础上，本文还对样本进行二次筛选：（1）选择上市公司为买方（主并企业）、并购类型为资产收购、标的类型为股权或者“资产+股权”的样本；（2）剔除主并企业为ST、*ST的样本；（3）剔除并购交易失败的样本；（4）对同一企业（主并企业）在同一年度内对相同标的进行多次并购的样本进行合并；（5）剔除交易金额低于100万元的并购事件；（6）剔除股权收购比例小于30%或者已经持有标的公司30%以上股权比例的事件。筛选后，本文共获得872个并购样本。为消除极端值的影响，本文对主要的连续变量进行上下1%的Winsorize处理。并购交易、财务指标和公司治理数据来自国泰安数据库。

（二）主要变量定义

1. 绿色并购（Greenma）。借鉴邱金龙等（2018）[8]的研究，本文通过手工搜集重污染行业上市公司的并购公告，对每次并购的背景和目的、主并企业和标的企业经营范围以及该次并购对主并企业带来的影响进行综合分析，逐一判断该项并购事件是否为绿色并购②。该变量是虚拟变量，若该并购事件为绿色并购，则取值为1，否则取0。

2. 《环境保护税法》实施后，由于地方政府可根据当地实际环境情况和企业经营能力自主决定税负，并非所有企业的税负标准均产生变化，有较多企业保持原有标准即税负平移，因此，本文参考刘金科和肖翊阳（2022）[3]的研究，将Treat定义为企业所在省份是否提升税负标准的地区虚拟变量，若地区提高税负标准，则为实验组，Treat为1；税负平移的地区为对照组，Treat为0。Post为时间虚拟变量，2018年之前，Post取0；2018年及之后，Post取1。

3. 为了控制其他因素的影响，本文参考邱金龙（2018）[7]、刘晓（2019）[26]等的研究，选取企业成长性（Growth）、企业杠杆（Lev）、资产收益率（Roa）、企业上市年限（Age）、并购支付方式（Cash）、流通股比重（Flost）、投资机会（TobinQ）、外商直接投资（Fdi）和地区环境规制强度（Er）作为控制变量。具体变量定义见表2。

4. 企业ESG表现（ESG）。本文利用华证ESG指数衡量企业ESG表现，其中华证ESG指数在2022年对评级体系进行升级，取消AAA等级且对历史数据进行更新，现评价主要包括“AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C”八档，并依次赋值“8～1”。数值越大，代表企业ESG表现越好。

5. 合法性压力（EL）。Schroeter（1995）[27]认为合法性包括规制、规范与认知合法性。由于规制合法性主要强调企业被动接受法律，而规范和认知合法性主要体现为企业在价值观、道德观上主动进行改变，因此，本文采用规制合法性衡量合法性压力，进一步参考Aerts和Cormier（2009）[28]的研究，采用企业环境信息披露项目的数量来衡量。企业环境信息披露项目越多，说明企业越遵守法律并具有合法性。

（三）模型设计

Athey和Imbens（2006）[29]提出了可以适用于具有离散结果的非线性双重差分方法，也称为双重变换模型（CIC）。由于本文的对照组个体为税负不变地区的个体，同时其对应的结果变量为并购是否为绿色并购的离散变量，属于非线性形式，且CIC模型与经典DID方法不同的是其假设控制组个体的结果变量满足非线性形式而不是简单的线性形式，因此，该模型能够适用于本文。

根据CIC方法具体原理，设定如下形式函数变换：

[FGreenmaN，11=FGreenma，10F-1Greenma，00FGreenma，01Greenma]

（1）

式中，[FGreenmaN，11]为实验组政策实施后绿色并购的反事实分布函数，[FGreenma，10]为实验组政策实施前的绿色并购分布函数，[FGreenma，01]为对照组政策实施后的绿色并购分布函数，[F-1Greenma，00]为对照组政策实施前绿色并购分布函数的反函数。通过式（1）可以计算出实验组的“反事实”潜在结果。将实验组的可观测结果均值与式（1）得出的实验组“反事实”潜在结果均值作差，即可得到CIC模型下具有异质性的平均处理效应：

