钟红 李欣怡

摘要：中美两国第一阶段经贸协议于2020年1月中旬签署，这对未来中美双边经贸关系及合作将产生积极的影响。本文梳理了中美双向投资在直接投资和金融投资方面的发展现状，分析了影响中美双向投资的主要因素，预测了未来发展前景，并探讨了相关风险防范措施，给出了政策建议。

关键词：中美双向投资  直接投资  金融投资  风险防范

中美建交40余年来，中美双向投资经历了从无到有、从小到大、从单一到多元的发展历程，为中美两国创造了良好的经济效益和社会效益，成为双边关系的重要组成部分。近年来，受贸易保护主义和中美贸易摩擦等因素影响，中美双向直接投资出现大幅下降，双向金融投资亦面临新的挑战。2020年1月中旬，中美签署第一阶段经贸协议，这对改善双边经贸关系具有积极作用。展望未来，中美双向投资仍然具有广阔的发展空间，同时对于可能发生的风险，应积极防范，及早制定前瞻性应对政策。

中美双向投资发展现状

（一）中美直接投资情况

中美直接投资规模整体呈现先升后降的态势。美国作为发达经济体，资本输出较早，其对中国的直接投资始于1979年，在2010年达到顶峰后开始回落。中国对外直接投资起步较晚，但规模增长迅速，中国对美国直接投资额在2012年首次超过美国对中国直接投资额，并于2016年达到169.8亿美元峰值。2017年后受内外部因素影响，中国对美国直接投资额出现明显缩减（见图1）。

2019年中国企业海外投资延续下降趋势，对外直接投资及海外并购规模分别下降10%和31%。根据商务部的数据，2019年上半年中国对美国非金融类直接投资额为19.6亿美元，同比减少约20%，同期美国对中国直接投资额为16.3亿美元，全年数据大概率不及2018年。美国荣鼎咨询所统计的中美双边直接投资数据也呈现类似规律，即2019年中美双向直接投资乏力，为近几年最低。从投资结构来看，双边投资主要集中于汽车和运输设备、消费产品和服务、信息和通讯技术等领域，其中中国对美国投资规模较大的领域是不动产和酒店、基础设施行业。

（二）中美金融投资情况

中美双向金融投资近年来变化不大，中国投资总额明显高于美国，美国投资总额则呈上升趋势（见图2）。随着中国跨境贸易及投资便利化水平的提升和更高水平对外开放的实现，中国金融市场正展现出巨大的吸引力。2019年外资流入中国金融市场规模显著增加，境外投资者净增持境内债券和上市公司股票合计1280亿美元，其中美国投资者净增持约为462亿美元，占外資净增持总额的40%。

进一步细分可以看出，中美双向金融投资差额集中体现在债券投资上，中国持有美国债券量约为美国持有中国债券量的10倍。具体来看，中国持有的美国债券品种以美国国债居多，约占中国对美国债券投资总量的80%;其次是机构债券，约占18%。2019年外资对美国国债增持金额创近7年新高，而中国持有美国国债金额有所减少，全年减持近540亿美元，目前中国持有美国国债量为2017年2月以来新低。美国持有中国债券总量相对较少，但增长势头明显，2018年为62.4亿美元，2019年11月达154.3亿美元（见图3）。2019年，外汇局取消了合格境外机构投资者（QFII）和人民币合格境外机构投资者（RQFII）投资额度限制，债券市场开放红利逐步显现，全年境外投资者净增持中国境内债券866亿美元，其中美国投资者净增持约92亿美元，占外资净增持总额的10%。

中美双向股票投资差额逐渐缩减，2019年双方投资额基本持平。中国从2011年开始逐年增持美国股票，至2014年达到3237亿美元的峰值，随后回落并趋于稳定，自2015年以来基本维持在2000亿美元左右。随着明晟指数（MSCI）等国际指数中A股纳入因子的不断提高，美国对中国股票投资呈现增长态势，2016—2019年增加近1000亿美元（见图4）。2019年境外投资者净增持中国境内上市股票413亿美元，其中美国投资者净增持约370亿美元，占外资净增持总额的90%。总体而言，当前美国对中国境内股票持有额仅约占美国国内股市市值的3%，说明中国资本市场仍有较大的开放空间。

（三）中美风险投资情况

风险投资在中美科技合作中占据重要位置。荣鼎咨询提供的数据显示：2000年至2019年1月，美国投资者共进行了2600多轮对中国的风险投资，涉及资金470亿美元，占中国初创公司筹资总额的16%，投资主要涉及电子商务、工业制造、大数据和人工智能等领域。中国在美国技术融资中的占比相对较小，2014年起中国对美国风险投资从低基数迅速增加，在2018年投资额出现停滞，近几年主要投资于生命科学、区块链、金融科技和人工智能等领域。

