胡楠

腾讯音乐（TME.N）2022年第四季度实现总收入74.25亿元，同比增长-2.39%；经营利润13.88亿元，同比增长103.52%，连续三个季度正增长。2022年全年，公司总收入为283.39亿元，同比增长-9.30%；经营利润为44.43亿元，同比增长16.93%。

与2021年相比，无论从季度还是全年数据来看，腾讯音乐收入增速均由正转负，虽然销售及市场推广费用的下降促使公司经营利润同比改善，但仍低于疫情前水平。

更为重要的是，2022年年初，国家版权局约谈多家音乐行业企业，强调行业参与者除特殊情况外不得签署独家版权协议，并就腾讯在2016年收购中国音乐集团的交易发出行政处罚决定书，要求其在30日内解除独家音乐版权许可安排，这使得公司辛苦建立的“独家版权护城河”接近失效，并给了网易云音乐一个提升市场份额的绝佳契机。

护城河消失

2020-2022年，腾讯音乐总收入分别为291.53亿元、312.44亿元、283.39亿元，同比分别增长14.62%、7.17%、-9.30%；经营利润分别为47.10亿元、38亿元、44.43亿元，同比分别增长1.90%、-19.32%、16.92%。

需要指出的是，2020-2022年，腾讯音乐经营数据存在不同程度的问题。2020年，公司收入保持增长，经营利润增速却几乎停滞，近似等同于增收不增利；次年，收入增速明显放缓，经营利润同比下降；最近一年，其收入增速由正轉负，经营利润却大幅增加，仅略低于疫情前利润水平。

上述经营数据的变化清晰地反映了腾讯音乐业绩逐渐走低的过程。2022年，公司经营利润虽重回增长，但控费是导致其业绩反转的主要原因，而非收入的增长或毛利率的提升。据Choice数据，2020-2022年，腾讯音乐销售及市场推广费用分别为24.75亿元、26.78亿元、11.44亿元，同比分别增长21.26%、8.20%、-57.28%，2022年不仅同比负增长，甚至不及往年的一半。按照正常逻辑，当企业收入增长停滞或者负增长时，压缩费用支出的确可以暂时提升业绩的作用，但无法维持业绩的持续增长。

更为严重的是，2022年年初，在国家版权局的干预下，腾讯音乐与网易云音乐之间的独家音乐版权争夺宣告结束，作为相对弱势的一方，后者迎来了扩大市场份额以及获取更多月活跃用户的契机，为了实现上述目标，其选择持续增加市场推广开支。

据Choice数据，2022年，网易云音乐销售及市场费用为6.35亿元，同比增长47.15%，其金额与增速均为近年来最高水平。销售费用的持续投入也获得了相应的回报，网易云音乐在线音乐服务业务月活跃用户增长也重新显现，2020-2022年分别为1.81亿、1.83亿、1.89亿，即各年月活跃用户增量分别为3300万、210万、680万。

同期，腾讯音乐在线音乐服务业务月活跃用户数量分别为6.44亿 、6.22亿、5.67亿，各年增量分别为-900万、-2200万、-5500万，月活跃用户的流失呈现加速趋势。而且，月活跃用户的增长还推动网易云音乐进入“规模经济”阶段，2022年其收入由69.98亿元增至89.92亿元，而毛利率则由上一年度的2.04%增至14.38%，增幅十分显著。

从数据看，无论是收入规模还是在线音乐服务业务月活跃用户数量，腾讯音乐均远高于网易云音乐，但此消彼长的数据意味着腾讯音乐的颓势已经显现。

基本盘仍在

腾讯音乐主要由在线音乐服务、“社交娱乐服务和其他”两大块业务组成，其中在线音乐服务又细分为订阅与非订阅业务，前者主要通过会员订阅获得收入，后者则通过数字专辑销售、广告销售等模式变现。

据财报数据，2020-2022年，腾讯音乐会员订阅收入分别为55.60亿元、73.33亿元、87亿元，同比分别增长56.05%、31.89%、18.64%，通过与上述在线音乐服务月活跃用户数量对比可以发现，公司在线音乐服务月活跃用户数量持续走低，会员订阅收入却依旧保持两位数的增速。

同期，腾讯音乐在线音乐服务业务付费用户数量分别为4940万、6860万、8850万，单个付费用户月均收入分别为9.40元、8.90元、8.60元。综合来看，付费用户的增长是导致其会员订阅收入持续增长的主要原因。

