胡波

【摘要】文章在对上市公司资金占用相关文献资料进行综述的基础上，以M化学企业为例，分析了我国上市公司违规占用资金的主要原因和相应后果，进而提出企业违规占用资金的防范措施，以期对防范控股股东侵占行为的研究提供借鉴。

【关键词】占用资金；上市公司；财务后果

【中图分类号】F406.7；F426.7

一、资金占用相关文献综述

（一）关联方资金占用的动因

在国外研究方面，Jensen（1976）以代理成本为视角，实证得出控制权与持股比例具有负相关性，持股越低，侵占动机越强；Johnson等（2001）实证研究得出，股权集中度与侵占资产的动机具有正相关性，进而会引发严重的大小股东之间的代理冲突；Faccio等（2003）实证研究得出，当企业支付的股利较低时会加剧了大股东的“掏空”行为，而当企业支付股利较高时能够有效避免这一行为的发生，Fisman（1998）、Fan（2004）也得到相同的研究结论。

在国内研究方面，张弘（2004）、秦玉熙（2005）认为我国资本市场资金被占用现象普遍存在，带来的影响较为恶劣；基于这一事实，陈利军（2010）研究发现，当企业聘请的会计师事务所质量较高时，能够有效降低这一行为发生的概率，或者股东间制衡能力越强时，也能够有效降低这一行为发生的概率；郑国坚（2011）研究表明，企业关联交易与盈余质量具有负相关性，应证了“掏空观”的说法。

（二）违规担保的动因

在国外研究方面，Ajit Singh（1995）实证研究得出，只有上市公司让银行等金融机构认为有利可图，并向银行发出积极的信号，进而可获取足够的贷款，基于信息不对称理论，上市企业与关联企业间的关联担保更容易被金融机构所青睐，因此更容易获取贷款；Maitreesh（2001）认为，关联担保可以显著提升信贷配给效率，进而推进他们进行关联担保动机；Berkman（2008）通过实证分析得出，企业具有关联担保的可能性与企业资产规模大、盈利能力具有正相关性。

在国内研究方面，陈晓（2009）认为当企业股权制衡度较高时，大股东的显性掏空和隐性掏空行为就会越低，即二者之间具有负相关性；饶育蕾（2010）以持股比例分段点为角度，通过实证分析得出，担保程度与企业价值具有一定的负相关关系；钟宜飞（2015）认为企业盈利能力下降时，担保贷款便成为弥补资金缺口的主要手段。

二、M化学违规占用资金案例介绍

（一）M化学公司简介

M化学公司成立于2001年，以潍坊化工有限公司为主体，由潍坊M集团有限公司（以下简称“M集团”）联合其他几家股东于1999年重组而成，控股股东为M集团。2018年M集团与山东省Y集团有限公司（以下简称“山东Y业”）同为第一大股东，分别持股17.5%。隔天，第一大股东仍为M集团，持股17.5%，而山東Y业开始减持，持股比例下降至3.21%。

（二）M化学公司治理结构

1. 公司股权结构

股权结构决定了公司的发展，因为公司权力分配由股权结构决定，而股权结构的表现方式又是公司治理结构。

由图1可知，一直在M化学占大量份额的未流通股股份在2015年减至0，流通股的股份却由2011年之前的1/4通过股权分置改革增加到2014年的近1/2，且在2015年全部为A股流通股。

了解到M化学的实际控制人是潍坊市国有资产管理委员会，控股股东是M集团之后，为了更好了解其中的控制关系绘制了图2。

2. 公司治理结构

采用内部或外部、正式或非正式制度来协调各方利益是公司治理结构的意义所在，M化学已根据相关法律制度在公司内部设立了各机构，各司其职，根据年报，图3为M化学的内部治理结构。

（三）M化学违规占用资金的方式

1.关联方资金占用

M集团在2017年10月28日被发现拖欠M化学7 669万元，主要通过“应收账款”与“预付账款”来反映二者之间的资金占用。

2.非经营性资金往来

M化学被发现没有在财务报告中披露2015—2016年与M集团相互划转的13亿元，并通过“其他应收款”反映。

3.违规担保

由于担保贷款隐蔽性高，因此，M化学并没有将其为M集团担保并承担连带责任的4 000万元反映在报告中。

三、M化学公司违规占用资金的原因及后果分析

（一）M化学公司违规占用资金的内因

1. M化学公司股权结构存在缺陷

M集团的股份决定了尽管它与M化学形式上割裂了，但仍可对M化学实施掌控，为它们之间的资金占用提供有利条件。本文从股权制衡度与集中度两方面出发分析M化学的股权结构。

通常通过CR指数、H指数、Z指数和S指数四项指数来度量股权集中度，如果股权的集中度高，那么代表第一大股东的持股比例大，往往比例在五成以上为高，三到五成相对分配适中，若低于三成，则认为股权分散，而第一大股东比例就是CR指数中用的最多的。

