刘永玲

（乌鲁木齐市盛创致业资产管理有限公司，新疆 乌鲁木齐 830000）

中低收入人群的住房问题是各国在发展中需要面临的一个关键性问题，需要寻找适合自身基本国情，能够实现可持续发展的解决方案。公共租赁住房作为我国住房保障系统中一个非常重要的环节，一般是以政府部门为主导，借助财政手段和行政手段的配合完成建设工作，市场供给量有限，而且其采用的只租不售的方式使得项目的投资周期长，投资回报率低，很难完成资金的筹措。REITs模式的出现，带动了融资渠道的多样化，将其应用到公租房建设融资中，能够取得较为理想的成果。

一、REITs概述

REITs的全称是Real Estate Investment Trusts，房地产信托投资基金，主要是通过发行收益凭证的方式，对社会投资方的资金进行聚集，配合专门的投资管理机构来对房地产项目的投资实施有效的经营管理，依照预先约定好的比例，向投资方分配投资收益，实现对房地产投资收益的共同分享。REITs的出现，使得一些小规模投资主体同样可以参与到一些大型房地产开发项目的投资中，借助其规模效益实现收益，也能够在一定程度上削弱大型房地产开发商对于房地产市场的定价权，打造出良性的房地产资本融资市场，实现资本市场与房地产市场的相互结合，更好地满足房地产市场发展中对于资金的需求[1]。

REITs属于一种集合性质的产业投资基金产品，能够享受相应的税收优惠政策，管理相对专业化，具备投资门槛低、流动性强以及投资回报稳定的优势。具体来讲，REITs的特点体现在几个方面：一是能够将原本资产价值较高的标的拆分开来，形成多个小份额的投资产品，更好地满足了市场中不同投资主体的需求，而且REITs对预期收益率进行了明确，可以很好的降低风险；二是REITs能够通过资产包的方式，对房地产资产进行打包，在具备房地产资产本身保值和增值属性的同时，可以有效分散经营风险；三是REITs具备很强的流动性，对比常规的规定资产投资，REITs可以通过金融市场直接进行交易；四是结合当前的发展情况分析，REITs会将超过90%的利润分配给投资方，能够很好的吸引债券型投资者的购买意愿[2]。

二、我国公租房建设中REITs的发展现状

（一）应用现状

公租房建设的主要资金来源包括了银行贷款、财政拨款以及地方债券发行等，在初期对于资金的投入需求大，而在进入运营阶段后，同样需要投足够的资金来确保其稳定可靠运营，在这种情况下，公租房建设一般都会存在很大的资金缺口。虽然不少地区都已经开始对政府资金的来源渠道进行拓展，但是通常都是采用的负债的形式，由政府部门负担相应的成本，民间资本并没有能够真正参与进来，严重影响了公租房融资工作的健康发展。REITs融资模式的引入，加速了资金的周转速度，通过滚动开发以及轻资产运营的方式来保证了资金的高效利用，而当公租房的出租率达到一定比例同时每期的收入趋于稳定后，可以将能够满足预期资产收益水平的资产组合打包后，向公租房REITs资金管理机构出租，以此来实现投资的回收。通过这样的方式，能够减轻地方政府部门的负债压力，也可以推动公租房项目的快速落地[3]。

（二）发展趋势

一是政策的延续与改革。从2008年开始，我国在基于房地产投资信托基金的情况下，提出了新的房地产企业融资渠道；2010年，住建部联合多个部门，颁布实施了《关于加快发展公共租赁住房的指导意见》，明确提出，房地产投资信托基金可以作为公租房发展中的一种融资途径；2015年，住建部再次提出，应该通过多样化的渠道，推动住房租赁市场的发展，鼓励房地产开发企业将自身持有的房源向公众出租，开始着力培养专门的住房租赁经营企业，在全国范围内推行REITs试点；2018年，深圳证券交易所明确了REITs模式的推进及相关产品的创新，也为住房租赁以及保障性住房的建设提供了良好支撑。

二是思维模式的优化。长期以来，我国地方政府债务表现出了不断积累的趋势，因为政府债务投资的多是基建项目，投资周期和回收周期较长，而且资金来源期限短[4]，滚动债务是维持项目正常运转的核心，但是“借新还旧”的模式会带来很大债务压力。在实施公租房项目建设的过程中，地方政府一般都是通过相应的城投平台开展各项工作，很容易导致一些涉及政务的信用项目在平台公司间出现互联互保的情况，原本单一公司存在的流动性风险在沿担保链传递的情况下，可能变成大面积的债务风险。针对这样的问题，财政部在相关通告中提出，应该对债券品种进行丰富，在保障性住房建设中，可以选择政府专项债作为融资方式，将保障性住房融资和其他政府项目分隔开来，通过专项收益偿付债务，避免了以往融资中存在的重复抵押以及产权不实等问题，同时也可以对地方政府的债务情况进行梳理，促进融资水平的提高，对融资渠道进行拓展。这种思维模式的转变，为后续REITs融资模式的引入奠定了坚实基础。

