雷俏婷（四川师范大学）

■引言

2010 年后，在海外资本市场上由于做空机构恶意做空，导致中概股股价持续走低。与此同时，国内资本市场逐渐优化与多元化，新三板与创业板为企业提供更多的上市机会。中概股为了摆脱股价低迷的国外市场，选择私有化并回归国内资本市场。本文分析研究药明康德回归国内资本市场动因、选择的路径、回归后的效果，得出药明康德回归上市研究启示，可以给其他中概股企业提供参考价值。

■药明康德简介与回归历程

药明康德成立于2000 年，为全球客户提供从医药研发、生产制造的一体化、专业化的、全放位的服务。2007 年，药明康德在美国纽约交易所首发上市。2015 年4 月3 日药明康德的子企业合全药业在新三板成功挂牌。药明康德有一个重要部门，该部门主要经营生物新药发现、生物工艺研究等业务，在2015 年，药明康德将从事生物新药发现业务的重要部门脱离分离出去，成立一个独立公司药明生物，为药明生物上市奠定了基础。2017年6 月13 日，药明生物成功上市。2018 年5 月8 日，药明康德成功上市，成为第一位通过IPO 在A 股上市的中概股企业。

■药明康德回归动因分析

（一）市场估值差异巨大

在美国资本市场，中概股企业因为做空危机、企业文化差异等，导致很多投资者不信任中概股企业，造成中概股企业的市场价值都被低估。药明康德在美国资本市场上市，同样也无法避免做空危机、企业文化差异的影响，导致药明康德在美国资本市场中的市场价值被低估，药明康德的市场价值低于其内在价值，当药明康德需要在资本市场融资时，因为低估的市场价值，无法获取足够的发展资金，严重影响公司的发展。在企业估值方面，国外和国内相比，在我国投资者比较青睐投资中概股企业，国内投资者都比较看好中概股企业的发展，导致中概股企业的估值都比较高，面对国外资本市场药明康德的估值被严重低估，药明康德为了企业发展，选择回归国内市场。

（二）国内政策的支持

人民越来越重视身体健康，更加注重医疗保健服务，医药行业发展迎来巨大的发展机会。药明康德身处医药行业，也迎来自身的发展机会。为了推动医药行业的发展，国家发布一系列的政策。2018 年3 月，我国相关监管机构表示，为云计算、人工智能、生物科技等行业企业开启绿色通道，只要这些行业的企业拥有自己的核心技术、符合国家发展战略，这些行业企业回归我国资本市场的时候可以不用排队。药明康德拥有自己公司的核心技术，在发展战略方面也符合国家要求，如果药明康德选择回归国内资本市场，我国会为其回归提供许多政策支持。因此，药明康德面对国内发展很好的医药行业，选择回归国内资本市场。

（三）公司战略调整需要

在医药行业中，医药企业需要拥有自己的核心技术，医药公司都很注重新药研究，导致新药研究各公司之间的竞争十分激烈，药明康德拥有核心技术的优势已经不再明显，如果药明康德不进行发展战略的调整，则必然会被市场淘汰。因此，药明康德开始调整自己的发展战略，不断扩大自己的规模，积极开展产业链合作。但是，美国的投资者不支持药明康德的扩张计划，导致药明康德的股价低迷。为了摆脱股价低迷的困境，药明康德决定回归国内资本市场，促进公司的长远战略发展。

■药明康德回归上市路径选择分析

（一）借壳上市回归受阻，IPO 整体上市难度较大

在2016 年，证监会发布了《上市公司重大资产重组管理办法》，在这个管理办法中间严格限制了借壳上市的条件，借壳上市的上市标准越来越严格，想要通过借壳来规避严格上市标准几乎不再可能。除此之外，药明康德如果通过IPO 整体上市回归国内资本市场，同样需要满足IPO 的上市条件。药明康德退市前存在许多股东，每个股东持有的股份都很稀少，没有任何单一股东能控制股东会的决策，药明康德无法满足发行人的股权清晰条件，无法直接上市。退市后药明康德对股权结构进行了优化和重组，使公司股权和实际控制人认定清晰，给药明康德选择以IPO 形式回归上市提供前提。