2019年中美双向风险投资较为低迷，较2018年投资额明显下降。根据荣鼎咨询的数据，中美双向风险投资于2018年达到207.9亿美元顶峰，在美国开始对外资风险资本进行更为严格的审查后，双向风险投资额均快速下降。预计2019年美国对中国风险投资降至34.5亿美元，为2014年以来的最低水平;中国对美国风险投资降至20.5亿美元，为2015年以来的最低水平（见图5）。

（一）国内外宏观经济形势

从国际宏观经济看，在2008年国际金融危机爆发后，经济全球化进入调整期，世界经济呈现出速度放缓、结构变化、规则重构等特点，部分国家单边主义和贸易保护主义抬头。2017年美国总统特朗普执政，崇尚“美国优先”并推行贸易保护主义和“制造业回流”政策，中美贸易形势严峻。2018—2019年美国发起针对中国的贸易战，不仅导致中国对美国贸易发展遇阻，也影响了中国企业对美投资的信心。中美两国第一阶段经贸协议的达成，为中美双向投资创造了良好环境。从国内宏观经济看，随着近年来经济结构的调整和“一带一路”倡议的推进，中国收紧了对“非理性”海外投资的管控，对美国直接投资的减少在一定程度上也是中国主动调整投资结构和海外投资布局的结果。

（二）投资安全审查政策

2018年美国颁布了旨在扩大美国外商投资委员会（CFIUS）权力的新投资法案《外国投资风险评估现代化法案2018》（FIRRMA），此法案涉及更为严格的关键技术外商投资审查，并增加了针对中国投资者的内容，对中美双向投资产生了较大影响，尤其是进一步增加了中资企业在美国海外并购及投资高新技术等新兴产业的难度。一方面，美国对其认为可能威胁核心技术的投资项目采取严格的审查政策，阻止相关并购的实现。例如，美国加强了对虚拟货币、区块链技术、对外贸易等领域的监管;CFIUS以维护美国国家安全为由，多方面介入、审查和阻止部分海外并购投资。另一方面，美国政府对新知识产权的保护愈加严格，不希望其核心知识产权通过外商投资并购等方式流入其他国家。

（三）营商环境与金融对外开放

营商环境改善对一国吸引外资具有积极作用。近年来，中国改善营商环境的各项政策措施取得了明显成效，对稳定中美双向投资具有促进作用。与此同时，中国金融业对外开放的大门进一步打开，有助于美国对中国直接投资及金融投资的恢复和增长。例如，债券市场对外开放，支持外资评级机构进入中国债券市场开展评级业务，允许外资机构获得主承销牌照，进一步便利境外机构投资者投资银行间债券市场;银行保险业允许境外机构参与设立、投资、入股理财子公司等。这些政策可提高外资在中国资本市场的参与程度，为包括美国在内的国际资本提供更多投资机会。

（四）全球价值链地位

一般而言，对外投资国倾向于与地缘关系较近、语言文化障碍较小的国家和地区建立更为广泛的经济合作。对外投资也需要考虑成本和收益，如原材料及勞动力价格、税收及利润等。此外，一国在全球产业链中的地位在对外投资中也非常重要。

长期以来，美国的对外投资主要区域是欧洲、加拿大和拉美等地区，行业集中于金融、保险、房地产等高收益领域，美国对中国的直接投资更多是看中了中国的廉价劳动力和新兴市场潜力。中国对美国的投资则主要处于制造业“微笑曲线”的中游，即制造组装领域，附加值低，获得技术和信息等无形资源的渠道不畅通，高利润部分主要由美国获取。近年来，随着中国人口红利的消失，劳动力成本优势不再明显，美国对中国要素市场的依赖程度有所下降，部分制造业投资转移至东南亚等成本更低的地区。中国对美国的直接投资仍大多停留在生产和销售环节，很少触及深层次的研发和设计环节。在这种情况下，美国对中国的投资的依赖度也相对较低。

中美双向投资的前景

（一）直接投资有望企稳回升

作为全球前两大经济体和对外直接投资大国，中美两国之间的直接投资规模与二者的经济体量、双边贸易总额并不匹配。根据联合国贸易和发展会议（UNCTAD）估算，2019年美国吸引外国直接投资2510亿美元，中国吸引外国直接投资1400亿美元。据荣鼎咨询估算，2019年中国对美国直接投资为31亿美元，不及美国所获外国直接投资的2%;美国对中国直接投资为68亿美元，不及中国所获外国直接投资的5%。这两个直接投资数据也与每年高达6000亿美元的中美双边贸易规模形成巨大反差。

