李兴然

广东顺控发展股份有限公司（以下简称“顺控发展”）是广东省佛山市顺德区属国有全资企业，业务涵盖自来水供应、环投热电、环境检测、市政管网等多个领域。2019年10月11日与2020年5月11日，公司两次递交了首次公开发行股票招股说明书，拟募资5.04亿元用于“顺德右滩水厂二期扩建工程”等七个项目的建设。

《股市动态分析》记者通过仔细研读顺控发展招股书发现，其存在部分问题需要警惕：公司在营收持续增长、资金储备充裕且现金质量不低的情况下，依然对外进行高额借债与融资，这些资金已明显超出企业自身的经营需求;此外，公司存在未签订最终协议下提前将收购资产评估入账的行为;同时，公司业务受地域限制明显，或对后期成长造成阻碍。另外在本次募投的七个项目中，有五个收益率不及报告期净资产收益率。

                       借债分红

         融资力度远超同行

报告期内，顺控发展资金储备较为宽裕，现金质量良好，营收也较为稳健。数据显示，公司2017-2019年货币资金为5.48亿元、11.23亿元、10.51亿元，经营活动产生的现金流量净额为2.93亿元、3.07亿元、5.66亿元，且近十余年来，公司销售商品提供劳务收到的现金占营业收入的比重基本在100%以上。此外，公司报告期营业收入分别较上一年增长9.48%、20.63%、40.11%。

表一：两家公司现金流入情况

然而在這期间，顺控发展仍持续对外借债或融资，且数额不低。数据显示，公司2017-2019年取得借款收到的现金分别为4.49亿元、12.51亿元、9.74亿元;2017与2018年其吸收投资收到的现金为3.02亿元、2.10亿元。

顺控发展称，大规模融资是用来补充流动资金以及进行项目建设。矛盾的是，按照这种说法，既然主业都要靠高额融资发展，公司却有余力持续分红。2017-2019年分配股利为3168万元、8414.91万元、6388.47万元。

经对比，顺控发展的募资力度明显超过同行。由表一知，业务接近的可比公司兴蓉环境合计现金流入/经营活动产生的现金流净额平均值为97.91%，顺控发展这一指标却高达238.75%。

              未签订收购协议

        便将资产提前入账

招股书透露，2018年9月，顺控发展与广东家信水务集团有限公司（以下简称“家信水厂”）、佛山市顺德区容桂街道办事处签订《关于家信水厂关停整合补偿方案的框架协议》，同年11又签订了补充协议，约定顺控发展收购家信水厂供水管网、供水设备及客户资源。顺控发展已于2018年10月接驳家信水厂供水管网，向其原用户供水，家信水厂相应停产。但截至该招股说明书签署日，双方尚未签订正式的收购协议。顺控发展还表示，不排除本次收购存在失败风险。

然而，公司在2018年10 月30日就开始向家信水厂原供水区域供水，并参考第三方评估机构对上述资产的评估价值进行初始入账。

据会计专业人士观点，一家企业若要将其收购资产提前入账，需要取得政府批文，并且满足其高管对被收购人已具有实质控制权等多项条件。但对于这些要求，公司并未披露相关材料。此外，招股书与天眼查等信息平台显示，公司与家信水厂的重要股东结构并无穿插。显然，公司此次入账的合规性待考。

         募投项目收益较低

         主业受到地域限制

招股书显示，本次公司拟募集资金50363.83万元，投入到七个项目的建设中（表一）。其中，有五个项目的内部收益率都不及公司往年收益水平。

报告期内，顺控发展主营业务综合毛利率分别为37.65%、45.19%、45.62%，呈增长态势，此外加权平均后的净资产收益率分别为11.58%、17.90%、16.76%，持续走高。在现有盈利能力下，公司为何还要大笔投入收益更低的项目不得而知。

除此之外，公司主营业务全部来自于佛山市顺德区，且属于政府特许经营，地域限制较为明显，同时，顺控发展的客户集中度也越来越高。2017年-2019年，公司对前五大客户的销售收入分别占总收入的7.3%、14.28%、30.65%。

单一地域的经营模式是否会对顺控发展成长性造成阻碍？随着业务规模扩大，公司在没有特许经营光环的情况下，又将如何与其他同行竞争？对此，顺控发展仅在招股书中表示，后续其将通过收购兼并等方式逐步拓展周边或更广泛区域的水务市场，但暂未给出具体计划。

表二：公司募投项目内部收益率

数据来源：公司招股说明书