[τCIC=EGreenmaI11-EF-1Greenma，10（FGreenma，00（Greenma10））] （2）

基于以上理論分析，本文设置如下双重变换模型：

[Greenmaijt=β0+β1Treat×Post+β2Treat+β3Post+fx;δ+μj+vt+εijt ]  （3）

在模型中，[i]、[j]、[t]分别表示企业、行业、年度。同时，根据既有研究模型控制了有可能影响绿色并购的变量，即[fx;δ]，包括企业成长性、杠杆、资产收益率、企业上市年限、支付方式、流通股比重、投资机会、外商直接投资、地区环境规制强度，并引入行业及年度固定效应进一步巩固政策评估因果识别的可靠性，[εijt ]是随机干扰项。

四、实证结果与分析

（一）描述性统计

描述性统计结果见表3。绿色并购的均值为0.515，即以重污染企业为主并企业的并购事件中有51.5%为绿色并购，表明绿色并购已成为重污染企业近年来进行环保投资从而实现绿色转型的主要方向。地区虚拟变量（Treat）的均值为0.447，表示环保费改税后，在提升税负地区的并购事件占比接近一半。时间虚拟变量（Post）的均值为0.378，表明在样本选取期内，《环境保护税法》实施即2018年后的并购样本约占四成，说明环境保护税提高了重污染企业利用并购推动自身发展的概率。

（二）基准回归结果及分析

本部分采用双重变换模型实证检验了环境保护税对重污染企业绿色并购的影响，基准回归结果见表4。在控制年度和行业固定效应后，核心解释变量Treat×Post的系数均在1%的水平上显著为正。表明环境保护税对应税污染物征收标准提高地区的绿色并购产生了显著的促进作用，从而验证了假说H1。《环境保护税法》实施后，税负提高地区重污染企业绿色并购事件显著增加，可能是因为重污染企业直接面对的生产经营成本及环保压力陡增，时间周期长、不确定性高的内部环保投资产生的高额成本将对重污染企业的可持续发展造成一定冲击。此时，绿色并购凭借其独有的速度优势、信号传递效应以及在经济和环境上的双重红利，成为重污染企业的较优行为选择。

（三）机制检验与分析

环境保护税通过何种机制促进重污染企业绿色并购？目前学者尚未进行相应研究。根据前文理论分析，环境保护税可以通过促进企业内部主动提升ESG表现及在外部施加更强的合法性压力两个渠道影响重污染企业绿色并购。为证明上述理论分析的可靠性，本文采用Ologit多元有序回归模型进行机制检验。

表5为机制检验回归结果。由回归结果可知，核心解释变量Treat×Post系数均在1%的水平上显著为正，这表明环境保护税显著提升了重污染企业ESG表现进而推动绿色并购。《环境保护税法》出台后，重污染企业会主动寻求绿色转型，从而有更好的ESG表现。同时，由于污染排放具有强烈的负外部性，对社会发展造成一定影响，因此，环境保护税在提升重污染企业对环境问题关注度的同时，也会提升这些企业对社会责任的关注，整体上提升社会责任履行程度。企业ESG表现的提升主要反映在重污染企业积极进行环保投资，相较于内部环保投资如绿色技术创新投资等，外部环保投资即绿色并购的速度优势使得重污染企业能快速地获取节能减排所需要的绿色技术、管理以及服务等，从而达到《环境保护税法》的要求。

对于外部合法性压力这一渠道的检验，核心解释变量Treat×Post的系数均在1%的水平上显著为正，表明环境保护税使得重污染企业在合法性压力下推进了绿色并购进程。根据上文理论分析，环境合法性对致力于在新的市场环境中经营发展的企业来说是一个至关重要的因素，而《环境保护税法》的实施有助于从根本上提高执法刚性、强制性和规范性等，施加更强的环境合法性压力。当重污染企业无法达到环境合法性的要求时，将难以获得各利益相关者的资源，从而使得企业陷入经营困境甚至破产。因此，当重污染企业面对的环境合法性压力提高时，企业有动力通过绿色并购来满足更高的环境合法性要求。假说H2、H3得到验证。