三、REITs背景下国有企业公租房建设的融资模式

（一）明确基本原则

公租房REITs融资模式主要是在政府财政补贴的基础上，引导投资者积极参与进来，以利润的合理化作为基本目标，通过多主体参与及相互配合的方式，对保障性住房问题进行解决。从国有企业的角度，在实施公租房建设的过程中[5]，REITs融资模式的构件应该坚持两个基本原则，一是能够很好地适应宏观经济发展要求，在确保资格达标群众可以享受低价租房优化的同时，适当的调整产品收益率，尽可能使得其贴近5%的最大标准；二是确保公租房REITs融资模式所有机构中的人员要素齐备，参与者和投资对象应该能够执行好自身的职责，很好地与REITs体系实现结合，推动融资效果的最大化。

（二）优选权益主体

原始权益人本身所具备的优势，是REITs得以成功实施的基础和前提，基于此，国有企业公租房建设中，需要做好权益主体的合理选择，一般是将国有企业本身作为原始权益人，之所以如此，存在几个方面的理由：一是国有企业本身的经营规模较大，有政府部门为其运营提供保障，在区域经济发展中发挥着支柱作用，由其从事公租房的运营管理工作，更容易获得社会的认可；二是国有企业本身有着雄厚的资金实力，可以有效履行一些增信义务，如优先收购、差额补足、流动性支持等；三是必须与金融机构建立起长期良性合作关系，获取金融机构的支持；四是可以利用现有的子公司，或者新建子公司的方式，履行原始权益人职能，实现专职专管，有助于管理效益及效率的提高[6]。

（三）底层资产供给

一是应该引导相关主体共同参与公租房建设工作。公租房REITs融资模式实现的一个重要前提条件，是项目公司必须具备良好的底层资产，即优越的地理位置、方便出租的房源。在实际操作中，可以采用几种不同的公租房建设模式：第一，国有企业直接进行公租房建设，国有企业作为区域经济发展的核心载体，有着巨大的政策优势和资金优势，可以直接自主建设公租房，不过在实践中可能会遇到经验不足、承担的职能过多等问题；第二，专业国有房地产企业建设，可以很好地保证建设的质量和效率；第三，民营开发商建设，一些民间资本在房地产开发建设领域同样占据了相当重要的位置，也有着丰富的住房建设经验，国有企业可以联合一批民营开发商，共同进行公租房建设[7]。

二是应该优化资金筹措渠道。在采用公租房REITs融资模式的过程中，首先，应该进一步加大贷款力度，降低贷款风险比重，对公租房贷款进行单独统计与核算。应该缩短公租房开发贷款审批所需的时间，延长贷款期限，同时降低贷款利率，在保证风险可控的基础上，为公租房项目提供信贷支持；其次，应该合理应用公共基金。公租房项目的租金稳定，土地成本低，与保险资金十分匹配，可以通过对保险资金、社保资金的合理使用，拓展资金来源；然后，可以借助债券等进行直接融资。国有企业需要结合自身的实际情况，设置公租房相关债券的发行方案，为公租房建设筹集更多资金。

三是应该降低土地供应成本。在租金相对较低的情况下，想要确保公租房REITs项目收入与支出的平衡，推动公租房的可持续发展，需要切实降低其建设成本，在建筑安装和公共设施配套等成本相对固定且整体偏高的情况下，可以从土地成本着手。公租房建设中，土地的厂房方式可以选择划拨、配建、租让相互结合的方式，最大限度地降低土地成本[8]。

（四）合理设定租金

公租房本身的租金水平会在很大程度上决定REITs的投资回报率，因此，在对公租房的租金进行设定时，应该将各方面的因素全部考虑在内，如建设成本、运营成本、承租人员的支付能力、个性化的居住需求等。传统公租房租金设定中，一般都是将基本功能确定为社会保障，兼顾建设成本和个性化需求。可以将公租房租金收入用于建设成本或后期运营费用的弥补，依照公租房本身的品质以及承租方的需求，对租金进行灵活调节，要求承租方将住房公积金或者工资卡与租金收益账户绑定，保证租金能够及时收缴，将租金收入作为REITs投资方的回报[9]。

（五）优化交易结构

通过对REITs交易结构进行优化的方式，可以更好地实现REITs收支平衡。从实际操作的角度，一是应该灵活地应用抵押型和权益型REITs，建立起全新的REITs模式，提升REITs融资交易的效果；二是应该合理的利用税收优惠政策，对债权投资和股权投资的比例进行合理设定，最大限度地降低税收成本；三是应该对不同等级资产支持证券的份额比例及利率进行优化，利率需要具备较强的市场竞争力，以更好的吸引投资者的目光，将不同等级债券的风险差异体现出来。合理的利率及份额比例，可以很好地保障证券持有者的利益；四是应该合理设置REITs存期。如果存期过短，将会无法使用公租房未来的租金收入来对REITs持有者进行偿付。可以采用半封闭式运营，明确最短退出期限，在该期限内，证券可以在二级市场转让而不能要求原始权益人回购，通过这样的方式，可以有效避免投资者退出引发的公租房项目建设无法顺利实施的问题[10]。

四、结束语

总而言之，REITs在发达国家已经实行了较长的时间，其在证券市场中占据了一定的份额，具有集合投资、分散风险、高流动性、低风险、稳定回报的特点，可以对保障性住房建设中的融资问题进行解决。结合我国的基本国情，将REITs融资模式应用到国有企业公租房建设中，能够打造出以政府部门为支撑、社会资金广泛参与、国有资产管理企业参与管理的公租房建设融资体系，推动房地产市场的良性发展。