通过计算可以得知，2020-2022年，腾讯音乐在线音乐服务付费用户渗透率分别为7.67%、11.03%、15.61%，纵向来看持续提升，但如果与行业以及网易云音乐进行对比，则可以发现其付费用户渗透率始终“落后”。

据Choice数据，2020-2022年，网易云音乐在线音乐服务月付费用户数量分别为863万、1596万、2894万，渗透率分别为8.84%、15.85%、20.20%；据艾瑞咨询报告，2020-2021年，中国在线音乐服务会员付费率分别为12%、13.80%，预计2022年将增长至16.40%。

很明显，腾讯音乐在线音乐服务付费用户渗透率低于竞争对手与行业均值，需要指出的是，公司月活跃用户基数过大影响了付费用户渗透率的计算，但正如一枚硬币有正反两面，庞大的活跃用户基数也意味着其付费用户渗透率仍有提升空间。

相比会员订阅收入的稳定表现，由数字专辑销售及广告所组成的在线音乐服务非订阅收入则出现了负增长的情况。据Choice数据，2022年，公司非订阅收入为37.83亿元，同比增长-8.49%。但从分季度数据来看，2022年下半年，非订阅收入已经实现了反转。

2022年第一至第四季度，腾讯音乐非订阅收入分别为6.23亿元、7.78亿元、11.80亿元、12.09亿元，同比分别增长-41.06%、-32.35%、19.67%、29.80%。据财报数据，2022年第三季度，公司音乐平台上周杰伦数字专辑《伟大的艺术作品》销售火爆，累计销量接近700万张，成功扭转了非订阅收入的下降。而第四季度，公司对非订阅业务进行了调整，激励广告模式增长强劲，并与鹿晗、林俊杰、王嘉尔等一线艺人签订数字专辑首发、实体专辑、实体黑胶等合作协议，种种举措推动非订阅收入持续增长。

从订阅与非订阅业务的数据来看，腾讯音乐在线音乐服务基本盘仍在。

社交娱乐低迷

腾讯音乐第二块业务为“社交娱乐服务和其他”，该业务主要通过直播、在线K歌、销售音乐相关商品等方式获取收入。与在线音乐服务相比，“社交娱乐服务和其他”的收入持续走低。

据Choice数据，2020-2022年，公司“社交娱乐服务和其他”收入分别为198.04亿元、197.77亿元、158.56亿元，同比分别增长8.33%、-0.14%、-19.83%。导致其收入下降的主要原因在于月活跃用户及付费用户数量的持续减少，同期，腾讯音乐社交娱乐服务移动端月活跃用户分别为2.40亿、2.03亿、1.46亿，付费用户数量分别为1170万、1030万、760万。

需要注意的是，2020-2022年，社交娱乐服务单个付费用户月均收入分别为141.10元、160元、169.44元。这也就是说，单个付费用户月均收入的增长在一定程度上对冲了月活跃用户、付费用户数量下降对收入的影响，但即便如此，依未阻止社交娱乐服务收入的下降。

相比之下，竞争对手网易云音乐“社交娱乐服务及其他”业务收入则增长稳定，2020-2022年的收入分别为22.73亿元、37.08亿元、52.93亿元，同比分别增长319.83%、63.11%、42.77%。

更为严峻的是，除了要面对网易云音乐的竞争，腾讯音乐还需应对以抖音、快手为代表的短视频APP的威胁。以在香港上市的快手为例，2021年，快手直播收入高达309.95億元，收入增速虽下降至-6.67%，但其金额已经远高于上述两个音乐平台社交娱乐及其他服务收入的合计值。

另外，2021年年末，快手直播业务重回增长。据Choice数据，2021年第四季度至2022年第三季度，公司直播收入分别为88.27亿元、78.42亿元、85.65亿元、89.47亿元，同比分别增长11.70%、8.20%、19.10%、15.80%，已经连续四个季度正增长。

与此同时，快手直播业务平均月付费用户也再创新高，截至2022年第三季度末，其直播业务平均月付费用户由2021年年末的4850万增长至5960万，付费用户数量领先上述两个音乐平台。

可见，腾讯音乐社交娱乐服务所面临的竞争压力远高于在线音乐服务业务，市场上有声音认为前者收入的萎缩有助于提升与强化公司的“音乐属性”，但对于业绩与投资者来说，这种提升并不一定是好事。

针对上述问题，《证券市场周刊》已向上市公司发出采访函，截至发稿公司未回复。