（四）稳健性检验

1. 倾向得分匹配（PSM）。在考察环境保护税对重污染企业绿色并购的影响效应时，由于实验组和对照组重污染企业的初始条件不同，且地区提高税负既影响了重污染企业绿色并购事件，也决定了其是否成为实验组，故存在选择偏差。为保证研究结论的稳健性，本文选取模型（1）中所有的控制变量作为协变量，将《环境保护税法》实施后税负提高地区作为处理组，其他样本作为控制组，按照1∶2的比例进行近邻有放回匹配。表6的平衡性检验结果显示，变量的偏差率均在15%以下，并且T检验的P值均超过10%，说明匹配后处理组和控制组的变量组间差异不显著，匹配效果良好。

2. 变更回归模型。考虑模型估计方法影响估计结果的可能性，本文尝试采用Bronzini和Piselli（2016）[30]的Logit-DID模型重新进行估计。回归结果如表7列（1）显示，主要解释变量在1%水平上显著为正，进一步验证了研究结论的稳健性。

3. 更改样本期间。为了避免其他政策措施可能会对估计结果造成影响，本文采取以下方式重新对模型（3）进行检验。首先，2013年为鼓励企业积极实施并购，工信部等十二部委印发《关于加快推进重点行业企业兼并重组的指导意见》，指出重点行业企业可以加快兼并重组，2020年我国正式提出“双碳”概念目标，2021年《关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见》发布，为排除这些政策共同作用于回归结果，本文仅保留2013—2020年样本数据，结果见表7列（2）；其次，本文参考刘金科和肖翊阳（2022）[3]的研究，剔除碳排放交易试点地区和排污权交易试点地区③样本重新进行回归，结果见表7列（3）；最后，中央环保督察于2016年正式启动，开展分批次分省份进驻工作，为了进一步排除其他竞争性假说的影响，本文将环保督察虚拟变量Inspectorkt加入基准回归方程进行控制④，结果见表7第（4）列。以上结果均显示，本文研究结论具有稳健性。

4. 调整被解释变量。本文参考毕茜和陶瑶（2021）[31]的研究，基于并购标的企业对环境保护的贡献程度对绿色并购样本进行进一步分类。将并购事件中的标的企业对于并购方企业而言仅为无污染的环境友好型行业企业的绿色并购样本称为“浅绿并”，同时将标的企业名称中含有“环保”“绿色”“节能”等明确词语以及主营业务明确表明其对环境保护工作存有突出贡献的绿色并购样本称为“深绿并”（DeepGMA），最后仅对“深绿并”样本重新进行回归，结果见表7第（5）列，结果稳健。

五、进一步的异质性分析

（一）绿色并购类型异质性

本文在重污染企業绿色并购的基础上，筛选出符合水平绿色并购、垂直绿色并购及混合绿色并购的事件分别进行回归检验，检验结果如表8所示。检验结果显示，环境保护税主要提高了垂直绿色并购发生的概率。原因可能在于：首先，水平绿色并购多发生在急需扩大市场规模的大型企业中，一方面，大型企业在资金、竞争力等方面存在明显优势，能够应对内部绿色创新所具有的不确定性强、成本高等问题；另一方面，企业在长期的经营发展中已经形成了最优成本效益规模及完备的发展方式。因此，《环境保护税法》实施后，此类企业更倾向于利用自身优势进行绿色技术创新进而实现绿色化生产，不倾向于进行水平绿色并购。其次，垂直绿色并购是指中小企业对产业链前后生产同一产品的绿色企业进行并购，由于中小企业在生产经营、资源等方面存在劣势，无法独自完成绿色转型，对产业链相同的企业进行绿色并购，可以绕过研发阶段快速获取绿色技术、服务及管理经验，进而实现绿色化生产。因此，《环境保护税法》实施后，此类企业更倾向于能够迅速提升其绿色竞争力的垂直绿色并购。最后，对于混合绿色并购来说，跨行业并购在短期内无法将标的企业的绿色技术及经验应用至企业自身，在混合绿色并购后还需要耗费巨大的时间成本实现绿色技术及经验的适配以完成绿色转型。因此，《环境保护税法》实施后，此类企业往往不会选择不同行业之间的混合绿色并购。

