张延陶

2020年，疫情的影响波及全球，统计数据如实的反映了悲观的经济格局。在危、机并存的发展中，中国经济将催生出哪些新的增长引擎？

随着中国开启“十四五”全面建设社会主义现代化国家新征程。2021年，宏观经济、政策与市场走势又将如何演变？

8位经济学家给出了他们的真知灼见。

曹远征 人民币具有长期升值的可能

2008年金融危机进一步暴露了现行国际货币体系的内在缺陷，美元独大的局面出现动摇，多主权货币竞争的态势进一步明显，人民币也已加入SDR。

危机后12 年来，美国因应对危机而采取量化宽松政策，致使全球美元泛滥，也因此种下价值趋贬的种子，表现为美元指数的疲态。尤其2020 年以来，为对冲新冠疫情所带来的经济下行，财政赤字货币化不得已而为之，现代货币理论（MMD）登堂入室，形成了财政政策货币化，货币政策财政化，财政货币政策一体化的客观事实，结果使得货币供应持续大幅上升。

截至2020 年9 月，美国M2 三个季度的增速已超过20%，几乎与1940-1941 年持平甚至超越。而1940-1941年正是太平洋战争爆发时期。平时的货币供应超过战时，必然导致美元快速贴水，构成美元指数二季度以来大幅下行，由高点的103 下降到目前的93 左右。相形之下，过去10年人民币广泛的国际使用以及美元价值趋贬，特别是2020年美元指数的大幅下降，使人民币相对美元的汇率有了快速的升水。换言之，2020 年4 月以来人民币汇率的大幅升水基本上是由美元大幅贴水而致。

值得注意的是，目前疫情还在美国蔓延，美国经济衰退仍在延续。财政赤字还会进一步扩大，致使“开动印钞机支持国债发行”的做法常态化。这种情形会使传统的特里芬难题演变为新型特里芬难题，即美国GDP 占全球比重的持续下降和美国债务占全球的比重持续上升。GDP 占比下降使美元作为“锚”开始变小，债务占比上升则使美元内在价值持续下降，二者作用之下，美元作为各国货币的锚，产生了漂移。全球货币因此出现了重新寻锚的迹象。2020 年以来，中国周边国家，包括俄罗斯在内的货币与人民币同涨同落，在一定意义上预示着他们的货币开始“锚”定人民币。全球货币寻锚以及人民币成为锚之一意味着人民币具有长期升值的可能。

黄益平 更多农民进城 消费依然大有可为

高度依赖外部需求的增长模式已经变得越来越难持续，主要是三个方面的原因：

第一，西方发达国家特别是美国的经济增长速度不断下降，对中国及很多新兴市场国家产品的需求难以继续保持稳健增长。

第二，中国在国际市场开始遭遇一些政策挑战，尤其是过去两三年，中美贸易冲突频繁，中国出口产品所面对的关税税率不断提高。

第三，中国从小国经济变成大国经济。不管中国做什么，都可能对国际市场造成比较大的影响。

综合这些因素来看，要像过去那样持续地靠外部需求支持中国经济增长变得越来越困难。这也是为什么在全球危机以来，我们一直强调要更多地靠国内需求来支持经济增长。实际上是希望国内消费成为中国经济的主要推动力量。

在疫情爆发和经济恢复期间，国内消费复苏其实还是有难度的，消费复苏成为一个两极分化的新故事：高收入人群的消费出现报复性反弹，包括一些奢侈品、房地产、汽车的消费，确实有很明显的反弹，但低收入人群的消费还没有完全复苏。从这个角度来看，中国消费要想持续增长，还有很多工作要做：

第一，社会保障体系需要进一步改善;第二，收入分配有待进一步改善;第三，中国农民的人均消费只有城市居民人均消费的一半，这意味着未来30 年如果能进一步推动城市化、让更多农民进城，消费依然大有可为。这也是我们将来“双循环”中内循环的重要内容。当然，国内大循环不仅涉及需求问题，还关乎供给问题。