（二）融资需求大，分拆上市能拓宽融资渠道

药明康德分拆前包含多种业务，药明康德为了保持自己的主营业务CRO 的发展，以及促进CMO/CDMO 和大分子生物药业务的发展，需要投入大量资金保证企业日常经营活动，为了促进企业各业务的发展，药明康德将CRO 业务、CMO/CDMO 和大分子生物药业务分离出去，进行分拆上市。药明康德将合全药业在新三板上市，筹集了大量资金，为自身业务发展提供了发展资金，为后期药明康德主体上市提供资金支持。药明康德将从事生物新药发现业务的重要部门脱离分离出去，成立一个独立公司药明生物，药明生物在中国香港成功上市，扩大了企业的融资渠道，为后期药明康德主体上市提供资金支持。

（三）股权较集中，分拆上市不会导致控制权流失

2007 年7 月24 日，药明康德在纽交所上市，李革等创始人股权较为分散，后来又经过一系列的股权稀释，于纽交所私有化退市前，没有任何单一股东能够控制股东会决策，药明康德在退市过程中进行了股权优化和重组，实现了股权集中。药明康德的股权通过退市时的股权优化和重组，保证企业创始人拥有了企业的控制权，降低企业被恶意收购的风险。

■药明康德回归上市效果分析

（一）融资渠道有效拓宽

药明康德的子企业合全药业在新三板成功挂牌。2017 年6月13 日，药明生物成功上市。合全药业和药明生物分拆上市拓宽了企业的融资渠道，为后期的药明康德上市提供资金支持。合全药业自上市以来，通过6 次定向增发共募集到了24.51 亿元的资金。药明生物自中国香港上市，上市时就以20.6 港元/股的价格募集到了39.75 亿港元，开拓了融资渠道。药明康德主体也在上市时以21.60 元/股的价格成功募集到22.51 亿元，开拓了融资渠道，获得了足够的资金。

（二）市值大幅提升

药明康德回归国内资本市场时，先将合全药业和药明生物分拆上市，分拆后合全药业和药明生物业务得到发展，被投资者认可，市值得到提升，后期药明康德主题单独上市，通过分拆上市，合全药业和药明生物以及药明康德的总市值已经超过3000亿元，总市值相比于退市前得到较大的提升。

（三）经营业绩不断提升

在上市之后，合全药业和药明生物以及母公司药明康德不断完善公司治理结构，公司治理越来越规范，合全药业和药明生物营业收入都大幅提升，母公司药明康德的经营业绩得到了显著提高。药明康德和合全药业的。这种分拆上市的路径提高了企业的经营业绩，不断为公司创造价值。

■药明康德回归上市研究启示

（一）中概股公司要结合自身特点选择是否回归

不同的中概股公司处于不同的行业，因为行业、公司规模、发展战略等各有不同，因此不同的中概股公司在回归国内资本市场时会面临不同的风险，不能仅仅因为回归国内市场有高估值而盲目回归国内市场。中概股公司应该根据公司的实际情况制定回归方案，如果中概股公司在制定回归方案时，在评估利弊后认为不应回归，却坚持退市回归国内资本市场，那么公司可能无法顺利上市。因此，中概股公司都应该有针对性地制定计划，根据自身情况选择是否回归国内。

（二）中概股公司应权衡成本收益及风险，选择合适的回归路径

通常，中概股公司在回归国内资本市场时，选择回归路径需要考虑公司战略、公司规模、上市标准、股权结构等多个方面，不同公司选择的回归路径有所不同。对于规模较大、融资需求强的公司来说，如果能够借助优惠政策上市，选择IPO 路径对公司来说为最优选择。对于资金较充裕中小型公司来说，如果资金足够购买壳资源，能够遇到合适的壳资源，选择借壳上市路径对于中小型公司回归国内资本市场更有优势。对于融资需求旺盛并业务多元化且的中概股公司来说，药明康德可以作为一些类似中概股公司的参考，通过公司分拆获得更多融资渠道，获取更多的资金，通过分拆上市回归国内资本市场。因此，中概股公司要根据自身的情况，衡量不同路径的优劣势，选择最适合的回归路径回归国内资本市场。