陈达

张磊/著

关于读书，我不求甚解，一本书能对我有一两个 “叮”的一下的小灯泡式启发，就足够了。之于张磊先生的《价值》，我有两个比较大的启发可以跟大家分享 ——第一性原理（first-principle thinking）;长期主义。

投资的第一性原理 

我们许多的知识其实来自于推论，其脆弱如一座沙塔。

比如，许多人对于风险的认知，就是波动。这是教科书误国的典范。金融学教科书告诉你，价格波动大的资产风险就大，波动大的资产就要给予高贴现率。于是许多风险偏好低的投资人，错以为权益资产根本就是地雷。

因为无法量化幻影无形的风险，我们就只能试图找一个代理——比如标准差——来代表风险。 但标准差真的就是风险吗？这仅仅是一个类比或者说是推论，并不是牢固的知识。

财务风险在本质上，就是本金彻底灭失的可能，这与波动大小并无直接关联。如果将风险错比为波动，则我们就把知识建在了沙丘之上——波动大小都来自于历史数据，而未来又并不是历史的重复。许多量化对冲基金就是这么玩波动，把自己给爆上天的。

所以《价值》强调投资的第一性思考模式，书中称为第一性原则。所谓第一性思考，按照亚里士多德的说法，就是不借助任何其他命题或假设就能成立的公理，它们不能缺省，它们不遭违反。第一性知识是最牢的知识，比如两点之间直线最短;而第一性知识以外，其他的知识要么就是类比而成，要么就是推论而成。

比喻（analogy）而成的知识往往最危险。比如社会达尔文主义，崇其者左手捧着《物种起源》，右手拿着“人类社会就像动物世界”这个比喻，双手合十，于是有了一些人向一些人开战的血腥丛林。于是人种清洗、民族优劣、最适者生存等极端歪理邪说，都逻辑自然地生长开来。

推论（deduction）而成的知识，如果逻辑没捋对，就容易智障。许多所谓的知识来自于下面这个三段论——1. 猫有毛;2. 我家空调开着的噪音像猫叫; 3. 所以，我家空调迟早要长毛。这类知识如果你不用脑子想而只用眼睛看，一般会感觉十分靠谱。

我们总是应无比警惕——“比喻”带来的危险，让罪恶有恃无恐、自我开解;而“推论”带来的愚蠢，就像是倾泻在地上的水，瞬间就流满了你所有的智力洼地。

当然许多绝顶聪明的人也逃不过违背第一性原理的惨痛下场——古有被放血放死的乔治·华盛顿，今有诺奖得主云集却灰飞湮灭的长期资本管理公司（Long-Term Capital Management）。

所以无论是张磊，还是亚里士多德，还是芒格和马斯克，在第一性原理或者本质化思维这一点上，都高度一致。对于认知对象，态度就是一定要刨根问底、理解事物本质与底层逻辑。

具体到投资系统的第一性原理，《价值》一书认为投资有底层三要素：资本、资源、企业及其创造价值。好的投资是将好的资本、好的资源配置给最有能力的企业，来创造长期价值。有许多类比可以帮助你理解企业与投资——比如你可以将企业的equity理解成一个期权——但这些都不是最牢的知识。比喻永远都不会是第一性的真理。

长期主义是一种人道主义

对于投资者而言，长期主义是一种人道主义。不长期的投资，是对自己不人道。

为什么？因为“短期”永远是不确定的，无数研究显示一个相对有效的市场，其短期游走就是布朗运动（Brownian motion），毫无规律可言;但是“长期”就相对会有确定性。无论是大数定理（the law of large numbers）也好，抑或是均值回归（mean reversion）也罢，总有一些万有引力一般的规律，可以将短期的不确定性熨平。

当我过度关心短期市场，则许多时候我都觉得，投资决策就是在赌大小。因为市场是一个超越人类理解能力的复杂系统。这里的人类指任何人类，包括爱因斯坦也包括巴菲特。你说你能理解市场的每一分每一秒每一个左手右手慢动作，我是一个字都不会信的。

在市场里浸淫久了就容易成为市场的不可知论者（agnostic），来到拉普拉斯之妖（Laplaces demon）的面前，虔诚地对其竖一个中指。面对复杂系统的风云诡谲，我们其实啥也不知道，如果你硬要说自己了如指掌，我只能说你就是哈耶克口中的“知识的僭妄”（the pretense of knowledge）。