第四，经济增长模式转型。最近我们一直在讨论，要靠创新支持经济增长，中国经济增长模式要从过去的要素投入型转向创新驱动型，这就要好好挖掘创新的潜力。

李迅雷 时代的天平正在向机构投资者倾斜

2018年及以前，公募基金的业绩并没有特别好。我们曾经通过组建一个绩差股组合，发现2016 年之前的漫长时间里，绩差股走势远胜于大盘。A 股市场是从2017 年之后，估值结构发生改变，过去被炒高的绩差股组合的估值水平在不断回落。这是否意味着，崇尚价值投资的机构投资者的持股结构开始慢慢具有“优势”了？

据统计，2020年初至今，所有偏股型公募基金的收益率中位数达到36.8%，这也是公募基金2010年以来的最高回报率了。反观2019年，偏股型基金的中位数也达到了[]35%，连续两年的超高增长在历史上也是比较罕见的，上一次还是2006-2007年间，公募基金收益中位數连续两年超过100%，但依然跑输指数。但这一次大盘的走势并不强，很显然，时代的天平正在向机构投资者倾斜。

增量经济下的主要特征是做大蛋糕，大小企业都有发展空间和盈利能力。因此，A 股市场在过去很长时间内，中小企业的优势十分明显，“小的就是美的”受到投资者追捧。2017 年以后，随着中国经济增速的进一步下行，存量经济主导的格局越来越明显了，而存量经济的主要特征就是分化，就是切分蛋糕的过程。因此，机构业绩优异表现的背后，实际上也是宏观经济进入存量时代的必然结果，机构投资者在把脉经济结构变化和辨析谁能分享更多蛋糕方面更具有优势。

整体而言，宏观环境的变化才是导致利率以及股票市场大小盘风格出现大趋势轮动的核心力量，决定未来市场风格走向的关键取决于经济复苏力度和货币政策走向。2021 年结构分化的格局应该还会持续，因为这是存量经济主导下的大趋势。

2021 年的资本市场仍然会比较繁荣，并在繁荣中走向开放。但期望公募基金继续获得30% 以上的超高收益，似乎并不现实。投资回归理性是新兴市场走向成熟的长期趋势，相信随着机构投资者比重的上升，A 股的估值体系会更加合理。

鲁政委 未来15年中国经济达到4.7%左右的增长完全没有问题

未来15年，只要中国能够做好“3化”，4.7%的增长不是问题。

首先是新型城镇化。我们的人口还会继续向城里去，相同的收入，在城里花的钱更多，从而营造了一个更大的消费市场。到了城里去之后就有很多新基建和老基建的投资来带动经济增长，同时把这个内需作为一个引力场，外资到中国投资，不仅有技术的外溢，而且带动整个产业链的成长。外资想在国内赚钱，他的东道国要和中国的关系很差其实就很困难，反过来也使得我们的国际关系在更长的时间可以处于战略机遇期。

第二个是数字化。客观地说，这次疫情让全球所有国家都意识到数字化和绿色化的脚步亟待加快，而且它深入地影响到每一个人。比如说大家想一想，你们谁哪一天可以不刷手机，或者你们谁哪一个小时可以不刷手机，你们谁哪一个星期不收快递，有的人甚至天天收快遞，这是不是数字化对每个人的影响。

最后是绿色化。实际上将来一旦碳排放的配额的指标被公布出来之后，每一个地区、每一个行业、每一个企业，乃至每一个人和每一个家庭，可能你的配额就已经有了。在这样的情况下，更加绿色的主题，我就可以成为“卖碳翁”，我可以卖我的碳配额，因为用不完，超了就要成为“买碳人”。这个影响我记得之前有研究者说过，碳市场将来的市场会像债券、股票一样，我觉得肯定比债券、股票更厉害，很多人还是不做债的，还是不炒股票的，但是将来哪个人摆脱了跟碳的关系几乎不可能。

彭文生 虚实“再平衡”

我们预计2021 年全球疫情大概率缓解。从经济周期（“实”）和金融周期（“虚”）两个视角来展望宏观经济与政策走势，2021 年将是疫情之后“再平衡”的一年。经济周期的再平衡体现为供给创造需求，全球经济共振复苏。金融周期的再平衡体现为经济自主的信用紧缩。宏观金融环境将呈现“紧信用、松货币、宽财政”的态势。