就该公司而言，由5大股东的减持与两大投资者的退出得到，已不存在在持股比例上可与M集团抗衡的股东，因此，M集团对该公司拥有高度控制权。

同时，学术界认为，关联交易在股权制衡度高的公司中发生较少，并且有Z指数和S指数两项指数来体现。由于S指数是第二至第十大股东股权之和与第一大股东的股权比，且M化学的第六到第十大股东所持股份非常低，因此M化学的制衡度用Z指数来分析较为科学。

由表1可知，M化学曾存在“一股独大”的情况，体现为Z指数由2014年的0.7降为2017年的0.5。但山东Y业与嘉耀国际的股权增加使得Z指数一度接近2，可好景不长，近两年这两者股权比例的下降使得Z指数降为只有之前的1/3，对M集团的制衡由强变得很弱。

机构投资者由于在信息、决策、运营、财务方面的强大实力，使其不仅成为一种重要的投资主体，它的比例更体现了股权结构合理性的高低。以M化学为例，在山东Y业与嘉耀国际股权下降后，对M集团的制衡也随之由强变弱，股权机构比例从五成以上降到了两成左右，可见该比例能十分鲜明地体现股权结构合理性（如图4）。

2. M化学治理结构缺陷

本文在查阅了相关资料的基础上，从股东大会、董事会、代理问题、内部监督这几个运用最广泛的变量进行分析。

（1）作为权力机构，股东大会对M化学来说至关重要。由图5可知，M化学的股东受股利分配高的影响，在上市后的十年里对参与股东大会具有高度积极性，之后却慢慢缺席股东大会，导致投资者与决策者信心不足，给M集团对M化学实施控制提供了先决条件。

（2）在董事会方面，M集团、山东Y业、嘉耀国际占据了董事会成员的绝对份额，因此董事会成为了控股股东掏空公司的推动剂。

（3）代理与激励往往是反向关系，如果激励政策是长期的，那么将会带来代理问题的持续减少。本文就高管持股与高管薪酬两方面来研究经理层代理问题在M化学中的体现。

M化学出现的控股股东违规占用资金的现象，其原因是股东在股改前后，现金股利差别巨大，股东利益得不到满足，且企业也不存在任何的股权激励政策，因此控股股东开始通过股利分配以外的方式来获取收益。

同时，由图6可知，M化学在2018年之前高管薪酬有稍微下降，却仍然居高不下，代表了该公司主要采取的是薪酬激励这样的短期激励方式，但由于外部市场低迷，企业经营的陷入困境，高管薪酬快速下降至原来的1/3，由此高管开始以权谋私来满足自己的预期收益，进而引发了大量代理问题。

（4）M化学的监事会主要以内部监事为主，在2016、2017两个违规年度，监事会成员即是M集团的高管，同时该监事会在2017年声明资金占用问题已整改完成之后同年又一次被发现同样问题，可见其监事会的监督职能已受到极大控制。

3. M化学内部控制缺陷

2016年8月，M化学董事长在没有合理审议的情况下，为M集团担保向深圳B投资公司贷款1亿，同时也没有任何的披露，内部控制形同虚设，控股股东控制力极强，使得资金侵占现象时有发生。

（二）M化学违规占用资金的外因

1. 关联交易与担保法律法规不完善

法规法条不能够与时俱进，同时缺乏时效性，这些缺陷都给企图占用资金的上市公司钻了空子。由表2可知，许多违规企业在证券市场上的收益远高于被处罚的金额，而一再地忽视监管，牟取暴利。

2. 會计师事务所审计不充分

根据证监会公布的信息，正源和信会计师事务所在2015年对M化学进行审计时存有多项违法事实。事务所的独立性和职业性往往受利益驱使，导致审计结果与实际情况存在着极大的出入。

3. 证监会执法缺乏连续性

证监会的执法漏洞也是M化学2017—2019年间被连续披露违规的重要原因，罚款数额低，处罚方式轻，缺乏连续性，使得违规企业将处罚视同虚设。

（三）M化学违规占用资金的财务后果分析

1. 资产负债率连年升高导致偿债能力下降

对企业发展情况的研究离不开对其偿债能力的分析，偿债能力分为长期和短期偿债能力。本文主要从M化学的长期偿债能力着手分析，并可顺带分析短期偿债能力，基于它连续被证监会给予退市警示，开始研究其资产负债率。

由图7可知，在2017年之前，M化学一直经营良好，体现为它的资产和负债的绝对数都在同比例不断攀升，但在其受到违规披露与市场低迷等多重打击时，企业陷入了经营困境，开始大量拆借资金，使资产负债率受到大幅度影响，从而所有者权益也随之降低。

M化学尽管通过违规手段企图改变企业的经营困境，然而却几近破产，这也导致了其每年的资产负债率都在大幅度上涨，远远超过所处行业的平均值。但其实在几年前，M化学的资产负债率由于控股股东对企业资金的占用及不断举债就已经达到一半以上，且一直呈现资不抵债的状况。