但当我关心长期的东西——关心公司业务、商业模式、行业景观，关心长期回报而非美联储的货币政策，那么这种长期主义下的投资方法与体系，就让我自信满满，感觉不再是赌个开大小那么粗暴。未来虽然仍然叵测，但至少可以将赢面尽可能地拨过50%。

不去劳神劳力、丧失睡眠地关注变幻莫测的短期市场，而是放眼长远，专注于长期投资，是对自己的人道。所以长期主义是一种人道主义。当你不能理解短期市场，则应该放弃对其强行理解;因为长期主义，迟早会为你带来市场的自我纠正。

张磊把自己首先定义为创业者，再是投资者。创业一定是一个长期的事情，因此《价值》将高瓴“做时间的朋友”这个口号强调了一遍又一遍。当然此梗有点被玩坏了，但其大多数的投资，还是让时间的复利翻滚，与时为友。

要做时间的老铁

长期主义的关键是理解时间的价值。有四个维度，一是大家最熟悉的复利的威力，此号称世界第八奇迹;但理解时间的价值还包括其他三个维度：理解时间的跨度;将时间作为选择;时间是最好的复盘。

理解时间的跨度容易理解——阅人阅十年，阅企业则阅数十年，阅商业则数百年，阅文明则数千年，阅人类史则以万年计。不将投资放入长期时间的尺度，则投资就是企图赚快钱的投机行为，一些乍起又乍泄的明星项目就是摒弃了時间的尺度——诸如瑞幸咖啡，我个人仍然认为其实是个达美乐式的好模式，但问题就是跑太快了。

第二是，理解时间作为选择。对于什么是钱（这里不指通货），我见过最好的定义是说，钱是你选择的度量（a measure of your choices）。这很容易理解，你钱越多，选择越丰富。钱是你选择的度量而非幸福或者生命的度量——越有钱不代表越开心，越有钱也不一定越长寿。

时间也一样，从这个意义而言，时间也是一种钱，你将其分配给能够带来价值的事情，复利方才有效。否则复利就是“复损”，时间会将你带向倾家荡产的结局。你一块钱投给了企业A就不能再投给企业B，而你选择对公司权益持有的每一天，也是排他的，时间是你选择的尺度。

第三是，时间是最好的复盘。意思是长期的时间跨度是事后检验投资的尺度。因为投资成败有时就是分不清是差了运气还是差了实力，长时间后复盘可以最小化运气的影响因子。比如巴菲特这样的长期成功——即便有些人仍然认为他是三个标准差以外的超级超级幸运儿——但大多数人不会如此认为。

长期主义是一种人道主义，也因为其符合人性。格雷厄姆式的价值投资为什么那么难？因为格氏价投反人性，它要求你在人群贪婪或恐惧的时候做出与人群截然相反的心理反应，而这不就是变态的反社会（sociopath）么？

而长期主义却非常顺应人性。人性懒，长期投资不需要你日日打板;人性贪，长期投资带来的复利回报巨大;人性嗔，爱积怨，善嫉妒，长期投资让你心态平和，所谓获得 inner peace（内在平和）;人性痴——也就是蠢，长期投资，大概率会抬高你智力洼地的海拔。

做时间的朋友，就意味着你也可以做时间的敌人，尤其是在融资端。比如你用了杠杆，比如你融券做空，比如你的基金投资人都是短线玩家，那你的长期主义就要被严重拖累。所以高瓴和张磊的选择是，要做就做常青基金 （evergreen fund）：选择超长期出资人;拥有超长期研究的能力;完善价值投资内涵;就是给价值投资扩容呗。价值投资从格氏价投，发展到现在的动态护城河，以及“创造价值”式价值投资。

而说到投资的大原则、大方向、大观，其实因人而异。对我而言，投资最重要的原则一是长期，二是分散。分散不是本文主旨，而且《价值》一书并不认同分散——所谓“弱水三千，只取一瓢”。虽然我的分散也不是天女散花，但重仓一瓢，我实难安眠。——然而“长期主义”，是《价值》一书想要传递的一个精髓。长期主义是一种人道主义。

You need time to make money.

世界上只有一条护城河，就是企业家们不断创新，不断地疯狂地创造长期價值。——通过时间，这个老铁。