从经济周期来看，乘数效应显现，需求加速追赶供给。疫情是典型的供给冲击，但供给会传导至需求，而且在乘数效应的作用下，需求受到的影响会被放大。2021 年疫情继续缓和，在乘数效应作用下，需求会加速追赶供给。各行业受到疫情的冲击不同，行业利润和员工收入分化明显。由于疫情加剧贫富差距而抑制需求，疫情缓和阶段，需求扩张的乘数可能小于其在疫情冲击阶段下滑的乘数。

从金融周期来看，或出现“紧信用”动能。从资金供给看，2020 年信贷扩张是用于弥补经营性现金流的不足，而非生产性投资，2021 年企业还本付息负担上升，或现内生性“紧信用”。2020 年投资性购房动机上升，信贷扩张结合疫情加大收入分配差距的因素，进一步推升房价，使得金融周期延长。但房地产价格已处于历史高位，加上信用条件紧缩，2021 年尤其是下半年，金融周期或有调整压力，不利于需求扩张。

预计2021 年经济增长同比前高后低，而环比抑或前稳后弱，核心通胀上行，但猪价拉低整体CPI。海外供给也将创造更多需求，但我国出口的供应优势将下降，2021 年整体出口动能弱于2020 下半年。基准情形下，我们预计2021 年实际GDP 同比增长或为9% 左右，一季度同比增速或为19.5%，之后逐步回落至四季度的5.5% 左右，环比或从1.4% 左右小幅下行至四季度的1.3% 左右，全年CPI 和PPI 同比或均为1% 左右。紧信用呼唤松货币，鉴于2020年通过信贷扩张应对疫情带来金融周期延长的弊端，2021年财政政策仍需发力。

朱海斌 房地产已过“黄金期”绿色经济将成为新的投资红海

房地产在这一轮经济反弹中起了非常重要的作用。3、4 月开始经济复苏，住房销售、房地产投资是最先复苏的领域之一。在过去的10个月，房地产投资的增速显著高于基建投资和制造业投资。

大环境和以往不太一样。2008、2009、2012、2013 年房地产表现好是因为政策，但最近政府反而收紧了政策管理，因此房地产的亮眼表现可以说是一个惊喜。目前来看，三道红线对房地产市场的影响是有限的，各项数据没有出现明显下行。

当然从中长期趋势来看，关键词仍然是“房住不炒”。

房地产市场在过去几年已经走过了其供小于求的黄金发展时期，改善性的需求，保障房和棚改的需求，包括投资性住房的需求。如果我们细看每一项，过去的5 年这些需求基本都已经过了高峰期，未来将是下行的走向。

未来，住房作为投资性资产价值在下降，居民的资产配置可能会转向金融资产，尤其是股票投资、保险等风险类资产。

从“十四五”规划的角度来讲，我们主要有四个投资主题。

第一个，强调双循环下，以内部循环为主，国内的消费升级和转型将是未来中国经济可持续的、长期的增长的动力。我们在城镇化等各个领域改善收入分配公平，增加居民收入，改善社会保障体系，提高居民可支付的消费能力。

中国人均GDP 超过1 万美元，中产阶级群体可能进一步扩大，对应消费进一步升级。

第二个，数字化经济。电商高速发展，新型数字化经济模式涌现。

第三个，在关键领域实现自主创新和产业升级，也对应了核心领域如何提高国产率和自主研发能力。

第四个，高质量增长，尤其是绿色的、可持续发展。中国承诺在2030 年达到碳排放峰值，2060 年实现碳中和，政府已经对于中长期的远景目标做出承诺。

能源结构的转型、新的发展技术存在着巨大投资空间。ESG 包括三个方面，E 指的是Environment 环保，S 是Social 社会责任，G 是公司治理结构Governance。