用流动比率和速动比率可反映企业的短期偿债能力，流动比率应控制在2左右较为保险，过高或过低都会给企业带来经营问题。由图8可知，M化学在违规年度期间呈现资不抵债的状况，并且流动比率与速动比率分别下降为0.5～0.6和0.4～0.5，债务危机极为严重，通过计算各年的流动比率发现，M化学的财务危机自2012年就一直存在，且越来越严重。

由以上分析可知，违规事件的曝光使得M化学债务危机愈演愈烈。

2. 净利润连续为负导致盈利能力过低

对于企业的未来发展而言，盈利能力是最为直观的反映，也是企业关联方最看重的一项指标。由图9可知，M化学在违规事件曝光的前后几年间，净利润受巨大影响逐年下降，几近退出市场。

自2015年以来，先是财务危机，再是违规事件的曝光，都使其面临近亿元的亏损，但通过资产变现及财政部门的补贴，当年最终扭亏为盈，但由于M化学并未按规定整改而隔年再次被曝光，上半年的盈利不足以填补债务压力及管理成本，仍面临巨额亏损。同时，下半年受国家政策、经济环境及控股股东对资金私自占用的影响，M化学雪上加霜，但国家对其给予的补贴使他走出了困境。但下一年又面临了巨额亏损，周而复始。

3. 高管频繁更迭致使发展能力减弱

在违规被曝光的前后几年间，M化学的高层人员一直在变动中，有的仅任职几个月，高管的更迭现象使债权人及投资者对其产生规避心理，从而使企业融资受困，难以发展。同时，也会使企业员工工作效率降低，由于对每任新领导的适应导致工作积极性降低，从而使企业内部滋生各种矛盾。

4. 股价走低损害中小投资者利益

从图10可以看出，2007—2020年期间，M化学的股价尽管有短暂上升，但总体呈现下降的趋势。股价受巨额亏损的披露及违规事件的曝光影响，股价持续下降直至最终的4元左右，由于控股股东占用投资者资金中饱私囊，受股价持续下降的影响，中小投资者无法变卖持有股份赚取差价，利益受到极大的伤害，同时，企业在无法实现盈利时更是无力分配股利，使得中小投资者雪上加霜。

四、完善上市公司违规占用资金的策略

（一）优化企业治理结构

1. 降低大股东持股比例以改进公司的股权结构

为了杜绝控股股东占用资金的情况，避免以权谋私，因此上市企业一定要改变控股股东对企业的掌控，形成能够制约它的股权结构。

2. 完善董事会制度和独立董事制度

为了减少控股股东对公司的掌控，应寻求对公司有益的外部董事加入到董事会中来，高管应高度自律，尽忠职守，从而减少公司高层变动。规范独立董事制度，使其具有独立的知情权和決策权，同时在选聘时也应选取利于公司治理发展的专家就职。

3. 强化监事会的监督机制

加强监事会的监督机制，将各项工作进行明确，职责明确，辅以对应的问责机制，加强监事监督检查的权力，让监事会发挥其真正的作用，除了公司内部监督外，监事会还要有一定外部人员占比，将监督落到实处。

4. 完善内部激励制度

上市公司可利用股权作为激励，对公司内部高层管理人员、核心技术人员加以奖励，实现员工与企业之间的利益联系，让员工切实从公司发展考虑，避免风险，实现共赢。

5. 强化审计委员会的监督作用

违规占用资金、审计失误等都对上市公司发展造成损害，也就对上市公司审计委员会的监督提出了新的要求，让其真正发挥监督作用，有效实现公司管理提升。

（二）健全信息披露与监管机制

1. 确保关联交易行为的充分披露

在会计事务所进行审计这一阶段，强调对关联交易行为的充分披露，认真审核现有的数据和相应的证据，不随意删减审计流程，一旦审计报告出现范围受限等问题，如果必要，可以选择终止审计。

2. 加强对信用担保体系的监管

经查证，尚有不少上市公司借助职务的便利，无视法律规定的程序进行担保。针对该现象，证监会必须加大对我国信用担保体系监督的力度，确保上市公司按照法定流程进行担保，营造良好的市场经济氛围。

（三）建立健全中小投资者的法律保护制度

1. 创建科学的股东利益法律保护制度

我国对中小股东的法律保护机制还不完善，变相造成控股股东对中小股东利益的侵害，因此要建立健全法律机制，更好地保护中小股东利益，有效激发中小股东参与公司发展的热情。

2. 加大对不当披露及违规占用资金的惩戒力度

加大惩罚力度应当从处罚方式、金额以及范围三个角度入手，做好法律衔接让惩罚落到实处。

3. 保障股东利益受侵害时的诉讼便利性

为了保障股东利益能更好地得到法律保护，首先要从法律规定上给股东更多的权利，让股东在合法权益受到侵害时，可以利用法律武器维护自己合法权益。其次要降低股东诉讼的法律成本，让中小股东更愿意利用法律手段维护自己的合法权益。

主要参考文献：

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