文/蒋知辰，四川省交通投资集团有限责任公司

我国正处于重要战略机遇期，供给侧结构性改革为经济转型升级和产业结构调整指明了方向，不管是传统产业还是新兴产业，都有待进行大规模的兼并整合，这成为推动并购市场发展兴盛的内生动力。由于跨国并购活动涉及两个及两个以上的企业，他们所处的政治背景、经济环境、文化环境等各个方面都有着巨大的差异，这也使得跨国并购这项活动变的更为复杂，同时，企业之间跨国并购从一定角度上说是企业的一项财务活动，而而每一项财务活动的好坏都直接影响跨国并购的成败。

1 跨国并购财务风险理论分析

1.1 财务风险定义

企业跨国并购财务风险主要是指一种不确定性，是由于跨国并购前、并购中、并购后的一系列财务活动所引起的并购企业财务状况恶化的可能性。目前学者们对于财务风险的概念并未形成统一意见，仍存在不同的观点。一种观点认为，认为跨国并购可能会对企业的融资能力造成不良影响，同时使企业偿债能力下降，因此形成企业跨国并购财务风险。近期多数学者认为企业并购不仅仅是一项融资行为，也是一项投资行为，因此并购财务风险的界定有所扩展。认为企业并购的财务风险源于在并购定价、融资、支付及后续整合等活动中进行决策，由于决策的局限性而导致企业的财务状况有恶化的可能性。

1.2 跨国并购财务风险控制内容

1.2.1 控制定价风险

在跨国并购过程中，目标企业的财务报告是并购企业获取其财务信息的主要来源，也是对其进行价值评估的重要依据，然而，由于跨国并购的特殊性，财务信息不对称风险必然存在。并购双方利益的不同使得目标企业很可能在对信息披露方面存在隐瞒，特别是财务报表极易存在人为操纵的风险，如对一些重要或有事项或期后事项的刻意隐瞒，这将直接干扰到并购企业对目标企业的价值及未来盈利能力的判断，从而影响并购价值的确定。因此，为了有效控制定价风险，并购企业必须充分认识到目标企业财务报告的局限性。

1.2.2 控制支付风险

支付方式主要包括上文已有提及的三种方式，不同的支付方式各有其长短之处，且支付方式的不同会存在不同程度的财务隐患。随着跨国并购活动的愈加频繁，越来越多的并购企业不再采用单一的支付方式，转而采用将多种支付方式相互结合的方法以降低支付风险，即所谓的混合支付方式。因此，并购企业更加应该结合自身实际的综合实力，尤其是企业的实际财务状况，从而确定采取何种方式完成支付。当企业自身实力雄厚、对未来的现金流量企业有着较精准的把控、能确保稳定的资金流入量，并购企业可选择以自有资金为主的支付方式；当并购方财务状况不佳、资产负债率较高、无法保证稳定的现金流入量时，选择以自用资金为主要支付方式风险较大，并购企业可以考虑采取股权支付为主的方式；当并购方对未来发展前景看好，预计并购后通过有效整合可以获得更大的双赢空间时，可以考虑选择以债务资金为主的支付方式。

1.2.3 控制融资风险

控制融资风险，并购企业可以主要考虑以下两个方面：一是融资方式的选择，能否使企业及时获取足够的资金以完成并购；二是融资结构的安排。融资结构是指并购企业自有资金与外部融资的比例、股权融资与债务融资的比例等。融资结构的安排是否能优化企业资本结构，使企业资产流动性得以提高，从而将融资成本降到最低，以此有效控制并购融资风险。因此，融资方式的选择与融资结构的安排直接关系到并购企业能否及时筹集到并购所需的资金，能否如期还本付息，能否在并购中获利，最终真正的完成并购，将并购协同效益最大化。

1.2.4 控制财务整合风险

并购后期进行资源整合时可以从有形和无形两个方面入手。有形整合包括资产整合、债务整合、战略整合、管理整合、组织结构整合等；无形整合包括企业文化整合、品牌整合、技术整合等。最后，企业应重点关注对核心竞争力的整合。

2 跨国并购出现的财务风险

2.1 交易标的估值风险

2.1.1 标的公司尽职调查受限引致的风险

尽管近几年中国遵循的会计准则已与国际会计准则趋同，但难免会存在差异，这从某种程度上也会加大了解目标企业财务信息的难度。再者，双方企业所处立场以及利益出发点往往不同，如果目标企业刻意隐瞒一些重要事项或财务数据，使得并购企业基于错误的信息高估了目标企业价值，无疑不利于并购活动后期的开展与整合。