（二）风险承担水平异质性

本文参考余明桂等（2013）[32]的研究，采用企业的盈余波动性来衡量企业的风险承担水平，检验环境保护税对不同风险承担水平的重污染企业绿色并购的影响。检验结果见表9。结果表明，环境保护税实施后，风险承担水平较高的重污染企业更倾向于进行绿色并购。一方面，重污染企业风险承担水平越高，对投资机会的利用越充分，会主动选择存在风险的项目。另一方面，绿色并购本身存在失败的风险，而随着重污染企业风险承担水平的提高，企业对绿色并购风险的容忍度也会提高。

（三）企业规模异质性

进一步采用企业资产衡量企业规模，根据中位数分为大、小规模重污染企业并进行分组回归，检验环境保护税对不同规模重污染企业绿色并购的影响。表9的回归结果显示，环境保护税实施对小规模企业的绿色并购的影响系数在1%水平上显著为正，而对大规模企业的作用不显著。这可能因为大规模企业资源多、现金流充足，能够承受不确定性，为了保证企业的权益及发展，因而更愿意开展企业内部环保投资。而小规模企业因自身在资金、资源及技术等方面的劣势，难以承担急剧增加的污染治理成本，同时也无力应对包括绿色创新在内的内部环保投资所具有的较高的时间成本及不确定性，因此，为了企业的可持续发展，小规模企业对上游和下游绿色企业进行并购从而快速完成绿色转型，达到国家绿色发展要求。

（四）企业生命周期异质性

对处于不同生命周期阶段的重污染企业并购样本进行回归，表9的结果表明环境保护税的实施主要促进了处于成长期和成熟期重污染企业的绿色并购，而对衰退期重污染企业的绿色并购无影响。原因可能如下：首先，在环境法规逐步完善趋严的背景下，成长期企业迫切想要提高市场竞争力，扩大企业规模，从而有意愿进行既能满足企业发展需求也能符合国家绿色发展背景的绿色并购。其次，成熟期的重污染企业资金及资源充足，应对风险的能力有所提升，其生产经营模式、组织架构已经成熟，在面对企业绿色发展的压力时，急需突破瓶颈，在不改变企业内部模式的前提下通过绿色并购引进减污降碳等可以促进其绿色可持续发展的资源。最后，由于组织结构僵化、对市场需求敏感度不足，同时存在组织惰性，处于衰退期的重污染企业不愿改变原有的体系进行绿色并购。

六、结论与政策建议

党的二十大报告指出：“中国式现代化是人与自然和谐共生的现代化。”推动绿色发展、推进美丽中国建设是全面建设社会主义现代化国家的内在要求，必须统筹兼顾经济发展与环境保护，进一步推进减污降碳，实现全社会绿色低碳发展。因此，在全社会加强生态文明建设的背景下，越來越多的重污染企业响应国家号召，通过绿色并购的方式向清洁生产领域转型，满足社会公众的环保诉求。绿色并购能为重污染企业带来经济效益，同时改善其对环境造成的负面影响，对我国生态文明建设具有重要意义。本文基于2011—2022年重污染行业A股上市公司并购数据，考察了中国环境保护税对重污染行业绿色并购的影响。研究发现：《环境保护税法》的实施有效促进了重污染企业的绿色并购活动，相较于税负平移不变的地区，税负提升地区的绿色并购行为显著增加。通过机制分析发现，环境保护税主要通过促进企业内部主动提升ESG表现及在外部施加更强的合法性压力两种路径来促进重污染企业绿色并购。根据异质性检验，相较于水平及混合绿色并购，环境保护税主要促进了重污染企业的垂直绿色并购行为；同时，对于小规模、风险承担水平高及处于成长期、成熟期的重污染企业来说，环境保护税的实施更有利于其实施绿色并购。

