李思琪

2021年上半年违约总体情况与2020年下半年基本持平，但新增违约有所减少。上半年，中国债券市场累计有26家企业（含4家上市公司）的60只债券出现违约，其中15家民企（含3家上市公司）、2家中央国有企业、8家地方国有企业，违约企业数量较去年下半年增加1家。违约涉及债券规模总计约628亿元，与2020年下半年基本持平。新增违约企业11家，较2020年下半年减少3家，违约涉券规模257亿元，较2020年下半年减少205亿元。

违约逐步减少

逐季来看，债券总体违约规模冲高回落。2020年二季度以来，随着疫情风险缓解，宏观政策逆周期调节力度减弱。针对疫情的流动性支持政策逐步退出后，企业信用风险逐渐显化，总体违约企业数量和违约债券余额逐季上升。

2021年以来，防风险在政策目标中的权重上升，3月国常会提出“保持宏观杠杆率基本稳定”，信用环境结构性收紧，部分行业融资条件恶化，一季度违约企业数量和涉券规模反弹，逼近历史峰值。二季度在货币环境稳中偏松、地方债供给压力低于预期等因素影响下，总体违约和新增违约情况均出现明显改善。

逐月来看，二季度总体违约企业数量和规模呈现递减趋势。3月、4月为非金融企业信用债的年内到期高峰，到期量分别为1.77万亿元和1.6万亿元，企业还本付息的负担较重，导致整体违约规模较大，但未出现超预期风险事件。到期高峰平稳度过后，5-6月违约企业数量和涉券规模持续下降，新增违约主体数量和规模也处于历史较低水平。

国有企业违约形势严峻

一是中高评级发行人成为违约主体。上半年，发行时主体评级为中高等级（AA+和AAA级）的违约企业数量共有18家，较2020年下半年增加4家，涉券规模增加60亿元至561亿元。中高评级的违约企业数量占比提升10个百分点至62%，涉券规模占比提升9个百分点至89%。

二是国有企业违约形势严峻。上半年共有15家民营企业发生违约，较2020年下半年减少3家;民企违约债券规模减少33亿元至267亿元。中央、地方国企违约数量共10家，较2020年下半年增加6家，涉券规模增加69亿元至650亿元，延续了2020年以来国企违约债券规模超过民企的态势。

尽管国企违约形势继续恶化，但并未像2020年永煤事件那样对市场造成严重冲击，主要原因在于国务院国资委出台《关于加强地方国有企业债务风险管控工作的指导意见》后，地方政府对国有企业的救助意愿和支持力度明显提升，河北、云南、山西等地方政府均主动出面协调资源，帮助地方国企妥善化解风险。部分大型地方国企（如冀中能源）表现出较强的偿债意愿，选择通过银行贷款及其他渠道再融资来缓解兑付压力，保证不发生公开市场违约。

三是房企债务风险向龙头蔓延。上半年，在“三道红线”、“房地产贷款集中度管理”、“严打信贷资金违规流入房地产”等监管政策重拳出击的背景下，房地产行业融资渠道全面收紧，违约相应增多。

2020年以来已有重庆协远、天房集团、天房信托等6家房企发生违约，较2020年下半年增加2家;涉券规模128亿元，较2020年下半年增加3亿元。总体而言，房企信用风险由小型弱资质企业向大型行业龙头蔓延。

后市风险展望

展望下半年，非金融企业信用债到期规模较上半年大幅下降1.3万亿元至5万亿元，发行时主体评级为AA级及以下的债券到期规模较上半年减少5200亿元至1.3万亿元，企业借新还旧压力减轻，信用风险相对可控。加之随着疫情风险持续回落，下半年企业的盈利能力有望进一步修复，有利于信用基本面改善并促进市场风险偏好恢复。

但在货币政策回归中性、融资环境边际收紧、金融防风险加强、企业信用基本面脆弱复苏的背景下，结构性风险仍然突出。后期需重点关注下列风险因素的影响：

其一，弱国企产业债风险持续发酵。

为防范化解金融风险，2021年以来，中央层面要求地方政府承担起债务管控的主体责任，5月金融委会议再度强调 “着力降低信用风险”，短期內各级政府对国企债务风险的重视程度提高，缓解了地方国企违约对市场信心的负面冲击。

在货币政策回归中性、融资环境边际收紧、金融防风险加强、企业信用基本面脆弱复苏的背景下，结构性风险仍然突出。

但长期来看，若企业无力改善自身造血功能和信用资质，仍将面临筹资困境。自永煤事件以来，区域金融资源不平衡的问题愈发突出。上半年，山西、辽宁、河北、河南、云南等地区的信用债发行规模较2020年同期大幅下降50%-75%，山西、天津、辽宁、河北的地方国企债券资金持续净流出，净融资额分别为-1030亿元、-364亿元、-273亿元和-231亿元。

其二，关注城投债务风险演化。

为稳妥化解地方政府债务风险，2021年以来针对城投公司融资规范的监管力度持续加强。1月交易所和交易商协会对城投公司债券融资实行分档分类管理，对募资额度和资金用途的限制加强。4月国务院发布《国务院关于进一步深化预算管理制度改革的意见》，要求“清理规范地方融资平台公司，剥离其政府融资职能，对失去清偿能力的要依法实施破产重整或清算”。随后，沪深交易所分别发布公司债审核最新规定，对主要城市建设企业申报发行公司债券提出多项要求。政策制约下，城投企业融资环境整体收紧。一、二季度城投债净融资额分别为6339亿元和3182亿元，分别较2021年同期下降10%和46%。

图1：各季度债券违约情况

数据来源：Wind