吴加伦

随着再融资新规的颁布，证监会大幅放宽了上市公司非公开发行股份的条件，未来一段时间，上市公司必将掀起一轮新的并购重组热潮，外延式增长对上市公司的质量提出了更高的要求。

新瑞学院院长何志毅认为，要通过退市机制和并购机制来提升上市公司的质量，中国上市公司资源极为有限，实现资源合理配置尤为重要。而中国市场中普遍存在的低质量上市企业，壳公司占据大量有效资源。这不仅造成了资源浪费，还导致优秀企业发展受阻，高质量高市值上市公司数量严重不足。

一级产业信息技术产业1：7.6;软件服务硬件半导体产业1：5;软件产业1：20;医疗保健1：12……这是中美高市值企业数量的比值，一个个悬殊的比例令人触目惊心。何志毅表示，中国上市公司的质量跟美国相比差距巨大，中国股票市场产业结构分布严重失衡。不光是高市值数量有差距，总收入、净利润以及所得税的比较都非常悬殊。美国市值百亿美元以上企业占总市值的84%;总收入美国占78%，总利润占90%，总税收也是90%。说明高质量企业在上市企业以及国民经济中举足轻重，中国需要大量的高质量的上市公司。

造成市场中存在大量低质量上市企业的不良现状，投资者的盲目与无知也难辞其咎。对投资者而言，应主动通过财务报表甄别选择优秀的高质量上市企业进行投资。

企业营业利润结构是关鍵，特别要注意营业外与营业内的构成内容。按照现在的利润表披露模式，营业利润可能跟营业收入毫无关联。投资者真正要关心的并不是营业利润，而是企业的核心利润。

财务专家张新民教授举例说明，某汽车企业2015-2017年的营业收入分别为667亿元、785亿元和800亿元，营业利润分别是95亿元、94亿元和70多亿元。表面上看，这三年内的营业利润率虽有波动，但考虑到汽车行业竞争激烈，企业能有这样的成绩已属不易。但这是非常误导人的报表展示。实际上，这三年对企业的营业利润做出重要贡献的，是跟营业收入毫无关系的项目——投资收益。2015年营业利润是95亿元，但投资收益贡献了94亿元，2016年营业利润是94亿元，但投资收益贡献了96亿元;到了2017年，企业营业利润是71亿元，投资收益是69亿元。一个企业的主要经营活动不能带来利润，它不可能有可持续发展的前景。

另一方面，企业的经营活动，不仅要有盈利能力，还要有现金获得能力。企业要在实现利润的同时，获得与利润规模相适应的现金，这是高质量企业的重要标志。

张新民教授以乐视网为例做了说明。从2015年到2017年，乐视网的经营活动基本上没有贡献正的现金流。2015年有8亿多元经营活动现金流量净额，2016年则为负10亿多元经营活动现金流量净额，2017年索性为负26亿多元经营活动现金流量净额，2018年其经营活动现金流量净额还是负的。不管企业的经营活动是否获得了利润，但经营活动现金流量净额为负数，那就一定是在烧钱。正常经营条件下企业的经营活动现金流量都入不敷出，你要烧钱烧到什么时候呢？

除此之外，对于近两年来频繁出现的商誉减值暴雷问题，张新民教授也给出了自己的看法，商誉是企业未来亏损的巨大推动力，高商誉意味着风险，企业为什么还要做呢？因为现在的会计准则规定商誉不进行摊销处理，而是挂在合并报表里面不动，何时暴雷由企业自己决定，而短时间内企业利润表却可以获得很好的表现。在并购中出现商誉是正常的，但凡事要有一个度，中国资本市场并购所产生的商誉实在太大了。对出现的不可思议的高商誉，任何一个上市公司都会说，我们的估值依据很科学，经过了“独立、客观、公正”的评估师评估的。但问题是，你花自己的钱干不干这种高商誉并购的事？因此，投资者最好远离那些有对赌协议的高商誉并购企业，因为这样的企业没有战略。