税收是国家治理的基础和重要支柱，《环境保护税法》作为我国一项重要的绿色税收法律，相较于命令控制型环境规制更为灵活，对促进企业绿色转型和经济高质量发展具有至关重要的作用。本文根据理论分析及检验，得出如下政策启示：第一，坚持新时代生态文明建设理念，紧跟环境经济政策规划，进一步加强环境保护税对绿色经济的促进作用。根据本文研究，环境保护税能够给予企业极大的合法性压力，提高重污染企业的生产经营成本，进一步迫使其进行绿色转型。因此，政府应当全力执行《环境保护税法》，深入推进减污降碳工作，为重污染企业的绿色转型“保驾护航”。第二，推进企业ESG体系的建立，加强部门监督，促进企业改善自身ESG表现。本文理论分析及结论表明，环境保护税促进了重污染企业内部ESG体系的建立，环境信息披露得到一定程度的改善，能够真实反映企业在生态文明建设中的行动，且信息更加完善、透明，能提高政府及各方利益相关者的投融资效率，从而为重污染企业绿色转型赋能。第三，助力中小企业发展，逐步实现绿色经济目标。政府要切实考虑不同规模企业在绿色转型中的实际问题，加大对中小企业在资源、技术等方面的帮扶力度，推动其通过绿色并购完成绿色转型。第四，充分考虑企业自身条件的不同，制定差异化战略，提高政策效率。对于风险承担水平不同的重污染企业，政府应充分联系资本市场从而降低并购风险，制定配套的风险评估体系，进一步加大对重污染企业绿色并购的支持；对于处于不同生命周期的重污染企业而言，政府应加强对成长期和成熟期重污染企业的引导，发挥最大的激励效应，同时对于衰退期重污染企业要统筹规划，避免其发生亏损甚至破产重组而对经济造成不利影响。

注：

①根据原环境保护部《关于印发<上市公司环保核查行业分类管理名录>的通知》，本文将以下行业定义为重污染行业：煤炭开采和洗选业，石油和天然气开采业，黑色金属矿采选业，有色金属矿采选业，纺织业，皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业，造纸和纸制品业，石油加工、炼焦和核燃料加工业，化学原料和化学制品制造业，化学纤维制造业，橡胶和塑料制品业，非金属矿物制品业，黑色金属冶炼和压延加工业，有色金属冶炼和压延加工业，电力、热力生产和供应业。根据中国证券监督管理委员会2012年修订的《上市公司行业分类指引》，重污染行业的代码分别是 B06、B07、B08、B09、C17、C19、C22、C25、C26、C28、C29、C30、C31、C32、D44。

②通过阅读重污染上市公司并购事件的交易概述，对并购的背景和目的、主并企业和标的企业经营范围以及此次并购事件可能带来的影响进行综合分析，如果此次并购符合前文绿色并购定义，有助于企业开展绿色生产、节能减排等环保工作，能够提高其资源使用率或促使其加速进入其他环境友好型行业，则定义为绿色并购。

③2011年开始，中国在北京市、上海市等7个省（市）陆续开展碳排放权交易制度试点工作。2002年中国開始在山东、陕西等五省试点排污权交易政策；2007年，该试点扩大至江苏、天津、浙江等11个试点省（市）。

④中央环保督察组在2016年第一轮第一批次进驻河北、内蒙古等16个省份，2017年第二轮第二批次进驻天津、山西等15个省份；2018年第二轮第一批次进驻上海、福建等9个省份，2021年第二轮第二批次进驻山西、辽宁等8个省份。在t时期实施了环保督察的k地区，Inspectorkt为1，反之为0。

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