2.1.2 标的公司价值评估风险

价值评估主要取决于并购企业对企业未来盈利能力的预期，如果估值不准确不仅会直接影响到后续融资决策和支付方式的选择，而且即便并购成功也会对贷款偿付和税务等问题产生影响。并且目标企业的价值评估是否准确关系到后续一系列并购活动的展开以及并购活动最终的成败，企业价值的高估或低估都会给并购双方带来一定的影响，所以正确评估目标公司的价值尤为重要。

2.1.3 收购导致负债增加风险

较高的资产负债率可能影响国内公司获得发展所需资金的能力。如果并购完成后，企业经营情况不佳，那么偿还贷款及利息就愈发困难，流动性风险会进一步加大，企业的财务负担也会愈发沉重。杠杆收购确实使国内公司支付的自有资金占并购总金额的比例较小，但同时也给国内公司带来巨大的债务压力，即便并购成功，后期整合过程中，国内公司将面临不小的还本付息压力，并且其对未来现金流量的需求也很大。考虑到两家企业后期发展经营项目仍需要大量的资金投入，财务风险不容小觑。

跨国并购本身就是一项财务活动，并购方在实施并购过程中都需要关注目标企业的选择、目标企业价值的评估、并购可行性分析、并购资金的筹措、出价方式的确定以及并购后的整合等等。

3 国内公司跨国并购中财务风险控制对策

3.1 合理评估目标企业价值

3.1.1 借助中介机构的力量

在价值评估过程中，合理评估目标企业价值也是缺一不可的部分。在价值评估中，如果仅靠企业自身力量，必定是难以完成并购工作。此次并购由于涉及交易金额较大，组成实力强大的中介团队来协助公司实施此项并购。选择实力强大的中介团队首要原因是他们相对来说有着丰富的跨国并购方面相关经验，而且还有一个值得注意的是，中介机构需要对自己所出具的报告负责，其中，会计师事务所主要对报告书中财务数据负责，律师事务所对报告书中涉及的法律方面内容负责，而投行则是对整篇报告书内容负责。所以当报告书中有不实数据，当中可要求中介机构负有一定的责任并相应赔偿。聘请中信证券股份有限公司作为此次于并购的财务顾问，对被并购方的基本情况进行尽职调查，包括但不限于公司设立及历次股本变化情况、主要财务数据、对外担保情况及主要负债情况、主营业务情况等基本情况进行尽职调查。重点分析是否有对外担保、或有负债等潜在对外负债行为。而且由于属于高科技产业，所以在分析估值时也尤其关注无形资产问题，这些都对企业的估值有着重要的作用。

3.1.2 选择恰当的评估方法

在并购过程中，应当选择恰当的评估方法。目前定价方法有很多种，并购方需要结合很多因素来选择多种评估方法。资产评估方法的不同，并购估值也会相应改变。目前比较普遍的就是按照EBI TDA的一定倍数或是固定的一个价格。一般都会聘请评估机构对被并购方进行估值并形成估值报告，但只是作为参考，收购过程中做的所有的事情最后可能都会用来做讨价还价的筹码。根据企业的性质，目前市场上比较通用的就是对于被并购方为上市公司的，则选择类似企业用市盈率法去相应做对比，而如若不是上市公司，则大多采用市净率法，进而测算出并购标的的价值。

3.2 合理选择支付方式

根据控制支付风险相关理论背景，可以知道当企业自身实力雄厚、对未来的现金流量企业有着较精准的把控、能确保稳定的资金流入量，并购企业可选择以自有资金为主的支付方式；当并购方财务状况不佳、资产负债率较高、无法保证稳定的现金流入量时，选择以自用资金为主要支付方式风险较大，并购企业可以考虑采取股权支付为主的方式；当并购方对未来发展前景看好，预计并购后通过有效整合可以获得更大的双赢空间时，可以考虑选择以债务资金为主的支付方式。而通过分析支付案例，我们可以知道，就是综合分析自身因素以及的实际经营状况、财务状况，选择了以债务资金为主的支付方式。

3.3 合理选择融资方式

融资渠道包括银行、股市、债市、私募等。由于海外收购的特殊性，大部分海外收购都需要采用现金支付的方式，此次跨国并购收购总价约为292亿元，所需的资数额巨大，虽然年净利润约200亿，但如果采用现金支付，短期内需要大量现金支出，势必会增加企业的财务压力，因此在依靠集团良好信用情况下，向中国工商银行海外分行进行贷款，并将收购的的股权质押给工商银行，相当于直接与我国国有银行合作，大大提高了获取贷款效率。此外，值得注意的是，目前按照要约收购的市场常规性商业安排，并购方需要获取由被并购方所在国家银行出具的现金确认函，即获得融资银行授信，同时与银行要签署融资协议。获取现金确认函跨国并购比较特殊的地方，取得现金确认函意味着贷款行在要约收购成功时一定要贷款给并购方，这也就意味着告知被并购方本次收购资金已经到位，不存在不能及时取得并购借款导致交易失败的风险。