摘要：近年来，股权质押成为了上市公司重要的融资方式，从表面看，它的发展离不开政府政策的支持，且无论对于出质人还是质权人来说，股权质押较传统的贷款方式都存在诸多的优点，但是股权质押发展迅猛背后必然还存在着更多更深层次的原因，另外，作为一种比较特殊的融资方式，它较传统的融资方式存在着更多、更复杂的融资风险。

关键词：股权质押;融资原因;融资风险

一、引言

2014年到2017年，A股股权质押规模均呈持续上升趋势，其中增长比率最高的是在2015年，2015年的股权质押规模较2014年增长了91%，几乎是2014年的两倍，2018年与2019年（截止2019年5月31日，下同）的股权质押规模在供給侧结构性改革深化以及整个股票市场下行的背景下有所下降，但仍高达4万余亿元。A股几乎所有的上市公司都有股权质押行为，2014-2019年股权质押的上市公司比例最低为97.3%，最高达98.8%。不禁会问，上市公司为何都如此青睐股权质押？股权质押的风险何在？

二、上市公司股权质押的原因

（一）融资需求巨大

由以上图片的数据可分析得出，上市公司自2013到2018年资产总额年均增长20.7万亿元，而股权融资规模年均1.36万亿元，发债规模年均2.52万亿元，这就意味着总资产增长规模与以上两种融资方式的融资规模之和还存在着10余万亿元的差额，那么上市公司必然需要从发债、股权融资之外的融资方式来满足如此巨大的资金需求。

另外，2014-2016年上市公司以股权方式融资的融资规模增长速率虽在下降，但是融规模却一直呈上升趋势，这也反映了上市公司对资金的需求在不断扩大。从2017年开始，股权融资规模出现了负增长，且不管上市公司出于股权融资成本不断提高还是市场行情不佳等其他什么因素的考虑，使得股权融资规模不断下降，在融资缺口变大以及发债规模基本不变的情况下，上市公司为了获得充足的资金，必定会寻找其他的融资出路。

（二）资产负债率居高不下，债务融资困难

在金融去杠杆的背景下，2013-2018上市公司的整体资产负债率小幅下降了2.07%，但仍居高不下，超过80%。上市公司一方面在融资时不得不考虑财务风险的加大，故会尽量少地使用债务融资，另一方面资金融出方为了规避利益受损的风险，也会不提供或少量向上市公司提供贷款。同时上市公司特别是民营的私有上市公司融资难是老生常谈的话题，金融机构通常偏向于向公司规模大、资产良好、具有稳定盈利能力的国有企业提供贷款，它们获得的贷款占金融机构发放的贷款总额的绝大部分。尽管我国政府一直在尝试通过各种优惠政策向融资困难的企业提供更多的资金，但是收效并不显著。，诸多原导致了上市公司使用债务融资受限，从而不得不考虑另外的融资方式——股权质押。

（三）部分行业偿债能力、营运能力较差，对流动资金需求量大

由Wind资讯数据统计得出2018年上市公司股权质押市值规模排名前5的行业分别为：信息技术、医疗保健、房地产、材料和可选消费行业，占全行业质押市值规模总和的65.6%。这五个行业2013-2018年的平均资产负债率分别为：37.09%、34.17%、63.44%、42.92%、42.56%，尽管这五个行业的总资产负债率并不是很高，但是这五个行业的资金压力相对于其他行业来说是更加大的。

从以上两张表格不难看出，上述股权质押规模大的行业基本都为偿债能力、营运能力较差的行业。由于偿债能力、营运能力的行业差异，对资金的需求多寡自然也存在行业差异，即偿债能力、营运能力越差的行业对资金的需求量越大，由此便知为什么信息技术、医疗保健、房地产、材料和可选消费这五个行业的股权质押规模占据着整个市场质押规模的绝大部分。

（四）股权质押与其他融资方式相比存在诸多优点

对于上市公司而言，一方面，即便能以其他方式获得贷款，大多数金融机构的贷款利率相对于股权质押融资利率来说都要更高;另一方面，股权质押融资相较于传统的债务融资方式，具有流程短、放款快、期限和质押率灵活、质押资金使用几乎不受限制、无需其他股东同意和监管部门审批、不影响控制权和表决权等优点。而对于金融机构而言，上市公司股权质押标的相对于传统的质押物来说价值更明确，不仅具有很好的流动性，而且还能够通过设置适当的预警线、平仓线来控制风险，是更加优质的质押物。

三、上市公司股权质押的风险何在？

对于出质人上市公司来说，不管是股权融资、债务融资，都有共同的以及各自特有的融资风险，因此无论出于何种动机，融资都是要承担风险的。股权质押作为一种独特的债务融资方式，同债务融资一样，在加大公司杠杆的同时，是需要公司承担更大的风险的，从某种角度讲，股权质押的风险甚至比一般的债务融资承担的风险更大，一方面是因为股价一旦跌破平仓线，质权人就可能对质押的股票进行平仓，那么上市公司将面临控制权转移的风险，后续对上市公司的长远发展也可能是极其不利的;另一方面，对于质押股票的上市公司来说，进行股权质押特别是大手笔的股权质押往往会向市场传达公司经营不善、流动性严重缺乏，甚至是大股东意欲侵占中小股东利益等负面信息;另外，上市公司进行股权质押时发布的公告通常不会明确资金的具体用途，这就可能加剧中小股东、散户投资者对公司失去信心，从而竞相抛售公司股票，最终导致公司股价大幅下跌。

对于质权人来说，向出质人开展股权质押业务同样是要承担一定风险的。一方面，当质押股权的上市公司股价持续下跌，跌至平仓线，而质权人又不能及时补充保证金、质押物或者提前回购股权时候，质权人有可能会面临质押的股票不能变现的困境，这是因为当上市公司股价出现大幅下跌，逼近平仓线的时候，为了避免质押的股票被质权人强制平仓，上市公司有可能宣布公司股票长期停牌;另一方面，上市公司的一些财务造假、经营不善等情况可能会导致公司股价持续大幅下跌甚至连续跌停，届时质押物股票将难以在二级市场流通变现。如今年上半年康美药业就因为财务造假导致股价连续十几个交易日跌停，其在造假事件发生之前向广发证券质押的12500万股股票，对于质权人广发证券来说，要在二级市场进行完全平仓是极其困难的。此外，由于信息的不对称，上市公司大股东恶意侵占中小股东利益、掏空上市公司等行为通常很难被质权人所察觉，这类问题一旦暴露，质权人的利益将很可能受到损失。

对于整个金融市场来说，由于上市公司股权质押规模过大，当股市表现不佳的时候，很可能引发系统风险。如若遇到像2008年那样全球性的金融危机，大量股权质押的上市公司股价将跌破警戒线甚至平仓线，到时候质押人不得不卖出质押的股票，以防止损失的扩大，但这有可能进一步加剧股价的下跌，最终引发系统风险。

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作者简介：

冯国书（1994—），男，汉族，籍贯：四川绵阳，单位：四川大学经济学院，研究方向：银行业务与管理。