从中国来讲，目前可能最大的投资机会在于E 部分，也就是绿色经济。我们估计在未来30 年中国在绿色投资领域可能会达到90 万亿，是非常大的新红海投资领域。

周其仁 中国经济起飞后面临的三方面挑战

中国的经验证明， 特别是2008 年以来的经验证明，飞起来以后的挑战，可能比起飞还要严峻，飞起来面临的问题，比起飞以前还要复杂。

所以我们应该着重讨论，起飞以后这个经济怎样持续稳定。飞起来后面临的挑战，我的看法大概有三个方面：

第一个方面来自开放经济，穷国与富国之间的关系。其中一个问题就是落后的国家跟先进的国家一旦来往，这里头会带来很大的挑战。你是很低的劳动成本，那里是较高的劳动收入，一旦贸易打通，某種程度对劳动力出口，那溢价定律就会发生作用，溢价定律如果发生作用，到底是收入高的阶层掉下来还是低收入阶层快速地涨上去呢？这里头会引发极其复杂的冲突。

这些问题对起飞以后的中国经济的影响是非常大的。我们虽然总量可观，但在最关键的技术，最关键的领域，还落后于世界先进水平几十年。如果国际关系持续紧张，先进技术先进知识的可得性降低，那这个飞起来的经济要持续地飞，是困难的，何况中间还要经历很多猛烈的颠簸。

第二个很大的问题，中国体量巨大，而且内部极不平衡。不同阶层的收入差，城乡的收入差，地区之间的收入差都存在。收入差是表面现象，其背后是技术的差别，是产业的差别，是观念的差别，是科学知识的差别，这个差别是深刻的。

这个挑战也会影响已经起飞的经济体，它在空中做所有动作的基调。因为内部有很大的压力。

第三个问题，要维持平衡同时还要有很大的动力。你在地面运动把速度降下来就可以平稳，起飞的经济你把速度降下来会有很大的挑战。中国经济要有持续强有力的动力，否则我们那些还落后的尖端部门，是没有力量没有资源往上爬的，同时要维持平衡，维持总量之间、金融产业之间、地区之间的平衡，这是一个难度极大的挑战。

祝宝良 中国接近高收入经济体门槛

2008年国际金融危机爆发以来，世界发生百年未有之变局。

一是世界经济出现了低增长、低通胀、低利率、高杠杆、高泡沫、高收入差距现象，新冠肺炎疫情进一步加深了这一趋势。民粹主义和反全球化现象不断涌现，产业回流和产业链重构开始显现，我国对外贸易、利用外资和对外投资受到影响，外部循环受阻。

二是以美国为代表的守成大国与以中国为代表的新兴大国之间的竞争关系常态化，美国持续在人员、贸易、投资、金融、科技、安全等多个领域加快采取措施，以全方位围堵遏制我国发展和快速追赶。

三是我国经济发展的要素结构发生变化，我国劳动人口开始下降，人口老龄化加快，储蓄率降低。科技水平与发达国家技术水平的差距总体上在逐步缩小，引进技术难度不断加大。

四是我国进入中等收入偏上国家行列，居民消费结构开始升级，而产业结构调整跟不上国内消费需求结构的变化，一旦出口持续受阻，传统产业产能开始严重过剩。不断通过增加基础设施建设和房地产投资应对经济回落，导致杠杆率上升、政府隐性债务扩张和房地产价格上涨，金融风险不断积累，中国经济出现了实体经济结构性供需失衡、金融和实体经济失衡、房地产和实体经济失衡的三大失衡问题。

这些变化显示了我国过去经济增长模式的脆弱性和不可持续性，也凸显了我国要素市场存在行政干预过多、资源配置效率不高、经济循环不畅的矛盾和问题。

为此，中国应在未来深化生产要素市场的改革、扩大更高层次对外开放、实施扩大内需战略、继续挖掘人口红利、以科技创新催生新发展动能、推动绿色低碳循环经济发展。

中国在科技、金融等领域在相当长一段时间内受到外部限制，但中国也有机遇，比如全球信息技术、生物技术、新能源技术领域正在取得快速发展，特别是信息技术、新能源领域目前已处于领先位置。