在中国对外直接投资区域中，亚洲和“一带一路”沿线国家的重要性在增加，中国对拉美地区和非洲地区的投资也呈现稳中向好态势，而对北美地区的投资份额有所减少，这与前述各影响因素带来的压力密不可分。2020年是美国总统选举年，短期内美国在推动对中国投资方面不会出现大幅改进，但中美第一阶段经贸协议的签署为稳定双边投资关系创造了积极条件。相信两国企业将会挖掘更多投资机会，朝直接投资早日企稳回升的方向努力。

（二）金融投资重要性日益突显

在中美双向投资中，直接投资是基础，金融投资则发挥着越来越重要的作用。一方面，随着中国金融市场开放措施的逐步落地，一些主要国际投资指数如MSCI、富时罗素指数、标普道琼斯指数先后将中国A股纳入其中，彭博也将中国债券市场纳入彭博巴克莱债券指数，这吸引了包括美资在内的大量境外资金流入中国资本市场。另一方面，资本市场波动性较强，在中美经贸形势严峻的时期，若美国出台对中国金融投资的限制措施，则很可能加剧中美两国资本市场的波动，甚至引发市场恐慌。

因此，无论是从促进中美相互投资的角度，还是从稳定金融市场的角度来看，中美间金融投资的稳定发展，对于两国双向投资乃至经济金融的稳定发展，都将起到越来越重要的作用。

（三）避免投资审查泛化将是主要着力点

目前在实践中，美国对中国投资审查泛化，审查界限模糊，对涉及关键技术类公司、基础设施建设和金融业等领域的并购投资实施严格审查，导致投资成本上升甚至投资失败。此情况类似于上世纪80年代日本企业在美国所面临的困境，当时日本政府和企业并没有因此放慢投资步伐，而是继续加大对美开放力度，推进双边开放协议的实施，使越来越多的本国企业与美国当地经济社会深度融合，最终美国不得不逐步放松对日企的限制。我国也可以借鉴相关经验，积极推动中美双向投资实现双赢，使美国政府在处理中资企业投资问题时有所顾虑，从而尽可能降低美国投资审查趋严带来的不利影响。

未来中美双向投资的风险防范与政策建议

（一）对潜在风险的防范

在直接投资领域，需重点应对中美双向直接投资下降所带来的风险。中美双向直接投资不仅可促进两国经济增长、增加就业，还可以缓解贸易失衡，创造良好的双边商业和政治关系。如果中美之间直接投资增长长期乏力，那么两国经贸合作和经济发展将受到影响。

在金融投资领域，若发生新的经贸摩擦，美国可能将贸易战、科技战升级为金融战，需重点防范此风险。一方面，要防范直接金融制裁、汇率竞争、做空金融市场等手段所带来的风险，比如限制美国养老金对中国的投资、限制中国金融市场相关指数被主要股指纳入、美国投资者从中国股市或债市突然撤资等，减小其对中国金融体系乃至实体经济形成的冲击。另一方面，要防范金融市场开放所带来的风险，因为跨境资本流动容易放大顺周期波动，推高境内股票和债券等资产价格。随着资本市场开放程度的提高，境外投机力量可能会利用各市场间的联动机制发起冲击，造成资本市场和外汇市场波动加大。

（二）政策建议

在直接投资方面，建议做到以下几点：一是以合作共赢为原则，为两国企业提供更多市场机遇，稳定外资规模，优化外资结构。二是降低资金跨境使用成本，支持外商投资企业，推广人民币跨境使用。三是加强投资项目的行业和前景筛选，尽量规避美方投资审查，提高跨国投资收益率。四是积极参与国际经贸规则制定，加强与“一带一路”沿线国家的合作及多边外交关系，推动世界经济秩序向更加公正合理的方向发展。

在金融投资方面，建议做到以下几点：一是扩大金融高水平开放，建设与国际接轨、有活力有韧性、有深度有广度的资本市场，提高金融业竞争力，更好地发挥金融支持实体经济的作用。二是提升开放条件下的经济金融管理能力、国际金融治理能力，加强对跨境资本流动的监测和预警，防范化解内外部市场风险。三是持续深化利率汇率市场化改革，疏通货币政策传导机制，提高宏观调控的自主性和有效性，稳妥有序推进资本账户开放，积极推进人民币国际化。

在营商环境方面，建议做到以下几点：一是以激发市场活力、提振投资者信心为出发点，进一步构建和维护良好的外商投资环境，保障外商投资企业的待遇和权利，尊重企业家精神，使外资企业能够公平参与竞争。二是加大知识产权保护力度，鼓励基于自愿和市场条件的技术合作，更好地激发市场主体的创新活力。三是加强对外商投资企业的引导与服务，鼓励外资更多投向高新技术产业，推动技术发展进步。

责任编辑：刘颖  鹿宁宁

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