邢钰 赵安琪

摘要：虽然价格发现是期货市场的基本功能，但由于我国期货市场发展并不完善，一些品种的期货市场依旧不具备价格发现的功能，本文的研究目标即是应用相关数据对国内玉米期货市场这一功能进行实证分析并讨论确定玉米期货市场在其对现货市场价格发现中的贡献比例，拟运用格兰杰因果检验和方差分解的计量方法，确定两者在价格发现中做的贡献进行量化分析。本文的主要结论有：其一，期货价格和现货价格存在长期均衡关系。我国玉米期货价格对现货价格存在单向的因果关系或显著的引导关系，但现货价格对期货价格的引导关系却不明显，这意味着我国玉米期货市场在价格发现过程中起着主导作用。其二，从脉冲响应结果来看，玉米期货价格对现货价格具有一定的引导作用，期货的价格发现功能已经初步显现。其三，但方差分解结果表明，玉米期货价格对现货价格的引导程度还不够大，仅为5%左右，就目前来看，玉米期货价格的变化还不能很好的预测玉米现货的价格。

关键词：期货 价格发现 协整检验

我国是一个农业大国，农业是我国国民经济的支柱行业，随着我国经济实力的不断提高，经济机制的不断完善，农业的期货市场也逐渐扩大。

期货市场有两个基本功能：套期保值功能和价格发现功能。其中，期货市场价格发现功能指的是通过公开、公平、高效、竞争的期货交易运行机制，形成具有真实性、预期性、连续性和权威性价格的过程。由于期货交易具有较高的高透明度并且供求集中市场流动性强，所以它相对于其他金融产品期货价格的信息质量高。其次期货价格的连续性和预期性也促进了价格报告的公开性，因此期货市场的定价效率通常高于现货市场。这样一来，期货市场就可以利用期货、现货关系影响甚至决定现货价格，从而发挥价格发现功能。

虽然价格发现是期货市场的基本功能，但由于我国期货市场发展并不完善，一些品种的期货市场依旧不具备价格发现的功能，本文的研究目标即是应用相关数据对国内玉米期货市场这一功能进行实证分析并讨论确定玉米期货市场在其对现货市场价格发现中的贡献比例，拟运用格兰杰因果检验和方差分解的计量方法，确定两者在价格发现中做的贡献进行量化分析。

为了进一步发现与验证期货价格与现货价格之间的联系，本文以玉米期货为例，从Wind数据库选取了从2016年12月1日至2019年1月3日的玉米期货与现货价格的日数据，选取每日（除去周六周日、节假日）的现货价格、期货价格产生连续价格。在这里我们以日数据而不是周数据或月数据作为分析的样本原因是：期货市场价格更迭周期短。而价格的周数据或月数据不能很好的反映极短时间间隔内信息的变化。如果样本时间跨度选择过大，就难以反映瞬息万变的期货价格与现货价格之间动态相关关系。

为了减小分析误差，我们对已有的两组数据做取对处理。对已有数据分别取对数后，得到期货价格SER01，现货价格SER02，数据总数为509个。

画出现货价格与期货价格的时间序列图后，可以从图中粗略看出，玉米现货价格和期货价格大致呈现一致走势，且期货价格变化先于现货价格的变化。并且，根据资本资产定价原理，玉米资产的系统性风险大于零，因此，在大多数情况下，期货的价格都小于现货的价格。

首先对期货与现货价格数据進行协整性检验。我们建立现货价格对期货价格的OLS模型，SER02=β0+β1*SER01+u，建立回归假设，原假设：H0：时间序列存在单位根（残差序列不平稳）。检验结果的t统计量的概率P值小于0.05，则拒绝原假设，可以认为该残差序列平稳，说明了玉米期货与现货价格之间存在长期均衡关系。

Granger 因果关系检验：

第一个零假设P<0.01，所以可以拒绝原假设“SER01 does not Granger Cause SER02”，即可以认为期货价格是现货价格的Granger原因。

第二个零假设P>0.1，故原假设“SER02 does not Granger Cause SER01”未被拒绝，可以认为现货价格不是现货价格的Granger原因。

Granger检验结果显示，玉米期货价格数据与棉花现货数据存在因果关系，且玉米期货价格影响玉米现货价格的变动。

VAR模型的适用前提是能进行回归，自然要求数据平稳，否则会发生伪回归;回归在向量之间发生，向量之间自然需要存在一定的关系（统计意义上的因果关系）。所以在VAR模型回归中，我采用的是进行了一阶差分后的期货（d1）与现货（d2）价格数据。

VAR模型的单位根都小于1，都位于单位圆内，说明所估计的VAR模型具有稳定条件。在此基础上，对 VAR 模型进行一个标准差的脉冲响应函数分析。

结果显示，来自期货市场的一个标准差冲击能够较大程度地影响现货市场。而且在冲击的前几期，玉米期货价格对来自玉米现货价格的标准差新信息几乎可以认为是没有立即做出响应。而玉米现货价格对来自玉米期货价格的标准差新信息却立即做出了响应。玉米期货市场在长期趋势中存在价格发现功能，并且在中国玉米期货价格和现货价格的相互关系中，虽然现货价格同时也对期货价格有一定的说明的作用，但我国玉米期货价格更多得解释并引导着现货价格。

最后，为了计算现货市场和期货市场分别在两者价格波动中的贡献比例，进一步确定何者在价格发现中占据主导地位，对变量进行方差分解。

期货价格的变动来自期货市场的部分趋于98.14%，来自现货市场的部分趋于1.86%;而现货价格的变动来自期货市场的部分趋于5.71%，来自现货市场的部分趋于94.29%。期货市场相较于现货市场对期货价格的变动以及现货价格的变动都有相对较大的解释作用。但期货市场对现货市场对应内生变量对标准差的贡献比例不高，也间接说明了我国玉米期货市场发展还不够完善，市场机制运行效率还不够高，期货价格对现货价格的引导程度还不强。

综上所述，从Granger因果检验来看，我国玉米期货价格对现货价格存在单向的因果关系或显著的引导关系，但现货价格对期货价格的引导关系却不明显，这意味着我国玉米期货市场在价格发现过程中起着主导作用。从脉冲响应结果来看，期货价格对现货价格具有引导作用，期货的价格发现功能已经显现出来。但进一步的方差分解表明，期货价格对现货价格的引导程度还不够大，就目前来看，玉米期货价格的变化还不能很好的预测玉米现货的价格。

政策建议

中国的期货市场起步较晚，尚属于新兴市场，因此其在市场规范以及功能发挥方面存在监管不严，市场效率低下等一系列问题。

目前我国还需要进一步加强完善期货市场，充分发挥期货市场在农业产业链中的价格指导作用。政府应当积极支持大宗商品期货的上市，完善农产品期货品种，扩大战略性农产品期货市场规模和辐射范围，增强市场流通性，不断改善投资者结构，引导农业企业积极利用避险工具，增强抵御国内外市场冲击的能力，维护我国农产品期货市场的稳定和产业安全。可以通过在现货市场安装期货交易屏，让现货市场能实时了解期货交易的状况，以此能更好地指导现货交易，增强现货的价格发现功能，更加完善现货市场。

参考文献：

[1]林青.中国大豆期货市场价格发现功能实证研究[F].南京农业大学，2010.

[2]张清海.中国商品期货市场价格发现功能的实证分析 ：以铜铝为例.湖南大学，2005.

（作者单位：华中师范大学）